導語：如何才能寫好一篇證券市場基本法律，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

2、證券從業(yè)資格考試改革前的《證券市場基礎(chǔ)知識》、《證券交易》、《證券投資分析》、《證券發(fā)行與承銷》四科考試，題型均為客觀題，考試題量均為150題。

3、改革后題型題量如下： 單選題50題，每題1分； 多選題50題，每題1分。

4、證券從業(yè)資格改革前后的考試時間均為120分鐘，采取閉卷機考形式。

篇2

一、WTO法律體系中調(diào)整證券業(yè)的主要規(guī)則

作為服務(wù)貿(mào)易重要組成部分之一的證券業(yè)，在WTO法律體系中應(yīng)受《服務(wù)貿(mào)易總協(xié)定》（GATS）、《GATS的金融服務(wù)附錄》、《有關(guān)金融服務(wù)承諾的諒解書協(xié)議》以及《全球金融服務(wù)貿(mào)易協(xié)議》等規(guī)則的管轄和約束。

（一）《服務(wù)貿(mào)易總協(xié)定》（GATS）

1991年達成的《服務(wù)貿(mào)易總協(xié)定》，作為WTO調(diào)整服務(wù)貿(mào)易的基本法律文件，以推進服務(wù)貿(mào)易自由化和促進發(fā)展中國家服務(wù)貿(mào)易增長為宗旨，為服務(wù)貿(mào)易的逐步自由化第一次提供了體制上的安排與保障，對于建立和發(fā)展服務(wù)貿(mào)易多邊規(guī)范是一項重大突破。該協(xié)定規(guī)定的適用于所有服務(wù)貿(mào)易領(lǐng)域的原則和成員方的基本權(quán)利義務(wù)也同樣適用于證券業(yè)。GATS最顯著的特征之一便是將一般義務(wù)和特殊義務(wù)分開規(guī)范。一般義務(wù)適用于成員方的所有服務(wù)部門，不論其服務(wù)部門是否開放，均應(yīng)統(tǒng)一加以實施，包括最惠國待遇原則、透明度原則和發(fā)展中國家更多參與原則。特定義務(wù)主要是指市場準入、國民待遇原則和逐步自由化原則，它們不是自動適用于各服務(wù)部門，需要各締約方經(jīng)過談判達成具體承諾來加以貫徹。

GATS的基本法律原則具體到調(diào)整證券業(yè)時，就是要求締約方通過談判開放其證券市場，從而促使其證券市場的自由化、國際化。拆而言之，則有如下幾方面。

1、最惠國待遇方面。每一締約方向任何其它一個締約方開放證券市場，應(yīng)立即無條件地也向其它任何締約方開放其證券市場。

2、透明度方面。除非在緊急情況下，每一締約方必須將其與證券市場有關(guān)的法律、法規(guī)、行政命令或其它決定、規(guī)則和習慣做法，無論是由中央或地方政府作出的，最遲在它們生效前予以公布。

3、市場準入方面。各締約方證券市場應(yīng)該開放，除非在承擔義務(wù)清單中明確規(guī)定，締約方不得：（1）限制外資進入本國證券市場，包括限定其最高股權(quán)比例或?qū)蝹€的或累計的外國投資額實行限制。（2）要求必須通過特定法人實體或合營企業(yè)從事證券業(yè)務(wù)。（3）限制境外證券投資者的數(shù)量，包括采用數(shù)量配額、壟斷、專營服務(wù)提供者等方式。（4）限制外資經(jīng)營證券業(yè)務(wù)的總量。

4、國民待遇方面。締約方給予外國證券投資及投資者的待遇不得低于給予本國證券投資及投資者的待遇。如在投資證券的種類、投資數(shù)量、投資比例等方面不應(yīng)有差別。

（二）《GATS的金融服務(wù)附錄》

《GATS的金融服務(wù)附錄》對金融服務(wù)的范圍和定義、國內(nèi)法規(guī)、承認、爭端解決等做了規(guī)定。根據(jù)該附錄規(guī)定，締約方基于慎重原因，如為保護證券投資者，或為保證證券市場的穩(wěn)定，而維持與GATS有關(guān)條款不符的國內(nèi)法規(guī)。該附錄還要求成員國之間彼此承認對證券服務(wù)業(yè)適用的慎重措施。達成慎重協(xié)議的各方對其它成員方的加入應(yīng)提供充分機會，并適用相等的規(guī)則和監(jiān)督措施。目前國際間廣泛接受的慎重協(xié)議主要有巴塞爾委員會的《巴塞爾協(xié)議》、《有效銀行監(jiān)管的核心原則》，證監(jiān)會國際組織（ISOCO）的一系列協(xié)議、決定等。

（三）《有關(guān)金融服務(wù)承諾的諒解書協(xié)議》

這一諒解書協(xié)議是根據(jù)經(jīng)合組織國家的建議，為使金融服務(wù)的具體承諾與自由化的底限要求相符以及達到一定程度的統(tǒng)一性而設(shè)定的，以不同于GATS特定義務(wù)規(guī)定的承諾方式對金融服務(wù)做出具體承諾的程序。該程序比GATS特定義務(wù)確定的方式更為嚴格，且比GATS本身規(guī)定了更為繁重的自由化義務(wù)。

（四）《全球金融服務(wù)貿(mào)易協(xié)議》

1997年12月13日，代表全球95％的銀行、保險、證券和金融信息服務(wù)量的70個世貿(mào)組織成員國達成了在WTO談判史上具有里程碑意義的《全球金融服務(wù)貿(mào)易協(xié)議》。這一協(xié)議將年均數(shù)萬億美元業(yè)務(wù)量的世界金融服務(wù)置于WTO的穩(wěn)定和多邊的最惠國待遇原則框架下。這項新的《全球金融服務(wù)貿(mào)易協(xié)議》的主要內(nèi)容包括：允許外國在國內(nèi)建立金融服務(wù)公司，并按競爭規(guī)則運行；外國公司享有國內(nèi)公司同等的進入國內(nèi)市場的權(quán)利；取消跨邊界服務(wù)的限制；允許外國資本在投資項目中比例超過50％。該協(xié)議旨在消除各國長期存在的銀行、保險和證券業(yè)的貿(mào)易壁壘，確立多邊的、統(tǒng)一開放的規(guī)則和政策。不難看出，《全球金融服務(wù)貿(mào)易協(xié)議》對證券市場的開放程度提出了更具體的要求。該協(xié)議已在1999年初最終簽署，并于1999年3月生效。

