導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫(xiě)好一篇短期證券投資，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

對(duì)分投資法：將資金分成兩份，一份買(mǎi)股票，另一份存入銀行。倘若股份上漲，則賣(mài)出股票賺取差價(jià)；倘若股價(jià)下跌，則用存入銀行的一份資金趁低再買(mǎi)進(jìn)股票，待股價(jià)回升時(shí)再賣(mài)出，這樣無(wú)論股價(jià)漲跌均可獲利。對(duì)分投資法利潤(rùn)有相當(dāng)?shù)谋ＷC，但資金只能發(fā)揮一半的作用。而且每天都要注視股票的動(dòng)態(tài)，適合于短線操作。

逐次投資法：將資金分成2-4等分，分批買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出，以求得平均利益。逐次投資法適合中期投資，風(fēng)險(xiǎn)小，比較穩(wěn)當(dāng)。

投資三分法：指投資者將其閑置資金進(jìn)行分別投資的方法。三分閑置資金，是將其分別投入銀行存款、有價(jià)證券與不動(dòng)產(chǎn)三方面。而投資 入證券市場(chǎng)的資金，又分為三部分：一部分購(gòu)買(mǎi)優(yōu)級(jí)證券中優(yōu)先股票；一部分投資于優(yōu)良股票；其余留作準(zhǔn)備金。

三成漲跌法：即不論股價(jià)變動(dòng)的幅度向上或向下，只要達(dá)到三成(30%)，就買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出，此方法系“行情平均按三成循環(huán)漲跌”的經(jīng)驗(yàn)所產(chǎn)生。但若股價(jià)的成長(zhǎng)性大，上漲三成者常有，而下跌三成者少見(jiàn)時(shí)，則不宜采用此種方法。

三角形法：證券分析師提出的買(mǎi)賣(mài)證券的一種基本方法。分為正三角形與反三角形兩法。正三角形呈下方大上方小狀，即當(dāng)股票處于低價(jià)位時(shí)，可不斷買(mǎi)進(jìn)且買(mǎi)進(jìn)較大數(shù)量；當(dāng)價(jià)位逐漸高升，則逐步減少買(mǎi)進(jìn)數(shù)量。反三角形呈上大下小狀，即當(dāng)價(jià)位逐步升高時(shí)，適當(dāng)增加賣(mài)出；升幅越大，賣(mài)出數(shù)量越多。但價(jià)位高低的判斷，需由投資者自行根據(jù)證券市場(chǎng)行情變化作出。

梯形投資法：將全部投資資金平均投放在各種期限的證券上的一種組合方式。具體的做法是買(mǎi)入市場(chǎng)上各種期限的證券，每種期限購(gòu)買(mǎi)數(shù)量相等，當(dāng)期限最短的證券到期后，用所兌現(xiàn)的資金再購(gòu)買(mǎi)新發(fā)的證券，這樣循環(huán)往復(fù)，投資者始終持有各種到期日證券，并且各種到期日的數(shù)量都是相等的。這種情況反映在圖形上，形似間距相等的階梯，故稱(chēng)“梯形投資法”，也稱(chēng)“梯形期限法”。這種方法的特點(diǎn)是計(jì)算簡(jiǎn)單，收益穩(wěn)定，便于管理，但不便于根據(jù)市場(chǎng)利率變動(dòng)轉(zhuǎn)換證券。

篇2

【摘要】近年來(lái),資本與金融項(xiàng)目對(duì)我國(guó)國(guó)際收支的影響越來(lái)越顯著,而其中證券投資賬戶的比重從1997年開(kāi)始大幅上升,尤其近幾年出現(xiàn)大額逆差。本文對(duì)證券投資賬戶資本進(jìn)行研究,分析其發(fā)展的歷程和現(xiàn)狀以及呈現(xiàn)出的規(guī)律和態(tài)勢(shì),用實(shí)證方法檢驗(yàn)了證券投資賬戶的一系列影響因素,并建立了簡(jiǎn)單模型。

【關(guān)鍵詞】證券投資賬戶;順差;單位根檢驗(yàn);誤差修正

一、引言

證券投資賬戶在國(guó)際收支資本與金融賬戶中占有很重要的地位,研究證券投資賬戶對(duì)于一國(guó)的國(guó)際收支平衡是非常必要的。我國(guó)證券投資賬戶差額在1997年之前都很小,在資本與金融賬戶中所占的比重也很小,而1997年開(kāi)始大幅上升。隨著我國(guó)分別于2002年11月和2006年8月先后推出QFII和QDII制度,資本市場(chǎng)不斷對(duì)外開(kāi)放,不僅使得我國(guó)的資本市場(chǎng)得到了全球資本的空前關(guān)注,也為國(guó)內(nèi)企業(yè)和個(gè)人購(gòu)匯對(duì)外金融投資提供了規(guī)范的渠道。近年來(lái),我國(guó)證券投資項(xiàng)目呈現(xiàn)兩大特點(diǎn):境外對(duì)我國(guó)證券投資,特別是股本證券的投資快速增長(zhǎng);我國(guó)機(jī)構(gòu)對(duì)外證券投資大幅增長(zhǎng)。但是,我國(guó)國(guó)際收支中證券投資賬戶大多表現(xiàn)為逆差,尤其是2006年逆差達(dá)676億美元,是上年的12.7倍。逆差的形成是由多方面原因?qū)е碌摹ｋm然證券投資逆差可以在一定程度上緩解我國(guó)的資本賬戶順差,但是越來(lái)越多的證券投資逆差已經(jīng)給中國(guó)經(jīng)濟(jì)造成了一些負(fù)面效應(yīng)。調(diào)節(jié)證券投資賬戶要遵循經(jīng)濟(jì)發(fā)展的客觀規(guī)律,同時(shí)要符合我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的現(xiàn)狀。本文在解析中國(guó)證券投資現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上,實(shí)證分析了證券投資賬戶運(yùn)行的動(dòng)態(tài)規(guī)律以及各種關(guān)鍵因素對(duì)它的影響,最后得出結(jié)論并提出了相關(guān)的政策建議。

二、證券投資賬戶解釋變量選取及數(shù)據(jù)整理

(一)解釋變量的選取

總體來(lái)看,中國(guó)證券投資規(guī)模較小,管制較嚴(yán),開(kāi)放程度較低,因而影響的因素主要以政策及短期的沖擊因素為主,另外還受一些長(zhǎng)期的宏觀影響因素的左右。從時(shí)間趨勢(shì)來(lái)看,我國(guó)資本項(xiàng)目下證券投資的開(kāi)放程度呈現(xiàn)一定的周期性特征,說(shuō)明我國(guó)對(duì)證券投資政策時(shí)緊時(shí)松,是漸漸放松的過(guò)程。伴隨著我國(guó)資本市場(chǎng)、債券市場(chǎng)的進(jìn)一步開(kāi)放,合格境外機(jī)構(gòu)投資者(QFII)、合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者(QDII)等政策出臺(tái)和業(yè)務(wù)的開(kāi)展,證券投資項(xiàng)目更加活躍。從證券投資項(xiàng)目的特征和規(guī)律來(lái)看,解釋變量具有以下重要的作用:

1.證券市場(chǎng)的開(kāi)放程度(EOSM):證券市場(chǎng)的開(kāi)放程度對(duì)于中國(guó)這樣一個(gè)證券投資規(guī)模小、管制較嚴(yán)的證券投資賬戶十分重要。開(kāi)放程度高,則證券投資較活躍,可擴(kuò)大投資規(guī)模,從而擴(kuò)大證券賬戶的余額。但我國(guó)傳統(tǒng)上對(duì)證券開(kāi)放程度的測(cè)量沒(méi)有一種固定而有效的方法。筆者現(xiàn)以美國(guó)為參照,假定美國(guó)的開(kāi)放程度為完全開(kāi)放,則中國(guó)證券賬戶的投資規(guī)模同GDP的比例除以美國(guó)證券賬戶同美國(guó)GDP的比例作為衡量我國(guó)證券市場(chǎng)開(kāi)放度的指標(biāo)。

2.國(guó)內(nèi)外的實(shí)際利差(ISRR):利率是資本的收益,同時(shí)也是資本的機(jī)會(huì)成本,一個(gè)國(guó)家國(guó)內(nèi)外的利差,是驅(qū)動(dòng)其資本流動(dòng)的重要因素。但是名義的利率并不能反映中國(guó)與外國(guó)利差的真實(shí)情況,真正驅(qū)動(dòng)國(guó)際資金流動(dòng)的是真實(shí)利差。筆者選取以美國(guó)為代表的外國(guó)利率,剔除價(jià)格因素的影響,反映兩者的真實(shí)利差。

3.實(shí)際匯率(RFER):匯率是影響證券投資及國(guó)際資本流動(dòng)的重要驅(qū)動(dòng)因素。國(guó)際資金圍繞匯率進(jìn)行的套匯及投資行為對(duì)我國(guó)證券投資賬戶的影響同樣十分重要。筆者認(rèn)為,匯率的變動(dòng)可能會(huì)影響我國(guó)證券投資規(guī)模的大小。

4.外匯儲(chǔ)備(BFR):一國(guó)外匯儲(chǔ)備,表明了一個(gè)國(guó)家對(duì)外投資的需要和能力的大小,外匯儲(chǔ)備多,則以外國(guó)債券形式表示的外匯的數(shù)量就多,購(gòu)買(mǎi)的能力也越大。而我國(guó)商業(yè)銀行外匯頭寸的調(diào)撥又在證券投資賬戶中起重要作用,因而可作為對(duì)證券投資賬戶的解釋變量。

5.財(cái)政赤字:如果一國(guó)財(cái)政赤字嚴(yán)重,會(huì)引發(fā)物價(jià)的上升和影響經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,但它有一定的通脹預(yù)期。加上稅收的關(guān)系,通常會(huì)引起包括通過(guò)證券投資方式在內(nèi)的資本外逃。

6.匯率的預(yù)期:對(duì)匯率穩(wěn)定的預(yù)期會(huì)減少證券投資活動(dòng)的活躍程度,從而減少證券投資的余額規(guī)模;相反,對(duì)匯率變動(dòng)的強(qiáng)烈預(yù)期是資本流動(dòng)的重要驅(qū)動(dòng)因素,會(huì)增加證券投資余額規(guī)模。1998年資本外逃現(xiàn)象的出現(xiàn)跟匯率貶值的預(yù)期有很大關(guān)系。近年來(lái),人民幣升值的強(qiáng)烈預(yù)期也是證券投資賬戶變動(dòng)的重要影響因素。

7.亞洲金融風(fēng)暴:眾所周知,1998年爆發(fā)了影響世界的亞洲金融風(fēng)暴。很顯然,這一因素對(duì)我國(guó)證券投資賬戶余額產(chǎn)生了極大的影響,由于確定市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的方向,從1993年開(kāi)始,我國(guó)證券投資賬戶開(kāi)始順差,并逐年遞增。我國(guó)在1998年之前證券投資賬戶余額還是順差。但是由于1998年亞洲金融風(fēng)暴的影響,我國(guó)證券投資賬戶受到外資的沖擊,資本大量外逃。1998年我國(guó)證券投資賬戶出現(xiàn)大額逆差,針對(duì)這一影響因素,筆者選取了虛擬變量D2來(lái)度量這一影響因素,在1998年以前為0,在1998年及其之后為1。

8.QFII:它是影響我國(guó)證券投資賬戶的一個(gè)重要因素。由于我國(guó)QFII啟動(dòng)較晚,2002年11月中國(guó)證監(jiān)會(huì)與中國(guó)人民銀行聯(lián)合下發(fā)了《合格境外機(jī)構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資管理暫行辦法》,QFII制度進(jìn)入試點(diǎn),累計(jì)投資額度上限為40億美元。2003年6月瑞士銀行有限公司和野村證券株式會(huì)社成為首批獲得投資額度的QFII。直到2007年12月,QFII投資額度擴(kuò)大至300億美元,QFII的額度相對(duì)證券投資賬戶額來(lái)說(shuō)較小。筆者采用虛擬變量D3來(lái)度量這一影響因素。以2003年第一支QFII進(jìn)入中國(guó)為分界線,2003年之前為0,2003年及其之后為1。

9.經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率(GDPR):經(jīng)濟(jì)增速是反映我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平最直接的指標(biāo),他反映我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r:經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率過(guò)低,預(yù)示著整體經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退期,如果出現(xiàn)持續(xù)降低,可能會(huì)動(dòng)搖投資者的信心,引發(fā)資本外逃;經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率高,可以增強(qiáng)投資者對(duì)該國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的信心,吸引資本進(jìn)入。所以經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率因素對(duì)證券投資賬戶毫無(wú)疑問(wèn)有著重要的影響。

(二)數(shù)據(jù)來(lái)源

證券投資賬戶余額PIB來(lái)源于國(guó)家外匯管理局1982-2007年的《中國(guó)國(guó)際收支平衡表》。中美兩國(guó)利率分別來(lái)源于中國(guó)人民銀行網(wǎng)站和美國(guó)勞工部網(wǎng)站中美兩國(guó)的物價(jià)水平分別來(lái)源于中國(guó)統(tǒng)計(jì)局《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒-2007》和美國(guó)勞工部。中美的匯率來(lái)源于中國(guó)商務(wù)部網(wǎng)站中國(guó)1982-2007年的GDP數(shù)據(jù)取自中國(guó)統(tǒng)計(jì)局《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒-2007》。

三、實(shí)證部分

(一)平穩(wěn)性檢驗(yàn)

根據(jù)現(xiàn)代計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)理論,如果兩個(gè)變量存在時(shí)間趨勢(shì),即使兩者不相關(guān),也有可能出現(xiàn)較高的R2值。所以,如果兩個(gè)序列非平穩(wěn),即使兩個(gè)序列互相獨(dú)立,在經(jīng)濟(jì)上也無(wú)任何相關(guān)關(guān)系,但用傳統(tǒng)的回歸方法及顯著性檢驗(yàn)時(shí),仍可能會(huì)顯示出兩者在統(tǒng)計(jì)上有高度的相關(guān)關(guān)系,即出現(xiàn)所謂的“虛假回歸”現(xiàn)象。此時(shí),傳統(tǒng)的統(tǒng)計(jì)變量如R2、t、F檢驗(yàn)都不能用來(lái)判斷非平穩(wěn)時(shí)間序列之間是否存在回歸關(guān)系的依據(jù)?；诖?本文在對(duì)時(shí)間序列進(jìn)行回歸分析之前,首先對(duì)時(shí)間序列進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)。鑒于實(shí)踐中的運(yùn)用,筆者采用ADF檢驗(yàn)時(shí)間序列的單位根檢驗(yàn)。利用Eviews5.1軟件進(jìn)行檢驗(yàn),結(jié)果如表1所示。

從表1可以看出,PIB、ISRR、EOSM、GDP、BFR、RFERl六個(gè)變量在5%顯著性水平下都沒(méi)有通過(guò)檢驗(yàn),表明這六個(gè)變量是非平穩(wěn)的。對(duì)這六個(gè)變量分別進(jìn)行一階差分處理后,再進(jìn)行ADF檢驗(yàn),檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。

從表2可以看出,以上六個(gè)變量一階差分后的時(shí)間序列在5%的顯著性水平下拒絕了原假設(shè),表明這六個(gè)變量一階差分后的時(shí)間序列不存在單位根,是平穩(wěn)的。因此這六個(gè)變量都是一階單整,即均為I(1)過(guò)程。

(二)模型的建立

根據(jù)現(xiàn)代計(jì)量經(jīng)濟(jì)理論,當(dāng)兩個(gè)序列具有同階單整,就可以對(duì)其進(jìn)行協(xié)整分析,那么證券投資賬戶影響因素的待估計(jì)模型可以設(shè)定為:

PIB=β0+β1ISRR+β2EOSM+β3RFER+β4GDPR+β5BFR+β6D1+β7D2+β8D3+μ

其中β1,β2,β3,β4,β5,β6,β7,β8為各個(gè)影響因素的系數(shù),β0為截距項(xiàng),μ為隨機(jī)誤差項(xiàng)。

1.顯著性檢驗(yàn)

通過(guò)Eviews軟件估計(jì)出各個(gè)系數(shù)的值,各個(gè)系數(shù)的顯著性見(jiàn)表3。

從上面的結(jié)果來(lái)看,估計(jì)出來(lái)的方程式為:

PIB=24116.68624×ISRR-13229.64438×GDPR-12863.66009

×RFER-975335.5412×BFR-9401.280526×D1+17172.46207

×D2-3674.981025×D3-797208.3605×EOSM+60737.88391

從表3中可以看出,擬合出來(lái)的模型不十分理想。除ISRR、RFER、常數(shù)項(xiàng)的系數(shù)較為顯著之外,其他的系數(shù)都不顯著。從中可以推斷出,虛擬變量D2的不顯著,是由于1998年亞洲金融風(fēng)暴和虛擬變量D1所表示的對(duì)將來(lái)匯率預(yù)期存在重復(fù)性,因?yàn)?998年金融風(fēng)暴使得投資者產(chǎn)生了匯率預(yù)期。所以這里保留D1,剔除D2的影響。虛擬變量D3的不顯著性是由于QFII的數(shù)量太小,所占證券投資賬戶額的比率太小導(dǎo)致的,也應(yīng)給予剔除。

2.相關(guān)性檢驗(yàn)

另外,通過(guò)對(duì)各個(gè)變量之間的相關(guān)性分析,可以得出個(gè)別變量之間存在較高的相關(guān)性:見(jiàn)表4。

從表4中可以看出,ISRR和GDPR的相關(guān)系數(shù)為0.627925,這兩者存在較高的相關(guān)性,當(dāng)一個(gè)國(guó)家處于高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的情形下,資本在高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的國(guó)家投資收益將高,并且投資者對(duì)該國(guó)的經(jīng)濟(jì)保持了較強(qiáng)的信心,外資流入增多。在這種情況下,貨幣當(dāng)局為了防止經(jīng)濟(jì)的泡沫和經(jīng)濟(jì)過(guò)熱,將會(huì)采取擴(kuò)大利差的行為。因此可以只考慮ISRR的影響,而剔除掉GDPR的影響。

還可以看到,ISRR和BFR之間的相關(guān)系數(shù)為-0.432356,這表明這兩者之間存在較高的負(fù)相關(guān)性。在現(xiàn)實(shí)情況中,還可以了解到,我國(guó)通過(guò)外匯儲(chǔ)備途徑投放了大量的基礎(chǔ)貨幣。當(dāng)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)越大時(shí),通過(guò)這一途徑投放的基礎(chǔ)貨幣也越大,這將使得我國(guó)的利率下降,從而擴(kuò)大利差。這兩者之間存在較為明顯的負(fù)相關(guān)性,有理由剔除BFR因素的影響,而用ISRR來(lái)代替這種影響。

