導(dǎo)語(yǔ)：醫(yī)藥輕資產(chǎn)結(jié)構(gòu)流動(dòng)性財(cái)務(wù)邏輯一文來(lái)源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

摘要：近年來(lái)，輕資產(chǎn)企業(yè)的迅猛發(fā)展也伴隨著輕資產(chǎn)結(jié)構(gòu)更廣泛的應(yīng)用，其最為關(guān)鍵的當(dāng)屬流動(dòng)性管理。本文選取恒瑞醫(yī)藥為分析對(duì)象，將企業(yè)的流動(dòng)性管理分為經(jīng)營(yíng)流動(dòng)性管理和財(cái)務(wù)流動(dòng)性管理兩個(gè)方面，從財(cái)務(wù)分析視角對(duì)其流動(dòng)性管理進(jìn)行分析，并探索其財(cái)務(wù)邏輯，從而得出相關(guān)結(jié)論和啟示。

關(guān)鍵詞：輕資產(chǎn)結(jié)構(gòu);流動(dòng)性管理;財(cái)務(wù)邏輯

一、引言

20世紀(jì)70年代，輕資產(chǎn)商業(yè)模式開(kāi)始出現(xiàn)，隨后這種新興商業(yè)模式就被以蘋果公司、IBM、耐克等為代表的企業(yè)所廣泛應(yīng)用。采用輕資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的企業(yè)一般是以研發(fā)和營(yíng)銷為主的高新技術(shù)企業(yè)，這類企業(yè)大都專注于其經(jīng)營(yíng)過(guò)程中產(chǎn)品附加值最高的研發(fā)或市場(chǎng)推廣等環(huán)節(jié)，而將附加值較低的環(huán)節(jié)外包出去，從而使資產(chǎn)結(jié)構(gòu)更加輕盈，降低了固定資本投入和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。從商業(yè)邏輯和財(cái)務(wù)邏輯的關(guān)系上看，輕資產(chǎn)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生于輕資產(chǎn)商業(yè)模式的應(yīng)用。輕資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的“輕”指的就是高流動(dòng)性，因此，對(duì)流動(dòng)性進(jìn)行管理是輕資產(chǎn)企業(yè)必須關(guān)注的重點(diǎn)。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，流動(dòng)性管理就是對(duì)營(yíng)運(yùn)資本的管理，其本質(zhì)是對(duì)流動(dòng)性和盈利性的權(quán)衡。企業(yè)之所以需要流動(dòng)性，并不是維持簡(jiǎn)單的再生產(chǎn)和保證償債能力那么簡(jiǎn)單，其最終目的是通過(guò)流動(dòng)性運(yùn)作，滿足企業(yè)源源不斷的資金需要，并通過(guò)生產(chǎn)性資源的周轉(zhuǎn)獲利。這兩個(gè)目標(biāo)可以分別概括為“財(cái)務(wù)需要”和“獲利需要”，前者具有投融資的性質(zhì)，而后者體現(xiàn)的是經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)的性質(zhì)。同樣，前者也體現(xiàn)了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，后者體現(xiàn)了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。由此可見(jiàn)，在不考慮長(zhǎng)期負(fù)債和權(quán)益性融資影響的前提下，流動(dòng)性管理的財(cái)務(wù)邏輯就是通過(guò)利用營(yíng)運(yùn)資本的“投融資”和經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)，實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性和盈利性的平衡，而這種管理是否有效，則取決于其最終的盈利能否在承擔(dān)相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)的前提下超過(guò)流動(dòng)性運(yùn)作的成本。江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司（簡(jiǎn)稱“恒瑞醫(yī)藥”）是國(guó)內(nèi)醫(yī)藥制造行業(yè)典型的輕資產(chǎn)結(jié)構(gòu)代表，實(shí)力位居行業(yè)前列，長(zhǎng)期資產(chǎn)較少（20%左右），營(yíng)運(yùn)資本充足，資產(chǎn)負(fù)債率低（10%左右），研發(fā)和銷售費(fèi)用占比高是它的顯著特征。恒瑞醫(yī)藥的輕資產(chǎn)結(jié)構(gòu)十分具有代表性，經(jīng)研究發(fā)現(xiàn)，其流動(dòng)性管理的財(cái)務(wù)邏輯能夠?qū)p資產(chǎn)企業(yè)帶來(lái)許多策略性的啟發(fā)。因此，本文將通過(guò)流動(dòng)性管理對(duì)其輕資產(chǎn)結(jié)構(gòu)進(jìn)行財(cái)務(wù)分析。

