導語：我國虛擬經(jīng)濟下的金融學研究論文一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

新古典經(jīng)濟學中的經(jīng)濟人“理性”假設構(gòu)成了上百年來經(jīng)濟學各相關(guān)學科研究的基礎之一。就金融學而言，學界公認的現(xiàn)代金融理論的開端：馬柯維茨的《證券投資組合選擇》一文中的“投資組合”理論，即以“理性的投資人”為其基本的假設前提，通過對系統(tǒng)性風險與非系統(tǒng)性風險的劃分與描述，構(gòu)建了以資產(chǎn)定價為主的主流金融學的研究范式。從歷史到現(xiàn)實，經(jīng)濟學的發(fā)展總是伴隨著新科技的發(fā)展與人類的進步，20世紀末的亞洲金融危機，以及以美國為主，波及世界的新經(jīng)濟的方興未艾等要素逐漸滲入到經(jīng)濟發(fā)展的理論層面、政策層面、實務層面等各個領域。正是在這一大背景下，“虛擬”與“經(jīng)濟”聯(lián)系到了一起，這一概念的提出，為理論界研究新的經(jīng)濟現(xiàn)象提供了思路，也使許多已經(jīng)存在而仍有爭論的經(jīng)濟問題得到了重新定義與解釋的空間。虛擬經(jīng)濟的核心是“以資本化定價為核心的一套價格系統(tǒng)”，所謂“資本化定價”，是指脫生于實體經(jīng)濟中的“資本”的定價方式。在實體經(jīng)濟中的資本定價方式，主要指人們根據(jù)生產(chǎn)能力或產(chǎn)生收入的能力對資本進行評價，當這種定價方式被應用于其他資產(chǎn)的評估時，就可以稱為“資本化定價”。在實體經(jīng)濟的產(chǎn)品市場中，商品的價格呈“下降趨勢”，這主要是受邊際投資率遞減規(guī)律的制約，從而出現(xiàn)邊際收益遞減與負反饋的趨勢；而經(jīng)驗研究表明：在虛擬資產(chǎn)的價格體系中出現(xiàn)了邊際收益遞增與正反饋的趨勢這主要是由其定價方式?jīng)Q定的。虛擬資產(chǎn)與一般產(chǎn)品的區(qū)別在于一般產(chǎn)品沒有提供“預期收益”，因而實體經(jīng)濟中的產(chǎn)品必須由成本決定價格。有學者指出：“資本化定價的關(guān)鍵在于人的‘心理’因素起決定作用，經(jīng)濟發(fā)展程度越高，其脫離實體的程度就越大，經(jīng)濟的虛擬化程度就越深，因此，虛擬經(jīng)濟是一套‘觀念’支撐的價格系統(tǒng)，而不是成本及技術(shù)支撐的體系，是更純粹的價值體系?！?/p>

與此同時，西方的行為經(jīng)濟學家把心理學納入以證券投資為代表的經(jīng)濟主體的行為分析中。通過對理論研究與觀察實踐進行對比，他們對主流金融學的投資者“理性”這一假設提出了挑戰(zhàn)。例如其代表性的“期望理論”：通過坐標軸內(nèi)建立的s線，將投資者在面對風險與收益時的實際行動所表現(xiàn)出的凹函數(shù)與凸函數(shù)進行分析，把投資者的“感受”與“情緒”納入到投資者的行為分析中，構(gòu)成了行為金融學的重要基礎。

因此，虛擬經(jīng)濟中的“觀念”與行為金融學中的“感受與情緒”都是經(jīng)濟行為人“心理”要素的反映。虛擬資本的發(fā)散價格波動體系與行為金融學對金融產(chǎn)品的研究中引入“從眾心理”等命題所得出的定價結(jié)果有相通之處，所以，在虛擬經(jīng)濟的研究中，行為金融學的與之結(jié)合是有空間的，二者有共同作用的平臺。