經(jīng)過(guò)進(jìn)一步分析,根據(jù)解釋變量的多重共線性和相關(guān)因素經(jīng)濟(jì)意義的考慮,剔除了重復(fù)影響的因素及作用不明顯的因素,保留了ISRR、RFER、D1、EOSM這四個(gè)有明顯影響力和不存在明顯相關(guān)性的解釋變量,筆者重新建立了回歸模型:

PIB=β0+β1ISRR+β2EOSM+β3RFER+β4D1+μ

通過(guò)OLS方法得出回歸結(jié)果:

PIB=41728.99504+14276.30835×ISRR-1072503.802×EOSM-7711.491137×RFER-9513.401765×D1

其中,統(tǒng)計(jì)量的特征如表5所示。

從表5可以看出,在重新設(shè)定了模型以后,各變量系數(shù)都是顯著的,F檢驗(yàn)的結(jié)果也顯著。

3.自相關(guān)檢驗(yàn)

這里運(yùn)用布雷殊-戈弗雷(BG或LM)檢驗(yàn)來(lái)檢驗(yàn)?zāi)Ｐ褪欠翊嬖谧韵嚓P(guān)的問(wèn)題,應(yīng)用于回歸模型結(jié)果如表6。

從檢驗(yàn)的結(jié)果表明不能拒絕無(wú)自相關(guān)的假設(shè),即誤差項(xiàng)不存在自相關(guān)的問(wèn)題。

4.協(xié)整檢驗(yàn)

進(jìn)一步檢驗(yàn)?zāi)Ｐ褪欠翊嬖趨f(xié)整關(guān)系。筆者對(duì)模型的殘差數(shù)列進(jìn)行ADF單位根檢驗(yàn),檢驗(yàn)殘差序列的平穩(wěn)性。結(jié)果如表7所示。

結(jié)果表明,可以拒絕原假設(shè),殘差序列平穩(wěn)。這就表明解釋變量與被解釋變量之間存在協(xié)整關(guān)系,即具有一種穩(wěn)定的長(zhǎng)期關(guān)系。

從上面的實(shí)證結(jié)果可知,ISRR的系數(shù)為正,說(shuō)明中美實(shí)際利差為正,就會(huì)吸引外國(guó)的資金向中國(guó)注入,從而導(dǎo)致證券投資賬戶出現(xiàn)順差。但是由于我國(guó)長(zhǎng)期對(duì)利率實(shí)行嚴(yán)格的管制,利差對(duì)證券投資賬戶余額的影響相對(duì)較小。EOSM的系數(shù)為負(fù),表明隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的開(kāi)放,更多的資金是向國(guó)外流動(dòng),這與我國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)的制度與政治因素所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)及國(guó)內(nèi)企業(yè)存在許多缺陷及對(duì)外國(guó)股權(quán)投資的熱衷所造成資金外逃的沖動(dòng)有關(guān)。從結(jié)果可以看出,證券市場(chǎng)的開(kāi)放程度對(duì)證券投資賬戶的影響作用十分明顯。RFER的系數(shù)為負(fù),表明了真實(shí)匯率的變動(dòng)方向與證券余額的方向相反,在匯率上升、人民幣貶值的情況下會(huì)產(chǎn)生一種貶值預(yù)期,從而導(dǎo)致資金流出,使證券賬戶出現(xiàn)逆差。D1系數(shù)的負(fù)號(hào),表明在存在變動(dòng)預(yù)期的情況下,證券投資余額有反相的變動(dòng)。這表明,我國(guó)匯率總體來(lái)說(shuō)可能存在一種升值的預(yù)期,從而導(dǎo)致了這種反向關(guān)系。最后,從模型的總體結(jié)果表明,該模型較好地解釋了證券投資賬戶余額的情況,有一種長(zhǎng)期的均衡關(guān)系。

據(jù)格蘭杰定理,從上面修正后的模型可以得出誤差修正模型,模型方程如下:

PIB=β1ISRR+β2EOSM+β3D1+β4RFER+β5ECMt-1+μ

其中,PIB、ISRR、EOSM、D1、RFER分別表示PIB、ISRR、EOSM、D1、RFER的一階差分,ECMt-1表示滯后一期的RESIDUAL。

(三)回歸結(jié)果

通過(guò)Eviews軟件估計(jì)出各個(gè)系數(shù)的值,見(jiàn)表8所示。

通過(guò)誤差修正模型估計(jì)短期證券投資余額方程為:

PIB=10605.26535×ISRR-1280469.588×EOSM-7724.709517×D1

+1665.057042×RFER-1.20313529×ECMt-1-709.3398396

誤差修正模型為:

PIB=10605.26535×ISRR-1280469.588×EOSM-1.20313529×ECMt-1

T值1.422889-2.795078-5.394787

-7724.709517×DD1+1665.057042×DRFER-709.3398396

-1.3335750.231971-0.311071

R2=0.750453Durbin-Watson=2.0768145

其中誤差修正項(xiàng)為:

ECMt-1=DPI-(41728.99504+14276.30835×ISRR-1072503.802×EOSM

-7711.491137×RFER-9513.401765×D1)

誤差修正模型描述的是各個(gè)變量之間短期波動(dòng)的相互影響,PIB證券賬戶余額在短期內(nèi)時(shí)根據(jù)實(shí)際利差、證券賬戶開(kāi)放程度、匯率預(yù)期、實(shí)際匯率和長(zhǎng)期均衡關(guān)系失衡程度來(lái)調(diào)整。從表8中可以看出,誤差修正模型很不理想,所以,筆者剔除不顯著的幾個(gè)變量,剔除了DD1和RFER,重新做誤差修正模型,結(jié)果如下:

PIB=-1256751.029×EOSM-1.214702179×ECMt-1+11756.23137

-2.87-5.521.77

×ISRR589.5842432

-0.27

R2=0.687798Durbin-Watson=2.079531F-statistic=18.62446

經(jīng)過(guò)剔除變量之后,誤差修正項(xiàng)的系數(shù)還是-1.2,說(shuō)明雖然被解釋變量趨于長(zhǎng)期均衡的關(guān)系比較顯著,但是在短期內(nèi)確定性變量對(duì)我國(guó)證券投資賬戶余額的影響是不明顯的,在偏離均衡值之后一段時(shí)間內(nèi),較難得到調(diào)整。

篇3

    論文關(guān)鍵詞:行為金融;證券投資;后危機(jī)時(shí)代;投資策略

    一、概述

    金融是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的核心,而隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展,投資者日益成長(zhǎng)為證券市場(chǎng)上真正的主體,也成為影響國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展和資源配置的重要力量,其投資行為日益受到關(guān)注,投資者投資行為的規(guī)范程度對(duì)于證券市場(chǎng)資源配置效率的影響也越來(lái)越顯著。不過(guò),從我國(guó)證券市場(chǎng)的現(xiàn)狀看,還存在諸多問(wèn)題,比如,投資的高投機(jī)性問(wèn)題顯著,投資過(guò)程中還存在著過(guò)高的換手率問(wèn)題,導(dǎo)致整個(gè)證券市場(chǎng)頻繁波動(dòng),“短線為王”成為當(dāng)下我國(guó)證券投資的流行觀點(diǎn)。這種投資理念使得投資者心理因素的影響力大大增強(qiáng),并導(dǎo)致投資者的投資行為存在諸多異動(dòng)。

    行為金融源于現(xiàn)代金融理論,近年來(lái),其在指導(dǎo)證券投資方面的作用凸顯。實(shí)際上,通過(guò)對(duì)傳統(tǒng)金理論“理性人”假說(shuō)的改造和突破,該理論能夠有效解釋當(dāng)前金融市場(chǎng)的非理性行為。行為金融代表著金融理論的發(fā)展方向,應(yīng)用該理論對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)現(xiàn)狀進(jìn)行分析意義重大。鑒于此,本文將基于后危機(jī)時(shí)代的背景,對(duì)行為金融理論進(jìn)行梳理,進(jìn)而分析在該理論指導(dǎo)下證券投資的策略。

    二、行為金融的由來(lái)及發(fā)展

    行為金融以應(yīng)用心理學(xué)研究為工具,通過(guò)分析金融市場(chǎng)行為,能夠更加逼近真實(shí)市場(chǎng)行為,應(yīng)用前景廣闊?；谟邢蘩硇?、有限控制力和有限自利三大原則,行為金融學(xué)對(duì)金融活動(dòng)中存在的大量的非理性行為進(jìn)行了解釋,認(rèn)為人們的認(rèn)知、感情等心理特征都會(huì)倒是市場(chǎng)非有效性。在研究金融市場(chǎng)“特異性”過(guò)程中,人的有限理性被引入,通過(guò)分析微觀個(gè)體行為及其心理、社會(huì)動(dòng)因要素,資本市場(chǎng)的各種現(xiàn)象和問(wèn)題可以進(jìn)行更加有效的分析。

    行為金融理論認(rèn)為,證券市場(chǎng)存在短期證券價(jià)格,動(dòng)力效應(yīng)、長(zhǎng)期市場(chǎng)價(jià)格逆轉(zhuǎn)和波動(dòng)性高等現(xiàn)象普遍存在。隨著環(huán)境變化,投資者并非總追求自身利益最大化,其后悔、過(guò)度自信、缺少反應(yīng)能力等心理因素往往會(huì)導(dǎo)致自身的行為偏差和反?，F(xiàn)象,金融市場(chǎng)的“特異性”實(shí)際上總是存在。而當(dāng)前的大量事實(shí)也證明,投資者的行為方式和心理特征直接影響投資效果。因此,復(fù)雜金融市場(chǎng)的研究必須考慮人性的復(fù)雜多變性,自此,以投資者的心理因素為基礎(chǔ)的行為金融理論體系初步形成。該理論主要基礎(chǔ)包含三個(gè)方面:一是認(rèn)知偏差理論,該理論主要研究人們的經(jīng)驗(yàn)主義會(huì)導(dǎo)致投資錯(cuò)誤,復(fù)雜問(wèn)題往往使得投資者存在認(rèn)識(shí)限制,缺少對(duì)問(wèn)題的最優(yōu)分析,這種直觀推斷法使人們處理問(wèn)題能夠更加簡(jiǎn)便,但容易導(dǎo)致失誤。二是期望理論,該理論主要基于實(shí)驗(yàn)對(duì)比,認(rèn)為多數(shù)投資者是行為投資者,且其投資行為并不總是理性的,其投資的效用函數(shù)也并非單純的財(cái)富要素函數(shù),也并非完全的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型。三是行為組合理論,該理論認(rèn)為投資者要考慮整個(gè)投資組合而非單個(gè)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)決策分析,同時(shí)要著重考慮不同資產(chǎn)的相關(guān)性。這是現(xiàn)實(shí)投資者基本無(wú)法做到的。

    三、投資策略及注意事項(xiàng)

    行為金融學(xué)對(duì)傳統(tǒng)金融學(xué)理論進(jìn)行了改造,對(duì)于指導(dǎo)投資實(shí)踐也有一定的作用。不過(guò),限于理論和實(shí)踐的差距,其并沒(méi)有發(fā)展為完全的普遍應(yīng)用的理論。后危機(jī)時(shí)代,我國(guó)證券市場(chǎng)的不確定性相比以前加大,在此背景下,該理論的發(fā)展,為后危機(jī)時(shí)代我國(guó)證券市場(chǎng)的投資策略提供了一定的參考。主要的投資策略和應(yīng)注意的要點(diǎn)包括:

篇4

一、資本利得稅對(duì)比現(xiàn)行稅制的優(yōu)越性分析

當(dāng)我我國(guó)證券市場(chǎng)的交易成本主要由兩部分組成：一是固定的、雙向征收的3.5‰傭金成本；二是固定的、雙向征收的2‰的證券交易印花稅。于是，在此種體系下，一筆交易的完成所需費(fèi)用為5.5‰；與國(guó)際上傭金制度和稅收政策的變革趨勢(shì)相比較，我國(guó)證券市場(chǎng)交易成本明顯偏高。分析現(xiàn)行稅制的特點(diǎn)，我們發(fā)現(xiàn)主要存在以下幾個(gè)問(wèn)題：首先，過(guò)高的交易成本損害了投資者對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的信心，而如我們所知，證券市場(chǎng)是虛擬資本市場(chǎng)，維護(hù)投資者的信心和利益對(duì)于這個(gè)市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展至關(guān)重要。其次，高交易成本不利于競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制的培育；固定的高傭金制度實(shí)際上是對(duì)目前尚相當(dāng)落后的證券行業(yè)的保護(hù)，不利于我國(guó)證券業(yè)的行業(yè)重組和業(yè)務(wù)創(chuàng)新，難以實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。第三，高交易成本阻滯了社會(huì)資源的有效配置，加大了我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的成本和難度；這不僅削弱了上市公司的競(jìng)爭(zhēng)力，影響了現(xiàn)有企業(yè)的低成本重組，而且加速了我國(guó)資本的外逃。第四，現(xiàn)行稅制對(duì)交易活動(dòng)本身征稅，而不論該筆交易的盈虧，這種“一刀切”的做法常常會(huì)起到拉大目前市場(chǎng)上已經(jīng)十分懸殊的貧富差距的作用，有悖于稅收理論中的量能原則和公平原則。

與現(xiàn)行稅制相比較，資本利得稅的優(yōu)越性是比較明顯的。

所謂資本利得稅，簡(jiǎn)單而言就是對(duì)投資者證券買(mǎi)賣(mài)所獲取的價(jià)差收益（資本利得）征稅。在西方發(fā)達(dá)國(guó)家的證券市場(chǎng)中，一般不征收或征收極低的印花稅，代之以對(duì)資本利得征稅。在這樣的稅收體系下，一般能起到“多獲利者多交稅”的效果，對(duì)資本市場(chǎng)的貧富兩極分化能起到一定的自發(fā)抑制作用。不僅如此，當(dāng)市場(chǎng)活躍時(shí)，由于獲利者的絕對(duì)數(shù)量和獲利程度都大大提高，稅收收入將隨之有一個(gè)較大的增幅，從而對(duì)正日漸升溫的市場(chǎng)起到持續(xù)自發(fā)“抽血”的作用，有利于市場(chǎng)理性的維持和千衡發(fā)展的實(shí)現(xiàn)；當(dāng)市場(chǎng)低迷時(shí)，獲利者給予數(shù)量（通常會(huì)）下降，但由于做空機(jī)制的存在，市場(chǎng)上仍不乏投機(jī)獲利者，此時(shí)對(duì)資本利得進(jìn)行征稅，在客觀上起到了抑制空方投機(jī)獲利空間、減輕（甚至免除）多方稅收負(fù)擔(dān)的作用，有利于市場(chǎng)走出低迷、重新振作。簡(jiǎn)言之，資本利得稅體系及其內(nèi)在的自發(fā)調(diào)節(jié)市場(chǎng)起落的機(jī)制有利于市場(chǎng)的穩(wěn)健發(fā)展；當(dāng)然，西方發(fā)達(dá)國(guó)家證券市場(chǎng)也是經(jīng)常起伏動(dòng)蕩著的，那是因?yàn)闆Q定市場(chǎng)升降趨勢(shì)的因素為數(shù)甚多，而稅收對(duì)市場(chǎng)的自發(fā)調(diào)節(jié)作用也有其客觀上的局限性。另外，資本利得稅制度下“多獲利者多交稅”的具體實(shí)施效果比之印花稅也更好地體現(xiàn)了稅收征管的量能原則和公平原則。

在我國(guó)，以資本利得稅代替印花稅作為資本市場(chǎng)的主體稅種，還具有特別的意義。

如我們所知，我國(guó)股票一、二級(jí)市場(chǎng)在實(shí)際上是相互割裂的，二者存在相當(dāng)大的價(jià)格差；并且一級(jí)市場(chǎng)資本利得收益具有明顯的短期性和單純性特點(diǎn)，因此單對(duì)一級(jí)市場(chǎng)的資本利得征稅，不但在現(xiàn)實(shí)上是完全可行的，而且對(duì)解決目前市場(chǎng)中存在的一系列重大問(wèn)題將有十分重大的意義。如果按20%的比例稅率計(jì)算，只要新股上市后漲幅在50%以上，則征收資本利得稅所得就會(huì)超過(guò)按10%籌資額減持國(guó)有股的所得。因此，其現(xiàn)實(shí)意義是非常明顯的：通過(guò)對(duì)一級(jí)市場(chǎng)征收資本利得稅所獲取的新增收益補(bǔ)充社保基金，就可順勢(shì)降低國(guó)有股減持售價(jià)，從而為有關(guān)利益方在定價(jià)問(wèn)題上達(dá)成共識(shí)創(chuàng)造關(guān)鍵性的條件。其合理性體現(xiàn)在如下兩個(gè)方面：其一，一、二級(jí)市場(chǎng)的割裂主要體現(xiàn)在二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格水平遠(yuǎn)高于一級(jí)市場(chǎng)，由此造成絕大多數(shù)新股上市都有相當(dāng)可觀的漲幅，一些析股的漲幅甚至超過(guò)100%，一級(jí)市場(chǎng)普遍存在的這種超額收益與其所對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)是極不相稱(chēng)的，也是非市場(chǎng)化取向的。從公平稅賦的角度看，應(yīng)該對(duì)一級(jí)市場(chǎng)存在的這種低風(fēng)險(xiǎn)高收益征收資本利得稅，這有助于維護(hù)投資者財(cái)富增量的公平性和合理性；其二，在很大程度上是國(guó)有股暫不流通導(dǎo)致了兩個(gè)市場(chǎng)的割裂，那么對(duì)于由此在一級(jí)市場(chǎng)產(chǎn)生的超額收益，理應(yīng)通過(guò)征收資本利得稅的形式來(lái)“彌補(bǔ)”國(guó)有股暫不流通的“損失”。在一級(jí)市場(chǎng)引入資本利得稅不僅是解開(kāi)國(guó)有股流通難題的鑰匙，而且它將對(duì)整個(gè)資本市場(chǎng)的規(guī)范發(fā)展產(chǎn)生積極的影響。首先，它實(shí)際上降低了一級(jí)市場(chǎng)的收益水平，對(duì)于申購(gòu)成本很低的普通投資者來(lái)說(shuō)，征稅以后仍然能夠保證獲得較好的投資收益；但對(duì)于申購(gòu)成本較高的融資申購(gòu)來(lái)說(shuō)，征稅將可能使其面臨虧損；因此，征稅將遏制融資申購(gòu)行為，提高申購(gòu)中簽率，從而保護(hù)一級(jí)市場(chǎng)投資者的利益。其次，根據(jù)所得稅制的超額累進(jìn)原則，對(duì)于漲幅過(guò)大（往往是小盤(pán)股）的還可以在20%的基礎(chǔ)上實(shí)行加成征收，由此可以打擊“惡炒”小盤(pán)股的行為，加強(qiáng)價(jià)值型投資的市場(chǎng)主導(dǎo)地位。再次，它可以促進(jìn)新股發(fā)行市場(chǎng)化的改革，為一、二級(jí)市場(chǎng)的接軌創(chuàng)造條件，最后，先行在一級(jí)市場(chǎng)試點(diǎn)資本利得稅可以為我國(guó)全面推行資本利得稅政策積累經(jīng)驗(yàn)；畢竟，如赫如玉先生指出的，一般來(lái)說(shuō)新興證券市場(chǎng)征收印花稅，成熟的市場(chǎng)則以所得稅為資本市場(chǎng)主體稅種；免征印花稅、改征資本利得稅隨著各國(guó)證券市場(chǎng)的日漸成熟日益發(fā)展，將成為全球證券交易稅制演變的長(zhǎng)期趨勢(shì)；從我國(guó)證券市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展來(lái)看，以資本利得稅代替證券交易印花稅，也是大勢(shì)所趨。