二、恒瑞醫(yī)藥簡(jiǎn)介

江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司（簡(jiǎn)稱“恒瑞醫(yī)藥”）成立于1997年，2000年在上交所掛牌上市，是一家集藥劑（主要為抗腫瘤藥物）產(chǎn)、研、銷于一體的醫(yī)藥類股份有限公司，是國(guó)內(nèi)最大的抗腫瘤藥物的研究和生產(chǎn)基地。其主要產(chǎn)品包括片劑、針劑、膠囊、粉針等制劑，其在抗腫瘤、手術(shù)麻醉、造影劑等領(lǐng)域的市場(chǎng)份額名列前茅。恒瑞醫(yī)藥的價(jià)值主張是提供特色產(chǎn)品和服務(wù)，故其采取了差異化戰(zhàn)略。其核心競(jìng)爭(zhēng)力在于強(qiáng)大的技術(shù)研發(fā)、市場(chǎng)、品牌和質(zhì)量?jī)?yōu)勢(shì)。其不僅擁有超過(guò)2000多人的研發(fā)團(tuán)隊(duì)和一系列的產(chǎn)學(xué)研基地，還擁有超過(guò)7000人的專業(yè)化營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)，在抗腫瘤藥、手術(shù)麻醉用藥等產(chǎn)品有強(qiáng)大的品牌優(yōu)勢(shì)，且產(chǎn)品質(zhì)量遠(yuǎn)高于國(guó)家質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)。恒瑞醫(yī)藥主要從事價(jià)值鏈上附加值最高的生產(chǎn)、研發(fā)和市場(chǎng)推廣工作，通過(guò)低成本的規(guī)?；a(chǎn)，與其他藥企進(jìn)行協(xié)同研發(fā)，實(shí)施“仿制+創(chuàng)新”的研發(fā)戰(zhàn)略，在市場(chǎng)上不斷推出仿制藥和特色創(chuàng)新藥，其分銷渠道則由兩個(gè)子公司（江蘇科信和江蘇新晨）負(fù)責(zé)，依靠強(qiáng)大的營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)與政府、縣級(jí)以上基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)等進(jìn)行渠道合作與營(yíng)銷推廣，由此獲得收入來(lái)源。