二、我國證券業(yè)對GATS框架下的金融服務(wù)貿(mào)易協(xié)議等的應(yīng)對之策

（一）我國證券業(yè)對GATS框架下的金融服務(wù)貿(mào)易協(xié)議等的應(yīng)有立場

我國作為烏拉圭回合的全面參加國，自始至終積極參與了GATS框架協(xié)議和初步承諾的談判，并根據(jù)現(xiàn)行的政策法律就包括金融服務(wù)在內(nèi)的6個服務(wù)部門遞交了初步承諾開價單，而且還簽署了烏拉圭回合談判的最后文件。但我國至今為止還未加入WTO，當然更未一攬子接受烏拉圭回合所有談判成果，也即我國對所有烏拉圭回合談判形成的國際條約來說，都是第三國。按國際法原理，條約在原則上只對締約國有拘束力，對第三國是它國之間的行為，既不有損，也不有利。因此，包括GATS、《GATS的金融服務(wù)附錄》、《有關(guān)金融服務(wù)承諾的諒解書協(xié)議》和《全球金融服務(wù)貿(mào)易協(xié)議》在內(nèi)的所有有關(guān)金融服務(wù)的協(xié)議對我國均不具法律上的效力。在“入世”前，即在接受這些條約之前，我國對這些條約應(yīng)采取的立場是：既然中國簽署了GATS和《有關(guān)金融服務(wù)承諾諒解書的協(xié)議》，說明我國已初步同意受該兩條約的約束，而根據(jù)《維也納條約法公約》第18條規(guī)定：“一國負有義務(wù)不得有任何足以妨礙條約目的及宗旨之行動：（甲）如該國已簽署條約或已交換構(gòu)成條約之文書而須經(jīng)批準、接受或贊同，但尚未明白表示不欲成為條約當事國之意思；或……”，因此，我國在行動上就不能破壞這兩條約的宗旨和目的；對于《全球金融服務(wù)貿(mào)易協(xié)議》來說，我國雖未參加該條約的談判，但我國也應(yīng)不妨礙其執(zhí)行，并遵守其中的國際習慣法?？傊?，我國應(yīng)在保證我國的基礎(chǔ)上向上述協(xié)議的要求靠攏，并且盡可能參照GATS等協(xié)議對發(fā)展中國家證券業(yè)逐步自由化的要求和市場準入條款，在證券市場的開放時間、開放階段和開放范圍上對外作出市場準入承諾。

但是，我國加入WTO只是時間問題。我國“入世”之后應(yīng)依照（而不是參照）GATS等協(xié)議的相關(guān)規(guī)定，對外作出證券市場準入承諾，自動地部分放棄我國的金融而與國際慣例接軌，從而穩(wěn)步推進我國證券市場在國際化的軌道上有序發(fā)展。

（二）我國證券業(yè)對GATS框架下的金融服務(wù)貿(mào)易協(xié)議等的基本策略

鑒于我國證券市場還處于初始階段，加入WTO后，我國在推進證券市場自由化與國際化的進程中，應(yīng)利用GATS等協(xié)議中的有關(guān)原則和例外條款，在逐步開放國內(nèi)證券市場的同時又使處于發(fā)展中的我國證券業(yè)得到健康的成長并最大限度地減少外來的強大沖擊波。

1、充分利用GATS對發(fā)展中國家作出的諸多例外規(guī)定。我國在以發(fā)展中國家的身份加入WTO后應(yīng)有理有節(jié)地利用GATS中對發(fā)展中國家的優(yōu)惠和例外條款，以免使我國證券市場的對外開放承擔與發(fā)達國家一樣的義務(wù)。例如，根據(jù)“發(fā)展中國家更多參與”原則，要求發(fā)達國家提供一定的證券技術(shù)援助和信息資料，要求發(fā)達國家不求對等地開放證券市場，允許對本國證券公司提供一定的補貼以增強其競爭力等。

2、充分利用最惠國待遇的例外條款。GATS的《關(guān)于免除第2條義務(wù)的附錄》具體規(guī)定了申請義務(wù)免除的例外。按該例外條款規(guī)定，任何締約方可開列一個具體的不遵守最惠國待遇的清單，但該清單將在5年后被締約方全體審查一次，其最長有效期一般不應(yīng)超過10年。因此，最惠國待遇雖屬一般義務(wù)，但我國至少在加入WTO5年內(nèi)可以不將其實施于證券業(yè)，這就為近期我國限制某些競爭力過強的外資和國際游資進入我國證券市場提供了一項法律依據(jù)。

篇3

    關(guān)鍵詞:證券糾紛;證券仲裁;制度構(gòu)建 

    在蓬勃發(fā)展的中國證券市場,證券糾紛客觀存在并日益增多。證券訴訟制度由于種種原因進展緩慢,遠不能滿足解決爭議的需求。除了訴諸法庭,尋求訴訟救濟,采用仲裁的形式解決糾紛則為構(gòu)建多元化的證券糾紛解決法律制度搭建了合適的平臺。特別是,仲裁因其固有的特點使其具有了訴訟所無法比擬的優(yōu)勢,也使其更適合于解決證券糾紛的需要。

    一、證券仲裁的價值目標分析

    仲裁(Arbitration)又稱“公斷”,是指根據(jù)爭議雙方于事前或事后所達成的仲裁協(xié)議,自愿將爭議提交給第三方,由其按照一定程序進行審理并作出對爭議雙方都具有約束力的裁決的一種準司法程序(陳治東 等,1999)。以這種方式解決證券爭議,即為證券仲裁(Securities Arbitration)。

    仲裁特有的優(yōu)勢使得司法所追求的效率和公平得到充分的體現(xiàn)。

    與訴訟或行政手段相比較,采取仲裁的方式解決證券糾紛最能體現(xiàn)“成本最小化”和“效益最大化”的目標。首先,除了具有程序的可預見性和可操作性的特點外,仲裁程序還具有靈活性,即只要雙方當事人同意,很多環(huán)節(jié)可以簡化。其次,由于仲裁實行一裁終局制,避免了訴訟兩審的冗長程序,而且裁決過程較短,比證券訴訟更能迅速、及時地解決當事人之間的糾紛,可以減少證券市場變化帶來的不利因素。最后,仲裁方式解決的證券糾紛能夠產(chǎn)生穩(wěn)定的實體效益。仲裁裁決與法院判決具有同等的強制執(zhí)行性,其實體效益的穩(wěn)定性不容置疑。不僅如此,由于當事人在自愿的基礎(chǔ)上能夠選擇各自所信任的仲裁員,對于裁決結(jié)果也較容易接受,從而有力地保證了當事人糾紛的最終解決。一般而言,仲裁裁決的履行率要高于法院判決,其實體效益的穩(wěn)定性要優(yōu)于法院判決。

