美國財務會計準則委員會（FASB）從1978年發(fā)表第1輯《財務會計概念公告——企業(yè)編制財務報表的目的》到1985年12月發(fā)表第6輯《財務報表的各種要素》（取代前面的第3輯），初步構建了一個比較完整的、旨在為財務會計和報告準則的制定和完善提供指導的概念框架。這套財務會計概念公告為美國乃至其他國家的會計準則建設都起到了舉足輕重的積極作用。不過，隨著時間的推移，知識經(jīng)濟和信息社會的浪潮開始沖擊財務會計原有的概念和原則，對企業(yè)的商譽、衍生金融工具等軟資產(chǎn)的確認和計量問題日益受到會計界和其他領域人士的關注。會計準則制定者越來越感覺到已有的財務會計概念公告難以滿足新形勢下會計師向外提供對決策有用信息的要求，需要有新的概念公告來彌補和修訂以前各輯公告的不足。于是，在第6輯概念公告發(fā)表之后的15年，F(xiàn)ASB終于打破沉默，在經(jīng)過10年的醞釀和反復討論后推出了第7輯財務會計概念公告——《在會計計量中使用現(xiàn)金流量信息和現(xiàn)值》（UsingCashFlowInformationandPresentValueinAccountingMeasure－ments），為在初始確認或新起點計量（fresh-startmeasurement）時使用未來現(xiàn)金流量作為會計計量基礎、以及發(fā)揮利息法在會計攤?渲械淖饔錳峁┝艘桓霰冉賢暾鬧傅伎蚣堋?nbsp;

一、新公告出臺的背景——近年來FASB等在改進會計計量問題上的努力

大多數(shù)會計計量都是采用某種可觀察的、由市場決定的金額，比如已收到或已支付的現(xiàn)金、現(xiàn)行成本或現(xiàn)行市價。但是，當會計師不能得到可觀察的市場價值時，常常會轉而使用估計現(xiàn)金流量來決定某項資產(chǎn)或負債的帳面金額。由于這類現(xiàn)金流量通常發(fā)生在未來的一個或多個期間里，這就自然引出一個問題：會計計量應該反映這些現(xiàn)金流量的現(xiàn)值還是沒有經(jīng)過折現(xiàn)的總和？在1988年10月，F(xiàn)ASB啟動了一個研究項目，開始考慮在會計計量中更廣泛地使用現(xiàn)值技術。雖然在會計原則委員會（APB）的第10號意見書（1966）之后，已經(jīng)有好幾份會計公告引入了現(xiàn)值技術，但它們之間存在較大的差異；還有一些文告，本來可以使用現(xiàn)值技術，卻沒有使用。FASB把現(xiàn)金流量和現(xiàn)值作為一個項目專門考慮，目的是為了更好地解釋現(xiàn)值在何種條件下可以作為一個恰當?shù)挠嬃抗ぞ咭约皯撊绾问褂眠@個工具。

到1990年12月，F(xiàn)ASB了一份討論備忘錄——《現(xiàn)值會計計量》（PresentValueBasedMeasurementsinAccounting），確定了該項目的三個階段：

a、決定項目欲達到的程度和目的；

b、識別哪些領域需要制定新的強制性會計文告；

一、現(xiàn)值計量屬性的應用

新會計準則中，現(xiàn)值計量屬性具體應用在以下幾個方面：

（一）固定資產(chǎn)初始計量

新準則對購買固定資產(chǎn)的價款超過正常信用條件延期支付情況下的會計處理做出了具體規(guī)定，要求企業(yè)以購買價款的現(xiàn)值為基礎確定固定資產(chǎn)的成本。

企業(yè)購買固定資產(chǎn)通常在正常信用條件期限內(nèi)付款，但也會發(fā)生超過正常信用條件購買固定資產(chǎn)的經(jīng)濟業(yè)務事項。如采用分期付款方式購買資產(chǎn)，且在合同中規(guī)定的付款期限比較長，超過了正常信用條件，通常在3年以上。在這種情況下，該類購貨合同實質上具有融資租賃性質，購入資產(chǎn)的成本不能以各期付款額之和確定，而應以各期付款額的現(xiàn)值之和確定。

固定資產(chǎn)購買價款的現(xiàn)值，應當按照各期支付的購買價款選擇恰當?shù)恼郜F(xiàn)率進行折現(xiàn)后的金額加以確定。各期實際支付的價款與購買價款現(xiàn)值之間的差額，如果符合資本化條件，應當計入固定資產(chǎn)成本，其余部分應當在信用期間內(nèi)確認為財務費用，計入當期損益。

