1貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制是指由中央銀行信號變化而產(chǎn)生的脈沖所引起的經(jīng)濟(jì)過程中各中介變量的連鎖反應(yīng),并最終引起實際經(jīng)濟(jì)變量變化的途徑。貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制及其效應(yīng)問題是貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)中最復(fù)雜的問題之一,也是國內(nèi)外學(xué)者的現(xiàn)實研究熱點。

2007年美國次貸危機(jī)引爆了一場全球性的金融危機(jī),進(jìn)而以美國、歐洲、日本為首的發(fā)達(dá)國家紛紛陷入經(jīng)濟(jì)衰退。在發(fā)達(dá)國家紛紛動用貨幣政策和財政政策防止經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下滑的同時,我國也在全球降息浪潮中下調(diào)人民幣基準(zhǔn)利率,自2008年9月15日以來,央行連續(xù)4次降息,3次調(diào)整存款準(zhǔn)備金率,同時加大貨幣投放放量。更為重要的是,我國貨幣政策做出了重大調(diào)整,以“適度寬松”作為貨幣政策的最新基調(diào),為近十幾年來首次采用。從全球經(jīng)濟(jì)過熱到目前的全球經(jīng)濟(jì)緊縮,各國的貨幣政策一直扮演著重要的角色。然而,對于我國貨幣政策對實體經(jīng)濟(jì)的效果究竟多大,其傳導(dǎo)途徑是怎樣的,是本文的興趣所在。

2貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論及我國的研究

2.1西方貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論

關(guān)于貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制一直存在著很多爭議,米時金(Mishikinetc.,1995)對三種主流的理論進(jìn)行了比較完整的概括。泰勒(Taylor)堅持傳統(tǒng)的凱恩斯主義觀點,強調(diào)貨幣資金利率的作用,認(rèn)為貨幣政策變化,引起短期市場利率變化,經(jīng)由市場預(yù)期作用,影響長期利率和實際投資,最終影響產(chǎn)出;梅爾澤(Meltzer)強調(diào)貨幣主義觀點,認(rèn)為貨幣政策變化,引起普遍的資產(chǎn)價格調(diào)整,通過“托賓Q效應(yīng)”影響投資,通過“財富效應(yīng)”影響消費,最終影響產(chǎn)出;伯南克(Bernanke)則提出了新的信貸觀點,認(rèn)為貨幣政策變化,影響資產(chǎn)價格,影響企業(yè)和銀行的凈價值,進(jìn)而影響經(jīng)濟(jì)中的信貸規(guī)模,最終影響產(chǎn)出。圍繞這三大理論存在大量的理論分析與實證檢驗,但是分歧仍然很大(瞿強,2008)。

2.2關(guān)于我國貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)的研究

1真金白銀的黃金時代

1816年5月，英國議會通過《鑄幣法》，英國首先實行金幣本位制度；1871年，德國開始實行金幣本位制；1879年，美國恢復(fù)金本位制，同年奧匈帝國也實行了金本位制，此時一個國際金幣本位體系基本形成，穩(wěn)健的運作在第一次世界大戰(zhàn)中被中斷，戰(zhàn)爭一方面讓法幣走進(jìn)歷史舞臺，一方面改變了黃金存量的分布，實為國際金本位消亡的開始，從1879年到1914年，“黃金時代”持續(xù)了35年左右，穩(wěn)定、健全的貨幣制度至今都讓人們魂牽夢繞。

在國際金本位體系中，世界上各個主要國家?guī)缀跞紝嵭薪饚疟疚回泿胖贫?，金幣自由鑄造，自由兌換，自由流通，黃金成為國際貨幣，黃金跨國的自由流動可以解決國際收支失衡問題（黃金儲備也解決部分問題），也保障著各國相對穩(wěn)定的匯率（匯率投機(jī)進(jìn)一步加速了匯率的穩(wěn)定），自由流動的黃金通過對世界物價水平調(diào)節(jié)而調(diào)節(jié)黃金的供應(yīng)量，例如世界貨幣供應(yīng)量過剩，物價水平上升，黃金的開采費用增加會導(dǎo)致黃金產(chǎn)量降低。

一切不均衡因素都將在自發(fā)的調(diào)整狀態(tài)中實現(xiàn)均衡，且均衡一旦實現(xiàn)便有持續(xù)自我維持的內(nèi)在動力，然而穩(wěn)定健全的貿(mào)易發(fā)展被急速蔓延的戰(zhàn)火所替代，政治和文化的差異最終瓦解了這種國際貨幣制度，戰(zhàn)爭使物資的消耗達(dá)到極限，政府印制法幣籌集物資成為必然，而戰(zhàn)爭最大的破壞在于黃金存量的分布，黃金從此不能再自由流通，一切自我調(diào)節(jié)的機(jī)制失效，金本位的根基已經(jīng)被動搖，其消亡也就指日可待了。但戰(zhàn)爭加速物資消耗的同時，物資的生產(chǎn)也得到了極大的提升，貨幣的需求量隨之提升，黃金的供應(yīng)保障成為問題，法幣便順理成章。如果沒有戰(zhàn)爭，只有貿(mào)易，英國因經(jīng)濟(jì)實力最強，英鎊的地位等同于黃金，其他國貨幣將與英鎊掛鉤（呈現(xiàn)出布雷頓森林體系類似的格局）。隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，物資的豐富，人口的增長，通貨緊縮在貨幣幻覺下演變?yōu)榻?jīng)濟(jì)危機(jī)，此時法幣便呼之欲出。

《綠野仙蹤》（弗蘭克·鮑姆1900年的童話巨作《綠野仙蹤》影射了自己當(dāng)時銀幣自由鑄造的經(jīng)濟(jì)主張）中的陶麗絲轉(zhuǎn)動鞋跟，在互敲三下之后就飛回了魂牽夢縈的家園，而金本位的家園早已物是人非。