    同訴訟相比較,采用仲裁來解決證券糾紛可以有效地實現(xiàn)程序的公平和實體的公平,這是一種更接近于客觀實際的公正。第一,在程序上,公正涉及兩個方面的內(nèi)容:一是仲裁程序立法賦予當事人充分的程序權(quán)利,使雙方當事人的權(quán)利具有“靜態(tài)的平等性”;二是仲裁程序以及仲裁員在程序中為當事人創(chuàng)造平等的實際境遇,即具有“動態(tài)的平等性”。 司法對仲裁的監(jiān)督更進一步保障了仲裁的程序過程公正。第二,在實體上,追求合理和公平是仲裁的最直接的目的。由于仲裁機構(gòu)的民間性、專業(yè)性和準司法性,決定了在仲裁過程中必須堅持以事實為依據(jù),以法律為準繩原則的同時,強調(diào)在不違反法律原則的基礎(chǔ)上,力求擺脫僵化的法律教條,本著客觀、公平、公正的原則,盡可能地做出更接近客觀實際的裁決,避免出現(xiàn)大的社會震蕩和社會系統(tǒng)風險。第三,誠信是仲裁員審理案件糾紛時界定雙方權(quán)利義務(wù)、填補法律漏洞的重要指導原則,在立法和司法領(lǐng)域存在諸多滯后于證券市場發(fā)展、不利于及時進行權(quán)利救濟問題的現(xiàn)實情況下,就更需要一批有專業(yè)知識和能力的專業(yè)仲裁員和公共仲裁員能夠秉承法律的公平、正義理念,以誠信原則理解和運用法律,及時受理和公正裁決包括證券糾紛在內(nèi)的各種爭端,以維護當事人的合法權(quán)益和保障社會的穩(wěn)定,而仲裁機構(gòu)和仲裁員的相對獨立性,是以誠信原則來公正辦案的有力保證(沈四寶 等,2002)。

    在加強司法機關(guān)介入證券市場監(jiān)管的同時,建立相應(yīng)的仲裁機制,用仲裁的方式有效地解決證券糾紛,形成低成本、高效率解決證券糾紛的機制,構(gòu)建多層次的證券糾紛救濟制度,這正是證券仲裁的價值所在。

    二、我國證券仲裁的發(fā)展

    (一)仲裁解決證券糾紛的法律依據(jù)

    我國的證券仲裁制度最早于中國人民銀行上海市分行1990年11月26日頒布的《上海證券交易所交易市場業(yè)務(wù)試行規(guī)則》(以下簡稱《規(guī)則》)確立,該規(guī)則第12章對證券仲裁的有關(guān)內(nèi)容做出了原則性規(guī)定。1991年4月1日,上海證券交易所根據(jù)該試行規(guī)則制定了《上海證券交易所仲裁實施細則》,一方面對《規(guī)則》中未作規(guī)定的部分予以具體化,另一方面,對《規(guī)則》中未作規(guī)定的部分內(nèi)容進行補充,對仲裁機構(gòu)的建立、組成、仲裁事項、仲裁時效、仲裁程序、仲裁裁決之效力皆做了比較明確具體的規(guī)定。這期間,證券仲裁制度并非一般性地適用于證券糾紛,而主要適用于股票發(fā)行與交易中發(fā)生的糾紛;另外,上述規(guī)定只適用于與上海證券交易所有業(yè)務(wù)聯(lián)系的證券公司之間,適用的地域范圍非常狹窄。因上述規(guī)定與之后生效的其他法律規(guī)范存在沖突,實踐中已不再執(zhí)行。

    1994年8月31日頒布的《仲裁法》建立了統(tǒng)一的仲裁制度,是我國規(guī)定仲裁法律制度、調(diào)整仲裁法律關(guān)系、確認仲裁法律責任的全國統(tǒng)一適用的法律規(guī)范。該部法律規(guī)定:“平等主體的公民、法人和其他組織之間發(fā)生的合同糾紛和其他財產(chǎn)權(quán)益糾紛,可以仲裁?！币驗樽C券糾紛不僅涉及到大量的民事合同糾紛,證券侵權(quán)賠償糾紛也當然屬于《仲裁法》規(guī)定的其他財產(chǎn)權(quán)益糾紛的范圍,因此,這部法律同樣適用于證券民事糾紛的解決。

    除《仲裁法》對證券仲裁進行了原則性規(guī)定之外,目前還有如下規(guī)定是證券爭議仲裁的法律依據(jù)1994年8月26日證券委的《關(guān)于指定中國國際經(jīng)濟貿(mào)易仲裁委員會為證券爭議仲裁機構(gòu)的通知》以及同年10月11日中國證監(jiān)會的《關(guān)于證券爭議仲裁協(xié)議的通知》也曾是證券爭議的仲裁依據(jù),但這兩個通知已自1999年12月21日起失效。:(1)1993年4月22日國務(wù)院頒布的《股票發(fā)行與交易暫行條例》(簡稱《條例》)。該《條例》第八章規(guī)定了“爭議的仲裁”,其中第七十九條規(guī)定:與股票的發(fā)行或者交易有關(guān)的爭議,當事人可以按照協(xié)議的約定向仲裁機構(gòu)申請調(diào)解、仲裁;第八十條規(guī)定:證券經(jīng)營機構(gòu)之間以及證券經(jīng)營機構(gòu)與證券交易所之間因股票發(fā)行或交易引起的爭議,應(yīng)當由證券委批準設(shè)立或者指定的仲裁機構(gòu)調(diào)解、仲裁。條例第一次以行政法規(guī)的形式確立了證券仲裁制度的地位,但其在內(nèi)容上過于簡略,且只適用于股票發(fā)行與交易活動中發(fā)生的糾紛。(2)1994年8月27日國務(wù)院證券委的《到境外上市公司章程必備條款》(以下簡稱《必備條款》)。該《必備條款》第一百六十三條規(guī)定:到香港上市的公司應(yīng)當將下列內(nèi)容載入公司章程:公司外資股股東與公司之間,外資股股東與公司董事、監(jiān)事、經(jīng)理或者其他高級管理人員之間,外資股股東與內(nèi)資股股東之間,基于公司章程、《公司法》及其他有關(guān)法律、行政法規(guī)所規(guī)定的權(quán)利義務(wù)發(fā)生的與公司事務(wù)有關(guān)的爭議或者權(quán)利主張,有關(guān)當事人應(yīng)當將此類爭議或者權(quán)利主張?zhí)峤恢俨媒鉀Q。該條同時規(guī)定:申請仲裁者可以選擇中國國際經(jīng)濟貿(mào)易仲裁委員會按其仲裁規(guī)則進行仲裁,也可以選擇香港國際仲裁中心按其證券仲裁規(guī)則進行仲裁。仲裁機構(gòu)作出的裁決是終局裁決,對各方均具有約束力。(3)2003年4月4日,中國國際貿(mào)易促進委員會/中國國際商會頒布的《中國國際經(jīng)濟貿(mào)易仲裁委員會金融爭議仲裁規(guī)則》。該仲裁規(guī)則后經(jīng)修訂,新規(guī)則于2005年5月1日起施行。這一仲裁規(guī)則是中國仲裁史上第一部專門的金融仲裁規(guī)則,明確了金融機構(gòu)之間以及金融機構(gòu)與其他法人和自然人之間在貨幣市場、資本市場、外匯市場、黃金市場和保險市場上所發(fā)生的本外幣資金融通、本外幣各項金融工具和單據(jù)的轉(zhuǎn)讓、買賣等金融交易糾紛都可以通過仲裁予以解決,它標志著中國金融仲裁制度,包括證券仲裁制度進入充分發(fā)展的新階段。(4)2004年1月18日,中國證監(jiān)會和國務(wù)院法制辦聯(lián)合的《關(guān)于依法做好證券、期貨合同糾紛仲裁工作的通知》(簡稱《通知》)?！锻ㄖ访鞔_規(guī)定,證券期貨市場主體之間發(fā)生的與證券期貨經(jīng)營交易有關(guān)的糾紛,屬于平等民事主體之間發(fā)生的民商事糾紛,適用仲裁方式解決。不過,《通知》還規(guī)定,上市公司與證券市場公眾投資人之間糾紛的仲裁,另行研究確定。此外,各個仲裁機構(gòu)制定的仲裁規(guī)則也是證券仲裁的依據(jù)。