美國財務會計準則委員會（FASB）從1978年發(fā)表第1輯《財務會計概念公告——企業(yè)編制財務報表的目的》到1985年12月發(fā)表第6輯《財務報表的各種要素》（取代前面的第3輯），初步構建了一個比較完整的、旨在為財務會計和報告準則的制定和完善提供指導的概念框架。這套財務會計概念公告為美國乃至其他國家的會計準則建設都起到了舉足輕重的積極作用。不過，隨著時間的推移，知識經(jīng)濟和信息社會的浪潮開始沖擊財務會計原有的概念和原則，對企業(yè)的商譽、衍生金融工具等軟資產(chǎn)的確認和計量問題日益受到會計界和其他領域人士的關注。會計準則制定者越來越感覺到已有的財務會計概念公告難以滿足新形勢下會計師向外提供對決策有用信息的要求，需要有新的概念公告來彌補和修訂以前各輯公告的不足。于是，在第6輯概念公告發(fā)表之后的15年，F(xiàn)ASB終于打破沉默，在經(jīng)過10年的醞釀和反復討論后推出了第7輯財務會計概念公告——《在會計計量中使用現(xiàn)金流量信息和現(xiàn)值》（UsingCashFlowInformationandPresentValueinAccountingMeasure－ments），為在初始確認或新起點計量（fresh-startmeasurement）時使用未來現(xiàn)金流量作為會計計量基礎、以及發(fā)揮利息法在會計攤?渲械淖饔錳峁┝艘桓霰冉賢暾鬧傅伎蚣堋?nbsp;

一、新公告出臺的背景——近年來FASB等在改進會計計量問題上的努力

大多數(shù)會計計量都是采用某種可觀察的、由市場決定的金額，比如已收到或已支付的現(xiàn)金、現(xiàn)行成本或現(xiàn)行市價。但是，當會計師不能得到可觀察的市場價值時，常常會轉而使用估計現(xiàn)金流量來決定某項資產(chǎn)或負債的帳面金額。由于這類現(xiàn)金流量通常發(fā)生在未來的一個或多個期間里，這就自然引出一個問題：會計計量應該反映這些現(xiàn)金流量的現(xiàn)值還是沒有經(jīng)過折現(xiàn)的總和？在1988年10月，F(xiàn)ASB啟動了一個研究項目，開始考慮在會計計量中更廣泛地使用現(xiàn)值技術。雖然在會計原則委員會（APB）的第10號意見書（1966）之后，已經(jīng)有好幾份會計公告引入了現(xiàn)值技術，但它們之間存在較大的差異；還有一些文告，本來可以使用現(xiàn)值技術，卻沒有使用。FASB把現(xiàn)金流量和現(xiàn)值作為一個項目專門考慮，目的是為了更好地解釋現(xiàn)值在何種條件下可以作為一個恰當?shù)挠嬃抗ぞ咭约皯撊绾问褂眠@個工具。

到1990年12月，F(xiàn)ASB了一份討論備忘錄——《現(xiàn)值會計計量》（PresentValueBasedMeasurementsinAccounting），確定了該項目的三個階段：

a、決定項目欲達到的程度和目的；

b、識別哪些領域需要制定新的強制性會計文告；

摘要：資產(chǎn)減值計量的核心問題是資產(chǎn)公允價值和現(xiàn)值的確定，難點在于現(xiàn)值的計量，而現(xiàn)值的計量主要在于預計未來現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率的確定。

關鍵詞：現(xiàn)值計量目的方法現(xiàn)金流量折現(xiàn)率

從《資產(chǎn)減值》準則第二條“資產(chǎn)減值是指資產(chǎn)的可收回金額低于其賬面價值”及第六條“可收回金額應當根據(jù)資產(chǎn)的公允價值減去處置費用后的凈額與資產(chǎn)預計未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值兩者之間較高者確定”的規(guī)定可以看出，資產(chǎn)減值的計量問題集中在公允價值和現(xiàn)值的計量。比較而言，難點在于現(xiàn)值的計量。