一、虛擬經(jīng)濟研究的理論框架簡介

遵循虛擬經(jīng)濟的研究線索，其內(nèi)容有廣義與狹義之分。從狹義上講，主要是指以金融業(yè)與房地產(chǎn)業(yè)作為突破重點，沿著馬克思在《資本論》中提到的“虛擬資本”的概念進行研究；廣義地看，利用虛擬資本，信息技術(shù)，網(wǎng)絡技術(shù)等進行交易活動（如信貸、股票、債券、商業(yè)票據(jù)、房地產(chǎn)市場、郵票、收藏品市場無形資產(chǎn)等）所引起的各種經(jīng)濟形態(tài)，以及經(jīng)濟中的名義變量與實際變量之間的差距（如貨幣）等內(nèi)容均可被納入虛擬經(jīng)濟的研究框架中?？梢赃@樣講，整個虛擬經(jīng)濟的研究框架是一個開放的體系，其發(fā)展沿著“資本化定價”的經(jīng)濟范式。凡具有這一特點的經(jīng)濟活動均可視為虛擬經(jīng)濟的具體表現(xiàn)。我們將經(jīng)濟發(fā)展中這些虛擬的部分統(tǒng)稱為“虛擬經(jīng)濟”而將虛擬經(jīng)濟的膨脹速度超過實體經(jīng)濟的增長速度的現(xiàn)象稱為“經(jīng)濟的虛擬化”。主要體現(xiàn)在貨幣的虛擬化與價值增殖的虛擬化。

虛擬經(jīng)濟是與實體經(jīng)濟既對立又密切聯(lián)系的，虛擬經(jīng)濟的發(fā)展具有不同的形態(tài)，而各種形態(tài)都有實體經(jīng)濟的發(fā)展階段與之相對應。從二者的關(guān)系上看，虛擬經(jīng)濟脫生于實體經(jīng)濟，但隨著經(jīng)濟發(fā)展的深化，虛擬經(jīng)濟對實體經(jīng)濟將產(chǎn)生深刻的影響，具體表現(xiàn)在以下幾個方面：虛擬經(jīng)濟可以為實體經(jīng)濟動員儲蓄，提供融資支持；虛擬經(jīng)濟有助于分散經(jīng)營風險，降低交易成本；更好地揭示和傳遞實體經(jīng)濟的信息，提高實體經(jīng)濟運行的效率；有利于促進資源的優(yōu)化效率，提高實體經(jīng)濟的效益；通過財富效應刺激消費和投資需求，拉動實體經(jīng)濟的增長。同時，虛擬經(jīng)濟的發(fā)展也會在一定程度上對實體經(jīng)濟產(chǎn)生負面影響，例如減少進入實體經(jīng)濟的資金，降低金融資源的有效利用效率，出現(xiàn)經(jīng)濟泡沫，增加實體經(jīng)濟的運行不穩(wěn)定性和投機風險等。

二、行為金融學的研究評述

作為一門新興的經(jīng)濟學科，行為金融學的興起為傳統(tǒng)金融學在解釋現(xiàn)實的經(jīng)濟世界中所遇到的難題提供了新的分析思路。行為金融學基于心理學的原則，把金融投資過程視為一個心理過程，包括對市場的認知過程、情緒過程和意志過程。他的研究對象集中體現(xiàn)在對資本市場產(chǎn)生的系統(tǒng)性風險的研究中，這與虛擬經(jīng)濟的研究領域有重合之處。眾所周知，主流金融學建立在馬柯維茲資產(chǎn)組合理論、米勒和莫迪利安尼套利定價理論、夏普一林特納一布萊克的資本資產(chǎn)定價模型(capm)以及布萊克一斯科爾斯一默頓期權(quán)定價理論(opt)的理論基石之上的。主流金融學之所以至今具有強大的生命力是因為它以最少的工具建立了一個似乎能夠解決所有金融問題的理論體系。在capm中，所有投資者均被假設為只關(guān)心投資回報和投資組合的協(xié)方差(風險)，二者的均衡便導出結(jié)論。行為金融研究的目的就是要改變capm的假設，使其更接近現(xiàn)實。和主流金融學一樣，行為金融學也由許多有用的工具構(gòu)成。這些工具有些為主流金融學與行為金融學共有，有些則是行為金融學獨有，如人類行為的易感性(susceptibility)、認知缺陷(cognitiveerrors)、風險偏好的變動(varyingattitudestowardrisk)、遺憾厭惡(aversiontoregret)、自控缺陷(imperfectself-control)以及同時將理性趨利特性和投資者情緒等價值感受作為自變量納入分析框架，等等。一些人認為：行為金融學不過是將心理學引入了金融學。但是，心理學從來沒有離開過金融學。盡管行為模型不一樣,但所有的行為都沒有超越心理學。主流金融學又何嘗不對投資者的行為(指導行為的是心理)做出假設呢?只不過主流金融投資者的行為被理性(rational)所模型化,行為金融投資者的行為則被置于正常(normal)的模型之中。