2真假金本位

一、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制不暢的原因分析

(一)1.為實現(xiàn)中央銀行由以直接調(diào)控為主向以間接調(diào)控為主的轉(zhuǎn)變，中央銀行陸續(xù)摒棄了一些傳統(tǒng)的貨幣政策調(diào)控手段，并在運用市場化手段調(diào)控貨幣供應(yīng)量上取得一定進(jìn)展。2.金融市場發(fā)展滯后，制約了中央銀行貨幣政策操作空間。經(jīng)驗表明，金融市場發(fā)達(dá)與否，對貨幣政策傳導(dǎo)影響較大。我國金融市場建設(shè)還存在明顯不足，一是市場比較單一，缺乏系統(tǒng)和層次。僅有全國銀行間同業(yè)拆借市場、債券市場和證券市場。且市場缺乏縱深，僅存在銀行間、機(jī)構(gòu)間的批發(fā)性交易市場，像柜臺交易等基礎(chǔ)性市場則沒有。二是市場存在分割現(xiàn)象，缺乏聯(lián)通。既存在地域分割，又存在條條分割，不同的市場主體分割于不同的市場。三是市場交易工具較少。缺乏形式的多樣化、可滿足不同投資者需求的金融工具，使交易不夠活躍。金融市場的這種現(xiàn)狀使中央銀行貨幣政策缺乏足夠的運作空間，一些市場化貨幣政策工具難以有效發(fā)揮作用。同時也制約了其基礎(chǔ)性資源配置功能作用的發(fā)揮，影響了能夠及時正確反映社會資金供求狀況的市場利率的形成，不能為中央銀行及時調(diào)整貨幣政策提供正確的信號，進(jìn)而影響了中央銀行貨幣政策的針對性和時效性。3.中央銀行貨幣政策傳導(dǎo)路徑單一，影響了貨幣政策效力。中央銀行基礎(chǔ)貨幣投放主要通過國有商業(yè)銀行進(jìn)行，窗口指導(dǎo)也主要面對國有商業(yè)銀行，其他金融機(jī)構(gòu)則往往被忽略，造成廣大中小金融機(jī)構(gòu)游離于貨幣政策傳導(dǎo)之外。近年來，發(fā)生了存款重新向大銀行集中的現(xiàn)象，而中小金融機(jī)構(gòu)存款增長緩慢，為防范流動性風(fēng)險而必須提高備付率，使金融體系整體貨幣派生能力受到抑制。表現(xiàn)在貸款上則是信貸資金紛紛流向大城市和大企業(yè)，農(nóng)村資金大量流向城市，中小企業(yè)資金需求難以得到銀行支持，影響了貨幣政策的充分傳導(dǎo)。同時，分業(yè)管理使貨幣政策作用范圍縮小，中央銀行的貨幣政策只能在銀行業(yè)內(nèi)部調(diào)整和傳導(dǎo)，資本市場和保險市場上的資金調(diào)控與貨幣政策缺乏有機(jī)聯(lián)系，使貨幣政策失去了一個重要的傳導(dǎo)媒介，弱化了貨幣政策的影響力和貨幣政策對整個經(jīng)濟(jì)的導(dǎo)向作用。(二)中央銀行貨幣政策傳導(dǎo)在商業(yè)銀行內(nèi)部受阻，影響了貨幣政策實際效應(yīng)的發(fā)揮近些年來，中央銀行調(diào)控貨幣供應(yīng)量的操作已明顯區(qū)別于傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)而具有經(jīng)濟(jì)杠桿的特征，已不再是完全取決于經(jīng)濟(jì)主體行為的內(nèi)生變量。而商業(yè)銀行自身矛盾重重和體制改革滯后又加劇了貨幣供應(yīng)量的外生性，造成貨幣政策在商業(yè)銀行內(nèi)部傳導(dǎo)過程受阻。商業(yè)銀行面臨著防范和化解金融風(fēng)險與迅速實現(xiàn)商業(yè)化改革的雙重挑戰(zhàn)，風(fēng)險約束機(jī)制明顯加強。但相應(yīng)的激勵機(jī)制沒有跟上，風(fēng)險控制與激勵機(jī)制的不對稱和責(zé)權(quán)利的不統(tǒng)一，造成商業(yè)銀行過度關(guān)心貸款的風(fēng)險，甚至以特殊市場份額和貸款的盈利為代價，放貸行為過于謹(jǐn)慎，甚至發(fā)生“惜貸”現(xiàn)象。其結(jié)果是銀行的風(fēng)險有所“緩解”，但廣大企業(yè)的金融服務(wù)被忽視。那些融資渠道本來就狹窄的中小企業(yè)和企業(yè)的季節(jié)性儲備資金、擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模所需的流動資金、新產(chǎn)品開發(fā)、短平快項目所需貸款等正常資金需要難以得到滿足。