一、現(xiàn)值計量的目的

現(xiàn)值是基于資金時間價值基礎上的現(xiàn)行價值計量屬性，一般用于描述資產(chǎn)、負債、收入及費用等會計要素未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)行價值。美國財務會計準則委員會（FASB）于2000年2月頒布了第7號財務會計概念公告《在會計計量中應用現(xiàn)金流量信息與現(xiàn)值》，著重推薦了在缺乏市場價格的條件下應用未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值來確定公允價值，通過現(xiàn)值計量，應能捕捉到形成公允價值的各項要素，并考慮這些要素產(chǎn)生的經(jīng)濟差異：第一，對未來現(xiàn)金流量的估計或者在較復雜的案例中對一系列未來現(xiàn)金流量按其發(fā)生的不同時間的估計；第二，對這些現(xiàn)金流量的金額與時間安排的可能變量的預期；第三，用無風險利率表示的貨幣時間價值；第四，內(nèi)含于資產(chǎn)或負債中的價格的不確定性；第五，其他難以識別的因素，包括不能變現(xiàn)、市場不完善等等。故FASB主張以公允價值作為現(xiàn)值計量的唯一目標。

而IASC于1998年4月把“折現(xiàn)”（Discounting）改稱“現(xiàn)值”（PresentValue），并在2001年的《現(xiàn)值問題文稿》中指出：在財務報告中，現(xiàn)值計量的目的是為了盡可能保證，如果各現(xiàn)金流量在經(jīng)濟上是不同的，就按不同的金額計量；如果各現(xiàn)金流量在經(jīng)濟上是相同的，就按相同的金額計量。在財務報告中使用現(xiàn)值是為了滿足三種主要的計量目的，即當公允價值不能直接在市場上觀察到時，估計有關項目的公允價值；決定采用實際利率法的金融資產(chǎn)或金融負債的攤余成本；決定資產(chǎn)或負債的特定主體價值。雖然IASC的觀點中同樣把估計公允價值作為現(xiàn)值計量的目的之一，但因為資產(chǎn)減值計量的基礎是可收回金額，其計量是從管理者的理性決策出發(fā)的，即當資產(chǎn)發(fā)生減值后，企業(yè)或者將其保留，或者將其出售，管理者要做出這一決策就需要估計資產(chǎn)的銷售凈價和使用價值，并進行比較以此做出決策。因此,從其實質內(nèi)容來看，資產(chǎn)減值中現(xiàn)值技術的運用應該是用于決定資產(chǎn)的特定主體價值。可見，IASC認為運用現(xiàn)值技術計量的目的主要是決定資產(chǎn)的特定主體價值。

摘要:新會計準則在資產(chǎn)減值等準則中，廣泛采用了現(xiàn)值的計量屬性，強化了為投資者和社會公眾等利益相關者服務的理念。本文重點闡述現(xiàn)值屬性的應用及其產(chǎn)生的影響。

關鍵詞：現(xiàn)值；應用；影響

新會計準則在資產(chǎn)減值等準則中，廣泛采用了現(xiàn)值的計量屬性，強化了為投資者和社會公眾等利益相關者服務的理念。

一、現(xiàn)值計量屬性的應用

新會計準則中，現(xiàn)值計量屬性具體應用在以下幾個方面：

（一）固定資產(chǎn)初始計量

一、兩種方法概述

1.凈現(xiàn)值法。凈現(xiàn)值法是建立在折現(xiàn)現(xiàn)金流量法基礎之上的。凈現(xiàn)值就是指項目未來現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值之間的差額。其決策過程如下：（1）預測各年的現(xiàn)金流入與流出量，并按選定的折現(xiàn)率(一般為加權平均資本成本)計算現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。（2）計算項目凈現(xiàn)值。若凈現(xiàn)值為正，則項目可以接受；若凈現(xiàn)值為負數(shù)，則項目應放棄；若兩個項目為互拆項目，則取正的凈現(xiàn)值數(shù)額較大者。2.現(xiàn)值指數(shù)法。現(xiàn)值指數(shù)法是項目未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值與現(xiàn)金流出現(xiàn)值的比率，其決策規(guī)則是：如果現(xiàn)值指數(shù)大于1，則項目可以接受；如果現(xiàn)值指數(shù)小于1，則項目應放棄；若兩個項目為互拆項目，則取現(xiàn)值指數(shù)大于1且數(shù)值較大者。凈現(xiàn)值法和現(xiàn)值指數(shù)法都涉及到影響投資項目決策的兩個重要的影響因素：一是現(xiàn)金流量；二是折現(xiàn)率。當企業(yè)特定投資項目的現(xiàn)金流量采用合理假設進行分期確定和按照資本預算的最高限額時的加權平均資本成本選定為投資項目的折現(xiàn)率后，投資項目的凈現(xiàn)值和現(xiàn)值指數(shù)就可計算得出。