行為金融學基于心理學的原則，把金融投資過程視為一個心理過程，包括對市場的認知過程、情緒過程和意志過程。認知過程往往會產(chǎn)生系統(tǒng)性的認知偏差；情緒過程可能會導致系統(tǒng)性或非系統(tǒng)性的情緒偏差；意志過程可能既可能受到認知偏差的影響，又可能受到情緒偏差的影響，這些個體偏差加上金融市場上可能的群體偏差或羊群效應，可能導致投資或投資組合中的決策偏差。投資決策偏差就會使資產(chǎn)價格偏離其內(nèi)在價值，導致資產(chǎn)定價的偏差。而資產(chǎn)定價偏差往往會反過來影響投資者對資產(chǎn)價值的判斷，進一步產(chǎn)生認知偏差與情緒偏差，這就形成一種反饋機制。如果這種反饋機制受到市場其他因素的激勵或強化，就會形成一種不斷放大的效應，形成泡沫或者破裂。下圖描述了這一過程：（圖略）

在相應的金融理論中，典型的投資者應被稱為“行為投資者”——而非“理性投資者”：理性投資者的效用依賴于財富或消費的絕對水平；行為投資者的“效用”則反映在預期理論的價值函數(shù)中，是一條中間有一拐點的s形曲線（橫軸的正半軸表示盈利，負半軸表示損失）——在盈利范圍內(nèi)通常是凹的、在損失范圍內(nèi)通常是凸的，且曲線的斜度在損失范圍內(nèi)比在盈利范圍內(nèi)要陡。

均方差組合投資者將資產(chǎn)組合看成一個整體,他們在構(gòu)建資產(chǎn)組合時只考慮不同證券之間的協(xié)方差,并且他們都是對風險的態(tài)度不變的風險厭惡者。由于風險投資者的個性差異，經(jīng)歷的不同等原因。行為金融組合者則具有金字塔型層狀結(jié)構(gòu)的資產(chǎn)組合。資產(chǎn)組合金字塔的每一層都對應著投資者特定的投資目的和風險特性(方差)。一些資金投資于最底層防止變得不名一文,一些資金則被投資于更高層次用來爭取變得更富有。

作為主流金融學中capm的對應物。bapm將投資者分為信息交易者(informationtraders)和噪聲交易者(noisetraders)兩種類型。信息交易者即capm下的投資者，他們從不犯認知錯誤，而且不同個體之間表現(xiàn)有良好的統(tǒng)計均方差性；噪聲交易者則是那些處于capm框架之外的投資者,他們時常犯認知錯誤，不同個體之間具有顯著的異方差性。將信息交易者和噪聲交易者以及兩者在市場上的交互作用同時納入資產(chǎn)定價框架是bapm的一大創(chuàng)舉。在行為金融學的分析中，由于證券市場中噪音交易者，因此bapm的證券預期收益中存在行為β，即正切均方差效率資產(chǎn)組合的貝塔。這與市場組合是有區(qū)別的，因為存在著噪音交易者對證券價格的影響。行為β比傳統(tǒng)的β值估計更為困難。原因是正切均方差效率資產(chǎn)組合隨時都在變化，就好比虛擬經(jīng)濟研究中的“觀念”變化一樣，這一期還在起重要作用的行為因素到了下一期可能微乎其微，在精確進行定量分析方面具有相當?shù)碾y度。bapm涵蓋了包括理性價值特性在內(nèi)的價值特性的諸多因素，例如，人們的觀念中對具有較好聲譽的公司有明顯的偏好，在進行投資選擇中，他們的這種觀念中的“偏愛”已經(jīng)明顯超越了理性預期回報的解釋能力。所以，經(jīng)過事實證明：受“觀念”支撐的價值感受理應成為與理性趨利的假設一樣，應該成為決定預期收益的參數(shù)。