二、我國(guó)二級(jí)市場(chǎng)推行資本利得稅的可行性分析

盡管單就理論分析，以資本利得稅替代印花稅作為我國(guó)證券市場(chǎng)（二級(jí)市場(chǎng)）的主體稅種具有必然性，但就目前客觀情況看，筆者認(rèn)為立即推行這一稅收體系的替代時(shí)機(jī)尚未成熟。過(guò)去數(shù)年中，證券市場(chǎng)對(duì)開(kāi)征資本利得稅時(shí)有議論，但最后都未能實(shí)施，2001年11月間，為扭轉(zhuǎn)股市連續(xù)數(shù)月的低迷態(tài)勢(shì)，財(cái)政部還調(diào)低了證券交易印花稅稅率，而資本利得稅的推行則仍被排除在政府的決策選擇之外，足見(jiàn)政府對(duì)開(kāi)征此稅的謹(jǐn)慎。就客觀情況看，目前在二級(jí)市場(chǎng)推行這一稅種存在如下困難；

1.技術(shù)方面的困難，也即“利潤(rùn)確定”的困難性。是按當(dāng)筆交易課征或是按當(dāng)月累計(jì)交易所得課征？如果出現(xiàn)當(dāng)期虧損是否可以抵扣？又如何進(jìn)行抵扣？如此等等，都需要有具體的規(guī)定。同時(shí)，開(kāi)征此稅需要有先進(jìn)的稅務(wù)電子化系統(tǒng)和科學(xué)的稽查技術(shù)，才能對(duì)利潤(rùn)進(jìn)行及時(shí)準(zhǔn)確的確定，而目前我國(guó)顯然還不完全具備這樣的科學(xué)技術(shù)條件。

2.就監(jiān)管方面要求看，顯然對(duì)利得征稅有其合理性，但因?yàn)槔枚愡h(yuǎn)較交易印花稅復(fù)雜，核算利得困難而且操作可行性差，因此推行開(kāi)來(lái)會(huì)對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生不利影響；從世界范圍來(lái)看，凡是征收交易所得稅的國(guó)家，均對(duì)交易的損失補(bǔ)償作了相應(yīng)的規(guī)定，使得交易所得稅是在凈所得的基礎(chǔ)上進(jìn)行征收，而這一環(huán)節(jié)的完善不但需要技術(shù)上的配套，同時(shí)還需要監(jiān)管體系的更加完善，以防止投資者通過(guò)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移以規(guī)避交易所得稅。從目前的情況來(lái)看，我國(guó)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)要想做到這一步，短期內(nèi)是有一定難度的。

3.開(kāi)征資本利得稅必須充分估計(jì)到其對(duì)證券市場(chǎng)的沖擊力。我國(guó)曾于1994年底盛傳將開(kāi)征證券交易稅和股票轉(zhuǎn)讓所得稅，引起軒然大波，股指巨幅震蕩。而同期臺(tái)灣證券市場(chǎng)也因擬開(kāi)征資本利得稅而造成股指大幅滑落，以至于臺(tái)灣證券管理當(dāng)局不得不宣布無(wú)限期擱置對(duì)資本利得稅的課征。因此在國(guó)內(nèi)設(shè)立資本利得稅應(yīng)持相當(dāng)謹(jǐn)慎的態(tài)度，特別是在目前印花稅率本已較高的情況下，設(shè)立該稅種可能會(huì)使投資者產(chǎn)生增稅的印象，從而引發(fā)市場(chǎng)大幅振蕩。

篇5

論文摘要：證券稅制包含證券流轉(zhuǎn)稅、證券投資所得稅和證券交易利得稅等稅種。國(guó)外的證券流轉(zhuǎn)稅正朝寬稅基低稅率方向發(fā)展，其作用日漸淡化；證券投資所得稅的稅率不斷下調(diào)，計(jì)稅方法不斷優(yōu)化以處理股息重復(fù)征稅；證券交易利得稅正逐步推廣，稅負(fù)普遍從輕。我國(guó)現(xiàn)行的證券交易印花稅和證券投資所得稅的稅負(fù)偏重，調(diào)控功能較弱，證券交易利得稅也不完整。我國(guó)的證券稅制政策調(diào)整，應(yīng)以寬稅基低稅率來(lái)改革證券流轉(zhuǎn)稅，運(yùn)用一體化方法完善證券投資所得稅，并公道設(shè)計(jì)計(jì)稅依據(jù)和稅率以健全證券交易利得稅。

一、導(dǎo)言

證券市場(chǎng)是現(xiàn)代資本市場(chǎng)的重要組成部分，它被形象地稱(chēng)為現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”。稅收作為政府調(diào)控證券市場(chǎng)的重要政策工具，對(duì)證券市場(chǎng)的發(fā)展產(chǎn)生了舉足輕重的影響。證券稅制是由多稅種、多征稅對(duì)象、多稅率組成的稅制體系。它主要涉及的稅種有三種。一是證券流轉(zhuǎn)稅。這是對(duì)證券的發(fā)行和流通課征的稅，包括證券印花稅和證券交易稅等。二是證券投資所得稅。這是對(duì)證券投資所產(chǎn)生的股息、紅利、利息所得課征的稅，即通常所指的股息稅和利息稅，它們經(jīng)常列進(jìn)個(gè)人所得稅和公司所得稅范疇。三是證券交易利得稅。這是對(duì)證券買(mǎi)賣(mài)差價(jià)收益課征的稅，理論上應(yīng)回屬于資本利得稅范疇，很多國(guó)家未單獨(dú)開(kāi)征資本利得稅，就把證券交易利得回進(jìn)普通所得稅計(jì)征?？傮w而言，國(guó)外證券稅制模式的發(fā)展表現(xiàn)為初期以流轉(zhuǎn)稅為主體稅種模式，成熟期以所得稅為主體稅種模式，稅制目標(biāo)經(jīng)歷了“效率優(yōu)先——公平為主——效率與公平兼顧”的調(diào)整過(guò)程，具體制度設(shè)計(jì)也體現(xiàn)出“簡(jiǎn)單——復(fù)雜——簡(jiǎn)單”的特點(diǎn)。隨著世界經(jīng)濟(jì)一體化格式的形成和各國(guó)之間經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，各國(guó)政府都在積極調(diào)整各自的證券稅制政策，以更好地鼓勵(lì)投資的增長(zhǎng)，維護(hù)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。因此，研究各國(guó)證券稅制的發(fā)展動(dòng)態(tài)，鑒戒它們的成功經(jīng)驗(yàn)，然后結(jié)合我國(guó)證券稅制的運(yùn)行狀況，做出適當(dāng)?shù)淖C券稅制政策調(diào)整，可以更好地規(guī)范和調(diào)節(jié)我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，進(jìn)步資源配置效率，貫徹社會(huì)公平政策。

二、國(guó)外證券稅制的發(fā)展動(dòng)態(tài)

(一)證券流轉(zhuǎn)稅的發(fā)展動(dòng)態(tài)

理論上以為，證券流轉(zhuǎn)稅會(huì)降低證券價(jià)格水平，遲滯資本的活動(dòng)，縮減市場(chǎng)成交量，影響證券市場(chǎng)效率，總體的消極效應(yīng)較大。所以，證券流轉(zhuǎn)稅通常適用于發(fā)展初期的證券市場(chǎng)。世界上多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家已不再征收證券流轉(zhuǎn)稅，現(xiàn)在仍然征收該稅的部分國(guó)家，也在積極調(diào)整相關(guān)的稅收政策。

證券流轉(zhuǎn)稅的發(fā)展動(dòng)態(tài)主要表現(xiàn)為：(1)證券流轉(zhuǎn)稅改革朝寬稅基、低稅率方向發(fā)展。隨著各種金融工具的創(chuàng)新，金融產(chǎn)品層出不窮，因而各國(guó)證券流轉(zhuǎn)稅征稅范圍也從傳統(tǒng)的股票市場(chǎng)擴(kuò)展到債券、基金以及期貨期權(quán)等衍生金融產(chǎn)品，涵蓋整個(gè)資本市場(chǎng)。同時(shí)，證券流轉(zhuǎn)稅的稅率呈現(xiàn)不斷下調(diào)趨勢(shì)，甚至很多國(guó)家已完全廢止證券流轉(zhuǎn)稅。(2)證券流轉(zhuǎn)稅普遍運(yùn)用差別稅率來(lái)調(diào)整證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。通常，股票交易稅率較高，公司債券和政府債券稅率依次降低，基金稅率更低甚至免稅，而各種衍生金融產(chǎn)品稅率也各不相同。同時(shí)，不同的投資主體也實(shí)行不同稅率，短期投機(jī)者適用的稅率要高于長(zhǎng)期投資者適用稅率。這些措施的目的都在于調(diào)整投資結(jié)構(gòu)，促進(jìn)證券市場(chǎng)的平穩(wěn)發(fā)展。(3)證券流轉(zhuǎn)稅主要采用單向征收方式。由于雙向征收無(wú)差別地對(duì)待買(mǎi)賣(mài)雙方，抑制投機(jī)效果較差。假如僅對(duì)賣(mài)方征稅，那么僅增加賣(mài)方本錢(qián)，促使其延長(zhǎng)證券持有期，這樣可以鼓勵(lì)投資抑制投機(jī)，促進(jìn)證券市場(chǎng)健康發(fā)展。同時(shí)，單向征收稅負(fù)遠(yuǎn)低于雙向征收，也符合證券流轉(zhuǎn)稅率不斷下調(diào)趨勢(shì)。因此，盡大多數(shù)國(guó)家的證券流轉(zhuǎn)稅僅對(duì)賣(mài)方征收，只有極少數(shù)國(guó)家仍采用雙向征收方式。

(二)證券投資所得稅發(fā)展動(dòng)態(tài)

證券投資所得稅中最主要的是股息稅，關(guān)于股息稅的理論爭(zhēng)辯很激烈。傳統(tǒng)論代表Poterba和Summers等以為股息稅對(duì)新股投資和留利投資均產(chǎn)生了很大影響，因此解決股息的重復(fù)征稅具有重要意義。而新論代表Auerbach等以為，股息稅會(huì)對(duì)新股投資產(chǎn)生重要影響，但并不影響留利投資。經(jīng)驗(yàn)論證中，支持股息稅傳統(tǒng)論和新論的實(shí)證證據(jù)基本是平分秋色。各國(guó)分別根據(jù)各自的經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)采納不同的股息稅理論，并積極調(diào)整股息稅政策。

股息稅的發(fā)展動(dòng)態(tài)主要表現(xiàn)為：(1)證券投資所得稅稅率呈不斷下調(diào)趨勢(shì)。OECD國(guó)家在1980—2000年之間，均勻最高個(gè)人所得稅率從67％下調(diào)到47％，均勻公司所得稅率在1996—2002年之間從37.6％下調(diào)到31.4％。這些持續(xù)的輕稅政策強(qiáng)有力地刺激了投資需求，推動(dòng)了證券市場(chǎng)的發(fā)展。(2)妥善處理股息稅已成為完善證券投資所得稅的核心題目?，F(xiàn)實(shí)中，美國(guó)等極少數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家和部分發(fā)展中國(guó)家實(shí)行古典制所得稅，對(duì)股息重復(fù)征收公司和個(gè)人兩個(gè)層次的所得稅。而歐洲發(fā)達(dá)國(guó)家和多數(shù)發(fā)展中國(guó)家則實(shí)行一體化的所得稅制度，采取各種措施減輕或者消除股息的重復(fù)征稅現(xiàn)象。目前，這兩種所得稅制度呈現(xiàn)不斷融合的趨勢(shì)。因此，根據(jù)各國(guó)實(shí)際情況，設(shè)計(jì)公道可行的所得稅方案已成為完善證券投資所得稅的核心任務(wù)。(3)稅制設(shè)計(jì)兼顧公平與效率，體現(xiàn)簡(jiǎn)化原則。發(fā)達(dá)國(guó)家為貫徹稅收公平，常采用一體化所得稅制度，并且稅制往往設(shè)計(jì)得很復(fù)雜，這在20世紀(jì)下半期已經(jīng)成為股息稅改革的主流趨勢(shì)。然而，過(guò)于復(fù)雜的制度設(shè)計(jì)，使得實(shí)踐中的稅收遵從本錢(qián)和行政本錢(qián)都很高。因此，發(fā)達(dá)國(guó)家也正在考慮簡(jiǎn)化股息稅制，以更好地進(jìn)步稅收的效率。2000年，德國(guó)對(duì)實(shí)行了數(shù)十年的極其復(fù)雜的分劈稅率和回集抵免制度進(jìn)行改革，重新實(shí)行簡(jiǎn)便的古典制所得稅，這充分體現(xiàn)了稅制簡(jiǎn)化原則的回回。

(三)證券交易利得稅的發(fā)展動(dòng)態(tài)

證券交易利得稅會(huì)產(chǎn)生“資本緊鎖”效應(yīng)，妨礙資本活動(dòng)，也會(huì)影響證券投資需求，調(diào)節(jié)證券市場(chǎng)規(guī)模和價(jià)格水平，經(jīng)濟(jì)效應(yīng)較復(fù)雜?？傮w而言，證券交易利得稅不適用于初期的證券市場(chǎng)而更適用于成熟的證券市場(chǎng)，證券所得稅代替證券流轉(zhuǎn)稅是證券稅制發(fā)展的大趨勢(shì)。

證券交易利得稅的發(fā)展動(dòng)態(tài)主要表現(xiàn)為：(1)長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，各國(guó)都逐步將證券交易利得納進(jìn)征稅范圍，以貫徹稅收公平政策。由于證券交易利得稅會(huì)改變證券市場(chǎng)的分配狀況，不利于高收進(jìn)者，往往會(huì)遭到激烈的反對(duì)。例如，英國(guó)稅法就將證券交易利得排除在所得范圍之外長(zhǎng)達(dá)250年，澳大利亞也是在開(kāi)征所得稅后80年才對(duì)證券交易利得征稅。但是，隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展，證券交易利得逐步成為高收進(jìn)者的重要收進(jìn)來(lái)源，開(kāi)征證券交易利得稅能對(duì)這部分非勤勞所得做出適度公道的調(diào)節(jié)，是稅收公平政策的重要體現(xiàn)，所以是證券稅制發(fā)展的主流趨勢(shì)。現(xiàn)在，發(fā)達(dá)國(guó)家已大都將證券交易利得納進(jìn)征稅范圍，并適時(shí)調(diào)整各自的證券交易利得稅政策。(2)各國(guó)都很謹(jǐn)慎地處理證券交易利得稅，認(rèn)真研究恰當(dāng)?shù)拈_(kāi)征時(shí)機(jī)。證券交易利得稅“雙刃劍”效應(yīng)很強(qiáng)烈，它在成熟的證券市場(chǎng)上發(fā)揮“自動(dòng)穩(wěn)定器”作用，防止證券價(jià)格暴漲暴跌；而在不成熟的證券市場(chǎng)中，卻起到“震蕩p;

器”作用，產(chǎn)生了強(qiáng)烈的壓抑市場(chǎng)上揚(yáng)和促使市場(chǎng)下挫的效應(yīng)。例如，1986年意大利政府?dāng)M開(kāi)征證券交易利得稅的消息傳出后，短短10天左右股價(jià)指數(shù)就暴跌了25％。證券交易利得稅的重要影響體現(xiàn)得淋漓盡致。因此，各國(guó)都會(huì)認(rèn)真充分地研究各自的證券市場(chǎng)環(huán)境，做好各項(xiàng)評(píng)估猜測(cè)，才會(huì)做出征收證券交易利得稅與否的重大決策。證券交易利得稅開(kāi)征時(shí)機(jī)的把握是至關(guān)重要的。(3)證券交易利得稅實(shí)行稅負(fù)從輕原則。各國(guó)的證券交易利得稅率普遍控制在20％～30％之間。同時(shí)，還充分運(yùn)用差別稅率，來(lái)調(diào)整證券的品種結(jié)構(gòu)和期限結(jié)構(gòu)，以貫徹鼓勵(lì)投資、抑制投機(jī)等政策意圖。另外，配套以公道的證券投資利虧抵扣措施，以更好地實(shí)現(xiàn)政策目標(biāo)。相對(duì)于證券流轉(zhuǎn)稅而言，證券交易利得稅更輕易實(shí)現(xiàn)公平目標(biāo)。它根據(jù)能力負(fù)擔(dān)原則，多得多稅，少得少稅，再輔之于起征點(diǎn)、免稅額等方法，充分發(fā)揮了稅收調(diào)節(jié)社會(huì)財(cái)富分配狀況的功能，實(shí)現(xiàn)公平收進(jìn)的目標(biāo)。

三、我國(guó)證券稅制的運(yùn)行現(xiàn)狀分析

我國(guó)的證券市場(chǎng)從90年代初起步，經(jīng)歷十多年的風(fēng)雨坎坷，已經(jīng)取得了巨大發(fā)展。證券稅制也隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展而不斷調(diào)整?？傮w來(lái)說(shuō)，我國(guó)形成了以證券流轉(zhuǎn)稅為主體，證券所得稅為輔助的證券稅制模式。它對(duì)證券市場(chǎng)初期的發(fā)展起到了一定的調(diào)控作用。然而，隨著證券市場(chǎng)的逐漸發(fā)展成熟，也暴露出很多題目與不足，需要加以仔細(xì)研究并及時(shí)調(diào)整完善。

(一)證券交易印花稅的現(xiàn)狀分析

1．在財(cái)政收進(jìn)中占有一定的地位。我國(guó)的證券交易印花稅在90年代基本處于持續(xù)增長(zhǎng)狀態(tài)，增長(zhǎng)速度較快。它占財(cái)政收進(jìn)的比重也一路攀升，從1995年的0.42％增長(zhǎng)到高峰期2000年的3.63％。隨著2001年后的證券市場(chǎng)持續(xù)低迷，證券交易印花稅收人大幅萎縮，其占財(cái)政收進(jìn)比重也相應(yīng)下降。