二、加快貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的完善和創(chuàng)新

多年來，我國貨幣政策一直以治理通貨膨脹為重點，相應(yīng)的貨幣政策傳導(dǎo)呈現(xiàn)出“逆程序”的特征，即企業(yè)倒逼商業(yè)銀行，商業(yè)銀行倒逼中央銀行。而近年來的貨幣政策傳導(dǎo)程序發(fā)生了很大變化，由“逆程序”變?yōu)椤绊槼绦颉?，即中央銀行驅(qū)動商業(yè)銀行，商業(yè)銀行驅(qū)動企業(yè)。這種新的傳導(dǎo)程序使傳統(tǒng)的貨幣政策傳導(dǎo)路徑遇到困難，很可能出現(xiàn)傳導(dǎo)阻滯，必須對貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制進(jìn)行完善和創(chuàng)新。(一)優(yōu)化貨幣政策中介目標(biāo)，加快利率市場化進(jìn)程在目前條件下，以貨幣供應(yīng)量作為我國貨幣政策的中介目標(biāo)，比較可行。而由于金融對外開放尤其是金融創(chuàng)新的加快，貨幣供應(yīng)量作為中介指標(biāo)的可測性、可控性以及有效性會大大降低。我國要對貨幣供應(yīng)量指標(biāo)進(jìn)行完善，增加其涵蓋內(nèi)容，把外資金融機(jī)構(gòu)存款和國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)外匯存款納入統(tǒng)計監(jiān)測范圍，提高其操作時效，并逐步過渡到以利率作為中介目標(biāo)。經(jīng)過改革積累和宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的改善，利率市場化已經(jīng)成為金融改革的重要任務(wù)。人民幣貸款利率需要加快改革步伐，應(yīng)按照先外幣、后本幣，先貸款、后存款，先農(nóng)村、后城市的總體思路，穩(wěn)步推進(jìn)。建立起以中央銀行利率為基礎(chǔ)、以貨幣市場利率為中介、金融機(jī)構(gòu)存貸款利率由市場決定的市場利率體系和形成機(jī)制。這樣能增強金融業(yè)的競爭活力，提高服務(wù)水平，還能提高利率的市場彈性，準(zhǔn)確反映社會資金供求狀況，為中央銀行運用利率手段調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量，提高貨幣政策時效創(chuàng)造條件。(二)建立統(tǒng)一靈活高效的貨幣市場，完善和擴(kuò)大資本市場，擴(kuò)大公開市場業(yè)務(wù)1.加快發(fā)展貨幣市場。一是要發(fā)展同業(yè)拆借市場。擴(kuò)大全國銀行間同業(yè)拆借市場統(tǒng)一電子網(wǎng)絡(luò)，擴(kuò)大市場覆蓋面。積極推進(jìn)行業(yè)務(wù)，為眾多中小金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入全國市場創(chuàng)造條件。同時應(yīng)更多地吸收證券公司等非銀行金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入銀行間市場，增加貨幣政策的傳導(dǎo)范圍。二是發(fā)展債券市場。注意加快債券市場基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，完善市場發(fā)展的相關(guān)技術(shù)條件，加緊研究開辦銀行柜臺債券交易業(yè)務(wù)，并盡量增加市場交易主體，著手培育人和做市商制度，建立一個面向所有金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)法人和居民的全國統(tǒng)一的債券市場。三是發(fā)展票據(jù)市場。中央銀行應(yīng)通過完善再貼現(xiàn)政策，引導(dǎo)和推動票據(jù)市場立足于面向所有金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)法人，完善票據(jù)發(fā)行和貼現(xiàn)機(jī)制，為中央銀行運用再貼現(xiàn)手段傳導(dǎo)貨幣政策創(chuàng)造更大的空司。2.完善資本市場。一是要盡快彌補證券市場的結(jié)構(gòu)性缺陷，建立為創(chuàng)新型中小企業(yè)服務(wù)的二級股票市場或場外交易市場，以造就足夠多的市場參與主體。要在市場的參與和準(zhǔn)入方面降低壁壘，減少行政性管理，在側(cè)重于標(biāo)準(zhǔn)控制的同時讓更多的進(jìn)入資本市場的企業(yè)獲得證券融資的可能性。二是要解決證券市場功能的結(jié)構(gòu)性缺位問題，強化其資源配置作用。運用資本的趨利性、流動性，引導(dǎo)籌資者和投資者按市場規(guī)則追求資源配置效率，發(fā)揮資本市場在優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)和傳導(dǎo)貨幣政策方面的作用。3.擴(kuò)大公開市場業(yè)務(wù)操作。為滿足中央銀行利用貨幣市場調(diào)節(jié)基礎(chǔ)貨幣的需求，要擴(kuò)大市場債券數(shù)量，尤其要增加短期債券發(fā)行量，擴(kuò)大交易規(guī)模，提高商業(yè)銀行債券持有量占其總資產(chǎn)的比例，以滿足商業(yè)銀行資產(chǎn)流動性需要。同時，要允許更多的非銀行金融機(jī)構(gòu)或其他機(jī)構(gòu)進(jìn)入債券市場。這樣中央銀行可以通過貨幣市場吞吐債券影響商業(yè)銀行及非銀行金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)擴(kuò)大或收縮貨幣供應(yīng)量的目的，提高貨幣政策傳導(dǎo)的效率和效果。(三)提高貨幣政策決策的科學(xué)性，優(yōu)化傳導(dǎo)路徑1.完善決策機(jī)制。中央銀行應(yīng)綜合考慮各種因素對貨幣政策時滯的影響，提前做好貨幣政策安排，增強政策透明度，促使公眾產(chǎn)生合理的政策預(yù)期。要加強信息交流，實現(xiàn)信息共享，避免監(jiān)管出現(xiàn)盲區(qū)或盲點。在制定貨幣政策時要充分考慮和發(fā)揮證券市場和保險市場的作用，以擴(kuò)大貨幣政策的傳導(dǎo)范圍。2.理順傳導(dǎo)機(jī)制。要著力理順貨幣政策在銀行業(yè)內(nèi)部的傳導(dǎo)機(jī)制。在人民銀行內(nèi)部，要適應(yīng)管理體制改革的現(xiàn)實適當(dāng)擴(kuò)大分行和省會、城市中心支行對轄區(qū)貨幣供應(yīng)量的調(diào)控權(quán)力，以加快貨幣政策在系統(tǒng)內(nèi)部的傳遞速度。對政策性銀行可增加金融債券的市場化發(fā)行規(guī)模，完善政策性金融功能，擴(kuò)大其信貸投放。對國有商業(yè)銀行則要進(jìn)行綜合性改革，重點完善其法人治理結(jié)構(gòu)，加快股份制改造步伐，建立嚴(yán)格規(guī)范的信息披露制度，在防范風(fēng)險的同時，建立健全信貸激勵機(jī)制，改進(jìn)金融服務(wù)，發(fā)揮其在貨幣政策傳導(dǎo)中的主力軍作用。中小金融機(jī)構(gòu)在落實對中小企業(yè)和農(nóng)村貨幣政策方面發(fā)揮著不可或缺的作用，在貨幣政策傳導(dǎo)過程中環(huán)節(jié)少、傳導(dǎo)快，要把它納入貨幣政策調(diào)控的范圍，在再貸款、再貼現(xiàn)等方面與國有商業(yè)銀行一視同仁。在商業(yè)銀行信貸萎縮的條件下，支農(nóng)再貸款可以引導(dǎo)農(nóng)村信用社優(yōu)化信貸投向、改善經(jīng)營狀況、增加農(nóng)民收入、活躍農(nóng)村經(jīng)濟(jì)，受到了普遍歡迎。中央銀行要充分運用這些有效的傳導(dǎo)媒介和路徑，實現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)。

作者：李麗單位：中國人民銀行雞西市支行

金融全球化是經(jīng)濟(jì)全球化的重要組成部分,是指世界各國或地區(qū)的金融活動趨于全球一體化的趨勢。在金融全球化下,信息跨國界的傳播和現(xiàn)代化電子技術(shù)的應(yīng)用使得國際資本流動加速,國際金融市場規(guī)模擴(kuò)大,各國之間的聯(lián)系更為緊密。然而,金融全球化也在很大程度上改變了原有的金融市場運行機(jī)制和運行格局,并使得現(xiàn)行國際貨幣體系越來越無法滿足世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需求?，F(xiàn)行的國際貨幣體系是在“牙買加體系”的基礎(chǔ)上逐步演化而來的,也被稱為“無體系的體系”,它既沒有同一的匯率安排,也沒有明確的本位貨幣,各國的經(jīng)濟(jì)政策行為也難以受到約束。