二、兩種方法在投資決策時的優(yōu)缺點

在運用凈現(xiàn)值法進行投資決策時，當凈現(xiàn)值為正數(shù)，表明除補償投資者的投入本金和必需的投資收益之后，項目還有剩余的收益，使企業(yè)價值增加，也就增加了股東的財富；而當凈現(xiàn)值為負數(shù)時，項目收益不足以全部補償投資者的本金和必需的投資收益，也就減少了股東的財富。凈現(xiàn)值法與財務管理的最高目標股東財富最大化緊密聯(lián)結，這是凈現(xiàn)值法的最大優(yōu)勢，也是凈現(xiàn)值法在項目投資決策時被廣泛采用的根本原因。因此，從理論上講，凈現(xiàn)值法是最佳的投資決策方法。但是，項目的凈現(xiàn)值是一個絕對數(shù)。項目規(guī)模越大，凈現(xiàn)值越大，但項目的收益率未必一定高。因而，凈現(xiàn)值法也無法反映一個項目的“安全邊際”，即項目收益率高于資金成本率的差額部分。在運用現(xiàn)值指數(shù)法進行投資決策時，當凈現(xiàn)值大于1，說明項目未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值大于項目所有現(xiàn)金流出現(xiàn)值，項目可接受；而當凈現(xiàn)值小于1，說明項目未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值小于項目所有現(xiàn)金流出現(xiàn)值，應當放棄該項目。即現(xiàn)值指數(shù)法的決策規(guī)則是：現(xiàn)在指數(shù)越高越好。但是，項目的現(xiàn)值指數(shù)是一個相對數(shù)，它只是在一定程度上反映出一個項目的收益率與風險。投資的目的是獲得最大收益而不僅僅是最大的收益率，一般投資規(guī)模大的項目，收益率往往低于規(guī)模較小的項目。如果僅用現(xiàn)值指數(shù)法來評價投資項目，很可能會更重視那些投資小、收益率較高的項目，而不愿進行較大規(guī)模的投資。

三、兩種方法在項目投資決策中的綜合運用

項目投資決策的目的就是確定企業(yè)最佳資本預算，即通過項目投資組合的選擇，使所選項目的投資組合的凈現(xiàn)值最大，從而最大化企業(yè)價值。不同的投資決策方法給企業(yè)的決策者提供不同方面的信息，凈現(xiàn)值法從項目收益的絕對額方面反映了項目收益的大小，現(xiàn)值指數(shù)法從項目收益的相對數(shù)方面反映了項目收益的高低。在選擇投資項目時，兩種方法需要統(tǒng)一加以考慮，以利于綜合判斷和決策。1.簡單情況下互斥項目的選擇。如果兩個項目的投資規(guī)模相當，凈現(xiàn)值法和現(xiàn)值指數(shù)法的決策結果應當是一致的。出現(xiàn)兩種方法決策結果不一致時，應當以凈現(xiàn)值法為準。因為，投資的目的是獲得最大收益而不僅僅是最高收益率，凈現(xiàn)值法與財務管理的最高目標股東財富最大化緊密聯(lián)結，投資項目的凈現(xiàn)值是投資項目被接受后公司價值的變化。2.投資項目組合的篩選。當企業(yè)存在多個凈現(xiàn)值大于零的投資項目選擇時，應當先對這些項目按照現(xiàn)值指數(shù)從高到低進行排序，互斥項目作為一組按照凈現(xiàn)值大的項目的現(xiàn)值指數(shù)進行排序。然后，結合企業(yè)能夠進行投資的資本限額對投資項目進行篩選組合，此時由于受到投資資本限額的限制，互斥項目中現(xiàn)值指數(shù)高而凈現(xiàn)值相對較小的項目有可能被選入。經(jīng)過上述篩選，我們就可以順利地選擇出項目的投資組合。

內(nèi)容摘要：投資資本欠缺是現(xiàn)在企業(yè)對外投資中不可避免的。本文通過現(xiàn)值指數(shù)法在資本限量下獨立項目選擇的運用，除了說明現(xiàn)值指數(shù)法的優(yōu)越性外，重點介紹了該法在資本限量下運用的前提條件，隨后逐步放寬前提條件進行項目的選擇，最后介紹了凈現(xiàn)值指數(shù)法的不足之處。希望給讀者一個對現(xiàn)值指數(shù)法在資本限量下運用較為全面的了解。