(2)稅率偏高，稅基偏窄。我國(guó)的證券交易印花稅稅率90年代初起征時(shí)設(shè)為6‰，這是個(gè)非常高的水平。直到2001年前，稅率仍維持在4‰的高水平。2001年后的股市持續(xù)走低，政府才調(diào)低稅率至2‰，2005年1月后調(diào)低至1‰。2007年5月底，政府又將證券交易印花稅率從1‰上調(diào)到3‰，而世界上征收證券流轉(zhuǎn)稅的國(guó)家的稅率基本都在1‰左右，且多實(shí)行單向征收，實(shí)際稅率遠(yuǎn)低于我國(guó)。另外，我國(guó)的證券交易印花稅實(shí)際上僅對(duì)股票交易征收，并沒(méi)有將債券、基金和金融衍生工具納進(jìn)征稅范圍，稅基相對(duì)較窄。

(3)調(diào)控功能不明顯，股市投機(jī)很活躍。我國(guó)的證券交易印花稅曾多次進(jìn)行調(diào)整，試圖調(diào)節(jié)股市的運(yùn)行。但事實(shí)證實(shí)它對(duì)股市的調(diào)節(jié)大多為短期影響，并不能使股市進(jìn)進(jìn)理性運(yùn)行狀態(tài)。例如1998年6月調(diào)低印花稅率后，固然當(dāng)日成交量漲幅達(dá)20％，但后期成交量不增反降。2000年股市狂漲，印花稅也未能抑制過(guò)度投機(jī)。2005年1月下調(diào)證券交易印花稅率，試圖拯救過(guò)度頹廢的股市，而結(jié)果恰相反，一周后股票指數(shù)不升反降，跌幅達(dá)1.69％。而2007年5月30日證券交易印花稅率從1‰上調(diào)至3‰后，當(dāng)日股指重挫下跌6.5％，連續(xù)三日內(nèi)股指累計(jì)暴跌近14％，市值蒸發(fā)12873億元人民幣。印花稅的巨大震蕩影響已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出決策層的預(yù)料。種種現(xiàn)象表明，印花稅顯然不是調(diào)控股市的優(yōu)良稅種。另外，我國(guó)的證券交易印花稅對(duì)買(mǎi)賣(mài)雙方征收，它對(duì)抑制我國(guó)股市過(guò)高的換手率作用甚微。

(二)證券投資所得稅的現(xiàn)狀分析

(1)股息的個(gè)人所得稅實(shí)行分類(lèi)征收，不利于較好地貫徹公平原則。我國(guó)稅法將個(gè)人所得分為11類(lèi)，股息利息所得屬于單獨(dú)的一類(lèi)，不論股息收進(jìn)多少均按20％的稅率單獨(dú)征收。而世界上多數(shù)國(guó)家實(shí)行綜合的個(gè)人所得稅，將股息利息并進(jìn)個(gè)人全部所得，再按適用的累進(jìn)稅率征收個(gè)人所得稅。隨著我國(guó)股份經(jīng)濟(jì)的蓬勃發(fā)展，股息收進(jìn)已成為富裕群體的一項(xiàng)較重要的收進(jìn)。假如繼續(xù)給予富裕群體股息收進(jìn)以單獨(dú)課征的稅收優(yōu)惠，就無(wú)助于縮小社會(huì)正逐漸拉大的貧富差距。

(2)我國(guó)的股息稅名義稅率較低，但聯(lián)合的企業(yè)與個(gè)人所得稅稅率要普遍高于多數(shù)發(fā)展中國(guó)家。我國(guó)的企業(yè)所得稅稅率33％，股息的個(gè)人所得稅率20％，由于古典制重復(fù)征稅，100元企業(yè)稅前所得，先要承擔(dān)33元企業(yè)所得稅，余下分配的67元股息還要承擔(dān)20％的個(gè)人所得稅，所以終極要繳納合計(jì)46.4元的聯(lián)合的企業(yè)與個(gè)人所得稅。固然2005年6月政府為刺激過(guò)度低迷的股市，暫時(shí)將股息的個(gè)人所得稅率調(diào)低至10％，但股息的聯(lián)合的企業(yè)與個(gè)人所得稅率仍然達(dá)到39.7％的較高水平。而世界上很多國(guó)家因?qū)嵭幸惑w化所得稅制度，聯(lián)合的公司與個(gè)人所得稅率并不高，如發(fā)展中國(guó)家巴西為33％、阿根廷為33％、墨西哥為34％，新興產(chǎn)業(yè)化國(guó)家如韓國(guó)為40％、新加坡為28％。發(fā)達(dá)國(guó)家均勻的聯(lián)合的公司和個(gè)人所得稅率稍高，理論上能達(dá)到51.1％，但這是按各國(guó)最高的個(gè)人所得稅率計(jì)算的，實(shí)踐中大多數(shù)股東適用的個(gè)人所得稅率要低很多，實(shí)在際的股息聯(lián)合稅率要低于我國(guó)股息46.4％的名義稅率，而發(fā)達(dá)國(guó)家證券市場(chǎng)的成熟完善程度卻是我國(guó)無(wú)法相比的。所以我國(guó)的證券投資所得稅制度可能對(duì)股份經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展存在一定的抑制影響。

(3)我國(guó)的股息稅未能對(duì)上市公司的治理結(jié)構(gòu)發(fā)揮積極的調(diào)控功能。我國(guó)上市公司普遍形成國(guó)有股“一股獨(dú)大”的獨(dú)特的股權(quán)結(jié)構(gòu)，這直接導(dǎo)致中小股東表決權(quán)太小，“以手投票”治理機(jī)制失效。廣大的上市公司又很少發(fā)甚至不發(fā)股息，股東無(wú)從了解公司經(jīng)營(yíng)信息，且沒(méi)有很大的投資選擇余地，“以腳投票”治理機(jī)制也收效甚微。而我國(guó)的證券投資所得稅非但不能懲罰那些不支付股息的低信譽(yù)公司，還對(duì)國(guó)有股和法人股不征收股息稅，加劇股權(quán)結(jié)構(gòu)的不公道。因此，如何利用稅收政策來(lái)改善公司治理結(jié)構(gòu)，公道調(diào)控證券市場(chǎng)已成為越來(lái)越值得關(guān)注的題目。

(一)完善我國(guó)的證券流轉(zhuǎn)稅

1．增設(shè)發(fā)行環(huán)節(jié)的證券印花稅，運(yùn)用稅收調(diào)節(jié)證券低級(jí)市場(chǎng)的運(yùn)行。低級(jí)市場(chǎng)的證券發(fā)行是

資源配置的重要環(huán)節(jié)，英國(guó)和日本等國(guó)也都在證券發(fā)行環(huán)節(jié)征收相關(guān)的印花稅或者注冊(cè)稅。我國(guó)應(yīng)開(kāi)征低級(jí)市場(chǎng)的證券印花稅，根據(jù)產(chǎn)業(yè)政策設(shè)計(jì)既公平同一又兼顧特殊的稅目稅率，以更好地對(duì)進(jìn)進(jìn)股市的資源進(jìn)行公道的初次配置，平衡低級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的稅收收進(jìn)，也可適度調(diào)節(jié)低級(jí)市場(chǎng)的投機(jī)活動(dòng)。

2．根據(jù)“寬稅基、低稅率”原則，調(diào)整證券交易稅。建議首先將證券交易印花稅改名為證券交易稅，奠定其應(yīng)有的法律地位。然后，擴(kuò)大證券交易稅的征稅范圍，從股票擴(kuò)展到債券、基金以及期貨期權(quán)等金融衍生工具，成為真正的證券交易稅而不是單純的股票交易印花稅。最后，仍要根據(jù)市場(chǎng)發(fā)展情況，繼續(xù)調(diào)低證券交易稅率，同時(shí)按照股票最高、債券居次、基金較低甚至免稅的順序制訂差別稅率，以公道調(diào)節(jié)證券結(jié)構(gòu)。

3．實(shí)行單向征收方式，充分發(fā)揮證券交易稅的調(diào)節(jié)功能。我國(guó)的證券市場(chǎng)投機(jī)氣氛濃厚，股票均勻年換手率在300％左右，遠(yuǎn)高于西方國(guó)家成熟證券市場(chǎng)年均勻換手率60％的水平。因此，應(yīng)改變現(xiàn)在向買(mǎi)賣(mài)雙方征收的方式，實(shí)行僅向賣(mài)方征收的方式，可以對(duì)證券市場(chǎng)的投機(jī)活動(dòng)起到積極的抑制作用，有利于實(shí)現(xiàn)證券市場(chǎng)的理性平穩(wěn)運(yùn)行。

(二)改革我國(guó)的證券投資所得稅

1．?dāng)U大證券投資所得稅稅基，設(shè)計(jì)公道的稅制模式。首先，要將股票、債券、基金以及金融衍生工具的投資收益均列進(jìn)證券投資所得稅征稅范圍，公平稅收待遇，減少各種稅收優(yōu)惠待遇。其次，同一國(guó)有股、法人股和個(gè)人股的證券投資所得稅待遇，取消給予國(guó)有股和法人股的不公道的稅收優(yōu)惠。最后，待時(shí)機(jī)成熟時(shí)，將證券投資所得列進(jìn)個(gè)人的綜合所得，按累進(jìn)的個(gè)人所得稅率征稅。

2．降低證券投資所得的實(shí)際稅率，權(quán)衡考慮實(shí)施一體化的所得稅制度。我們一方面要考慮適度調(diào)低企業(yè)所得稅稅率，2008年開(kāi)始實(shí)施的同一的新企業(yè)所得稅法已將稅率確定為25％，這是個(gè)較理想的稅率水平；另一方面，要留意適度減輕股息的重復(fù)征稅題目，考慮實(shí)施一體化的所得稅方案。這個(gè)改革過(guò)程的相關(guān)的測(cè)算和設(shè)計(jì)比較復(fù)雜，所以要做得謹(jǐn)慎具體。作為過(guò)渡措施，相關(guān)部分可以確定公布降低股息的個(gè)人所得稅率至10％，取消“暫按10％”字樣，增強(qiáng)投資者信心。甚至可采取更積極措施，加大股息所得稅優(yōu)惠力度，降低股息的個(gè)人所得稅率至5％，以更強(qiáng)有力地促進(jìn)股份經(jīng)濟(jì)及證券市場(chǎng)的持續(xù)發(fā)展。

3．所得稅一體化方案中優(yōu)先考慮分劈稅率法，再結(jié)合回集抵免制度，以充分發(fā)揮稅收對(duì)股市的調(diào)控作用，改善我國(guó)的公司治理結(jié)構(gòu)?？梢詫⒐镜亩惽八梅譃閮刹糠?，對(duì)未分配利潤(rùn)征收相對(duì)較高的企業(yè)所得稅，而對(duì)作為股息分配的利潤(rùn)則征收較低的企業(yè)所得稅，這樣可以促使公司積極分配股息，以便股東把握公司較多的經(jīng)營(yíng)信息，從而對(duì)公司經(jīng)營(yíng)者產(chǎn)生較好的約束。另外，可以在股東層次實(shí)行股息稅的回集抵免制，這樣可以減輕甚至徹底消除重復(fù)征稅現(xiàn)象。這樣，稅收對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)的調(diào)控作用就得到了較好的發(fā)揮。

(三)健全我國(guó)的證券交易利得稅

1．明確劃分投資期限，抑制投機(jī)活動(dòng)。證券持有期限劃分為：1年以下為短期，1－5年為中期，5年以上為長(zhǎng)期。短期證券交易應(yīng)繳納法定全額的交易利得稅，而中期證券交易可獲得減半征稅的優(yōu)惠，長(zhǎng)期證券交易則全部免稅。其目的就在于抑制證券市場(chǎng)的短期投機(jī)活動(dòng)，促使證券市場(chǎng)長(zhǎng)期平穩(wěn)運(yùn)行。

2．公道設(shè)計(jì)計(jì)稅依據(jù)，保證投資者稅負(fù)適度。原則上，證券交易利得稅的計(jì)稅依據(jù)是證券賣(mài)出價(jià)減往買(mǎi)進(jìn)價(jià)以及相關(guān)公道用度后的差額。為減輕中小個(gè)人股東的稅收負(fù)擔(dān)，應(yīng)考慮設(shè)計(jì)免征額，例如每次交易答應(yīng)1000元的免征額，每月最多答應(yīng)運(yùn)用一次交易免征額，這樣可以避免大幅度增加中小股東的稅收負(fù)擔(dān)。另外，證券投資虧損實(shí)行特別抵扣，企業(yè)證券投資虧損只答應(yīng)用投資利得抵扣，不能用普通經(jīng)營(yíng)所得抵扣；個(gè)人證券投資虧損也只能用投資利得抵扣，抵扣剩余部分可無(wú)窮期結(jié)轉(zhuǎn)至以后年度再加以利用。

篇6

關(guān)鍵詞：會(huì)計(jì)準(zhǔn)則；經(jīng)濟(jì)后果；借款費(fèi)用

中圖分類(lèi)號(hào)：【F213.9】 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1674-3520（2014）-01-0197-01

會(huì)計(jì)準(zhǔn)則是我國(guó)企業(yè)財(cái)務(wù)工作者的工作規(guī)范，上市公司的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則不僅影響著企業(yè)自身的經(jīng)濟(jì)效益，同時(shí)還影響著投資者的利益。隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制改革的不斷深入，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的作用越來(lái)越重要。當(dāng)前實(shí)施的新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則從各個(gè)方面影響著企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈的今天，加強(qiáng)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則經(jīng)濟(jì)后果的研究有重要意義。

一、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則經(jīng)濟(jì)后果概述

在探討新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則經(jīng)濟(jì)后果之前我們有必要了解經(jīng)濟(jì)后果的概念，明確經(jīng)濟(jì)后果這一概念是實(shí)現(xiàn)科學(xué)專(zhuān)業(yè)分析的有效條件。關(guān)于經(jīng)濟(jì)后果這個(gè)概念是由美國(guó)學(xué)者斯蒂芬?澤夫提出的。按照他的觀點(diǎn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的經(jīng)濟(jì)后果指的是社會(huì)經(jīng)濟(jì)主體通過(guò)利用會(huì)計(jì)信息在企業(yè)之間進(jìn)行財(cái)富的非公平轉(zhuǎn)移從而帶來(lái)的后果。

具體而言新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的經(jīng)濟(jì)后果表現(xiàn)在以下三個(gè)方面：一是對(duì)搭便車(chē)行為的影響。會(huì)計(jì)信息本身是一種公共物品，會(huì)計(jì)信息的公布，那些法定使用者不僅能夠獲得信息，該企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手等非法定使用者也可以輕而易舉地獲取信息。二是對(duì)報(bào)告公司的影響。良好的會(huì)計(jì)報(bào)表能夠讓企業(yè)獲得更大的經(jīng)濟(jì)效益。會(huì)計(jì)信息的公布會(huì)誘導(dǎo)企業(yè)采取粉飾報(bào)表，操縱利潤(rùn)的行為。三是會(huì)計(jì)報(bào)告對(duì)法定使用者，接受者產(chǎn)生重要影響。將直接影響到他們決策。

二、新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的經(jīng)濟(jì)后果分析

上文詳細(xì)分析了會(huì)計(jì)經(jīng)濟(jì)準(zhǔn)則經(jīng)濟(jì)后果的概念。接下來(lái)就來(lái)結(jié)合新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則本身特點(diǎn)來(lái)詳細(xì)探討該準(zhǔn)則的經(jīng)濟(jì)后果。2006年新頒布的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)舊會(huì)計(jì)準(zhǔn)則做了重大修改。經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)中相關(guān)的會(huì)計(jì)處理也發(fā)發(fā)生了明顯變更。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的經(jīng)濟(jì)后果在長(zhǎng)期股權(quán)投資、非貨幣性資產(chǎn)交換、借款費(fèi)用以及債務(wù)重組方面會(huì)產(chǎn)生重要影響。下面就來(lái)詳細(xì)分析新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則在這幾個(gè)方面的經(jīng)濟(jì)后果。

（一）長(zhǎng)期股權(quán)投資會(huì)計(jì)準(zhǔn)則變更的經(jīng)濟(jì)后果。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中長(zhǎng)期股權(quán)投資會(huì)計(jì)政策發(fā)生了明顯變化。在執(zhí)行過(guò)程中需要對(duì)原有投資進(jìn)行重新分類(lèi)。對(duì)于那些還沒(méi)有攤銷(xiāo)的長(zhǎng)期股權(quán)投資差額將會(huì)沖銷(xiāo)。這一規(guī)定最終將會(huì)影響到2007年上市公司年初的留存收益。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中規(guī)定企業(yè)在進(jìn)行短期證券投資時(shí)能夠當(dāng)作交易性證券投資來(lái)進(jìn)行處理，此時(shí)就可以按照公允價(jià)值入賬。此時(shí)短期證券投資所獲得的收益將能夠直接計(jì)入到當(dāng)期收益中。這對(duì)于企業(yè)會(huì)計(jì)報(bào)表的表現(xiàn)有重要影響。

（二）債務(wù)重組會(huì)計(jì)政策變更經(jīng)濟(jì)后果。新準(zhǔn)則中對(duì)債務(wù)重組做出了明確規(guī)定。在今后實(shí)施過(guò)程中發(fā)生以下幾種情況后債務(wù)重組可能會(huì)產(chǎn)生損益：一是債務(wù)人以非現(xiàn)金資產(chǎn)清償債務(wù)時(shí)，債務(wù)人一般需要把重組債務(wù)賬面價(jià)值與轉(zhuǎn)讓非現(xiàn)金資產(chǎn)公允價(jià)值的差額計(jì)入當(dāng)期損益。二是企業(yè)債務(wù)成為資本時(shí)，上述差額就會(huì)產(chǎn)生損益；三是債務(wù)人把重組債務(wù)的賬面價(jià)值與實(shí)際支付現(xiàn)金之間的差額確認(rèn)為債務(wù)重組利得。此時(shí)債務(wù)重組利得要計(jì)入到當(dāng)期損益中。

（三）借款費(fèi)用會(huì)計(jì)政策變更的經(jīng)濟(jì)后果。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中關(guān)于借款費(fèi)用的會(huì)計(jì)政策也相應(yīng)地發(fā)生了某些變化。按照新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定當(dāng)借款費(fèi)用符合資本化條件時(shí)就需要資本化。對(duì)于那些一般需要經(jīng)過(guò)很長(zhǎng)時(shí)間才能構(gòu)建或者生產(chǎn)活動(dòng)的可使用借款費(fèi)用一般要當(dāng)作符合資本化條件的資產(chǎn)來(lái)進(jìn)行處理。借款費(fèi)用會(huì)計(jì)政策的變更有助于改善企業(yè)當(dāng)期會(huì)計(jì)利潤(rùn)，同時(shí)還有助于改善企業(yè)的業(yè)績(jī)考核指標(biāo)。這對(duì)于提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)生產(chǎn)的積極性具有重要意義。