當(dāng)爆發(fā)金融危機(jī)時,金融全球化使得各國共同遭受危機(jī)影響的程度加深,特別是發(fā)展中國家,在這一過程中處于更加弱勢的地位,極易受到攻擊。20世紀(jì)八十年代以來,世界各國爆發(fā)的多次金融危機(jī),究其根源就是金融全球化與國際貨幣體系矛盾的凸現(xiàn)。

隨著2008年國際金融危機(jī)的爆發(fā),西方發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體紛紛進(jìn)入衰退期,世界經(jīng)濟(jì)重心逐步向發(fā)展中國家和新興經(jīng)濟(jì)體轉(zhuǎn)移。由于這些發(fā)展中國家并未在現(xiàn)行國際貨幣體系中獲得相應(yīng)的話語權(quán),因此他們對國際貨幣體系改革的意愿極為強烈。隨著近年來其影響力的逐漸擴(kuò)大,改革的呼聲也更加高漲,發(fā)達(dá)國家已無法再忽視發(fā)展中國家的聲音,改革已勢在必行。

一、金融全球化下現(xiàn)行國際貨幣體系引發(fā)的問題

(一)導(dǎo)致短期國際資本流動加劇。布雷頓森林體系崩潰以后,國際資本流動的增長速度已超過國際貿(mào)易和國際生產(chǎn)的增長速度。而且隨著金融全球化的發(fā)展,短期國際投機(jī)資本數(shù)額仍在不斷膨脹?？鐕Y本流動,尤其是短期性國際資本規(guī)模的增長主要得益于現(xiàn)有的國際貨幣體系,正是現(xiàn)有的國際貨幣體系為短期性國際資本的流動提供了便利。反過來,跨國資本流動尤其是短期性國際資本的快速流動又強化了現(xiàn)行國際貨幣體系的不穩(wěn)定性。這些基于套利性動機(jī)的短期國際資本總是對一國金融體系的缺陷伺機(jī)攻擊,并導(dǎo)致貨幣危機(jī)的爆發(fā)。隨后,當(dāng)短期國際性資本大批逃離該國時,又會將貨幣危機(jī)放大成銀行危機(jī)、金融危機(jī)、甚至整個宏觀經(jīng)濟(jì)的衰退。

(二)導(dǎo)致國際儲備供求矛盾深化。國際貨幣體系決定國際儲備體系,在現(xiàn)行的多元貨幣體系下,一國的儲備資產(chǎn)中的特別提款權(quán)、儲備頭寸和黃金儲備是相對穩(wěn)定的,這時,外匯就成了一國增加國際儲備的主要手段。通常來看,外匯收入的增加來源于國際收支盈余,這樣在國際收支差額與外匯儲備的關(guān)系上,一些國際收支長期盈余的國家外匯儲備需求較低,卻出現(xiàn)了外匯儲備的過剩,而赤字國雖有強烈的外匯儲備需求,卻出現(xiàn)了外匯儲備的短缺。于是,就出現(xiàn)了國際收支差額對外匯儲備供給和需求兩方面的矛盾。

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貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制是指由中央銀行信號變化而產(chǎn)生的脈沖所引起的經(jīng)濟(jì)過程中各中介變量的連鎖反應(yīng),并最終引起實際經(jīng)濟(jì)變量變化的途徑。貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制及其效應(yīng)問題是貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)中最復(fù)雜的問題之一,也是國內(nèi)外學(xué)者的現(xiàn)實研究熱點。

2007年美國次貸危機(jī)引爆了一場全球性的金融危機(jī),進(jìn)而以美國、歐洲、日本為首的發(fā)達(dá)國家紛紛陷入經(jīng)濟(jì)衰退。在發(fā)達(dá)國家紛紛動用貨幣政策和財政政策防止經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下滑的同時,我國也在全球降息浪潮中下調(diào)人民幣基準(zhǔn)利率,自2008年9月15日以來,央行連續(xù)4次降息,3次調(diào)整存款準(zhǔn)備金率,同時加大貨幣投放放量。更為重要的是,我國貨幣政策做出了重大調(diào)整,以“適度寬松”作為貨幣政策的最新基調(diào),為近十幾年來首次采用。從全球經(jīng)濟(jì)過熱到目前的全球經(jīng)濟(jì)緊縮,各國的貨幣政策一直扮演著重要的角色。然而,對于我國貨幣政策對實體經(jīng)濟(jì)的效果究竟多大,其傳導(dǎo)途徑是怎樣的,是本文的興趣所在。

2貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論及我國的研究

2.1西方貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制理論

關(guān)于貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制一直存在著很多爭議,米時金(Mishikinetc.,1995)對三種主流的理論進(jìn)行了比較完整的概括。泰勒(Taylor)堅持傳統(tǒng)的凱恩斯主義觀點,強調(diào)貨幣資金利率的作用,認(rèn)為貨幣政策變化,引起短期市場利率變化,經(jīng)由市場預(yù)期作用,影響長期利率和實際投資,最終影響產(chǎn)出;梅爾澤(Meltzer)強調(diào)貨幣主義觀點,認(rèn)為貨幣政策變化,引起普遍的資產(chǎn)價格調(diào)整,通過“托賓Q效應(yīng)”影響投資,通過“財富效應(yīng)”影響消費,最終影響產(chǎn)出;伯南克(Bernanke)則提出了新的信貸觀點,認(rèn)為貨幣政策變化,影響資產(chǎn)價格,影響企業(yè)和銀行的凈價值,進(jìn)而影響經(jīng)濟(jì)中的信貸規(guī)模,最終影響產(chǎn)出。圍繞這三大理論存在大量的理論分析與實證檢驗,但是分歧仍然很大(瞿強,2008)。

一、引言

當(dāng)前的國際貨幣體系是建立在美元的基礎(chǔ)之上的，屬于美元本位制，08年次貸危機(jī)的爆發(fā)與蔓延與之有著密切的關(guān)系。因此，從本次國際金融危機(jī)發(fā)生原因的角度，系統(tǒng)的對美元本位體制下的國際貨幣體制所存在的缺陷進(jìn)行了較為詳細(xì)的論述，在這個基礎(chǔ)上提出了若干改革的思路與建議。

二、美元本位制的基本特征

美元本位制的基本特征主要體現(xiàn)在美元的核心地位方面。美元作為一種國際貨幣，它很好的發(fā)揮出了包括價值尺度、流通手段、貯藏手段、支付手段以及世界貨幣這五種貨幣的職能，成為了最為重要的國際貨幣。就大部分的國際貿(mào)易而言，美元是進(jìn)行計價結(jié)算的基本單位。很多的初級產(chǎn)品貿(mào)易都是以美元作為基本單位來進(jìn)行計價結(jié)算的，例如石油、小麥和銅等產(chǎn)品。同時，幾個主要的工業(yè)國家之間進(jìn)行工業(yè)成品的貿(mào)易時也主要是以美元來進(jìn)行支付。