三、流動(dòng)性管理分析

（一）經(jīng)營(yíng)流動(dòng)性管理。從資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)看（見(jiàn)表1），恒瑞醫(yī)藥流動(dòng)資產(chǎn)占比基本維持在80%左右，從流動(dòng)性管理的財(cái)務(wù)邏輯來(lái)看，恒瑞醫(yī)藥將絕大部分的資金都投資于流動(dòng)資產(chǎn)，除貨幣資金外，最多的是“投資”在下游的應(yīng)收賬款，這是通過(guò)信用政策以資產(chǎn)的流動(dòng)性換取未來(lái)的現(xiàn)金流入，是輕資產(chǎn)企業(yè)慣用的流動(dòng)性管理方法。相比之下，恒瑞醫(yī)藥在上游的“投資”就顯得微乎其微，這主要是由于其對(duì)供應(yīng)商具有較強(qiáng)控制力的緣故。綜合來(lái)看，“上游少，下游多”的流動(dòng)性投資組合主要緣于企業(yè)的戰(zhàn)略和行業(yè)地位，例如恒瑞醫(yī)藥近些年主要是想擴(kuò)大縣級(jí)以上基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)，想要獲取更多下游資源，就得肯投資才能獲得回報(bào)，即收入的增長(zhǎng)，而作為有市場(chǎng)力的企業(yè)，對(duì)上游的投資自然就微乎其微了，這是個(gè)必然的規(guī)律。恒瑞醫(yī)藥的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)模式（見(jiàn)表2）實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表的連結(jié)，將企業(yè)采購(gòu)、生產(chǎn)、分銷、回款和商業(yè)信用結(jié)合起來(lái)，能從經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)兩個(gè)層面了解流動(dòng)性，是評(píng)價(jià)輕資產(chǎn)結(jié)構(gòu)流動(dòng)性管理水平的重要內(nèi)容。相比于同行，恒瑞醫(yī)藥的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)不足100天，回款有效程度高，這保證了其有充足的現(xiàn)金流應(yīng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)和用于經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)，同樣也證明了其“投資”于應(yīng)收賬款舉措的有效性。此外，通過(guò)對(duì)比發(fā)現(xiàn)，恒瑞醫(yī)藥的應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)十分長(zhǎng)，這除了體現(xiàn)其對(duì)上游供應(yīng)商強(qiáng)大的支配力外，更表明其偏向于利用商業(yè)信用進(jìn)行融資的流動(dòng)性管理，這能滿足對(duì)流動(dòng)資產(chǎn)投資的需要，將經(jīng)營(yíng)流動(dòng)性管理和財(cái)務(wù)流動(dòng)性管理相結(jié)合起來(lái)。從圖2可見(jiàn)，恒瑞醫(yī)藥的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)與營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率呈現(xiàn)出了比較明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系，其近幾年現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)的下降伴隨的是息稅前利潤(rùn)率的上升。恒瑞醫(yī)藥的應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)長(zhǎng)于應(yīng)收賬款和存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)，使其現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)較對(duì)較低，而現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)表示的是從賒購(gòu)存貨到獲得賒銷的商品收入所經(jīng)歷的時(shí)間跨度，跨度越小，企業(yè)就越能快速地通過(guò)流動(dòng)負(fù)債“隱性融資”獲得的資金“投資”到流動(dòng)資產(chǎn)中，“投資”應(yīng)收賬款可以獲得收入，“投資”到其他資產(chǎn)中，也可促進(jìn)經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)和各項(xiàng)資源的利用，從而實(shí)現(xiàn)獲利，因此，只要把握好投融資關(guān)系，就能保證經(jīng)營(yíng)獲利能力的提高。