（四）固定資產(chǎn)與無(wú)形資產(chǎn)政策變更的經(jīng)濟(jì)后果。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中對(duì)固定資產(chǎn)和無(wú)形資產(chǎn)的政策也相應(yīng)的做出了調(diào)整。按照新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定固定資產(chǎn)預(yù)計(jì)棄置費(fèi)用在能夠計(jì)量的條件下要計(jì)入到固定資產(chǎn)的成本中去。這樣一種政策就會(huì)對(duì)那些固定資產(chǎn)比重較高的企業(yè)造成很大影響。固定資產(chǎn)比重較高的企業(yè)成本將會(huì)上升，同時(shí)企業(yè)當(dāng)期利潤(rùn)將會(huì)下降?？偟膩?lái)固定資產(chǎn)政策的調(diào)整對(duì)于企業(yè)既帶來(lái)了挑戰(zhàn)，同時(shí)也帶來(lái)了機(jī)遇。

無(wú)形資產(chǎn)政策變更的后果。上文詳細(xì)分析了固定資產(chǎn)政策調(diào)整的經(jīng)濟(jì)后果，除了固定資產(chǎn)之外，無(wú)形資產(chǎn)的調(diào)整同樣引起了不同的經(jīng)濟(jì)后果。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則允許開(kāi)發(fā)費(fèi)用資本化，這種政策將會(huì)有效增加科技創(chuàng)新類(lèi)企業(yè)的利潤(rùn)。開(kāi)發(fā)費(fèi)用資本化將會(huì)有效減少企業(yè)經(jīng)營(yíng)者在開(kāi)發(fā)階段利潤(rùn)指標(biāo)的壓力，這對(duì)于激發(fā)他們的研發(fā)投入熱情有重要作用。

（五）非貨幣性資產(chǎn)交換政策的經(jīng)濟(jì)后果。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中規(guī)定非貨幣性資產(chǎn)交換時(shí)如果滿足一定條件就需要按照公允價(jià)值和應(yīng)支付的相關(guān)稅費(fèi)作為換入資產(chǎn)成本。按照公允價(jià)值來(lái)作為非貨幣性資產(chǎn)的計(jì)量屬性，這對(duì)于反映公司資產(chǎn)的真實(shí)狀況具有重要意義。在運(yùn)用公允價(jià)值進(jìn)行評(píng)估的時(shí)候必須要堅(jiān)持公正公平原則。要實(shí)現(xiàn)真正平價(jià)。要切忌被某些團(tuán)體把公允價(jià)值當(dāng)作操縱利潤(rùn)工具來(lái)使用。

（六）總的來(lái)說(shuō)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的實(shí)施帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)后果有好有壞。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則既給企業(yè)帶來(lái)了挑戰(zhàn)，同時(shí)也帶來(lái)了基于。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的經(jīng)濟(jì)后果既有正面的，同時(shí)也有負(fù)面的。首先來(lái)看正面的。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的推行將會(huì)增強(qiáng)企業(yè)吸引外資的能力，同時(shí)還有助于降低企業(yè)稅負(fù)。此外還有一個(gè)效果就是會(huì)計(jì)制作成本也將會(huì)下降。當(dāng)前實(shí)行的新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則是按照國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的成果來(lái)進(jìn)行設(shè)計(jì)的。這能夠在無(wú)形中降低制作成本。再來(lái)看負(fù)面的經(jīng)濟(jì)后果，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)會(huì)計(jì)人員提出了嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。會(huì)計(jì)人員必須要不斷加強(qiáng)自身學(xué)習(xí)，提升自身素質(zhì)。此外我國(guó)審計(jì)機(jī)構(gòu)將會(huì)丟失部分市場(chǎng)，當(dāng)前我國(guó)國(guó)內(nèi)審計(jì)機(jī)構(gòu)實(shí)力與西方發(fā)達(dá)國(guó)家相比還有很大差距。國(guó)內(nèi)審計(jì)機(jī)構(gòu)的將會(huì)丟失一部分市場(chǎng)。

會(huì)計(jì)準(zhǔn)則無(wú)論是對(duì)于上市企業(yè)還是廣大投資者都具有重要影響。在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈的今天加強(qiáng)對(duì)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則經(jīng)濟(jì)后果的分析具有重要意義。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則經(jīng)濟(jì)后果給企業(yè)既帶來(lái)了挑戰(zhàn)，同時(shí)又帶來(lái)了挑戰(zhàn)。本文詳細(xì)分析了當(dāng)前新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的經(jīng)濟(jì)后果。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中長(zhǎng)期股權(quán)投資，借款費(fèi)用、固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)等政策的變動(dòng)對(duì)于企業(yè)具有重要影響。在今后的發(fā)展過(guò)程中企業(yè)經(jīng)營(yíng)者必須要加強(qiáng)對(duì)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的研究，不斷提升財(cái)務(wù)人員自身素質(zhì)只有這樣才能適應(yīng)時(shí)展的要求，實(shí)現(xiàn)自身的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

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篇7

論文摘要：證券稅制包含證券流轉(zhuǎn)稅、證券投資所得稅和證券交易利得稅等稅種。國(guó)外的證券流轉(zhuǎn)稅正朝寬稅基低稅率方向發(fā)展，其作用日漸淡化；證券投資所得稅的稅率不斷下調(diào)，計(jì)稅方法不斷優(yōu)化以處理股息重復(fù)征稅；證券交易利得稅正逐步推廣，稅負(fù)普遍從輕。我國(guó)現(xiàn)行的證券交易印花稅和證券投資所得稅的稅負(fù)偏重，調(diào)控功能較弱，證券交易利得稅也不完整。我國(guó)的證券稅制政策調(diào)整，應(yīng)以寬稅基低稅率來(lái)改革證券流轉(zhuǎn)稅，運(yùn)用一體化方法完善證券投資所得稅，并合理設(shè)計(jì)計(jì)稅依據(jù)和稅率以健全證券交易利得稅。

一、導(dǎo)言

證券市場(chǎng)是現(xiàn)代資本市場(chǎng)的重要組成部分，它被形象地稱(chēng)為現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”。稅收作為政府調(diào)控證券市場(chǎng)的重要政策工具，對(duì)證券市場(chǎng)的發(fā)展產(chǎn)生了舉足輕重的影響。證券稅制是由多稅種、多征稅對(duì)象、多稅率組成的稅制體系。它主要涉及的稅種有三種。一是證券流轉(zhuǎn)稅。這是對(duì)證券的發(fā)行和流通課征的稅，包括證券印花稅和證券交易稅等。二是證券投資所得稅。這是對(duì)證券投資所產(chǎn)生的股息、紅利、利息所得課征的稅，即通常所指的股息稅和利息稅，它們經(jīng)常列入個(gè)人所得稅和公司所得稅范疇。三是證券交易利得稅。這是對(duì)證券買(mǎi)賣(mài)差價(jià)收益課征的稅，理論上應(yīng)歸屬于資本利得稅范疇，許多國(guó)家未單獨(dú)開(kāi)征資本利得稅，就把證券交易利得歸入普通所得稅計(jì)征?？傮w而言，國(guó)外證券稅制模式的發(fā)展表現(xiàn)為初期以流轉(zhuǎn)稅為主體稅種模式，成熟期以所得稅為主體稅種模式，稅制目標(biāo)經(jīng)歷了“效率優(yōu)先——公平為主——效率與公平兼顧”的調(diào)整過(guò)程，具體制度設(shè)計(jì)也體現(xiàn)出“簡(jiǎn)單——復(fù)雜——簡(jiǎn)單”的特點(diǎn)。隨著世界經(jīng)濟(jì)一體化格局的形成和各國(guó)之間經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，各國(guó)政府都在積極調(diào)整各自的證券稅制政策，以更好地鼓勵(lì)投資的增長(zhǎng)，維護(hù)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。因此，研究各國(guó)證券稅制的發(fā)展動(dòng)態(tài)，借鑒它們的成功經(jīng)驗(yàn)，然后結(jié)合我國(guó)證券稅制的運(yùn)行狀況，做出適當(dāng)?shù)淖C券稅制政策調(diào)整，可以更好地規(guī)范和調(diào)節(jié)我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，提高資源配置效率，貫徹社會(huì)公平政策。

二、國(guó)外證券稅制的發(fā)展動(dòng)態(tài)

(一)證券流轉(zhuǎn)稅的發(fā)展動(dòng)態(tài)

理論上認(rèn)為，證券流轉(zhuǎn)稅會(huì)降低證券價(jià)格水平，遲滯資本的流動(dòng)，縮減市場(chǎng)成交量，影響證券市場(chǎng)效率，總體的消極效應(yīng)較大。所以，證券流轉(zhuǎn)稅通常適用于發(fā)展初期的證券市場(chǎng)。世界上多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家已不再征收證券流轉(zhuǎn)稅，現(xiàn)在仍舊征收該稅的部分國(guó)家，也在積極調(diào)整相關(guān)的稅收政策。

證券流轉(zhuǎn)稅的發(fā)展動(dòng)態(tài)主要表現(xiàn)為：(1)證券流轉(zhuǎn)稅改革朝寬稅基、低稅率方向發(fā)展。隨著各種金融工具的創(chuàng)新，金融產(chǎn)品層出不窮，因而各國(guó)證券流轉(zhuǎn)稅征稅范圍也從傳統(tǒng)的股票市場(chǎng)擴(kuò)展到債券、基金以及期貨期權(quán)等衍生金融產(chǎn)品，涵蓋整個(gè)資本市場(chǎng)。同時(shí)，證券流轉(zhuǎn)稅的稅率呈現(xiàn)不斷下調(diào)趨勢(shì)，甚至許多國(guó)家已完全廢止證券流轉(zhuǎn)稅。(2)證券流轉(zhuǎn)稅普遍運(yùn)用差別稅率來(lái)調(diào)整證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。通常，股票交易稅率較高，公司債券和政府債券稅率依次降低，基金稅率更低甚至免稅，而各種衍生金融產(chǎn)品稅率也各不相同。同時(shí)，不同的投資主體也實(shí)行不同稅率，短期投機(jī)者適用的稅率要高于長(zhǎng)期投資者適用稅率。這些措施的目的都在于調(diào)整投資結(jié)構(gòu)，促進(jìn)證券市場(chǎng)的平穩(wěn)發(fā)展。(3)證券流轉(zhuǎn)稅主要采用單向征收方式。因?yàn)殡p向征收無(wú)差別地對(duì)待買(mǎi)賣(mài)雙方，抑制投機(jī)效果較差。如果僅對(duì)賣(mài)方征稅，那么僅增加賣(mài)方成本，促使其延長(zhǎng)證券持有期，這樣可以鼓勵(lì)投資抑制投機(jī)，促進(jìn)證券市場(chǎng)健康發(fā)展。同時(shí)，單向征收稅負(fù)遠(yuǎn)低于雙向征收，也符合證券流轉(zhuǎn)稅率不斷下調(diào)趨勢(shì)。因此，絕大多數(shù)國(guó)家的證券流轉(zhuǎn)稅僅對(duì)賣(mài)方征收，只有極少數(shù)國(guó)家仍采用雙向征收方式。

(二)證券投資所得稅發(fā)展動(dòng)態(tài)

證券投資所得稅中最主要的是股息稅，關(guān)于股息稅的理論爭(zhēng)辯很激烈。傳統(tǒng)論代表Poterba和Summers等認(rèn)為股息稅對(duì)新股投資和留利投資均產(chǎn)生了很大影響，因此解決股息的重復(fù)征稅具有重要意義。而新論代表Auerbach等認(rèn)為，股息稅會(huì)對(duì)新股投資產(chǎn)生重要影響，但并不影響留利投資。經(jīng)驗(yàn)論證中，支持股息稅傳統(tǒng)論和新論的實(shí)證證據(jù)基本是平分秋色。各國(guó)分別根據(jù)各自的經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)采納不同的股息稅理論，并積極調(diào)整股息稅政策。

股息稅的發(fā)展動(dòng)態(tài)主要表現(xiàn)為：(1)證券投資所得稅稅率呈不斷下調(diào)趨勢(shì)。OECD國(guó)家在1980—2000年之間，平均最高個(gè)人所得稅率從67％下調(diào)到47％，平均公司所得稅率在1996—2002年之間從37.6％下調(diào)到31.4％。這些持續(xù)的輕稅政策強(qiáng)有力地刺激了投資需求，推動(dòng)了證券市場(chǎng)的發(fā)展。(2)妥善處理股息稅已成為完善證券投資所得稅的核心問(wèn)題?，F(xiàn)實(shí)中，美國(guó)等極少數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家和部分發(fā)展中國(guó)家實(shí)行古典制所得稅，對(duì)股息重復(fù)征收公司和個(gè)人兩個(gè)層次的所得稅。而歐洲發(fā)達(dá)國(guó)家和多數(shù)發(fā)展中國(guó)家則實(shí)行一體化的所得稅制度，采取各種措施減輕或者消除股息的重復(fù)征稅現(xiàn)象。目前，這兩種所得稅制度呈現(xiàn)不斷融合的趨勢(shì)。因此，根據(jù)各國(guó)實(shí)際情況，設(shè)計(jì)合理可行的所得稅方案已成為完善證券投資所得稅的核心任務(wù)。(3)稅制設(shè)計(jì)兼顧公平與效率，體現(xiàn)簡(jiǎn)化原則。發(fā)達(dá)國(guó)家為貫徹稅收公平，常采用一體化所得稅制度，并且稅制往往設(shè)計(jì)得很復(fù)雜，這在20世紀(jì)下半期已經(jīng)成為股息稅改革的主流趨勢(shì)。然而，過(guò)于復(fù)雜的制度設(shè)計(jì)，使得實(shí)踐中的稅收遵從成本和行政成本都很高。因此，發(fā)達(dá)國(guó)家也正在考慮簡(jiǎn)化股息稅制，以更好地提高稅收的效率。2000年，德國(guó)對(duì)實(shí)行了數(shù)十年的極其復(fù)雜的分劈稅率和歸集抵免制度進(jìn)行改革，重新實(shí)行簡(jiǎn)便的古典制所得稅，這充分體現(xiàn)了稅制簡(jiǎn)化原則的回歸。

(三)證券交易利得稅的發(fā)展動(dòng)態(tài)

證券交易利得稅會(huì)產(chǎn)生“資本緊鎖”效應(yīng)，妨礙資本流動(dòng)，也會(huì)影響證券投資需求，調(diào)節(jié)證券市場(chǎng)規(guī)模和價(jià)格水平，經(jīng)濟(jì)效應(yīng)較復(fù)雜?？傮w而言，證券交易利得稅不適用于初期的證券市場(chǎng)而更適用于成熟的證券市場(chǎng)，證券所得稅代替證券流轉(zhuǎn)稅是證券稅制發(fā)展的大趨勢(shì)。

證券交易利得稅的發(fā)展動(dòng)態(tài)主要表現(xiàn)為：(1)長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，各國(guó)都逐步將證券交易利得納入征稅范圍，以貫徹稅收公平政策。由于證券交易利得稅會(huì)改變證券市場(chǎng)的分配狀況，不利于高收入者，往往會(huì)遭到激烈的反對(duì)。例如，英國(guó)稅法就將證券交易利得排除在所得范圍之外長(zhǎng)達(dá)250年，澳大利亞也是在開(kāi)征所得稅后80年才對(duì)證券交易利得征稅。但是，隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展，證券交易利得逐步成為高收入者的重要收入來(lái)源，開(kāi)征證券交易利得稅能對(duì)這部分非勤勞所得做出適度合理的調(diào)節(jié)，是稅收公平政策的重要體現(xiàn)，所以是證券稅制發(fā)展的主流趨勢(shì)。現(xiàn)在，發(fā)達(dá)國(guó)家已大都將證券交易利得納入征稅范圍，并適時(shí)調(diào)整各自的證券交易利得稅政策。(2)各國(guó)都很謹(jǐn)慎地處理證券交易利得稅，認(rèn)真研究恰當(dāng)?shù)拈_(kāi)征時(shí)機(jī)。證券交易利得稅“雙刃劍”效應(yīng)很強(qiáng)烈，它在成熟的證券市場(chǎng)上發(fā)揮“自動(dòng)穩(wěn)定器”作用，防止證券價(jià)格暴漲暴跌；而在不成熟的證券市場(chǎng)中，卻起到“震蕩

器”作用，產(chǎn)生了強(qiáng)烈的壓抑市場(chǎng)上揚(yáng)和促使市場(chǎng)下挫的效應(yīng)。例如，1986年意大利政府?dāng)M開(kāi)征證券交易利得稅的消息傳出后，短短10天左右股價(jià)指數(shù)就暴跌了25％。證券交易利得稅的重要影響體現(xiàn)得淋漓盡致。因此，各國(guó)都會(huì)認(rèn)真充分地研究各自的證券市場(chǎng)環(huán)境，做好各項(xiàng)評(píng)估預(yù)測(cè)，才會(huì)做出征收證券交易利得稅與否的重大決策。證券交易利得稅開(kāi)征時(shí)機(jī)的把握是至關(guān)重要的。(3)證券交易利得稅實(shí)行稅負(fù)從輕原則。各國(guó)的證券交易利得稅率普遍控制在20％～30％之間。同時(shí)，還充分運(yùn)用差別稅率，來(lái)調(diào)整證券的品種結(jié)構(gòu)和期限結(jié)構(gòu)，以貫徹鼓勵(lì)投資、抑制投機(jī)等政策意圖。另外，配套以合理的證券投資利虧抵扣措施，以更好地實(shí)現(xiàn)政策目標(biāo)。相對(duì)于證券流轉(zhuǎn)稅而言，證券交易利得稅更容易實(shí)現(xiàn)公平目標(biāo)。它根據(jù)能力負(fù)擔(dān)原則，多得多稅，少得少稅，再輔之于起征點(diǎn)、免稅額等方法，充分發(fā)揮了稅收調(diào)節(jié)社會(huì)財(cái)富分配狀況的功能，實(shí)現(xiàn)公平收入的目標(biāo)。

三、我國(guó)證券稅制的運(yùn)行現(xiàn)狀分析

我國(guó)的證券市場(chǎng)從90年代初起步，經(jīng)歷十多年的風(fēng)雨坎坷，已經(jīng)取得了巨大發(fā)展。證券稅制也隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展而不斷調(diào)整。總體來(lái)說(shuō)，我國(guó)形成了以證券流轉(zhuǎn)稅為主體，證券所得稅為輔助的證券稅制模式。它對(duì)證券市場(chǎng)初期的發(fā)展起到了一定的調(diào)控作用。然而，隨著證券市場(chǎng)的逐漸發(fā)展成熟，也暴露出許多問(wèn)題與不足，需要加以仔細(xì)研究并及時(shí)調(diào)整完善。

(一)證券交易印花稅的現(xiàn)狀分析

1．在財(cái)政收入中占有一定的地位。我國(guó)的證券交易印花稅在90年代基本處于持續(xù)增長(zhǎng)狀態(tài)，增長(zhǎng)速度較快。它占財(cái)政收入的比重也一路攀升，從1995年的0.42％增長(zhǎng)到高峰期2000年的3.63％。隨著2001年后的證券市場(chǎng)持續(xù)低迷，證券交易印花稅收人大幅萎縮，其占財(cái)政收入比重也相應(yīng)下降。