    從仲裁裁決依據(jù)的角度來看,包括以《證券法》和《公司法》為核心的法律、法規(guī)、規(guī)章、自律管理規(guī)定以及最高人民法院制定的適用民事、證券等法律的司法解釋和司法解釋性文件,為通過仲裁等途徑解決證券糾紛提供了更具可操作性的法律依據(jù)和政策規(guī)范。

    上述《仲裁法》及其他規(guī)定構(gòu)成了我國證券糾紛仲裁制度的基本法律框架,對推動我國證券仲裁的實踐發(fā)展起到了重要作用;但不可否認的是,相關(guān)立法的滯后和局限性也使得有效的證券仲裁法律機制尚未真正確立。

    其一,立法層次低。綜觀我國有關(guān)證券仲裁的各項規(guī)定,除《仲裁法》之外, 國務(wù)院頒布的《股票發(fā)行與交易暫行條例》具有最高的法律效力,屬于行政法規(guī);《到境外上市公司章程必備條款》和《關(guān)于依法做好證券、期貨合同糾紛仲裁工作的通知》也僅僅為部門規(guī)章;此外,在法律效力上,《中國國際經(jīng)濟貿(mào)易仲裁委員會金融爭議仲裁規(guī)則》只是一部規(guī)范性文件,僅對中國國際貿(mào)易促進委員會具有約束力。證券仲裁在規(guī)范我國證券市場的根本大法——《證券法》中的缺位,致使仲裁制度在證券爭議解決中的運用缺乏最直接的法律支撐。立法層次低,不僅使得證券仲裁缺乏法律制度應(yīng)有的體系化、系統(tǒng)化,而且導致司法適用上存在障礙,不足以全面支撐證券仲裁的權(quán)威性。

    其二,適用范圍狹窄、立法滯后、可操作性不強?！吨俨梅ā肥且?guī)范我國仲裁制度的基本法,只在宏觀層面上指導我國仲裁實踐的開展,而非具體細化到各種專業(yè)或者行業(yè)仲裁之中。證券仲裁具有極強的專業(yè)性和特有的操作性特點,這就決定了它不僅要遵守《仲裁法》的相關(guān)規(guī)定,還必須有適合自己的具體規(guī)則和依據(jù),需要對其整個制度做出統(tǒng)一規(guī)定。如前所述,不僅《股票發(fā)行與交易管理暫行辦法》因囿于證券市場當時的發(fā)展狀況,而僅對股票的發(fā)行與交易中的糾紛適用仲裁做出簡略、粗糙的規(guī)定;之后,也未有能夠與時俱進、指導證券仲裁發(fā)展的規(guī)定出臺。依照《關(guān)于依法做好證券、期貨合同糾紛仲裁工作的通知》的規(guī)定,能夠適用仲裁的證券糾紛僅僅限于證券合同糾紛,上市公司與證券市場公眾投資人之間糾紛的仲裁,該《規(guī)定》則明確“另行研究確定”,但是,至今尚未有相關(guān)規(guī)定出臺。證券民事糾紛不僅包括證券合同糾紛,還包括大量的上市公司和投資者等主體之間的侵權(quán)糾紛,而規(guī)定的缺失對于貫徹《證券法》秉承的保護投資者合法權(quán)益理念顯然不利。

篇4

在我國證券市場十多年的發(fā)展過程當中，曾經(jīng)因為信息披露不當產(chǎn)生過很多違法、違規(guī)的問題，而影響最為廣泛的就是著名的“瓊民源”案件和“ST紅光”案件。其中，在紅光案件中，一位上海的股民于1998年12月向法院提起了索賠訴訟，請求法院判令紅光公司賠償其因披露不當信息而使該股民遭受的二級市場的損失。

下面，我們就談一談在證券市場當中，因為信息披露不當會產(chǎn)生什么樣的民事責任？哪一方會因信息披露不當而承擔責任。哪一方市場參與主體或者涉案相關(guān)人具有向相關(guān)人索賠的權(quán)利？

一、可以行使索賠請求權(quán)的民事主體

在信息披露不當?shù)那闆r下，民事責任的相關(guān)索賠人是否只能是股民呢？對這個問題，我國《證券法》對行使損害賠償請求權(quán)人的資格認定是有規(guī)定的?！蹲C券法》第63條規(guī)定：“發(fā)行人、承銷的證券公司公告招股說明書、公司債券募集辦法、財務(wù)會計報告、上市報告文件、年度報告、中期報告、臨時報告，存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，發(fā)行人、承銷的證券公司應(yīng)當承擔賠償責任，發(fā)行人、承銷的證券公司負有責任的董事、監(jiān)事、經(jīng)理應(yīng)當承擔連帶賠償責任?！薄豆善卑l(fā)行與交易管理暫行條例》第77條規(guī)定：“違反條例規(guī)定，給他人造成損失的，應(yīng)當依法承擔民事賠償責任?！边@表明，行使因信息披露不當而產(chǎn)生的索賠權(quán)，應(yīng)具備以下條件：第一，他人；他人的概念在法規(guī)中無明確界定，在處理具體問題時可能會造成擴大或縮小索賠請求權(quán)的民事主體的范圍。但有一點是肯定的，損害賠償請求權(quán)人包括但不僅限于股民（包括證券買受人和出賣人）。第二，他人需在證券交易中遭受損失，也就是說如果他人根據(jù)虛假信息買賣了股票，沒有受到損失，那么他也無權(quán)申請賠償，不具有索賠的民事主體資格。第三，他人的損失是信賴存在虛假記載、誤導性陳述或有重大遺漏的披露信息進行證券交易造成的，即是由于侵權(quán)行為造成的。