從恒瑞醫(yī)藥較高的研發(fā)與銷售費(fèi)用/籌資活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~指標(biāo)（見(jiàn)表3）可見(jiàn)，恒瑞醫(yī)藥的研發(fā)和營(yíng)銷推廣的資金主要經(jīng)營(yíng)獲利和信用融資所得的流動(dòng)資金才是其研發(fā)和營(yíng)銷推廣資金的主要來(lái)源，并非依靠外部融資獲得，恒瑞醫(yī)藥資金將“投資”重點(diǎn)放在研發(fā)和營(yíng)銷推廣上，是由其戰(zhàn)略選擇和商業(yè)模式所決定的。從指標(biāo)上看，恒瑞醫(yī)藥近5年來(lái)都保持著較高的研發(fā)支出水平，其研發(fā)支出與收入的比重在9%-10%之間，遠(yuǎn)高于行業(yè)平均的3.3%。此外，其銷售費(fèi)用率也保持在40%左右的水平，位居行業(yè)的中上水平（行業(yè)平均值約為30%）。研發(fā)和銷售的投入帶來(lái)的是穩(wěn)定增長(zhǎng)的收入和利潤(rùn)。收入的增長(zhǎng)同時(shí)也帶來(lái)“造血”能力的提高，又為其降低信用融資的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和保障經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)的投資需要奠定了良好的基礎(chǔ)，形成了良好的財(cái)務(wù)循環(huán)。通過(guò)間接法調(diào)整的現(xiàn)金流量情況（見(jiàn)表4）可見(jiàn)，恒瑞醫(yī)藥主要是靠息稅前利潤(rùn)產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流。從營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)情況看，恒瑞醫(yī)藥每年都在增加營(yíng)運(yùn)資本的投入，其變動(dòng)額占息稅前利潤(rùn)的比重平均在10%以上，與上文提及的流動(dòng)資產(chǎn)“投資”運(yùn)作一致，結(jié)合前文可知，其基于現(xiàn)金周轉(zhuǎn)模式的流動(dòng)性管理帶來(lái)了經(jīng)營(yíng)獲利能力的提高，也直接體現(xiàn)了其息稅前利潤(rùn)的增長(zhǎng)。同樣通過(guò)對(duì)比發(fā)現(xiàn)，恒瑞醫(yī)藥經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流基本和息稅前利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)了同比增長(zhǎng)，表明其經(jīng)營(yíng)獲利能力的持續(xù)提高帶來(lái)了可靠的現(xiàn)金流保障，也間接說(shuō)明了其流動(dòng)性管理對(duì)現(xiàn)金流增長(zhǎng)的促進(jìn)作用，該變化也將大幅提高企業(yè)的價(jià)值。（二）財(cái)務(wù)流動(dòng)性管理。由表5可見(jiàn)，恒瑞醫(yī)藥的流動(dòng)負(fù)債占比穩(wěn)定在90%的水平，其中，應(yīng)付賬款占比在50%左右，基本沒(méi)有銀行借款，說(shuō)明利用商業(yè)信用融資是恒瑞醫(yī)藥的主要債務(wù)融資方式，與前文的分析結(jié)果一致，然而和大多輕資產(chǎn)企業(yè)一樣，其資產(chǎn)負(fù)債率水平并不高，表明依靠高財(cái)務(wù)杠桿獲得收益的路徑并非其首選策略。此外，表6選取了與恒瑞醫(yī)藥資產(chǎn)規(guī)模和流動(dòng)資產(chǎn)比重相當(dāng)?shù)耐休p資產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行對(duì)比。不難發(fā)現(xiàn)，恒瑞醫(yī)藥的財(cái)務(wù)杠桿雖然不及其他企業(yè)，但較高的總資產(chǎn)凈利率卻使其擁有更高的凈資產(chǎn)收益率，結(jié)合上文分析可知，這主要得益于其對(duì)輕資產(chǎn)結(jié)構(gòu)良好的經(jīng)營(yíng)流動(dòng)性管理，充足的信用融資能夠及時(shí)地滿足流動(dòng)資產(chǎn)投資的需要，促進(jìn)生產(chǎn)性資源的利用與周轉(zhuǎn)，自然能夠帶來(lái)良好的收益水平。