(2)稅率偏高，稅基偏窄。我國(guó)的證券交易印花稅稅率90年代初起征時(shí)設(shè)為6‰，這是個(gè)非常高的水平。直到2001年前，稅率仍維持在4‰的高水平。2001年后的股市持續(xù)走低，政府才調(diào)低稅率至2‰，2005年1月后調(diào)低至1‰。2007年5月底，政府又將證券交易印花稅率從1‰上調(diào)到3‰，而世界上征收證券流轉(zhuǎn)稅的國(guó)家的稅率基本都在1‰左右，且多實(shí)行單向征收，實(shí)際稅率遠(yuǎn)低于我國(guó)。另外，我國(guó)的證券交易印花稅實(shí)際上僅對(duì)股票交易征收，并沒(méi)有將債券、基金和金融衍生工具納入征稅范圍，稅基相對(duì)較窄。

(3)調(diào)控功能不顯著，股市投機(jī)很活躍。我國(guó)的證券交易印花稅曾多次進(jìn)行調(diào)整，試圖調(diào)節(jié)股市的運(yùn)行。但事實(shí)證明它對(duì)股市的調(diào)節(jié)大多為短期影響，并不能使股市進(jìn)入理性運(yùn)行狀態(tài)。例如1998年6月調(diào)低印花稅率后，雖然當(dāng)日成交量漲幅達(dá)20％，但后期成交量不增反降。2000年股市狂漲，印花稅也未能抑制過(guò)度投機(jī)。2005年1月下調(diào)證券交易印花稅率，試圖挽救過(guò)度頹廢的股市，而結(jié)果恰相反，一周后股票指數(shù)不升反降，跌幅達(dá)1.69％。而2007年5月30日證券交易印花稅率從1‰上調(diào)至3‰后，當(dāng)日股指重挫下跌6.5％，連續(xù)三日內(nèi)股指累計(jì)暴跌近14％，市值蒸發(fā)12873億元人民幣。印花稅的巨大震蕩影響已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出決策層的預(yù)料。種種現(xiàn)象表明，印花稅顯然不是調(diào)控股市的優(yōu)良稅種。另外，我國(guó)的證券交易印花稅對(duì)買(mǎi)賣(mài)雙方征收，它對(duì)抑制我國(guó)股市過(guò)高的換手率作用甚微。

(二)證券投資所得稅的現(xiàn)狀分析

(1)股息的個(gè)人所得稅實(shí)行分類(lèi)征收，不利于較好地貫徹公平原則。我國(guó)稅法將個(gè)人所得分為11類(lèi)，股息利息所得屬于單獨(dú)的一類(lèi)，不論股息收入多少均按20％的稅率單獨(dú)征收。而世界上多數(shù)國(guó)家實(shí)行綜合的個(gè)人所得稅，將股息利息并入個(gè)人全部所得，再按適用的累進(jìn)稅率征收個(gè)人所得稅。隨著我國(guó)股份經(jīng)濟(jì)的蓬勃發(fā)展，股息收入已成為富裕群體的一項(xiàng)較重要的收入。如果繼續(xù)給予富裕群體股息收入以單獨(dú)課征的稅收優(yōu)惠，就無(wú)助于縮小社會(huì)正逐漸拉大的貧富差距。

(2)我國(guó)的股息稅名義稅率較低，但聯(lián)合的企業(yè)與個(gè)人所得稅稅率要普遍高于多數(shù)發(fā)展中國(guó)家。我國(guó)的企業(yè)所得稅稅率33％，股息的個(gè)人所得稅率20％，因?yàn)楣诺渲浦貜?fù)征稅，100元企業(yè)稅前所得，先要承擔(dān)33元企業(yè)所得稅，余下分配的67元股息還要承擔(dān)20％的個(gè)人所得稅，所以最終要繳納合計(jì)46.4元的聯(lián)合的企業(yè)與個(gè)人所得稅。雖然2005年6月政府為刺激過(guò)度低迷的股市，暫時(shí)將股息的個(gè)人所得稅率調(diào)低至10％，但股息的聯(lián)合的企業(yè)與個(gè)人所得稅率仍然達(dá)到39.7％的較高水平。而世界上很多國(guó)家因?qū)嵭幸惑w化所得稅制度，聯(lián)合的公司與個(gè)人所得稅率并不高，如發(fā)展中國(guó)家巴西為33％、阿根廷為33％、墨西哥為34％，新興工業(yè)化國(guó)家如韓國(guó)為40％、新加坡為28％。發(fā)達(dá)國(guó)家平均的聯(lián)合的公司和個(gè)人所得稅率稍高，理論上能達(dá)到51.1％，但這是按各國(guó)最高的個(gè)人所得稅率計(jì)算的，實(shí)踐中大多數(shù)股東適用的個(gè)人所得稅率要低很多，其實(shí)際的股息聯(lián)合稅率要低于我國(guó)股息46.4％的名義稅率，而發(fā)達(dá)國(guó)家證券市場(chǎng)的成熟完善程度卻是我國(guó)無(wú)法比擬的。所以我國(guó)的證券投資所得稅制度可能對(duì)股份經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展存在一定的抑制影響。

(3)我國(guó)的股息稅未能對(duì)上市公司的治理結(jié)構(gòu)發(fā)揮積極的調(diào)控功能。我國(guó)上市公司普遍形成國(guó)有股“一股獨(dú)大”的獨(dú)特的股權(quán)結(jié)構(gòu)，這直接導(dǎo)致中小股東表決權(quán)太小，“以手投票”治理機(jī)制失效。廣大的上市公司又很少發(fā)甚至不發(fā)股息，股東無(wú)從了解公司經(jīng)營(yíng)信息，且沒(méi)有很大的投資選擇余地，“以腳投票”治理機(jī)制也收效甚微。而我國(guó)的證券投資所得稅非但不能懲罰那些不支付股息的低信譽(yù)公司，還對(duì)國(guó)有股和法人股不征收股息稅，加劇股權(quán)結(jié)構(gòu)的不合理。因此，如何利用稅收政策來(lái)改善公司治理結(jié)構(gòu)，合理調(diào)控證券市場(chǎng)已成為越來(lái)越值得關(guān)注的問(wèn)題。[

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(三)證券交易利得稅的現(xiàn)狀分析

證券交易利得稅理論上應(yīng)列入資本利得稅范疇，而我國(guó)至今尚未形成完整的證券交易利得稅體系。我國(guó)的企業(yè)所得稅法規(guī)定，企業(yè)從事證券買(mǎi)賣(mài)所獲得的差價(jià)收益列入企業(yè)所得范疇，統(tǒng)一征收企業(yè)所得稅，這與多數(shù)國(guó)家相關(guān)稅法規(guī)定一致。而我國(guó)的個(gè)人所得稅法規(guī)定，個(gè)人從事證券買(mǎi)賣(mài)所取得的差價(jià)收入應(yīng)列入財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓所得，按20％的稅率征收個(gè)人所得稅。但我國(guó)相關(guān)稅收法規(guī)又規(guī)定，對(duì)個(gè)人買(mǎi)賣(mài)股票取得的差價(jià)收入暫不征收個(gè)人所得稅。所以，事實(shí)上我國(guó)并沒(méi)有征收個(gè)人的證券交易利得稅。隨著證券市場(chǎng)的不斷發(fā)展成熟，以流轉(zhuǎn)稅為主體的證券稅制模式轉(zhuǎn)變?yōu)橐运枚悶橹黧w的證券稅制模式，這是大勢(shì)所趨。所以完善證券交易利得稅體系將是今后證券稅制建設(shè)的重要任務(wù)。

四、我國(guó)證券稅制的政策調(diào)整

綜合考慮國(guó)際上證券稅制的發(fā)展趨勢(shì)和我國(guó)證券市場(chǎng)實(shí)際狀況，我們認(rèn)為，我國(guó)證券稅制調(diào)整的總體思路應(yīng)為：改革流轉(zhuǎn)稅為主體的證券稅制模式，逐步過(guò)渡到以所得稅為主體的證券稅制模式。具體應(yīng)做好以下幾方面工作：

(一)完善我國(guó)的證券流轉(zhuǎn)稅

1．增設(shè)發(fā)行環(huán)節(jié)的證券印花稅，運(yùn)用稅收調(diào)節(jié)證券初級(jí)市場(chǎng)的運(yùn)行。初級(jí)市場(chǎng)的證券發(fā)行是

資源配置的重要環(huán)節(jié)，英國(guó)和日本等國(guó)也都在證券發(fā)行環(huán)節(jié)征收相關(guān)的印花稅或者注冊(cè)稅。我國(guó)應(yīng)開(kāi)征初級(jí)市場(chǎng)的證券印花稅，根據(jù)產(chǎn)業(yè)政策設(shè)計(jì)既公平統(tǒng)一又兼顧特殊的稅目稅率，以更好地對(duì)進(jìn)入股市的資源進(jìn)行合理的初次配置，平衡初級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的稅收收入，也可適度調(diào)節(jié)初級(jí)市場(chǎng)的投機(jī)活動(dòng)。

2．根據(jù)“寬稅基、低稅率”原則，調(diào)整證券交易稅。建議首先將證券交易印花稅改名為證券交易稅，奠定其應(yīng)有的法律地位。然后，擴(kuò)大證券交易稅的征稅范圍，從股票擴(kuò)展到債券、基金以及期貨期權(quán)等金融衍生工具，成為真正的證券交易稅而不是單純的股票交易印花稅。最后，仍要根據(jù)市場(chǎng)發(fā)展情況，繼續(xù)調(diào)低證券交易稅率，同時(shí)按照股票最高、債券居次、基金較低甚至免稅的順序制訂差別稅率，以合理調(diào)節(jié)證券結(jié)構(gòu)。

3．實(shí)行單向征收方式，充分發(fā)揮證券交易稅的調(diào)節(jié)功能。我國(guó)的證券市場(chǎng)投機(jī)氣氛濃厚，股票平均年換手率在300％左右，遠(yuǎn)高于西方國(guó)家成熟證券市場(chǎng)年平均換手率60％的水平。因此，應(yīng)改變現(xiàn)在向買(mǎi)賣(mài)雙方征收的方式，實(shí)行僅向賣(mài)方征收的方式，可以對(duì)證券市場(chǎng)的投機(jī)活動(dòng)起到積極的抑制作用，有利于實(shí)現(xiàn)證券市場(chǎng)的理性平穩(wěn)運(yùn)行。

(二)改革我國(guó)的證券投資所得稅

1．?dāng)U大證券投資所得稅稅基，設(shè)計(jì)合理的稅制模式。首先，要將股票、債券、基金以及金融衍生工具的投資收益均列入證券投資所得稅征稅范圍，公平稅收待遇，減少各種稅收優(yōu)惠待遇。其次，統(tǒng)一國(guó)有股、法人股和個(gè)人股的證券投資所得稅待遇，取消給予國(guó)有股和法人股的不合理的稅收優(yōu)惠。最后，待時(shí)機(jī)成熟時(shí)，將證券投資所得列入個(gè)人的綜合所得，按累進(jìn)的個(gè)人所得稅率征稅。

2．降低證券投資所得的實(shí)際稅率，權(quán)衡考慮實(shí)施一體化的所得稅制度。我們一方面要考慮適度調(diào)低企業(yè)所得稅稅率，2008年開(kāi)始實(shí)施的統(tǒng)一的新企業(yè)所得稅法已將稅率確定為25％，這是個(gè)較理想的稅率水平；另一方面，要注意適度減輕股息的重復(fù)征稅問(wèn)題，考慮實(shí)施一體化的所得稅方案。這個(gè)改革過(guò)程的相關(guān)的測(cè)算和設(shè)計(jì)比較復(fù)雜，所以要做得謹(jǐn)慎詳細(xì)。作為過(guò)渡措施，相關(guān)部門(mén)可以確定宣布降低股息的個(gè)人所得稅率至10％，取消“暫按10％”字樣，增強(qiáng)投資者信心。甚至可采取更積極措施，加大股息所得稅優(yōu)惠力度，降低股息的個(gè)人所得稅率至5％，以更強(qiáng)有力地促進(jìn)股份經(jīng)濟(jì)及證券市場(chǎng)的持續(xù)發(fā)展。

3．所得稅一體化方案中優(yōu)先考慮分劈稅率法，再結(jié)合歸集抵免制度，以充分發(fā)揮稅收對(duì)股市的調(diào)控作用，改善我國(guó)的公司治理結(jié)構(gòu)。可以將公司的稅前所得分為兩部分，對(duì)未分配利潤(rùn)征收相對(duì)較高的企業(yè)所得稅，而對(duì)作為股息分配的利潤(rùn)則征收較低的企業(yè)所得稅，這樣可以促使公司積極分配股息，以便股東掌握公司較多的經(jīng)營(yíng)信息，從而對(duì)公司經(jīng)營(yíng)者產(chǎn)生較好的約束。另外，可以在股東層次實(shí)行股息稅的歸集抵免制，這樣可以減輕甚至徹底消除重復(fù)征稅現(xiàn)象。這樣，稅收對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)的調(diào)控作用就得到了較好的發(fā)揮。

(三)健全我國(guó)的證券交易利得稅

1．明確劃分投資期限，抑制投機(jī)活動(dòng)。證券持有期限劃分為：1年以下為短期，1－5年為中期，5年以上為長(zhǎng)期。短期證券交易應(yīng)繳納法定全額的交易利得稅，而中期證券交易可獲得減半征稅的優(yōu)惠，長(zhǎng)期證券交易則全部免稅。其目的就在于抑制證券市場(chǎng)的短期投機(jī)活動(dòng)，促使證券市場(chǎng)長(zhǎng)期平穩(wěn)運(yùn)行。

2．合理設(shè)計(jì)計(jì)稅依據(jù)，保證投資者稅負(fù)適度。原則上，證券交易利得稅的計(jì)稅依據(jù)是證券賣(mài)出價(jià)減去買(mǎi)入價(jià)以及相關(guān)合理費(fèi)用后的差額。為減輕中小個(gè)人股東的稅收負(fù)擔(dān)，應(yīng)考慮設(shè)計(jì)免征額，例如每次交易允許1000元的免征額，每月最多允許運(yùn)用一次交易免征額，這樣可以避免大幅度增加中小股東的稅收負(fù)擔(dān)。另外，證券投資虧損實(shí)行特別抵扣，企業(yè)證券投資虧損只允許用投資利得抵扣，不能用普通經(jīng)營(yíng)所得抵扣；個(gè)人證券投資虧損也只能用投資利得抵扣，抵扣剩余部分可無(wú)限期結(jié)轉(zhuǎn)至以后年度再加以利用。

篇8

[關(guān)鍵詞]財(cái)務(wù)公司 流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn) 風(fēng)險(xiǎn)管理

一、概述

財(cái)務(wù)公司的流動(dòng)性是指在任意特定時(shí)點(diǎn)銀行都能滿足其合理的流動(dòng)化性需求，是一種在不損失價(jià)值情況下的變現(xiàn)能力，一種足以應(yīng)付各種支付的、充分的資金可用能力。財(cái)務(wù)公司的流動(dòng)性體現(xiàn)在資產(chǎn)和負(fù)債兩個(gè)方面。資產(chǎn)的流動(dòng)性指財(cái)務(wù)公司持有的資產(chǎn)能夠隨時(shí)得以償付或在不貶值的條件下確有銷(xiāo)路。負(fù)債的流動(dòng)性指財(cái)務(wù)公司能夠輕易地以較低的成本隨時(shí)獲得所需要的資金。

財(cái)務(wù)公司的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)具體表現(xiàn)為：再融資風(fēng)險(xiǎn)、償還期風(fēng)險(xiǎn)和提前支取風(fēng)險(xiǎn)。再融資風(fēng)險(xiǎn)是由資產(chǎn)負(fù)債成熟期不相匹配引起的。由于財(cái)務(wù)公司的資金來(lái)源主要是集團(tuán)單位存款，具有明顯的短期性，而資金運(yùn)用卻以中長(zhǎng)期貸款為主，從而造成資產(chǎn)負(fù)債到期日的不一致。償還期風(fēng)險(xiǎn)主要是由信貸業(yè)務(wù)中借款延期償還引起的。由于部分借款客戶不按照合約規(guī)定及時(shí)償還本金和利息，財(cái)務(wù)公司不得不通過(guò)流動(dòng)性儲(chǔ)備滿足集團(tuán)內(nèi)其他客戶存款提取或貸款的需求。提前支取風(fēng)險(xiǎn)是指大額信托存款的非預(yù)期提取和信貸額度的非預(yù)期使用。

二、財(cái)務(wù)公司流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)影響因素

財(cái)務(wù)公司流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)主要受自身資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、企業(yè)集團(tuán)政策、中央銀行政策以及金融市場(chǎng)發(fā)育程度四大因素影響。

（一）財(cái)務(wù)公司資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)

財(cái)務(wù)公司的資產(chǎn)包括四大類(lèi)，即現(xiàn)金資產(chǎn)、貸款、證券投資和固定資產(chǎn)。對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)影響較大的主要是前三種。財(cái)務(wù)公司的負(fù)債主要由存款和借入款組成。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)直接來(lái)自于資產(chǎn)和負(fù)債兩個(gè)方面，因此，財(cái)務(wù)公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和負(fù)債結(jié)構(gòu)以及資產(chǎn)和負(fù)債總量的對(duì)應(yīng)變動(dòng)成為影響流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的主要因素。

現(xiàn)金資產(chǎn)具有高流動(dòng)性，對(duì)其持有比重過(guò)低，會(huì)導(dǎo)致支付困難，增大流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的可能性。短期證券投資可以增加財(cái)務(wù)公司的盈利，但更重要的是，其可以增加財(cái)務(wù)公司流動(dòng)性，為支付提供保障。相對(duì)于以上兩種資產(chǎn)，貸款資產(chǎn)流動(dòng)性較低，較多的貸款資產(chǎn)，尤其是中長(zhǎng)期貸款，會(huì)嚴(yán)重影響資產(chǎn)的流動(dòng)性。

存款是財(cái)務(wù)公司負(fù)債的主要方式，它的期限和穩(wěn)定性對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)影響很大。相對(duì)來(lái)說(shuō)，活期存款比定期存款流動(dòng)性要求高，活期存款有隨時(shí)被提取的可能，一旦集中擠兌，必然產(chǎn)生很大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。借入款是一種靈活多變的主動(dòng)負(fù)債方式，對(duì)緩解流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生有重要作用。

資產(chǎn)負(fù)債總量的對(duì)應(yīng)關(guān)系也是影響流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的主要因素。單純考慮資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和負(fù)債結(jié)構(gòu)的合理性，并不能完全有效地控制和回避流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。如果財(cái)務(wù)公司在穩(wěn)定的資金來(lái)源沒(méi)有保證的情況下，盲目擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模，特別是盲目擴(kuò)大長(zhǎng)期資產(chǎn)規(guī)模，則必然引發(fā)流動(dòng)性危機(jī)。

（二）企業(yè)集團(tuán)