二、承擔民事責任主體的確認

民事責任由誰承擔？要弄清這個問題，首先應(yīng)該分清信息披露不當行為的民事責任性質(zhì)如何，是契約責任還是侵權(quán)責任，這對承擔信息披露不當?shù)拿袷仑熑沃黧w的范圍是息息相關(guān)的。

侵權(quán)賠償和違約賠償是不同的法制制度。如果民事責任被確定為契約責任，那么民事責任的承擔者只能是契約相對人。在這種情況下，索賠人只能向與之有契約關(guān)系的發(fā)行人進行索賠，而將與其沒有契約關(guān)系的發(fā)行人的董事、承銷商及其董事、會計師、律師等排除在外。另外，承擔民事賠償責任的前提必須是存在過錯，這顯然不利于對投資者的全面保護，民事責任承擔者的范圍越小，投資者獲得民事賠償?shù)那涝秸?/p>

《證券法》對信息披露不當?shù)拿袷仑熑稳狈γ黠@的界定，但通過規(guī)定民事責任的承擔者不僅限于契約的相對人，即發(fā)行人，還涉及承銷商及負有責任的董事、監(jiān)事和經(jīng)理，會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所等專業(yè)機構(gòu)及直接責任人員等，實際上將該民事責任已經(jīng)視為侵權(quán)責任。相比較，《公司法》缺乏對董事向第三者承擔責任的規(guī)定，以及《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》對信息公開的民事責任承擔者缺乏法律明確的規(guī)定而言，《證券法》的規(guī)定對投資者的保護無疑是更進了一步。

這里，參照《證券法》的規(guī)定，對信息披露不當民事責任的承擔者加以界定：發(fā)行人、承銷的證券公司及其負有責任的董事、監(jiān)事和經(jīng)理，會計師事務(wù)所，律師事務(wù)所和資產(chǎn)評估機構(gòu)等專業(yè)性機構(gòu)及其有關(guān)直接責任人員；也就是說，如果適用《證券法》，索賠人可以向上述人員提起民事訴訟，請求民事賠償。

三、信息披露不當民事責任的歸責

信息披露不當民事責任的歸責原則會由于行為人不同而改變。1發(fā)行人信息披露虛假或欠缺的歸責原則。

《證券法》規(guī)定了發(fā)行人的無過錯責任，即只要存在虛假記載，誤導性陳述或者有重大遺漏，使投資者在證券交易中遭受損失的，發(fā)行人就要承擔賠償責任，不能用自己沒有故意或過失來要求免責。對發(fā)行人規(guī)定嚴格責任，是因為發(fā)行人作為公司原始信息的占有者，當然對信息的虛假負有不可推卸的責任；而且對于信息公開的誤導性陳述和重大遺漏而言，也同樣會引起投資者的錯誤判斷；此外為加重信息披露責任以便公司盡到足夠的注意義務(wù)，法律必然要求發(fā)行公司負完全責任。

2發(fā)行公司董事、監(jiān)事、經(jīng)理及其他在信息披露文件中簽章的職員民事責任的歸責。

對于發(fā)行公司董事、監(jiān)事、經(jīng)理及有關(guān)人員的歸責問題，《證券法》規(guī)定了“負有責任的董事、監(jiān)事、經(jīng)理”的過錯推定責任，這是考慮到公平性問題，特別是中國目前國有企業(yè)存在的產(chǎn)權(quán)不明等問題，讓一些有名無實的董事來承擔責任太不合理。但是，負有責任這一定語，又與目前有關(guān)法律要求在招股說明書和上市公告書中注明的“本公司董事會及各位董事確信本公告書不存在任何重大遺漏或者誤導，并對其真實性、完整性負個別的和連帶的責任”的內(nèi)容不符。按照目前的規(guī)定，發(fā)行公司所有董事都需要承擔責任，而不是僅指負有責任的董事。

3主承銷商及其董事、監(jiān)事、經(jīng)理的歸責。

我國的證券法律對主承銷商和發(fā)行人同樣規(guī)定承擔無過錯責任。1993年《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》中就規(guī)定全體發(fā)行人或者董事以及主承銷商應(yīng)當在招股說明書上簽字，保證招股說明書沒有虛假、嚴重誤導性陳述或者重大遺漏，并保證對其承擔連帶責任。從目前實踐來看，對于初始信息披露的虛假和欠缺，許多時候，承銷商的作用都是不可忽視的，甚至可以說是推波助瀾。對于主承銷商的董事、監(jiān)事和經(jīng)理，我國證券法律規(guī)定和發(fā)行人的高級職員一樣承擔過錯推定責任，負有責任的董事、監(jiān)事和經(jīng)理的限定對于承銷商而言比較合理。

4專業(yè)人士的歸責。

對于專業(yè)人士的歸責大都采用的是過錯推定責任。我國證券法律當中沒有對在信息公開中專業(yè)人士的民事免責問題作出明確規(guī)定?！豆善卑l(fā)行與交易管理暫行條例》第73條規(guī)定，對會計師事務(wù)所、資產(chǎn)評估機構(gòu)和律師事務(wù)所及其直接負責的注冊會計師、專業(yè)評估人員和證券從業(yè)律師違反條例規(guī)定，出具的文件有虛假、嚴重誤導性內(nèi)容或重大遺漏的，根據(jù)不同的情況，規(guī)定了不同的責任承擔方式。

四、賠償數(shù)額的計算依據(jù)