三、國際金融危機(jī)背景之下美元本位制的缺陷分析

1.美元本位制的霸權(quán)本質(zhì)

導(dǎo)致貨幣量不穩(wěn)定的因素分析

首先，央行獨立性較低是影響貨幣量穩(wěn)定的主要因素。央行獨立性問題就是央行與政府的關(guān)系問題，央行獨立性的強弱直接影響貨幣政策效果。較高的央行獨立性會使得中央銀行在制定相應(yīng)貨幣政策時集中于其根本職能，而盡量不受政府干擾，獨立地做出最為有利的決策。中國人民銀行作為國家的銀行、政府的銀行，只具有相對獨立性，當(dāng)政府部門出現(xiàn)財政赤字時，政府可以采用向中央銀行透支的方式彌補赤字，等同于中央銀行在做財政性貨幣發(fā)行，這樣就可能擴(kuò)大流通中的貨幣量，引起貨幣貶值，導(dǎo)致通貨膨脹。其次，中央銀行與商業(yè)銀行的關(guān)系問題也會對貨幣量的穩(wěn)定產(chǎn)生影響。中國人民銀行的很大一部分業(yè)務(wù)是通過商業(yè)銀行來傳遞的，其調(diào)控貨幣量的方式主要是利用對商業(yè)銀行的存、貸款，故我國中央銀行只具有相對主動性。二者之間易形成“倒逼機(jī)制”，即使經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了嚴(yán)重的通貨膨脹，只要該商業(yè)銀行在中國人民銀行有相應(yīng)存款，中國人民銀行一般都得審查通過該商業(yè)銀行的出庫申請，這是為了保證商業(yè)銀行儲戶提現(xiàn)的需要，避免公眾對銀行喪失信心以至引發(fā)整個銀行體系的波動。所以，來自商業(yè)銀行的這種制約迫使央行增加了貨幣流通量，不利于貨幣量的穩(wěn)定。再次，貨幣流通速度的不穩(wěn)定也是影響貨幣量穩(wěn)定的因素之一。貨幣流通速度是與一定的社會發(fā)展階段相適應(yīng)的，它與金融創(chuàng)新、利率波動等因素密切相關(guān)，不同的貨幣流通速度決定了不同的貨幣需求函數(shù)。貨幣流通速度的不穩(wěn)定性和難以預(yù)測性導(dǎo)致了貨幣量目標(biāo)的低效甚至失效，導(dǎo)致貨幣超發(fā)或者發(fā)行不足，從而貨幣量的穩(wěn)定也難以得到保證。

美聯(lián)儲在穩(wěn)定貨幣量中的實踐

第一，在央行獨立性方面，美聯(lián)儲保持了相對較高的獨立性，政策效果更有保障。美聯(lián)儲不隸屬于政府，雙方之間不產(chǎn)生控制權(quán)，政府行政當(dāng)局與美聯(lián)儲主席的換屆與任期也不同步，雖然都是任期四年，但是這四年是交錯的，不會產(chǎn)生實際受控的現(xiàn)象。這樣，為彌補政府財政赤字的財政性貨幣發(fā)行就得以遏制，所以，較高的央行獨立性也具有穩(wěn)定貨幣量的作用。第二，從貨幣發(fā)行的程序上看，美元的發(fā)行能獲得嚴(yán)格的程序保證。美元，即聯(lián)邦儲備券，其發(fā)行程序可概括為三步。第一步，先由地方的聯(lián)邦儲備銀行向本行行長（即貨幣發(fā)行人）申請發(fā)行數(shù)額，同時遞交相應(yīng)的票據(jù)或債券作為抵押；第二步，行長審查通過后實現(xiàn)同額現(xiàn)金交割，若未通過審查則有權(quán)部分或全部拒絕該申請；第三步，流通后回到儲備銀行的聯(lián)邦儲備券需由該儲備銀行負(fù)責(zé)送還并收回原抵押的等額票據(jù)。三步結(jié)束即完成一個循環(huán)，如若該儲備銀行再需貨幣，則必須重新執(zhí)行第一步，這就從制度層面和法律層面保障了貨幣量的穩(wěn)定。除此之外，以票據(jù)為抵押具有一定的制約作用，它的存在使貨幣政策更有效果保障，使得貨幣量的穩(wěn)定更具有實現(xiàn)的可能性。第三，在利率調(diào)控機(jī)制方面，美聯(lián)儲靈活運用了聯(lián)邦基金利率這一利率工具。聯(lián)邦基金利率、再貼現(xiàn)率和存款準(zhǔn)備金率是美聯(lián)儲的三大利率工具，以聯(lián)邦基金利率最具特色。近年來，美聯(lián)儲越來越習(xí)慣于使用聯(lián)邦基金利率即銀行之間收取的隔夜貸款利率作為其短期政策工具，每過六個周，聯(lián)邦公開市場委員會都會召開貨幣政策會議，投票選出最新的聯(lián)邦基金利率目標(biāo)，該利率目標(biāo)的有效期一直持續(xù)到下一次會議的舉行。在此期間，美聯(lián)儲的證券交易商會按指示進(jìn)行相應(yīng)的公開市場操作以改變貨幣供給，從而使維持產(chǎn)品服務(wù)市場和實際貨幣余額市場同時達(dá)到均衡的利率水平恰好等于該目標(biāo)利率。這樣，貨幣量就會按照美聯(lián)儲設(shè)定好的路徑進(jìn)行變化以使其達(dá)到經(jīng)濟(jì)的真實需要量。從2006年下半年開始，美聯(lián)儲為防止經(jīng)濟(jì)衰退，將聯(lián)邦基金利率從5.28%的高點，連續(xù)下調(diào)至2008年的2%。聯(lián)邦基金利率目標(biāo)的調(diào)節(jié)使貨幣量保持了相對穩(wěn)定性，減少了通脹、通縮帶來的危害。