財(cái)務(wù)公司產(chǎn)生的根源，與企業(yè)集團(tuán)在體制上的依附關(guān)系，決定了企業(yè)集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)政策對(duì)財(cái)務(wù)公司的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)會(huì)產(chǎn)生重大影響。集團(tuán)全面加強(qiáng)資金集中管理、提高資金效率的經(jīng)營(yíng)政策，會(huì)導(dǎo)致整個(gè)集團(tuán)貨幣資金存量下降，財(cái)務(wù)公司資金來(lái)源形勢(shì)嚴(yán)峻，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)凸現(xiàn)。

（三）中央銀行貨幣政策

中央銀行的貨幣政策與財(cái)務(wù)公司的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)之間有著密切的關(guān)系。當(dāng)中央銀行采取擴(kuò)張性貨幣政策時(shí)，財(cái)務(wù)公司較易取得資金，存款量急劇上升，客戶的貸款要求也容易被滿足，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)基本上沒(méi)有發(fā)生的可能。如果中央銀行采取緊縮的貨幣政策，整個(gè)社會(huì)貨幣數(shù)量和信用總量減少，資金呈緊張趨勢(shì)。此時(shí)財(cái)務(wù)公司的管理重點(diǎn)是滿足流動(dòng)性要求，避免流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

（四）金融市場(chǎng)發(fā)育程度

金融市場(chǎng)發(fā)育程度直接關(guān)系到財(cái)務(wù)公司資產(chǎn)的變現(xiàn)能力和主動(dòng)取得負(fù)債的能力，從而影響財(cái)務(wù)公司流動(dòng)性。

從資產(chǎn)方面來(lái)看，短期證券和票據(jù)資產(chǎn)是財(cái)務(wù)公司保證流動(dòng)性需要的工具。當(dāng)?shù)谝粶?zhǔn)備不充足時(shí)，財(cái)務(wù)公司就要拋售一部分短期證券和票據(jù)來(lái)獲得流動(dòng)性。如果金融市場(chǎng)不完備，證券或票據(jù)不能以合理的市場(chǎng)價(jià)格買(mǎi)賣(mài)，就會(huì)加大交易的成本和損失，使財(cái)務(wù)公司獲得流動(dòng)性的代價(jià)太大。信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓為財(cái)務(wù)公司增強(qiáng)流動(dòng)性提供了途徑。但如果貸款二級(jí)市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，貸款到期前變現(xiàn)或轉(zhuǎn)讓的可能性很小，就會(huì)阻礙財(cái)務(wù)公司獲得流動(dòng)性。

從負(fù)債方面看，財(cái)務(wù)公司主動(dòng)負(fù)債能力與流動(dòng)性有密切聯(lián)系。從負(fù)債方面獲得流動(dòng)性，成為流動(dòng)性管理的主要方法。金融創(chuàng)新為財(cái)務(wù)公司大量吸收資金和獲得流動(dòng)性提供了各種手段。伴隨著負(fù)債業(yè)務(wù)的多樣化，負(fù)債工具的二級(jí)市場(chǎng)也日趨完善，活躍的二級(jí)市場(chǎng)不僅促進(jìn)了一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)展，而且為財(cái)務(wù)公司隨時(shí)獲得流動(dòng)性開(kāi)辟了途徑。

三、財(cái)務(wù)公司流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理建議

按照識(shí)別、衡量、評(píng)估、監(jiān)控的風(fēng)險(xiǎn)管理流程對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理。重點(diǎn)通過(guò)結(jié)合財(cái)務(wù)公司自身實(shí)際，建立合理的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)體系和模型，科學(xué)量化流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)；通過(guò)采用平衡流動(dòng)性管理戰(zhàn)略、久期管理方法和缺口管理方法，加強(qiáng)對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的管理。

1、建立合理的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)體系與引進(jìn)動(dòng)態(tài)的流動(dòng)性差額分析方法。我國(guó)現(xiàn)有的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)缺乏普遍適用的衡量標(biāo)準(zhǔn)，主要采用存貸款比率、流動(dòng)性資產(chǎn)和全部負(fù)債的比率、現(xiàn)金比率、超額準(zhǔn)備金等指標(biāo)，但缺乏反映財(cái)務(wù)公司不同時(shí)點(diǎn)流動(dòng)性狀況的指標(biāo)與評(píng)價(jià)財(cái)務(wù)公司負(fù)債流動(dòng)性管理能力的指標(biāo)。為此，可增加流動(dòng)性指數(shù)、存款集中度和引進(jìn)動(dòng)態(tài)流動(dòng)性差額分析方法。流動(dòng)性指數(shù)衡量的是財(cái)務(wù)公司的一種潛在性虧損，這種虧損是由于財(cái)務(wù)公司因意外廉價(jià)出售其資產(chǎn)的價(jià)值與正常市場(chǎng)情況下出售資產(chǎn)價(jià)值之間的差異造成的。該指數(shù)越大，表明資產(chǎn)組合的流動(dòng)性越小。存款集中度可用于衡量存款提前支取的風(fēng)險(xiǎn)。存款集中度的計(jì)算公式可采用∑Ei*Wi，其中Ei表示存款規(guī)模等級(jí)為i的存款份額，Wi表示存款規(guī)模等級(jí)為i的權(quán)重。流動(dòng)性差額等于預(yù)期存款的變動(dòng)額減去預(yù)期貸款的變動(dòng)額，當(dāng)流動(dòng)性差額為負(fù)值時(shí)，表明流動(dòng)性需求增強(qiáng)，財(cái)務(wù)公司應(yīng)通過(guò)建立合理規(guī)模的流動(dòng)性儲(chǔ)備以防范風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性差額分析的關(guān)鍵環(huán)節(jié)是預(yù)測(cè)存貸款變動(dòng)額。存貸款變動(dòng)額是預(yù)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率、貸款客戶預(yù)期的盈利、當(dāng)前貨幣供給增長(zhǎng)率、財(cái)務(wù)公司預(yù)期利差和預(yù)期通貨膨脹率等5個(gè)變量的函數(shù)。當(dāng)流動(dòng)性差額的標(biāo)準(zhǔn)差越大時(shí)，表明流動(dòng)性差額越不穩(wěn)定，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)越大。

2、采用平衡流動(dòng)性管理戰(zhàn)略，以資產(chǎn)儲(chǔ)備一部分預(yù)期的流動(dòng)性需求，另一些則通過(guò)和往來(lái)銀行及其他資金供應(yīng)商預(yù)先安排信貸額度來(lái)支持。這種策略需要安排短期借入滿足非預(yù)期和突發(fā)的流動(dòng)性需求；對(duì)于長(zhǎng)期流動(dòng)性需求則加以周密的規(guī)劃，一方面通過(guò)中、短期貸款的收回及中、短期有價(jià)證券的出售獲取所需現(xiàn)金，另一方面可以通過(guò)加強(qiáng)對(duì)存款的管理，如存款工具創(chuàng)新以及營(yíng)造新型客戶關(guān)系，滿足長(zhǎng)期流動(dòng)性的需求。

3、利用久期來(lái)管理風(fēng)險(xiǎn)。久期的概念最早是F.R.Macaulay于1938年提出的，所以又稱(chēng)F.R.Macaulay。F.R.Macaulay使用加權(quán)平均數(shù)的形式計(jì)算債券的平均到期時(shí)間。財(cái)務(wù)公司可以利用久期的定義來(lái)計(jì)算資產(chǎn)和負(fù)債的平均到期時(shí)間。當(dāng)固定利率資產(chǎn)平均期限長(zhǎng)于固定利率負(fù)債平均期限時(shí)，利率上升會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格下降幅度大于負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)格下降幅度，這時(shí)財(cái)務(wù)公司可通過(guò)減少較長(zhǎng)期限資產(chǎn)，增加較短期限資產(chǎn)，增加較長(zhǎng)期限負(fù)債，減少較短期限負(fù)債等達(dá)到防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的目的。當(dāng)利率下降時(shí)，則相反。

4、缺口管理。利用缺口監(jiān)察法來(lái)分析資產(chǎn)負(fù)債之間的流動(dòng)性差額，表示現(xiàn)有流動(dòng)性狀態(tài)和預(yù)期流動(dòng)性需要之間的關(guān)系。如下表：

表中，現(xiàn)有的流動(dòng)性資產(chǎn)小于易變性負(fù)債，流動(dòng)性缺口為負(fù)，即流動(dòng)性不足。因此，預(yù)期的流動(dòng)性資產(chǎn)增長(zhǎng)要大于易變性負(fù)債的增長(zhǎng)，其差額用以彌補(bǔ)缺口。反之亦然。

（作者單位：中國(guó)電力財(cái)務(wù)有限公司）

參考文獻(xiàn)：

[1]郭少杰,楊潔.我國(guó)商業(yè)銀行流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理[J].黑龍江對(duì)外經(jīng)貿(mào),2006.

[2]武鋼集團(tuán)財(cái)務(wù)公司課題組,財(cái)務(wù)公司金融風(fēng)險(xiǎn)防范探析[J].武漢金融,2002.

篇9

摘 要 貨幣市場(chǎng)基金作為個(gè)人投資者的儲(chǔ)蓄替代品種、企業(yè)的優(yōu)秀現(xiàn)金管理工具，逐漸得到部分投資者的認(rèn)可。但是貨幣市場(chǎng)基金并非毫無(wú)風(fēng)險(xiǎn)，投資者在選擇和評(píng)估貨幣市場(chǎng)基金時(shí)不能只看收益率也需要考慮風(fēng)險(xiǎn)，本文構(gòu)造了兩個(gè)同時(shí)考慮風(fēng)險(xiǎn)和收益率的指標(biāo)，算是一種新的嘗試。

關(guān)鍵詞 貨幣市場(chǎng)基金 收益率 風(fēng)險(xiǎn) 業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估

一、引言

貨幣市場(chǎng)基金（Money Market Mutual Fund，MMMF）是指投資于貨幣市場(chǎng)上短期有價(jià)證券的一種基金，一般由短期證券或等同于現(xiàn)金的證券組成。貨幣市場(chǎng)基金由于具備的高流動(dòng)性、低風(fēng)險(xiǎn)、低（無(wú)）手續(xù)費(fèi)、收益又高于同期銀行儲(chǔ)蓄收益的優(yōu)點(diǎn)，被作為居民個(gè)人的儲(chǔ)蓄替代品種和企業(yè)的現(xiàn)金管理工具受到市場(chǎng)上一部分投資者的認(rèn)可。

根據(jù)中國(guó)銀河證券基金研究中心的統(tǒng)計(jì)，2012年上半年49只貨幣市場(chǎng)基金已經(jīng)取得了超過(guò)2.22%的收益率，業(yè)績(jī)表現(xiàn)不俗。而截止2012年6月30日，貨幣市場(chǎng)基金資產(chǎn)凈值3601.51億元，較年初增長(zhǎng)了20%，已占全部基金資產(chǎn)凈值的14.74%。[1]

貨幣市場(chǎng)基金受到廣大投資者積極關(guān)注，但貨幣市場(chǎng)基金到底是不是如大家所認(rèn)為的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)呢？對(duì)于貨幣市場(chǎng)基金我們應(yīng)該如何評(píng)估和選擇呢？本文試圖對(duì)解答這兩個(gè)問(wèn)題。

二、貨幣市場(chǎng)基金的投資風(fēng)險(xiǎn)

金融市場(chǎng)上，風(fēng)險(xiǎn)總是伴隨收益左右。很多投資者認(rèn)為貨幣市場(chǎng)基金是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的，其實(shí)這是一種錯(cuò)誤的觀念，只是相對(duì)來(lái)說(shuō)，它的投資風(fēng)險(xiǎn)較低，而不是沒(méi)有（與之相對(duì)應(yīng)，其投資收益也相對(duì)較低）。一般而言，投資貨幣市場(chǎng)基金還是會(huì)面臨著以下幾個(gè)方面的風(fēng)險(xiǎn)：

（一） 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)

1.利率風(fēng)險(xiǎn)。貨幣市場(chǎng)基金單位的資產(chǎn)凈值是固定不變的，衡量其表現(xiàn)好壞的標(biāo)準(zhǔn)是收益率，這一收益率通常只受市場(chǎng)利率影響，其收益主要取決于短期市場(chǎng)利率水平，利率風(fēng)險(xiǎn)也因此產(chǎn)生。按照2005年4月1日中國(guó)證監(jiān)會(huì)了《關(guān)于貨幣市場(chǎng)基金投資等相關(guān)問(wèn)題的通知》，貨幣市場(chǎng)基金投資于貨幣市場(chǎng)工具主要包括那些剩余期限不足一年的固定收益證券。而對(duì)于固定收益證券來(lái)說(shuō)，其收益率對(duì)于利率的敏感性采用久期來(lái)度量，

也即久期的大小衡量了利率變動(dòng)對(duì)債券價(jià)格的負(fù)面影響。[2]

從目前貨幣市場(chǎng)基金公開(kāi)披露的信息看，組合的平均剩余期限是衡量利率風(fēng)險(xiǎn)的主要指標(biāo)。2004年8月中旬出臺(tái)的《貨幣市場(chǎng)基金管理暫行規(guī)定》規(guī)定基金投資組合平均剩余期限不得超過(guò)180 天。貨幣市場(chǎng)工具由于其剩余期限較短，收益受利率變動(dòng)的影響也相對(duì)較小。但一般而言，平均剩余期限越長(zhǎng)，貨幣市場(chǎng)基金承擔(dān)的利率風(fēng)險(xiǎn)越大。

2.政策風(fēng)險(xiǎn)。這是由于財(cái)經(jīng)政策的變動(dòng)而引起的投資人的損失，同時(shí)也是國(guó)內(nèi)發(fā)展貨幣市場(chǎng)基金的一個(gè)特色風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)金融體系是分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管，未來(lái)監(jiān)管政策走向，還存在一定的不確定性。

3.購(gòu)買(mǎi)力風(fēng)險(xiǎn)。這是由于通貨膨脹水平上升導(dǎo)致的貨幣購(gòu)買(mǎi)力下降風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)是很難防范的。因此，投資收益如果不能高于通貨膨脹水平，則在某種程度上講，投資人遭受了損失。

（二） 非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

1.管理風(fēng)險(xiǎn)。雖然貨幣市場(chǎng)基金是專(zhuān)家理財(cái)，但基金管理者仍然會(huì)有投資失誤，基金內(nèi)部監(jiān)控也可能失靈。投資者所選擇的貨幣市場(chǎng)基金可能因?yàn)榛鸸芾砣撕突鹜泄苋说墓芾硭?、管理手段和管理技術(shù)等因素會(huì)對(duì)基金的業(yè)績(jī)有較大的影響，如果管理不善，會(huì)對(duì)貨幣市場(chǎng)基金的投資者的利益帶來(lái)?yè)p害。

事實(shí)上，投資者不近面臨管理者能力上的不確定性也面臨著道德風(fēng)險(xiǎn)。貨幣市場(chǎng)基金在本質(zhì)上是多數(shù)投資者以集合出資，形成一個(gè)契約基金，委托基金管理人管理和運(yùn)用基金資產(chǎn)。由于投資者在選擇好基金管理人之后無(wú)法獲得充分的信息，不能直接觀測(cè)到基金管理人的全部行為，且投資者和基金管理人都是追求自身利益最大化的，以至于基金管理人在最大限度地增加自身效用時(shí)做出不利于基金投資人的行為。[3]

2.信用風(fēng)險(xiǎn)。貨幣市場(chǎng)基金投資的貨幣市場(chǎng)上的短期工具中，各類(lèi)不同企業(yè)發(fā)行的商業(yè)票據(jù)占其基金投資組合的一定份額，企業(yè)發(fā)行的商業(yè)票據(jù)由于受自身的規(guī)模、信譽(yù)、業(yè)績(jī)等因素的影響，他們的商業(yè)票據(jù)質(zhì)量有所不同；如果某些企業(yè)出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)環(huán)境惡化，凈現(xiàn)金流銳減，就存在到期無(wú)法兌付的風(fēng)險(xiǎn)。如果貨幣市場(chǎng)基金的投資組合中這類(lèi)資產(chǎn)所占份額較大，就會(huì)產(chǎn)生一定的風(fēng)險(xiǎn)。不過(guò)考慮到證監(jiān)會(huì)對(duì)貨幣市場(chǎng)基金投資范圍的限制，所投資票據(jù)信用等級(jí)很高，信用風(fēng)險(xiǎn)比較低。

3.流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。貨幣市場(chǎng)基金是開(kāi)放式基金，基金規(guī)模將隨著投資者對(duì)基金單位的申購(gòu)與贖回而不斷變化，若是由于投資者的連續(xù)大量贖回而導(dǎo)致基金管理人被迫拋售持有投資品種以應(yīng)付基金贖回的現(xiàn)金需要，則可能使基金資產(chǎn)凈值受到不利影響。國(guó)內(nèi)基金管理公司的年底沖規(guī)模爭(zhēng)排名行年后被大規(guī)模贖回的行為造成為給貨幣市場(chǎng)基金的規(guī)模的巨大波動(dòng)，帶來(lái)了一定流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

三、貨幣市場(chǎng)基金的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)

（一）不考慮風(fēng)險(xiǎn)的絕對(duì)收益指標(biāo)

貨幣市場(chǎng)基金單位的資產(chǎn)凈值固定不變，始終保持在1 元。衡量貨幣市場(chǎng)基金表現(xiàn)的標(biāo)準(zhǔn)是收益率，這與其它基金凈資產(chǎn)價(jià)值增值獲利不同，貨幣市場(chǎng)基金收益取決于其投資的各類(lèi)短期證券的收益率。投資該基金后，投資者可利用收益再投資，投資收益就不斷累積，增加投資者所有擁有的投資份額。

貨幣市場(chǎng)基金關(guān)于收益率有兩個(gè)指標(biāo)：一是每萬(wàn)份基金單位收益，指每1萬(wàn)份貨幣市場(chǎng)基金在當(dāng)個(gè)工作日可以獲得的總收益； 二是七日年化收益率， 其值

其中： 為最近第i 公歷日（ i = 1 ，2 ， ……，7） 的每萬(wàn)份基金單位收益。

（二）考慮風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估方法

上述兩個(gè)指標(biāo)都是沒(méi)有考慮風(fēng)險(xiǎn)的絕對(duì)收益指標(biāo)，不僅在投資者基金選擇的實(shí)踐中被運(yùn)用最為廣泛，也是各基金評(píng)價(jià)機(jī)構(gòu)所主要考慮對(duì)象。采用這兩個(gè)指標(biāo)衡量貨幣市場(chǎng)基金的績(jī)效其優(yōu)點(diǎn)是簡(jiǎn)潔明了、易懂易用而且直接反映了投資者最關(guān)注的收益，缺點(diǎn)是沒(méi)有考慮基金的風(fēng)險(xiǎn)大小。但是前文中我們也已經(jīng)闡述貨幣市場(chǎng)基金雖然風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，可并不是完全沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。在基金的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)已完全分散化的假設(shè)下，Treynor（1965）[4]、Sharpe（1966）[5]和Jensen（1968）[6]以CAPM模型為基礎(chǔ)分別提出了基于風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的基金績(jī)效評(píng)估量化指標(biāo)，借鑒這一思路我們可以對(duì)貨幣市場(chǎng)基金構(gòu)造類(lèi)似的基于風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的基金績(jī)效評(píng)估指標(biāo)。