關鍵字：資本限量現(xiàn)值指數(shù)法

一、問題提出

隨著經(jīng)濟業(yè)務的不斷發(fā)展，投資業(yè)務的復雜性進一步加強，公司可同時投資的項目更多的，但是投資資金要求也越來越多，單憑單個企業(yè)現(xiàn)有（含自有和能籌集到的）資金已經(jīng)不夠的。另外，招標者為了分散風險，保護自身的利益，一般需要兩個或兩個以上的公司承擔項目的投資建設，催生了一個項目多個公司合作的問題。在成本效益條件下，公司如何分配現(xiàn)有資金，如何參與投資才能達到效益最大化呢？

二、定義

資本限量是指企業(yè)在進行潛在項目選擇時，面臨著沒有足夠的資金進行所有可行項目投資的情形。資本限量決策就是在現(xiàn)有資金的約束下，如何有效地分配資金的決策。資金短缺是公司當前面臨的一個突出問題，現(xiàn)實性強，投資資本短缺是其中一個典型的表現(xiàn)形式。產(chǎn)生資本限量的原因很多，一般分“軟資本約束”和“硬資本約束”兩大類。軟資本約束一般是企業(yè)內(nèi)部因素造成的，如股東為了保持控股地位而不想再籌集外部的權益資本，公司本身不想背上過重的負債包袱等；硬資本約束則是企業(yè)外部環(huán)境影響的，如權益融資條件的約束條件，銀行貸款的約束條件過于嚴格等。公司在面對此情形下，應如何分配現(xiàn)有資本才能實現(xiàn)最好效果呢？我們采取的原則仍是凈現(xiàn)值（NetPresentValue）最大。雖然我們可以通過直接計算各項目的凈現(xiàn)值再進行組合選擇，但總工作量大，不符成本效益原則。固我們這里選用現(xiàn)值指數(shù)法（或獲利指數(shù)法，ProfitabilityIndex）。

美國財務會計準則委員會（FASB）從1978年發(fā)表第1輯《財務會計概念公告——企業(yè)編制財務報表的目的》到1985年12月發(fā)表第6輯《財務報表的各種要素》（取代前面的第3輯），初步構建了一個比較完整的、旨在為財務會計和報告準則的制定和完善提供指導的概念框架。這套財務會計概念公告為美國乃至其他國家的會計準則建設都起到了舉足輕重的積極作用。不過，隨著時間的推移，知識經(jīng)濟和信息社會的浪潮開始沖擊財務會計原有的概念和原則，對企業(yè)的商譽、衍生金融工具等軟資產(chǎn)的確認和計量問題日益受到會計界和其他領域人士的關注。會計準則制定者越來越感覺到已有的財務會計概念公告難以滿足新形勢下會計師向外提供對決策有用信息的要求，需要有新的概念公告來彌補和修訂以前各輯公告的不足。于是，在第6輯概念公告發(fā)表之后的15年，F(xiàn)ASB終于打破沉默，在經(jīng)過10年的醞釀和反復討論后推出了第7輯財務會計概念公告——《在會計計量中使用現(xiàn)金流量信息和現(xiàn)值》（UsingCashFlowInformationandPresentValueinAccountingMeasure－ments），為在初始確認或新起點計量（fresh-startmeasurement）時使用未來現(xiàn)金流量作為會計計量基礎、以及發(fā)揮利息法在會計攤配中的作用提供了一個比較完整的指導框架。

一、新公告出臺的背景——近年來FASB等在改進會計計量問題上的努力

大多數(shù)會計計量都是采用某種可觀察的、由市場決定的金額，比如已收到或已支付的現(xiàn)金、現(xiàn)行成本或現(xiàn)行市價。但是，當會計師不能得到可觀察的市場價值時，常常會轉而使用估計現(xiàn)金流量來決定某項資產(chǎn)或負債的帳面金額。由于這類現(xiàn)金流量通常發(fā)生在未來的一個或多個期間里，這就自然引出一個問題：會計計量應該反映這些現(xiàn)金流量的現(xiàn)值還是沒有經(jīng)過折現(xiàn)的總和？在1988年10月，F(xiàn)ASB啟動了一個研究項目，開始考慮在會計計量中更廣泛地使用現(xiàn)值技術。雖然在會計原則委員會（APB）的第10號意見書（1966）之后，已經(jīng)有好幾份會計公告引入了現(xiàn)值技術，但它們之間存在較大的差異；還有一些文告，本來可以使用現(xiàn)值技術，卻沒有使用。FASB把現(xiàn)金流量和現(xiàn)值作為一個項目專門考慮，目的是為了更好地解釋現(xiàn)值在何種條件下可以作為一個恰當?shù)挠嬃抗ぞ咭约皯撊绾问褂眠@個工具。