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我國《民法通則》第106條將民事責任分為兩種：一為違反合同的民事責任，即債務(wù)不履行責任；二為侵權(quán)民事責任?！逗贤ā返?2條又在傳統(tǒng)的違約責任和侵權(quán)責任之外，發(fā)展出締約過失責任，包括合同不成立的締約過失責任與合同無效的締約過失責任。締約過失責任是指在合同訂立過程中，一方當事人因違反依誠實信用原則所應(yīng)負的義務(wù)，致使另一方利益受損而導致的民事責任，屬于一種獨立類型的民事責任，因此證券市場上出現(xiàn)的民事責任大體上可以劃分為違約責任、侵權(quán)責任和締約過失責任三大類型[1].盡管這幾種民事責任之間有可能會出現(xiàn)競合，但總體來看在產(chǎn)生根據(jù)、責任內(nèi)容等方面都存在很大的不同。

從我國現(xiàn)有立法看，《注冊會計師法》和《證券法》都未規(guī)定注冊會計師虛假陳述的責任性質(zhì)為何，但在最高人民法院的《1.15通知》中，第1條明確規(guī)定：所謂虛假陳述民事賠償案件是指證券市場上證券信息披露義務(wù)人違反規(guī)定，侵犯了投資者合法權(quán)益而發(fā)生的民事侵權(quán)索賠案件。在隨后頒布的《關(guān)于審理證券市場虛假陳述民事賠償案件的若干規(guī)定》中，雖然沒有直接將虛假陳述民事賠償定性為民事侵權(quán)責任，但從該《規(guī)定》的具體內(nèi)容來看，顯然也認為其屬于侵權(quán)責任的范疇，這似乎意味著司法實踐中已經(jīng)將注冊會計師在證券市場上的虛假陳述定性為“民事侵權(quán)”。

應(yīng)當注意到，現(xiàn)行《證券法》中沒有對虛假陳述的利益受損方作出界定，事實上，在證券市場中，除了依賴于注冊會計師作出的審計報告而進行投資判斷的廣大投資人之外，注冊會計師的委托人同樣也有可能因注冊會計師的虛假陳述而導致利益受損，《注冊會計師法》第42條即明確的規(guī)定“會計師事務(wù)所違反本法規(guī)定，給委托人、其他利害關(guān)系人造成損失的，應(yīng)當承擔賠償責任”。而《若干規(guī)定》僅適用于“在證券市場上從事證券認購和交易的自然人、法人或其他組織”[2]，并未涉及到委托人，因此可以得出如下結(jié)論：在我國的司法實踐中，將注冊會計師對投資者的民事責任定性為“侵權(quán)責任”，而對委托人的責任則語焉不詳，但從“委托審計服務(wù)”屬于“委托合同”范疇這一事實看，委托人至少可以對注冊會計師提起違約之訴。

（二）學理分析

本文認為，對注冊會計師民事責任性質(zhì)的探討應(yīng)當區(qū)分對象的不同而分別進行。

1、注冊會計師對委托人的民事責任

在證券市場上，注冊會計師經(jīng)常因證券的發(fā)行、上市、交易等業(yè)務(wù)活動而接受上市公司的委托出具審計報告，這樣在上市公司與注冊會計師之間便形成了委托審計的合同關(guān)系，該合同關(guān)系屬于委托合同的范疇，上市公司是委托人，注冊會計師是受托人。當注冊會計師在審計過程中出現(xiàn)重大疏漏等審計瑕疵的情況時，其“虛假陳述”行為毫無疑問違反了委托合同的規(guī)定，應(yīng)當承擔違約責任。如果該違約行為還侵害了委托人的經(jīng)濟利益，根據(jù)《合同法》第122條關(guān)于責任競合的規(guī)定，委托人有權(quán)在侵權(quán)之訴和違約之訴中作出選擇?？梢姡詴嫀煂ξ腥说拿袷仑熑问且赃`約責任為原則，特殊情況下會出現(xiàn)違約責任和侵權(quán)責任的競合。

但以上僅是根據(jù)合同法原理作出的簡單分析，我們還需要注意到委托審計合同的特殊之處：首先，注冊會計師審計的對象-財務(wù)信息完全由委托人來提供和編制，注冊會計師只是在依據(jù)獨立審計準則和相關(guān)法律、委托合同的規(guī)定來進行審計，其難以發(fā)現(xiàn)財務(wù)信息中的所有問題；其次，基于證券市場上上市公司財務(wù)信息強制披露的要求[3]，委托人往往并非審計報告的使用人，廣大的投資者才是真正依賴于審計報告的記載而做出投資判斷，因此即使審計報告中存在虛假陳述，利益受到損害的也不是委托人。因此，在注冊會計師與委托人之間很難出現(xiàn)違約責任和侵權(quán)責任的競合。

2、注冊會計師對其他利害關(guān)系人的民事責任

這里的“其他利害關(guān)系人”主要指證券市場上依賴注冊會計師提供的審計報告做出投資判斷的廣大投資人，在證券市場上，他們往往是真正的弱勢群體。

（1）國外的主要觀點

在其他國家，普遍將注冊會計師、律師、醫(yī)生視為具有特殊知識和技能的群體，對于其在執(zhí)業(yè)過程中給他人造成的損害所應(yīng)承擔的民事責任，通稱其為“專家責任[4]”。盡管各國都認為專家責任不屬于特別的責任類型，但對于專家責任的性質(zhì)，兩大法系之間存在不同觀點。

大陸法系的契約責任：在大陸法系國家，普遍將注冊會計師、律師、醫(yī)生等專家的責任定位為契約責任。以德國為例，判例和學說主張注冊會計師提供不實信息導致其他利害關(guān)系人受損害的民事責任是一種契約責任，并將其規(guī)定為純粹財產(chǎn)損害的契約責任。其中的代表理論是“附保護第三人效力契約[5]”理論，根據(jù)該理論，特定契約一經(jīng)成立，不但在當事人間發(fā)生權(quán)利義務(wù)關(guān)系，同時依據(jù)誠實信用原則，債務(wù)人對于與債務(wù)人具有特殊關(guān)系之其他利害關(guān)系人，亦有照顧、保護之義務(wù)。落實到注冊會計師民事責任領(lǐng)域，盡管注冊會計師與第三人之間沒有直接訂立契約，但由于第三人信賴注冊會計師作為專家提供的審計報告，因此可基于保護義務(wù)的違反向該注冊會計師請求損害賠償。

英美法系的侵權(quán)責任：在英美法系國家，認為注冊會計師等專家在進行執(zhí)業(yè)活動時應(yīng)當負擔一種“合理注意義務(wù)（reasonablecare）”，其他利害關(guān)系人對其存在一定的依賴。因此注冊會計師一旦作出虛假陳述，對其他利害關(guān)系人就應(yīng)當承擔侵權(quán)責任，其責任制度是通過判例逐步發(fā)展和完善的。其中，以美國證券法為代表的證券法實踐已經(jīng)對這種責任的基本構(gòu)成要件，如虛假陳述、依賴、損害等都作了相當明確的界定。