通常我們可以采用歷史收益率的標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)衡量風(fēng)險(xiǎn)的大小 ，

其中： 為第 日的七日年化收益率。

這樣我們就可以得到一個(gè)單位風(fēng)險(xiǎn)獲得的絕對(duì)收益率指標(biāo)MMF1，

采用這一指標(biāo)我們可以對(duì)不同貨幣市場(chǎng)基金的績(jī)效進(jìn)行綜合評(píng)估。但是標(biāo)準(zhǔn)差有個(gè)問(wèn)題就是反映的是歷史信息，基于歷史會(huì)重演的假定來(lái)衡量風(fēng)險(xiǎn)，而我們進(jìn)行投資面臨著未來(lái)的不確定性，所以未來(lái)的實(shí)際不確定性如何是在我們的風(fēng)險(xiǎn)管理里更應(yīng)該被關(guān)注的。前文中我們已經(jīng)提到，貨幣市場(chǎng)基金的平均剩余期限能夠很好地衡量利率風(fēng)險(xiǎn)，而利率風(fēng)險(xiǎn)又是貨幣市場(chǎng)基金所有風(fēng)險(xiǎn)中最主要的風(fēng)險(xiǎn)，因此我們可以考慮將平均剩余期限納入到績(jī)效評(píng)估指標(biāo)里：

（*）

其中： 為組合的平均剩余期限。

公式（*）中存在兩個(gè)問(wèn)題：首先年化收益率是一段時(shí)間經(jīng)營(yíng)的結(jié)果，而平均剩余期限是在一個(gè)時(shí)間點(diǎn)上有意義，兩者相除在數(shù)學(xué)上合理性難以解釋?zhuān)黄浯?，式中?是前期經(jīng)營(yíng)成果而 則是未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)承受度的衡量，兩者存在著時(shí)間上的不匹配。因此，要想解決這兩個(gè)問(wèn)題的一個(gè)妥協(xié)思路是對(duì) 取過(guò)去該經(jīng)營(yíng)結(jié)果對(duì)應(yīng)的那段時(shí)間平均剩余期限的算術(shù)平均值。

由于貨幣市場(chǎng)基金的平均剩余期限是在每季度報(bào)告里披露一次，當(dāng)面臨加息風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，我們應(yīng)該回避那些D值較小的基金；而如果市場(chǎng)利率處于下跌通道的話，我們應(yīng)該選擇那些D值較大的基金，顯然可以博取更高的收益。

對(duì)比上述的兩個(gè)指標(biāo)MMF1和MMF2可以發(fā)現(xiàn)，雖然兩者都考慮了風(fēng)險(xiǎn)和收益，但后者僅考慮了利率風(fēng)險(xiǎn)，比前者所涵蓋的風(fēng)險(xiǎn)范疇要小很多。

四、結(jié)論

貨幣市場(chǎng)基金作為個(gè)人投資者的儲(chǔ)蓄替代品種和企業(yè)的優(yōu)秀現(xiàn)金管理工具獲得了一些投資者的認(rèn)可。但作為一種開(kāi)放式基金其也面臨著市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、管理風(fēng)險(xiǎn)以及流動(dòng)性等多種風(fēng)險(xiǎn)。因此，投資者在選擇和評(píng)估貨幣市場(chǎng)基金時(shí)不能只看收益率也需要考慮風(fēng)險(xiǎn)，借鑒前人經(jīng)驗(yàn)結(jié)合實(shí)際情況，在收益率的基礎(chǔ)上再綜合標(biāo)準(zhǔn)差或者平均剩余期限可以作為貨幣市場(chǎng)基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估的一種嘗試。

在當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)較為惡劣，中央銀行加息可能性極低貨幣市場(chǎng)利率走低的市場(chǎng)環(huán)境下，我們應(yīng)該選擇那些平均剩余期限較長(zhǎng)的貨幣市場(chǎng)基金可以博取更高的收益。

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篇10

關(guān)鍵詞：上市公司；定向增發(fā)；累計(jì)超額收益率；短期財(cái)富效應(yīng)

中圖分類(lèi)號(hào)：F83文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：16723198（2013）16009703

自證監(jiān)會(huì)2006年《上市公司定向增發(fā)行管理辦法》出臺(tái)后，定向增發(fā)迅速成為我國(guó)上市公司最主要的股權(quán)再融資方式。理論界也對(duì)定向增發(fā)展開(kāi)了研究，研究主要集中在定向增發(fā)的財(cái)富效應(yīng)及其影響因素上。戴爽（2007）研究了處于5個(gè)不同時(shí)間階段的超額收益率，研究發(fā)現(xiàn)我國(guó)定向增發(fā)的股票超額收益率主要集中在證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)日之前，其中以董事會(huì)預(yù)案公告日前30日的平均超額收益率最高，達(dá)到了平均11.8%的水平。陳陽(yáng)（2007）通過(guò)對(duì)2006年實(shí)施定向增發(fā)上市公司的董事會(huì)預(yù)案公告日前后超額收益率變化的分析，發(fā)現(xiàn)在事件期內(nèi)存在平均高達(dá)16%的超額收益率，并且有一定程度信息提前泄露現(xiàn)象。也有學(xué)者對(duì)定向增發(fā)的影響因素進(jìn)行了研究，研究表明如國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策、國(guó)際經(jīng)濟(jì)變動(dòng)、投資者心理等均會(huì)對(duì)上市公司的定向增發(fā)產(chǎn)生影響。但我國(guó)對(duì)于定向增發(fā)的研究大多集中在我國(guó)定向增發(fā)剛實(shí)行的時(shí)候，實(shí)證研究的樣本多數(shù)來(lái)著于2007年度。那時(shí)定向增發(fā)仍屬于新生事物，而且在2007年我國(guó)的資本市場(chǎng)行情處于上升期。我國(guó)資本市場(chǎng)經(jīng)過(guò)了2007年的投資熱潮后，自2008年以來(lái)，隨著金融危機(jī)的不斷蔓延，我國(guó)股市一路下跌。目前在市場(chǎng)連續(xù)5年處于低谷期我國(guó)的上市公司定向增發(fā)是否仍存在短期的財(cái)富效應(yīng)，如果存在短期財(cái)富效應(yīng)，其影響因素是否與市場(chǎng)高漲期有所不同，這是本文研究的主要目的。

截止2008年年底，A股已有近300家上市公司采用定向增發(fā)，累計(jì)定向增發(fā)金額4500億，本文借鑒現(xiàn)有文獻(xiàn)的研究方法，擬對(duì)我國(guó)上市公司定向增發(fā)在不同市場(chǎng)環(huán)境下是否都具有短期財(cái)富效應(yīng)及其影響因素。

1不同市場(chǎng)環(huán)境下，定向增發(fā)的實(shí)證分析

1.1樣本數(shù)據(jù)及來(lái)源

與已有研究文獻(xiàn)不同，為更準(zhǔn)確地把握我上市公司的短期財(cái)富效應(yīng)，本文以2006年10月1日-2007年10月1日宣告定向增發(fā)A股預(yù)案的上市公司102家作為單邊上漲階段研究樣本，以2007年10月1日-2008年10月1日定向增發(fā)的54家上市公司作為單邊下跌階段研究樣本。已經(jīng)完成定向增發(fā)的上市公司作為研究樣本，按照以下程序進(jìn)行了篩選：（1）剔除金融類(lèi)上市公司。（2）剔除了下降階段無(wú)累計(jì)超額收益率的公司1家。上市公司所有交易數(shù)據(jù)和指標(biāo)數(shù)據(jù)均來(lái)源于銳思數(shù)據(jù)庫(kù)。

1.2模型構(gòu)建和變量描述

通過(guò)對(duì)定向增發(fā)的公司進(jìn)行分析，本文選擇CAR為應(yīng)變量，LNsize、Top、ROE、Debtratio、PE、Supqckrt作為回歸變量的控制變量構(gòu)建以下回歸模型：

CAR=β+β1*LNsize+β2*Top+β3* ROE +β4*Debtratio+β5* PE+β6*Supqckrt+ε

其中：

CAR（累計(jì)超額收益率）：定向增發(fā)超額累計(jì)收益率，通過(guò)上市公司的累計(jì)收益率（ccar）減去市場(chǎng)平均累計(jì)收益率計(jì)算得到。

LNsize：度量公司規(guī)模的指標(biāo)，用發(fā)行前公司總股本的自然對(duì)數(shù)表示，衡量信息不對(duì)稱(chēng)的一個(gè)重要指標(biāo)（Blazenko，1987）。

Top：定向增發(fā)新股大股東股權(quán)集中度，本文中取了Top1即最大股東的股權(quán)集中比例。

Roe：凈資產(chǎn)收益率，一般認(rèn)為公司盈利能力越強(qiáng)，投資者越愿意以更高的對(duì)價(jià)認(rèn)購(gòu)公司股份。

Debtratio：定向增發(fā)新股公司的資產(chǎn)負(fù)債率，衡量公司財(cái)務(wù)狀況的重要指標(biāo)。

PE：市盈率，市盈率是常用來(lái)評(píng)估股價(jià)水平是否合理的指標(biāo)之一，由股價(jià)除以年度每股盈余（EPS）得出。

Supqckr：超速凍比率，是通過(guò)現(xiàn)金、短期證券投資和應(yīng)收賬款凈額三項(xiàng)之和，再除以流動(dòng)負(fù)債的比值計(jì)算得出。用來(lái)反映和衡量企業(yè)變現(xiàn)能力的強(qiáng)弱，評(píng)價(jià)企業(yè)短期償債能力的大小。

1.3應(yīng)變量和自變量的統(tǒng)計(jì)分析

本文對(duì)增發(fā)短期效益做一個(gè)加以分類(lèi)的詳細(xì)描述性分析，以觀察該變量在不同樣本組別下的分布特點(diǎn)，為實(shí)證研究做好準(zhǔn)備。具體結(jié)果如表1所示。

1.3.1定向增發(fā)的AAR趨勢(shì)分析

選取2006年10月到2007年10月定向增發(fā)的102家公司以及2007年10月到2008年10月的54家公司，統(tǒng)計(jì)了每家公司定向增發(fā)前后13周的累計(jì)收益率CCAR和平均收益率AAR。

圖12006年10月～2007年10月的AAR圖22007年10月～2008年10月的AAR從圖1和圖2顯示在上市公司定向增發(fā)公告前一到兩周的時(shí)間，財(cái)富效應(yīng)為正的表現(xiàn)得十分明顯，隨著定向增發(fā)公告的完成，效應(yīng)也逐漸消失。從個(gè)股的角度出發(fā)，每只樣本股也呈現(xiàn)出與大盤(pán)類(lèi)似的趨勢(shì)。

1.3.2自變量的描述性統(tǒng)計(jì)

將回歸模型中的自變量進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，得到下表1。

（1）由表1可知，定向增發(fā)后累計(jì)超額收益率的樣本公司的公司規(guī)模平均水平為19.583，兩個(gè)時(shí)段均值相差無(wú)幾，分別為19.645和19.522?？梢?jiàn)在不同市場(chǎng)環(huán)境下，采用定向增發(fā)方式籌集資金的上市公司規(guī)模差異不大。

（2）資產(chǎn)負(fù)債率全樣本的均值為0.58901，在單邊上漲階段為0.59858略高于下跌階段的0.57945。無(wú)論市場(chǎng)行情如何，資產(chǎn)負(fù)債率相差不大，均在合理的區(qū)間。從經(jīng)營(yíng)者的立場(chǎng)看，如果舉債數(shù)額很大，超出債權(quán)人的心理承受程度，企業(yè)就融不到資金。借入資金越大（當(dāng)然不是盲目的借款），越是顯得企業(yè)活力充沛。因此，經(jīng)營(yíng)者希望資產(chǎn)負(fù)債率稍高些，通過(guò)舉債經(jīng)營(yíng)，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，開(kāi)拓市場(chǎng)，增強(qiáng)企業(yè)活力，獲取較高的利潤(rùn)。所以從經(jīng)營(yíng)者角度單邊上漲階段的資產(chǎn)負(fù)債率更利于定向增發(fā)上市公司的經(jīng)營(yíng)效果。

（3）凈資產(chǎn)收益率。樣本中單邊上漲階段Roe為0047，下跌階段為0117，上漲階段的ROE比下跌階段的要低。在市場(chǎng)行情低迷時(shí)，實(shí)行定向增發(fā)的上市公司總體經(jīng)營(yíng)管理業(yè)績(jī)較好。

（4）變量間相關(guān)性分析。

表2中的數(shù)據(jù)表明，在上漲階段大部分變量?jī)蓛芍g的相關(guān)性都不顯著，其中CAR和PE的0.55強(qiáng)相關(guān)性，表明公司累計(jì)超額收益率和上市公司的市盈率相關(guān)。資產(chǎn)收益率的高低與資產(chǎn)負(fù)債率弱相關(guān)，資產(chǎn)負(fù)債率高的上市公司資產(chǎn)收益率相對(duì)較低，個(gè)別上市公司雖然凈資產(chǎn)收益率很高，但負(fù)債率卻超過(guò)了80%。資產(chǎn)負(fù)債率與超速動(dòng)比率呈負(fù)向的強(qiáng)相關(guān)，表中數(shù)據(jù)表明，單邊上漲階段和單邊下跌階段的情況相似。超速動(dòng)比率是通過(guò)現(xiàn)金、短期證券投資和應(yīng)收賬款凈額三項(xiàng)之和，再除以流動(dòng)負(fù)債的比值計(jì)算得出，跟資產(chǎn)負(fù)債率呈負(fù)相關(guān)符合常理。

加入控制變量后的多元回歸檢驗(yàn)結(jié)果顯示，單邊上漲階段在董事會(huì)宣告定向增發(fā)[-7，7]內(nèi)，定向增發(fā)新股宣告的累計(jì)超額收益率在0.01水平上顯著，也符合本文的假設(shè)1。而且，資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)、市盈率以及超速動(dòng)比率Car有正面影響，且顯著；符合本文的假設(shè)2，公司規(guī)模對(duì)car有正影響，也不顯著；資產(chǎn)收益率對(duì)car有正面影響，而且在0.01水平上不顯著；在單邊下跌階段的模型擬合程度欠佳，可能尚存在其他的因素未考慮，導(dǎo)致此模型不適應(yīng)單邊下跌的情況。

2不同市場(chǎng)行情下，定向增發(fā)的影響因素

2.1單邊上漲的市場(chǎng)中定向增發(fā)的影響因素分析

（1）首次信息前兩個(gè)星期取得較高累計(jì)收益率，增發(fā)效益最明顯。研究顯示，單邊上漲期超額收益明顯高于其他市場(chǎng)情況，有明顯的正的超額收益；單邊下跌期的定向增發(fā)超額收益為較之前低。而在兩種市場(chǎng)情況下，公告日附近的超額收益都有明顯的上升：其中，周均超額收益在公告前1周迅速上升，公告1周的超額收益最大，之后日均超額收益開(kāi)始迅速下降。整體來(lái)說(shuō)，定向增發(fā)公告后的日均超額收益低于公告前。

（2）在定向增發(fā)的上市公司中，累計(jì)收益率千差萬(wàn)別，有的甚至出現(xiàn)虧損，其變化或許與國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策、國(guó)際經(jīng)濟(jì)變動(dòng)等綜合因素有關(guān)，在上漲市場(chǎng)，累計(jì)收益率普遍高于0。

（3）在影響收益的因素中，市盈率的影響最高，也就是說(shuō)股價(jià)水平是否合理將較強(qiáng)影響定向增發(fā)的效果。當(dāng)一家公司股票的市盈率過(guò)高，那么股票的價(jià)格具有泡沫，價(jià)值被高估；當(dāng)一家公司增長(zhǎng)迅速以及未來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)非常看好時(shí)，股票目前的高市盈率可能恰好準(zhǔn)確地估量了該公司的價(jià)值。在本次模型中，市盈率與累計(jì)超額收益率出現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，隨著市盈率的增長(zhǎng)，市場(chǎng)更加看好，引發(fā)短期財(cái)富效應(yīng)。

（4）股權(quán)集中度、資產(chǎn)負(fù)債率、超速動(dòng)比率對(duì)于定向增發(fā)的短期效應(yīng)也有相應(yīng)影響。定向增發(fā)具有改善股權(quán)結(jié)構(gòu)的作用，股權(quán)集中度高的公司，定向增發(fā)的效益好；資產(chǎn)負(fù)債率與累計(jì)超額收益率呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系，負(fù)債率低的公司，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，定向增發(fā)帶來(lái)的效益越好；超速動(dòng)比率反映了資金流動(dòng)性的強(qiáng)弱，與超額累計(jì)收益率成正相關(guān)，公司的變現(xiàn)能力越好，財(cái)富風(fēng)險(xiǎn)較小，定向增發(fā)帶來(lái)的效益越好。

（5）在定向增發(fā)上升階段，公司本身的指標(biāo)將較強(qiáng)影響定向增發(fā)效果。

（6）受外部市場(chǎng)環(huán)境和政策等影響，LNsize、Top、Roe、Debtratio、PE、Supqckr這些因素對(duì)于收益的影響程度將會(huì)變化，同時(shí)這些影響因素在上升階段影響較大。

（7）隨著定向增發(fā)上市公告的完成，效應(yīng)逐漸消失。

2.2在單邊下降的市場(chǎng)中定向增發(fā)的影響因素分析

（1）首次信息前兩個(gè)星期也取得較高累計(jì)收益率，增發(fā)效益最明顯。

（2）在定向增發(fā)的上市公司中，累計(jì)收益率千差萬(wàn)別，有的甚至出現(xiàn)虧損，其變化或許與國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策、國(guó)際經(jīng)濟(jì)變動(dòng)等綜合因素有關(guān)，在下降市場(chǎng)，累計(jì)收益率普遍小于0，定向增發(fā)前兩周大幅提升，上升到0以上。

（3）在影響收益的因素中，市盈率的影響仍然最顯著，但影響已下降。公司規(guī)模、股權(quán)集中度、凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率、超速動(dòng)比率對(duì)于超額收益的影響已不在顯著。

（4）定向增發(fā)在下降的市場(chǎng)中也能發(fā)揮作用，但是受到外部環(huán)境影響較大。

（5）在本次模型中，各因素對(duì)超額累計(jì)收益率的影響較小，可能還存在其他影響因素。

（6）隨著定向增發(fā)上市公告的完成，效應(yīng)也逐漸消失。

由于定向增發(fā)新股向上市公司注入資產(chǎn)是股權(quán)分置改革開(kāi)始后才出現(xiàn)的新生事物，本文可取得的定向增發(fā)新股資產(chǎn)注入的樣本偏少，在一定程度上可能造成研究結(jié)論的偏差。

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