到1990年12月，F(xiàn)ASB了一份討論備忘錄——《現(xiàn)值會計計量》（PresentValueBasedMeasurementsinAccounting），確定了該項目的三個階段：

a、決定項目欲達到的程度和目的；

b、識別哪些領域需要制定新的強制性會計文告；

資本投資就其本質來說就是一種期權。在過去的幾年中，經(jīng)濟學家發(fā)現(xiàn)把投資視為期權將引起資本投資決策理論和實務的極大變化。在這之前的投資理論一直奉行這樣一個前提：如果投資環(huán)境改變了，則投資決策是可逆的；如果投資決策不可逆，則投資的機會不會重新出現(xiàn)，而是稍縱即逝。但是如果把投資機會理解為期權，這個前提就發(fā)生了改變。不可逆性、不確定性和時間的選擇大大改變了投資決策的過程。

一、對凈現(xiàn)值法的評價

任何一種投資理論都需要闡明以下問題：面對未來市場環(huán)境的不確定性，決策者如何決定是否投資于一個新工程?，F(xiàn)在的決策理論一般應用凈現(xiàn)值法。其決策過程是：首先計算投資產(chǎn)生的預期現(xiàn)金流量的現(xiàn)值；然后計算投資支出現(xiàn)金流量的現(xiàn)值；最后計算兩者之間的差一投資的凈現(xiàn)值。如果凈現(xiàn)值大于0，則可以進行投資。如果凈現(xiàn)值小于0，則應當放棄投資。而在實際工作中，很多決策者知道傳統(tǒng)凈現(xiàn)值法存在著一些弊端：他們需要包含更多信息的值，但這些值卻沒有體現(xiàn)在傳統(tǒng)算法的過程中。實際上，決策者不僅僅要求凈現(xiàn)值大于0。在很多情況下，即使使用的貼現(xiàn)率遠遠大于公司的資本成本，他們也要求凈現(xiàn)值大于0。一些人認為要求極高的回報率是一種缺乏遠見的行為，但是我們認為其中另有原因：也許使決策者了解公司的期權其成本是昂貴的，因此不輕易行使期權。

要了解這些決策者的思維過程，我們有必要回顧一下凈現(xiàn)值法及其應用規(guī)則。任何使用凈現(xiàn)值法進行投資決策的決策者必須解決兩個基本問題：首先是如何確定該項投資產(chǎn)生的預期現(xiàn)金流入量和預期現(xiàn)金流出量；其次是如何選擇計算凈現(xiàn)值所需的貼現(xiàn)率。當前的投資理論都沒有說明計算現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金流出量的最佳方法。實際工作中，決策者們經(jīng)常使用獲得一致同意的數(shù)值或使用高、中和低估計值的平均值。但是無論采用何種方法確定現(xiàn)金流入和流出值，他們都不自覺地運用了一個隱含的錯誤假設，這個假設就是他們都認為投資工程在一個固定的時間開始，通常是現(xiàn)在。實際上，凈現(xiàn)值法假定了一個固定的方案，在預期的時間內(nèi)公司開始并結束一項工程，然后產(chǎn)生現(xiàn)金流量，沒有任何偶然情況。更為重要的是，如果市場情況發(fā)生改變，該方法沒有預期導致延遲或者放棄投資工程的任何偶然性。

當前的投資理論在關于貼現(xiàn)率的選擇上給予充分的重視并給出明確的定義，即貼現(xiàn)率就是用于特定工程資本的機會成本，即具有相似風險的投資的預期回報率。這個機會成本反映在與特定投資工程相聯(lián)系的不可分散風險（系統(tǒng)風險）上。這個風險可能具有和企業(yè)其它投資項目或平均投資活動不同的特點，但是在實務中，由于具體投資的機會成本很難測量，因此人們常常用加權平均資本成本代替該機會成本。只要企業(yè)投資工程的不可分散風險相互之間差別不是很大，加權平均資本成本就是一個很好的替代值。