事實上，如今在大陸法系國家的許多學者也支持侵權(quán)責任的主張，但其更多是從責任競合的角度去考慮。

（2）本文的觀點及立法建議

篇6

摘 要：近些年，我國證券市場正在逐步的壯大，以集合投資為原則的證券投資基金在短期內(nèi)也得到快速的發(fā)展。證券投資基金具有收益穩(wěn)定、流動性強、投資理性高、社會參與度高等優(yōu)勢。我國基金起步晚、發(fā)展時間短，在發(fā)展中產(chǎn)生的問題需要及時、妥善的予以解決。

關(guān)鍵詞 ：證券投資基金 問題 策略

引言

證券投資基金是風險共擔、利益共享的證券制度模式，就是基金發(fā)行單位將投資者的資金集中的一起，由資金管理人對資金進行統(tǒng)一的運用和管理，根據(jù)信托契約的相關(guān)條款將投資者的資金投放于期貨、外匯、債券、股票等不同的金融產(chǎn)品中，以獲得最大化的投資收效，將獲得的投資利益根據(jù)投資者投入的資金比例進行發(fā)放。我國證券投資基金從1998年起步，到2005年規(guī)模得到了迅速擴張，成為我國股票市場上最重要的機構(gòu)投資者，其投資行為對市場的影響越來越大[1]。我國證券投資的發(fā)展歷程，對改善和調(diào)整證券市場原有投資結(jié)構(gòu)、推動上市公司優(yōu)化法人結(jié)構(gòu)、繁榮資本市場、促進儲蓄轉(zhuǎn)化成投資等方面具有重要的作用。但在證券投資基金發(fā)展中，也暴露出很多問題，如不能妥善解決，就會對我國基金行業(yè)造成嚴重的影響。

一、我國證劵投資基金投資的現(xiàn)狀

不斷完善基金監(jiān)管制度是保護廣大投資者利益的根本保障[2]。長時間以來，我國證券市場的投機性特別高，散戶占投資者總數(shù)的比例較大，這是我國股市經(jīng)常出現(xiàn)波動的重要原因之一。我國正式頒布和運行《證券投資基金法》，主要思想是扶持和鼓勵各種開放式基金的出現(xiàn)和發(fā)展，其被認為是推動我國投資市場持續(xù)、健康、穩(wěn)定發(fā)展的指導性思想?，F(xiàn)階段我國證券基金的發(fā)展趨勢良好，其具體情況表現(xiàn)在以下幾個方面：

（一）逐步提高基金規(guī)模

我國證券投資從1998年誕生到現(xiàn)在，基金規(guī)模在不斷提高，到2007年年初，基金規(guī)模已經(jīng)達到6631.86億份，其資產(chǎn)凈值達到9411.65億元，在資本市場A股流通市值中基金投資占據(jù)的比例高達23.54%。截止2010年末，“公募”達到2.5萬億市場份額，為數(shù)以億計人理財提供服務(wù)。

（二）基金銷售異?；钴S

2005年6月后，我國證券市場以長時間持續(xù)牛市的良好行情，推動基金投資的熱情不斷提高。特別是2006年7月后，證券投資基金擴大發(fā)行量、縮短發(fā)行周期，我國的基金行業(yè)規(guī)模在短時間內(nèi)快速擴大。股票型基金銷售量不斷攀升，新發(fā)行的股票往往在一兩天內(nèi)就可以籌集資金幾十億到數(shù)百億，持續(xù)型營銷基金也受到市場的廣泛歡迎。

（三）基金收益不斷提高

2006年后上證指數(shù)不斷提高，而基金成為現(xiàn)在A股最大的機構(gòu)投資者，其也獲得豐厚的收入。據(jù)相關(guān)部門統(tǒng)計，我國混合進取型基金年漲幅為124.74%，開放式股票年漲幅130.54%，封閉式基金市場平均回報率為147.48%。

二、現(xiàn)階段我國證劵投資基金投資存在的問題

（一）缺少完善的證券市場，上市公司質(zhì)量較差

通過對證投資現(xiàn)狀及發(fā)展趨勢進行調(diào)查，提出符合我國國情的解決企業(yè)證投資中的財務(wù)問題的對策[3]，現(xiàn)在我國證券投資基金在運行中暴露出的問題與金融市場不規(guī)范、資本市場不完善等具有直接的關(guān)系?；鸸芾砉驹谶x擇投資組合時會出現(xiàn)金融產(chǎn)品不足的情況，也無法對產(chǎn)品進行創(chuàng)新。我國股票市場是以國企股份制改革和國企籌集資金為目標建立和發(fā)展起來的，股票市場發(fā)展的特性影響到市場基本作用和機構(gòu)的發(fā)展。市場具有的缺陷能夠提高系統(tǒng)的風險值，進而提高市場功能的無效性。這種無效性讓指數(shù)的波動難以體現(xiàn)出市場的風險和收益率，進而降低基金指數(shù)的準確性和提高跟蹤指數(shù)的難度，甚至會造成為了對指數(shù)進行跟蹤而提高交易成本的現(xiàn)象。

（二）缺乏完善的法律法規(guī)和市場監(jiān)管體系

現(xiàn)在我國《證券法》、《證券投資基本法》等相關(guān)法律已經(jīng)頒布并實施，但《信托法》還要在制定和研究中，法律體系還缺乏完善性。法規(guī)體系不完善和監(jiān)管力度不足導致我國證券市場具有很強的投機性，違規(guī)資金經(jīng)常擾亂證券市場的正常秩序，部分機構(gòu)大肆炒作并操縱股票。所以一定要重視對基金信息披露的監(jiān)督和管理，降低基金經(jīng)理人為的美化財務(wù)和待披露的信息?；疬\作一定要提高其透明度，杜絕基金的內(nèi)部交易和暗箱操作，給基金管理者施加必要的壓力，促進其合法化運作對完善我國融資融券市場運行機制、促進我國融資融券市場按照合理的模式發(fā)展具有重要意義[4]。

（三）存在較高的系統(tǒng)風險，且沒有完善的避險工具

我國基金分散風險的水平較差，這和基金投資范圍較小有直接關(guān)系。我國優(yōu)秀上市公司比較小，股票容量非常小，能夠提供給基金管理企業(yè)進行特色化、規(guī)范化、分散化投資的股票特別少。此外我國金融市場的產(chǎn)品種類單一，金融衍生產(chǎn)品、貨幣市場和債券市場不發(fā)達，在資本市場上缺乏做空機制，難以運用做空機制降低基金的風險，股票市場的起伏波動與基金業(yè)績間體現(xiàn)出特別顯著的正相關(guān)關(guān)系。這些因素都降低了證券投資基金防范和控制系統(tǒng)風險的水平和能力，基金管理人要面對的風險比發(fā)達國家同行所面對的更加巨大。