我國在穩(wěn)定貨幣量方面所應(yīng)采取的對策

與資本的高速運行的美國相比，中國僅是一個新興社會主義國家，經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式與制度運行仍處于探索階段。因此，由于根本制度不同，我國不能盲目照搬美國成功的經(jīng)驗、方法，必須立足于我國的國情，摸索出一種最適合自己的新模式。第一，力求較高央行獨立性的同時，妥善處理央行與政府的關(guān)系。雖然美聯(lián)儲保持了較高獨立性，其宏觀調(diào)控的有效實施仍離不開與政府的緊密合作，美聯(lián)儲政府國庫財務(wù)收支的同時也擔(dān)任了證券發(fā)行管理人和政府貸款人的角色。雖然我國于1985年通過的《中華人民共和國國家金庫條例》第三條規(guī)定“中國人民銀行具體經(jīng)理國庫”，我國與美國這樣的發(fā)達(dá)國家相比仍相距甚遠(yuǎn)，在央行與政府其他能夠合作的方面做的還不夠，因此可以考慮建立相應(yīng)的協(xié)調(diào)委員會以達(dá)到相應(yīng)效果。第二，使貨幣政策與財政政策協(xié)調(diào)配合，得到更好的調(diào)控效果。在政策工具的協(xié)調(diào)方面，應(yīng)根據(jù)不同的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段，實現(xiàn)兩類工具合理搭配；在政策時滯的協(xié)調(diào)方面，財政政策作用迅速，適宜做短期調(diào)整，貨幣政策的微調(diào)則在長期更為有效；在政策功能的協(xié)調(diào)方面，適當(dāng)?shù)呢泿耪呖梢詼p少財政政策帶來的政策性風(fēng)險。貨幣政策與財政政策的有效協(xié)調(diào)能減緩經(jīng)濟(jì)波動，進(jìn)而減小貨幣量的波動。第三，在貨幣發(fā)行方面，中央銀行發(fā)行庫與商業(yè)銀行業(yè)務(wù)庫之間應(yīng)該加強制約，業(yè)務(wù)庫也應(yīng)對發(fā)行庫進(jìn)行反向監(jiān)管，使貨幣的放出有理有據(jù)，盡量維持以經(jīng)濟(jì)發(fā)行為主，力求避免財政發(fā)行的出現(xiàn)。第四，在利率調(diào)控方面，我國可以考慮借鑒美國的聯(lián)邦基金利率制度，運用公開市場業(yè)務(wù)使利率調(diào)控市場化，使該工具與我國貨幣政策的三大工具配合使用，以達(dá)到最佳效果。此外，該制度也可避免來自商業(yè)銀行的制約，有利于中國人民銀行妥善處理與各商業(yè)銀行的關(guān)系，穩(wěn)定貨幣量的可操作性也會與日俱增。第五，在匯率調(diào)控方面，建立最適合自己的匯率制度，選擇最適宜的匯率種類來反映人民幣的整體對外價值，減小匯率波動對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)運行帶來的影響。2005年7月21日，人民幣匯率形成機(jī)制改革，人民幣匯率由之前單一的“釘住美元”轉(zhuǎn)向“參考一籃子貨幣”的制度，我國不再以人民幣對美元的雙邊匯率來描述人民幣匯率的總體波動，內(nèi)涵更廣泛的人民幣實際有效匯率成為了當(dāng)前的最佳選擇。第六，在減緩?fù)鈦斫?jīng)濟(jì)沖擊方面，我國可以建立相應(yīng)的預(yù)警機(jī)制。雖然危機(jī)的傳播不能被完全阻擋，但我國可以成立相應(yīng)的專家組或者委員會專門從事相應(yīng)的調(diào)查統(tǒng)計，以歷史數(shù)據(jù)和最新研究為依據(jù)，預(yù)測外來沖擊在國內(nèi)可能的傳播途徑以及國內(nèi)可能的反應(yīng)程度，在相應(yīng)的領(lǐng)域提前做好預(yù)防措施，盡量減小危機(jī)途經(jīng)我國時所產(chǎn)生的負(fù)面影響?？傊?，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的前提是穩(wěn)定貨幣量進(jìn)而穩(wěn)定幣值。穩(wěn)定貨幣量是各國央行普遍面臨的問題，特別是對于我國這樣的社會主義發(fā)展中國家而言更是一個難題，我們對待發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗的態(tài)度應(yīng)該是“取其精華，去其糟粕”，考慮其適應(yīng)性并力求推陳出新，以尋找到最適合我國發(fā)展的政策措施。

貨幣犯罪,是指違反貨幣管理法規(guī),偽造、變造貨幣,出售、購買、運輸、持有、使用,以及金融工作人員購買、以換取貨幣的行為[1]。作為金融犯罪的重要部分,貨幣犯罪行為嚴(yán)重危及政權(quán)的穩(wěn)定和社會經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。因此,打擊危害貨幣管理的犯罪活動、對這類犯罪予以嚴(yán)懲歷來是我國司法機(jī)關(guān)的重要任務(wù)。 一、司法適用若干疑難問題

(一)對于持有、使用大量變造的貨幣能否定罪

貨幣類犯罪共有五個罪名,其中規(guī)制非法制做貨幣行為的有兩個罪名,偽造貨幣罪和變造貨幣罪,另有出售、購買、運輸罪和持有、使用罪,一個特殊主體犯罪:銀行或者其他金融機(jī)構(gòu)的工作人員購買罪。出售、購買、運輸、持有、使用罪和金融機(jī)構(gòu)工作人員購買罪的行為客體是偽造的貨幣?！吨袊嗣胥y行法》第42條規(guī)定:“明知是偽造、變造的人民幣而持有、使用,構(gòu)成犯罪的,依法追究刑事責(zé)任;情節(jié)輕微的,由公安機(jī)關(guān)處5日以下拘留,5000元以下罰款?！备鶕?jù)行政法規(guī),持有、使用變造的貨幣也要依法追究刑事責(zé)任。在實踐中,出現(xiàn)大量持有、使用變造的貨幣能否以持有、使用罪定罪呢?在許多國家,偽造與變造貨幣屬于同一犯罪,法定刑相同,故刑法理論并不嚴(yán)格區(qū)分偽造與變造。但我國刑法將偽造與變造貨幣的行為規(guī)定為不同的犯罪,那就表明在我國刑法中“偽造”和“變造”是嚴(yán)格區(qū)分開來的。就貨幣犯罪對象而言,偽造是不持有發(fā)行權(quán)的人制造外表相同的貨幣;變造是將真正貨幣加工成外表相同的貨幣[2]573。簡言之,偽造就是無權(quán)制造,變造是在真貨幣基礎(chǔ)上加工改造。刑法用語有其相對性,根據(jù)罪刑法定原則,我們不能隨意擴(kuò)大解釋,在現(xiàn)有立法的情況下,大量持有、使用變造的貨幣之行為不能以持有、使用罪追究刑事責(zé)任,一般按詐騙罪處理比較妥當(dāng)。從這種情況,我們可以看出,我國刑法在具體細(xì)節(jié)上與行政法規(guī)還有待于進(jìn)一步協(xié)調(diào)。