很多傳統(tǒng)投資理論的支持者認為他們能夠用簡單而有效的方法進行投資決策：估計投資的預期現(xiàn)金流量；使用企業(yè)的加權平均資本成本計算投資的凈現(xiàn)值（有時也可能需要調整以反映具體投資的風險特征）；如果值是正的，就可以進行投資。

資本投資就其本質來說就是一種期權。在過去的幾年中，經(jīng)濟學家發(fā)現(xiàn)把投資視為期權將引起資本投資決策理論和實務的極大變化。在這之前的投資理論一直奉行這樣一個前提：如果投資環(huán)境改變了，則投資決策是可逆的；如果投資決策不可逆，則投資的機會不會重新出現(xiàn)，而是稍縱即逝。但是如果把投資機會理解為期權，這個前提就發(fā)生了改變。不可逆性、不確定性和時間的選擇大大改變了投資決策的過程。

一、對凈現(xiàn)值法的評價

任何一種投資理論都需要闡明以下問題：面對未來市場環(huán)境的不確定性，決策者如何決定是否投資于一個新工程?，F(xiàn)在的決策理論一般應用凈現(xiàn)值法。其決策過程是：首先計算投資產(chǎn)生的預期現(xiàn)金流量的現(xiàn)值；然后計算投資支出現(xiàn)金流量的現(xiàn)值；最后計算兩者之間的差一投資的凈現(xiàn)值。如果凈現(xiàn)值大于0，則可以進行投資。如果凈現(xiàn)值小于0，則應當放棄投資。而在實際工作中，很多決策者知道傳統(tǒng)凈現(xiàn)值法存在著一些弊端：他們需要包含更多信息的值，但這些值卻沒有體現(xiàn)在傳統(tǒng)算法的過程中。實際上，決策者不僅僅要求凈現(xiàn)值大于0。在很多情況下，即使使用的貼現(xiàn)率遠遠大于公司的資本成本，他們也要求凈現(xiàn)值大于0。一些人認為要求極高的回報率是一種缺乏遠見的行為，但是我們認為其中另有原因：也許使決策者了解公司的期權其成本是昂貴的，因此不輕易行使期權。

要了解這些決策者的思維過程，我們有必要回顧一下凈現(xiàn)值法及其應用規(guī)則。任何使用凈現(xiàn)值法進行投資決策的決策者必須解決兩個基本問題：首先是如何確定該項投資產(chǎn)生的預期現(xiàn)金流入量和預期現(xiàn)金流出量；其次是如何選擇計算凈現(xiàn)值所需的貼現(xiàn)率。當前的投資理論都沒有說明計算現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金流出量的最佳方法。實際工作中，決策者們經(jīng)常使用獲得一致同意的數(shù)值或使用高、中和低估計值的平均值。但是無論采用何種方法確定現(xiàn)金流入和流出值，他們都不自覺地運用了一個隱含的錯誤假設，這個假設就是他們都認為投資工程在一個固定的時間開始，通常是現(xiàn)在。實際上，凈現(xiàn)值法假定了一個固定的方案，在預期的時間內(nèi)公司開始并結束一項工程，然后產(chǎn)生現(xiàn)金流量，沒有任何偶然情況。更為重要的是，如果市場情況發(fā)生改變，該方法沒有預期導致延遲或者放棄投資工程的任何偶然性。

當前的投資理論在關于貼現(xiàn)率的選擇上給予充分的重視并給出明確的定義，即貼現(xiàn)率就是用于特定工程資本的機會成本，即具有相似風險的投資的預期回報率。這個機會成本反映在與特定投資工程相聯(lián)系的不可分散風險（系統(tǒng)風險）上。這個風險可能具有和企業(yè)其它投資項目或平均投資活動不同的特點，但是在實務中，由于具體投資的機會成本很難測量，因此人們常常用加權平均資本成本代替該機會成本。只要企業(yè)投資工程的不可分散風險相互之間差別不是很大，加權平均資本成本就是一個很好的替代值。

很多傳統(tǒng)投資理論的支持者認為他們能夠用簡單而有效的方法進行投資決策：估計投資的預期現(xiàn)金流量；使用企業(yè)的加權平均資本成本計算投資的凈現(xiàn)值（有時也可能需要調整以反映具體投資的風險特征）；如果值是正的，就可以進行投資。