四、結(jié)論與啟示

（一）結(jié)論。通過(guò)對(duì)恒瑞醫(yī)藥的財(cái)務(wù)分析可知，恒瑞醫(yī)藥體現(xiàn)出了典型的輕資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，其對(duì)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的流動(dòng)性管理主要從經(jīng)營(yíng)流動(dòng)性管理和財(cái)務(wù)流動(dòng)性管理兩方面著手。在經(jīng)營(yíng)流動(dòng)性管理方面，其主要持有大量的貨幣資金用于經(jīng)營(yíng)運(yùn)作，資金主要用于研發(fā)和市場(chǎng)推廣，此外，通過(guò)信用政策對(duì)下游客戶的投資，這是基于“投資一經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)一獲利”的策略思維。在財(cái)務(wù)流動(dòng)性管理上，恒瑞醫(yī)藥絕大部分是運(yùn)用商業(yè)信用融資的方式滿足流動(dòng)資產(chǎn)投資的需要，關(guān)鍵在于現(xiàn)金周轉(zhuǎn)模式的應(yīng)用，其現(xiàn)金周轉(zhuǎn)模式縮短了現(xiàn)金周轉(zhuǎn)期，使經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)的需要能更快得到滿足，從而保證了經(jīng)營(yíng)資源較高的利用程度，提高了經(jīng)營(yíng)獲利能力，并取得良好的經(jīng)營(yíng)效果，這是基于“融資一投資”的策略思維。從另一個(gè)角度看，流動(dòng)性管理過(guò)程中形成的盈利相當(dāng)于對(duì)流動(dòng)資產(chǎn)投資的回報(bào)，會(huì)通過(guò)流動(dòng)資產(chǎn)的形式體現(xiàn)，能償付先前由于利用信用融資造成的“隱性成本”，從而在降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之余，還能保證營(yíng)運(yùn)資本周轉(zhuǎn)的循環(huán)不會(huì)斷裂，由此可見(jiàn)，在不考慮借款性負(fù)債和權(quán)益性融資影響的前提下，這種循環(huán)最終會(huì)形成“融資—投資—經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)—回報(bào)（獲利）—償付—再融資—再投資…”的財(cái)務(wù)邏輯閉環(huán)（見(jiàn)圖3），從而實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性和盈利性的權(quán)衡，這也是本文基于流動(dòng)性管理對(duì)輕資產(chǎn)結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)邏輯的思考結(jié)果。（二）啟示。（1）充分利用信用政策。信用政策是現(xiàn)金周轉(zhuǎn)模式的軸心，信用政策的利用程度直接決定了應(yīng)收債權(quán)和應(yīng)付債務(wù)的規(guī)模，間接影響了現(xiàn)金周轉(zhuǎn)速度的快慢，從而影響企業(yè)盈利的積累，將影響輕資產(chǎn)企業(yè)最終的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)水平和價(jià)值水平。因此，對(duì)于市場(chǎng)力較高的輕資產(chǎn)企業(yè)，可以考慮效仿恒瑞醫(yī)藥充分使用信用政策進(jìn)行營(yíng)運(yùn)資本的投融資策略選擇，同時(shí)也采用傳統(tǒng)的股權(quán)融資形式募集資金，而非優(yōu)先考慮大量借款。鑒于企業(yè)性質(zhì)的影響（絕大部分為高新技術(shù)企業(yè)），該類企業(yè)的商業(yè)邏輯應(yīng)該是堅(jiān)持差異化戰(zhàn)略，將有限的資金盡可能多的用于能夠提高市場(chǎng)力的研發(fā)或市場(chǎng)推廣等方面，在市場(chǎng)地位不斷提高的過(guò)程中重點(diǎn)關(guān)注對(duì)信用政策的充分利用。（2）牢握核心競(jìng)爭(zhēng)力。核心競(jìng)爭(zhēng)力決定了企業(yè)應(yīng)該采用何種競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略。對(duì)于大部分輕資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的企業(yè)而言，差異化戰(zhàn)略是它們的主要戰(zhàn)略選擇，而該戰(zhàn)略的實(shí)施必須依靠大量的費(fèi)用支撐，尤其是研發(fā)和銷售費(fèi)用，這是這類企業(yè)獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的重要途徑。從恒瑞醫(yī)藥的流動(dòng)性管理來(lái)看，其資金的主要用途是研發(fā)和市場(chǎng)推廣，對(duì)其他長(zhǎng)期資產(chǎn)和權(quán)益性投資的比重較小，體現(xiàn)了其對(duì)核心競(jìng)爭(zhēng)力的清晰把握，是許多融資渠道較窄的輕資產(chǎn)企業(yè)在進(jìn)行流動(dòng)性管理的過(guò)程中所需謹(jǐn)記的一點(diǎn)。

參考文獻(xiàn)：

［1］王冬梅、胡占等：《暴風(fēng)集團(tuán)輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)評(píng)》，《管理評(píng)論》2018年第7期。

作者:張家明 單位:廣東財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院