(二)對無償取得或交付行為能否定罪處罰

貨幣類犯罪中,在行為客體是的前提下,刑法懲治的行為方式僅為:出售、購買、運輸、持有、使用。出售是指將本人持有的有償?shù)剞D(zhuǎn)讓給他人,一般是以低于偽造貨幣的票面額來出售。購買是指將他人持有的偽造的貨幣予以收購,通常是以低于票面額的價格買進(jìn)。運輸是指行為人將從一個地方轉(zhuǎn)移到另一個地方。運輸是一個客觀的行為,但此行為在主觀上也有一定的反映,運輸?shù)男袨槿酥饔^目的是為了轉(zhuǎn)移地方,即使是采取隨身攜帶的方式,也是運輸?shù)男袨?如果行為人主觀上僅僅是為了自己親自持有,在乘車時攜帶,這種行為是持有。使用是指將偽造的貨幣冒充通用貨幣,以通用真幣的通常用法,加以使用,而使不具有通用力的偽幣,得以充當(dāng)真幣而流通。簡言之,所謂使用,就是只將偽幣直接投入流通領(lǐng)域的行為[3]。無償取得或交付的行為方式明顯與出售、購買、運輸、使用不同,其能否被納入犯罪范疇取決于它是否符合持有的特征。無償取得或交付的行為方式與持有的行為特征截然有別。無償取得或交付的行為是一種作為的行為,而持有行為既不是作為,也不是不作為,而是一種獨立的行為樣態(tài)。持有行為的起點接近于“作為”,以持有行為的整體來看,又更接近于“不作為”,持有行為只能是一種獨立的新型的犯罪行為態(tài)樣[4]。作為具有動的行為特征,不作為具有靜的行為特征,持有具有動靜相結(jié)合特征,將持有與作為和不作為并列視為犯罪形勢并不違反形式邏輯[5]。以文意解釋的方法,無償取得或交付的行為不屬于持有的行為,那么如果把此類行為納入犯罪圈,只能看能否對其進(jìn)行體系解釋或擴(kuò)大解釋。貨幣類犯罪只有五個罪名,金融機(jī)構(gòu)工作人員購買罪、偽造貨幣罪、變造貨幣顯然也無法包容無償取得或交付的行為。能否進(jìn)行擴(kuò)大解釋關(guān)鍵要通過一般人的接受程度來判斷是否會侵犯國民的預(yù)測可能性。在普通人看來,“取得”或“交付”與“持有”也是有區(qū)別的?！俺钟小北仨氂幸粋€時間段的要求,而“取得”或“交付”都可以在短時間里完成。因此,筆者認(rèn)為,根據(jù)我國目前的刑法,對無償取得或交付的行為不能定罪處罰。

(三)偽造非當(dāng)前國家發(fā)行的貨幣能否定罪處罰

1998年6月1日，歐洲中央銀行（ECB）宣告成立，7月1日正式運作，1999年1月1日起，開始在歐元區(qū)內(nèi)為所有國家制定統(tǒng)一貨幣政策，交由各成員國中央銀行（NCBs）執(zhí)行。歐洲中央銀行貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制如何建立和運行，正備受人們關(guān)注。

一、傳導(dǎo)模型：一國貨幣政策與貨幣聯(lián)盟貨幣政策傳導(dǎo)比較

在現(xiàn)代開放經(jīng)濟(jì)條件下，一國完整的貨幣政策傳導(dǎo)模型包括貨幣政策目標(biāo)、工具、市場以及其參與者、傳導(dǎo)載體、傳導(dǎo)鏈（層）。廣義講，還包括與本國其他宏觀經(jīng)濟(jì)政策（特別是財政政策）和他國貨幣政策的相互傳導(dǎo)機(jī)制和傳導(dǎo)效應(yīng)。并由此劃分為國內(nèi)傳導(dǎo)和國際傳導(dǎo)兩條途徑、經(jīng)濟(jì)變量傳導(dǎo)和金融機(jī)構(gòu)、市場傳導(dǎo)兩種方式、金融自身調(diào)節(jié)和金融作用于經(jīng)濟(jì)兩個階段。經(jīng)綜合簡化，我們得出一國基本的貨幣政策傳導(dǎo)模型。

在該模型中，需要說明的是：（1）貨幣供應(yīng)量（M）是由中央銀行決定的預(yù)設(shè)指標(biāo)，表現(xiàn)為預(yù)期的中央銀行貨幣量、貨幣供應(yīng)總量或貨幣增長率上下限等；（2）金融市場主要指貨幣市場、外匯市場。中央銀行借助M，影響金融市場上資金的流動性，隨之形成市場利率（i）、證券價格、匯率（e）向國內(nèi)產(chǎn)品市場、國際金融市場傳導(dǎo)貨幣政策的機(jī)制。他國向本國的貨幣政策傳導(dǎo)亦復(fù)如此；（3）其他宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整和要素價格變動，可能部分增強或抵消貨幣政策傳導(dǎo)效果。因此，政策搭配和相互間傳導(dǎo)機(jī)制的構(gòu)建至關(guān)重要；（4）國際貿(mào)易（B）是聯(lián)系國內(nèi)、國際產(chǎn)品市場的橋梁。M、i、e、B的變動，最終實現(xiàn)一國金融資產(chǎn)和實物資產(chǎn)的內(nèi)外供求均衡，貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)完成。

貨幣聯(lián)盟是國際經(jīng)濟(jì)一體化的產(chǎn)物。若假定聯(lián)盟內(nèi)各國經(jīng)濟(jì)周期一致、金融市場完全一體化、要素市場具有充分流動性、影響產(chǎn)品市場的外生變量如財政政策、就業(yè)政策統(tǒng)一，則貨幣政策在聯(lián)盟內(nèi)各國間的傳導(dǎo)基本上可視為被擴(kuò)大了的一國貨幣政策國內(nèi)傳導(dǎo)。其傳導(dǎo)機(jī)制與后者并無二致。但上述條件在現(xiàn)實中并不完全具備。對聯(lián)盟貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的分析因之更為復(fù)雜。