三、虛擬經(jīng)濟的理念與行為金融學研究的互動效應分析

虛擬經(jīng)濟的研究與行為金融學一樣，都對資產(chǎn)定價模型進行了重新地審視。二者都對傳統(tǒng)的模型中的“資產(chǎn)價格由供需雙方?jīng)Q定”、“信息的充分性”、“理性的經(jīng)濟人”等前提假設發(fā)起了挑戰(zhàn)。在虛擬經(jīng)濟的研究中，“觀念”定價被視為資本化定價的基礎；在行為金融學的研究中，假定了投資者對資產(chǎn)有不同的“期望”，存在信息交易者與噪音交易者，因此在確定資產(chǎn)的定價時存在差異?！坝^念”與“期望”是同一出發(fā)點的不同表述?！坝^念”的差異導致了投資者不同的“行為規(guī)范”，即投資者意向的“規(guī)則”，并以此來約束自己的投資行為。行為金融學研究中投資者的“避害心理”、“從眾心理”、“減少后悔”等心理因素都對投資決策產(chǎn)生影響，這些心理特征都被虛擬經(jīng)濟研究中的“觀念”二字所涵化。

在以證券市場為代表的虛擬資本市場中，舊有的“理性價格”是指風險與收益對稱時的價格，主要由預期收益模型確定。但是，一直以來的各種預期收益模型均無法驗證其完全的有效性。在資本化定價中，不是僅對投資者所耗成本進行定價，關(guān)鍵是對所有者的投入的贏利能力定價，這種贏利能力的定價是資本化定價的關(guān)鍵。在虛擬資產(chǎn)的定價過程中，這種贏利能力體現(xiàn)在虛擬資產(chǎn)帶來的預期收益，這種預期收益集中了各種影響要素，直接內(nèi)化于人的“觀念”與“心理”之中，影響著經(jīng)濟主體對可選擇項目的主觀評價，從而進一步影響資產(chǎn)的價格與收益。但是，在目前對虛擬資本的各相關(guān)領域，定價模型還缺乏行為金融學所提出的“偏好”、“認知偏差”、等有限理性的解釋變量。所以在行為金融學中認為不存在純粹的“理性”價格。

以股票市場為例，傳統(tǒng)的金融理論認為股票的價格取決于公司的賬面價值，但隨著20世紀30年代的經(jīng)濟危機，有關(guān)學者對股市的暴跌進行了反思，提出了：“股票的價格會由各種非理性因素的影響而偏離價值。”給予經(jīng)驗的觀察，凱恩斯更是提出了投資的需求受“資本的邊際效率”的影響；“股票的價格是代表證券市場的平均預期”，而這種“預期”就由人們的“心理”因素的所決定。在他看來：股票價格=資本的邊際效率+風險補償。隨后的各種資產(chǎn)定價模型都試圖對影響資產(chǎn)價格的各種因素作出準確預測，從而正確定價啊，以減少投資中的不確定性。但事實證明，這些將現(xiàn)時條件進行簡化的模型所得出的結(jié)果僅僅是理論上的結(jié)果，而以股票為代表的虛擬資產(chǎn)的價格變動往往是非線形的，實際的虛擬資產(chǎn)市場受多種因素的影。這些“不確定性”集中反映在人的“心理”上，促使投資者以“觀念”要素對投資品進行定價，這使虛擬資產(chǎn)逐漸脫離實體經(jīng)濟的運行方式，這種定價關(guān)系充分反映了市場經(jīng)濟的“價值關(guān)系”的本質(zhì)。