與一國貨幣政策傳導(dǎo)不同的是：（1）各成員國經(jīng)濟(jì)一體化和金融自由化程度是影響聯(lián)盟統(tǒng)一貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)的最重要變量和基本出發(fā)點，前已述及；（2）統(tǒng)一中央銀行體系的獨立性、透明度、協(xié)調(diào)性是統(tǒng)一貨幣監(jiān)控指標(biāo)M、i得以實現(xiàn)的關(guān)鍵；（3）在聯(lián)盟內(nèi)各國金融市場一體化的過程中，由于各國通貨膨脹率、失業(yè)率、經(jīng)濟(jì)增長率、要素流動性等外生變量變動的不一致，信息的不完全，影響統(tǒng)一貨幣政策下名義i、e和真實i、e在各國間的變動差異，則可能出現(xiàn)貨幣流動和貨幣替代導(dǎo)致貨幣供求的地區(qū)性結(jié)構(gòu)失衡。因此，貨幣政策傳導(dǎo)中應(yīng)建立一種約束機(jī)制以彌補或抵消這一缺陷；（4）與（3）相適應(yīng)，統(tǒng)一中央銀行體系的首要或最終目標(biāo)是且只能是保持幣值穩(wěn)定，其他宏觀經(jīng)濟(jì)政策如經(jīng)濟(jì)增長、充分就業(yè)、國際收支平衡等則需要由聯(lián)盟其他機(jī)構(gòu)或各成員國政府完成。就強化貨幣政策效力和聯(lián)盟“整體利益高于一切”而言，若一國宏觀經(jīng)濟(jì)政策與聯(lián)盟貨幣政策不能有效配合，則該國要么退出貨幣聯(lián)盟，要么向統(tǒng)一貨幣政策妥協(xié)。

1998年6月1日，歐洲中央銀行（ECB）宣告成立，7月1日正式運作，1999年1月1日起，開始在歐元區(qū)內(nèi)為所有國家制定統(tǒng)一貨幣政策，交由各成員國中央銀行（NCBs）執(zhí)行。歐洲中央銀行貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制如何建立和運行，正備受人們關(guān)注。

一、傳導(dǎo)模型：一國貨幣政策與貨幣聯(lián)盟貨幣政策傳導(dǎo)比較

在現(xiàn)代開放經(jīng)濟(jì)條件下，一國完整的貨幣政策傳導(dǎo)模型包括貨幣政策目標(biāo)、工具、市場以及其參與者、傳導(dǎo)載體、傳導(dǎo)鏈（層）。廣義講，還包括與本國其他宏觀經(jīng)濟(jì)政策（特別是財政政策）和他國貨幣政策的相互傳導(dǎo)機(jī)制和傳導(dǎo)效應(yīng)。并由此劃分為國內(nèi)傳導(dǎo)和國際傳導(dǎo)兩條途徑、經(jīng)濟(jì)變量傳導(dǎo)和金融機(jī)構(gòu)、市場傳導(dǎo)兩種方式、金融自身調(diào)節(jié)和金融作用于經(jīng)濟(jì)兩個階段。經(jīng)綜合簡化，我們得出一國基本的貨幣政策傳導(dǎo)模型。

在該模型中，需要說明的是：（1）貨幣供應(yīng)量（M）是由中央銀行決定的預(yù)設(shè)指標(biāo)，表現(xiàn)為預(yù)期的中央銀行貨幣量、貨幣供應(yīng)總量或貨幣增長率上下限等；（2）金融市場主要指貨幣市場、外匯市場。中央銀行借助M，影響金融市場上資金的流動性，隨之形成市場利率（i）、證券價格、匯率（e）向國內(nèi)產(chǎn)品市場、國際金融市場傳導(dǎo)貨幣政策的機(jī)制。他國向本國的貨幣政策傳導(dǎo)亦復(fù)如此；（3）其他宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整和要素價格變動，可能部分增強或抵消貨幣政策傳導(dǎo)效果。因此，政策搭配和相互間傳導(dǎo)機(jī)制的構(gòu)建至關(guān)重要；（4）國際貿(mào)易（B）是聯(lián)系國內(nèi)、國際產(chǎn)品市場的橋梁。M、i、e、B的變動，最終實現(xiàn)一國金融資產(chǎn)和實物資產(chǎn)的內(nèi)外供求均衡，貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)完成。

貨幣聯(lián)盟是國際經(jīng)濟(jì)一體化的產(chǎn)物。若假定聯(lián)盟內(nèi)各國經(jīng)濟(jì)周期一致、金融市場完全一體化、要素市場具有充分流動性、影響產(chǎn)品市場的外生變量如財政政策、就業(yè)政策統(tǒng)一，則貨幣政策在聯(lián)盟內(nèi)各國間的傳導(dǎo)基本上可視為被擴(kuò)大了的一國貨幣政策國內(nèi)傳導(dǎo)。其傳導(dǎo)機(jī)制與后者并無二致。但上述條件在現(xiàn)實中并不完全具備。對聯(lián)盟貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的分析因之更為復(fù)雜。

與一國貨幣政策傳導(dǎo)不同的是：（1）各成員國經(jīng)濟(jì)一體化和金融自由化程度是影響聯(lián)盟統(tǒng)一貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)的最重要變量和基本出發(fā)點，前已述及；（2）統(tǒng)一中央銀行體系的獨立性、透明度、協(xié)調(diào)性是統(tǒng)一貨幣監(jiān)控指標(biāo)M、i得以實現(xiàn)的關(guān)鍵；（3）在聯(lián)盟內(nèi)各國金融市場一體化的過程中，由于各國通貨膨脹率、失業(yè)率、經(jīng)濟(jì)增長率、要素流動性等外生變量變動的不一致，信息的不完全，影響統(tǒng)一貨幣政策下名義i、e和真實i、e在各國間的變動差異，則可能出現(xiàn)貨幣流動和貨幣替代導(dǎo)致貨幣供求的地區(qū)性結(jié)構(gòu)失衡。因此，貨幣政策傳導(dǎo)中應(yīng)建立一種約束機(jī)制以彌補或抵消這一缺陷；（4）與（3）相適應(yīng)，統(tǒng)一中央銀行體系的首要或最終目標(biāo)是且只能是保持幣值穩(wěn)定，其他宏觀經(jīng)濟(jì)政策如經(jīng)濟(jì)增長、充分就業(yè)、國際收支平衡等則需要由聯(lián)盟其他機(jī)構(gòu)或各成員國政府完成。就強化貨幣政策效力和聯(lián)盟“整體利益高于一切”而言，若一國宏觀經(jīng)濟(jì)政策與聯(lián)盟貨幣政策不能有效配合，則該國要么退出貨幣聯(lián)盟，要么向統(tǒng)一貨幣政策妥協(xié)。