再看貨幣。在傳統(tǒng)的經(jīng)濟學中，貨幣只是為了簡化交易，而在現(xiàn)實經(jīng)濟生活中，貨幣是至關(guān)重要，貨幣作為一種信用關(guān)系，與資本構(gòu)成了競爭性市場經(jīng)濟的核心。這在實體經(jīng)濟的研究中是重點，在虛擬經(jīng)濟的研究中更是重中之重。在經(jīng)濟虛擬化的過程中，貨幣的虛擬化伴隨著黃金的非貨幣化與貨幣的非金屬化過程，貨幣的符號化最終實現(xiàn)。貨幣的出現(xiàn)主要解決了資源的跨期配置的問題，導致了商品的使用價值與價值的分離。由于貨幣的供應與貨幣的需求經(jīng)常性地不相一致，通貨緊縮與通貨膨脹經(jīng)常性地發(fā)生。隨著經(jīng)濟虛擬化程度的加深，人們的心理因素就會對經(jīng)濟產(chǎn)生越來越大的影響。凱恩斯將人們對貨幣持有的需求分為“消費性需求”與“投資性需求”，從而使貨幣的需求直接受貨幣持有者“投資需求”的影響，而投資需求與資產(chǎn)價格密切相關(guān)，而從上文的分析中，我們可以看出：投資的需求直接受“心理”因素的影響，在對股票、期貨等虛擬資產(chǎn)投資的研究中，人們“觀念”中的預期利率至關(guān)重要，由于以貨幣供應量為重點的貨幣政策密切關(guān)注貨幣需求，所以投資者的“心理”因素也會通過“集群”效應影響對資產(chǎn)的“投資性需求”進而影響貨幣需求。從現(xiàn)實看，許多政府中的專家已經(jīng)意識到貨幣的供應量與資產(chǎn)價格密切相關(guān)。近年來，許多國家的央行都將穩(wěn)定以股票市場為代表的金融市場作為重要的政策目標之一。以持幣者手中的貨幣流向為基礎，在貨幣政策的制定中，其關(guān)注的目標不僅有實際資本，而且必須關(guān)注虛擬資產(chǎn)，例如將股票價格等作為重要參數(shù)引入貨幣政策的目標函數(shù)，這首先要考慮股票等虛擬資產(chǎn)價格的評估，虛擬資產(chǎn)的價格受“觀念”定價的影響，因此，在制定貨幣政策中考慮虛擬資產(chǎn)對貨幣流的吸收效應時，必須注意對投資主體“心理”因素的關(guān)注，正如格林斯潘的觀點：貨幣政策必須迎接大量的“觀念資產(chǎn)”的挑戰(zhàn)。行為金融學發(fā)展為我們研究這一實際問題提供了思路。公務員之家

四、總結(jié)

經(jīng)濟的發(fā)展，呈現(xiàn)斑駁的繁榮。在每一個經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的時代，習慣性因襲的力量需要破壞與重建，新生的未加控制的力量需要質(zhì)疑與糾正。通過對虛擬經(jīng)濟與行為金融學研究的共生性進行的一系列分析中，我們可得出以下結(jié)論：對虛擬經(jīng)濟的研究而言，其理念的提出為資本市場的發(fā)展掃清了理論的障礙。隨著市場經(jīng)濟不斷向縱深發(fā)展，其“價值系統(tǒng)”的特性越來越明顯。以資產(chǎn)“觀念”定價為研究范式的虛擬資產(chǎn)對經(jīng)濟生活的影響作用以令人驚嘆的速度加大。在這一大背景下，一些經(jīng)濟理論的前提假設已經(jīng)不適應新形式的需要，許多固有的經(jīng)濟問題需要重新進行定義與解釋。在具體的研究中，行為金融學研究資產(chǎn)定價過程中對人的“心理因素”的重視無疑與為我們提供了思路，其理論框架應引起我們足夠的重視，這不僅是我們理論研究的突破口，也對我們相應的微觀投資行為，中觀生產(chǎn)計劃，以及宏觀的政策制定具有重要的指導意義。

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