（四）大眾認可的評價體系較為缺乏

隨著證券投資基金逐步擴大其投資規(guī)模，我國已經(jīng)建立起基金評估體系，但目前還是發(fā)展的初級階段，存在一些問題?，F(xiàn)在部分開展基金評價的機構(gòu)與基金公司有利益關(guān)系，只有少數(shù)科研機構(gòu)可以當作是第三方機構(gòu)。沒有獨立的、讓人依賴的評級機構(gòu)，在購買基金時投資者會缺少必要的根據(jù)，運行基金時基金經(jīng)理缺少完善的參考資料，這些問題都會對基金的運作造成影響。

（五）基金公司沒有完善的治理結(jié)構(gòu)，缺乏內(nèi)控制度

現(xiàn)在，我國建立起來的基金大部分是契約型基金，此基金沒有股東大會的管理和監(jiān)督，盡管有托管人對基金進行監(jiān)管，但因為基金公司選擇托管人并交納托管費用，其監(jiān)管質(zhì)量難以得到保證，所以基金持有者不得不面對基金公司缺乏完善內(nèi)部監(jiān)管而產(chǎn)生的風險。

三、現(xiàn)階段我國完善證劵投資基金投資的策略

（一）對資本市場進行規(guī)范，以外部環(huán)境促進基金的發(fā)展

我國投資基金需要提高發(fā)展速度，金融資源需要增強配置效率，就一定要提高我國資本市場的法制化、市場化和規(guī)范化，降低行政干預，逐步擴大貨幣、債券、股票的市場規(guī)模，構(gòu)建起多元化、多層次的金融系統(tǒng)，為投資基金建立起可以健康快速發(fā)展和逐步改革創(chuàng)新的外在環(huán)境。另外要積極改善上市公司的整體素質(zhì)，這不單純是支持基金，也是證券市場平衡運行、健康發(fā)展的保障。增強上市公司品質(zhì)的重點是要建立起規(guī)范、科學的進入退出機構(gòu)。第一、運用新股發(fā)行核準制，對各個新股進行嚴格把關(guān)，如果企業(yè)素質(zhì)較低則難以上市，讓進入股市的都是成長前景和經(jīng)營業(yè)績良好的企業(yè)。第二，要構(gòu)建起股市退出機制，讓部分難以滿足上市公司要求又無法挽救的企業(yè)退出股市。

（二）建立健全與基金相關(guān)的法律法規(guī)體系

產(chǎn)業(yè)投資基金作為金融與產(chǎn)業(yè)結(jié)合的模式，其有效運行需要相應(yīng)法律制度作為依托和保障[5]。隨著證券投資的逐步發(fā)展，一些問題因為缺少完善的法律法規(guī)而難以得到公正、及時的處理，而是通常運用行政政策來解決，而目前使用的行政政策難能保證其持續(xù)性和透明度。相對滯后的法律法規(guī)影響和制約證券市場的快速、良性發(fā)展，其后果必然是不同參與者按照自身利益各行其事，進而出現(xiàn)普遍違規(guī)違法的現(xiàn)象。2003年我國制定和實施了《證券投資基金法》，它對于推動基金管理者合法操作基金具有關(guān)鍵的作用和意義。此法案的落實，為發(fā)展基金業(yè)提供更為廣闊的空間。所以要圍繞《投資基金法》，不斷建立并完善基金法制度系統(tǒng)，把基金管理者、信托人、托管人、持有人的地位運用法律形式確立起來，對市場運行的規(guī)則進行確定，進一步擺脫依賴行政指令獲得發(fā)展的模式，全面實現(xiàn)基金行業(yè)法制化和規(guī)范化發(fā)展。

（三）對行業(yè)進行自律管理，對外部治理機構(gòu)進行完善

根據(jù)我國資本市場的具體情況，基金評價體系具有的特征包括：第一、由獨立性較高的第三方來作為評價機構(gòu)。第二、評級方法要科學、客觀、全面，可以滿足我國基金業(yè)的基本特征。第三、需要具有較為成熟的盈利模式來確保基金健康運行和穩(wěn)定發(fā)展。所以要在下面幾個方面進行完善：首先要針對基金信息披露建立起完善、統(tǒng)一的標準，可以運用目前全球應(yīng)用的投資績效標準，即GIPS。其次引導和基金沒有利益關(guān)系的第三方構(gòu)建起完善的基金評價機構(gòu)，并積極引入競爭機構(gòu)。另外，我國要逐步引入世界上知名度較高的評級機構(gòu)來參與我國投資市場的競爭。

（四）建立起完善的第三方評價體系

國內(nèi)實踐和國外經(jīng)驗都證明，如果只憑借國家證券監(jiān)管部門的監(jiān)督和管理，難以起到監(jiān)督和規(guī)范的投資基金的運行和發(fā)展的作用。我國基金行業(yè)也要建立起多元化的監(jiān)督管理體制，提高行業(yè)的內(nèi)部管理，并建立起行業(yè)協(xié)會。行業(yè)協(xié)會要根據(jù)法律法規(guī)的相關(guān)規(guī)定，遏制違法違規(guī)和惡性競爭等行為，對基金市場的健康、穩(wěn)定予以維護，推動基金市場的快速發(fā)展。在規(guī)范基金發(fā)展的過程中要考慮以下幾個方面。第一、讓基金委托人得到更大的責任和監(jiān)督權(quán)，對于基金管理人出現(xiàn)違法和違規(guī)的投資作法，托管人可以不實施，并向相關(guān)監(jiān)管部門進行報告。第二、在得知基金管理公司對基金持有人的利益進行惡意破壞時，基金管理公司要承擔法律責任。

（五）證券投資基金要建立健全內(nèi)部組織形態(tài)，向著公司型基金的方向發(fā)展

從監(jiān)督和治理基金的層面看，投資公司型基金比投資契約型基金能夠獲得更大的權(quán)利。公司型基金在建立內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)方面學習了國外現(xiàn)代公司治理的先進經(jīng)驗，明確各個利益相關(guān)者的權(quán)利和責任，不但能夠確保資金投資者的正當權(quán)利，還可以提高基金運作的質(zhì)量和效率。所以在對契約型基金進行規(guī)范的同時，學習先進、科學、成熟的經(jīng)驗，促進公司型基金的發(fā)展。

結(jié)束語

證券投資基金是現(xiàn)在全球金融市場中最重要的投資工具，也是現(xiàn)在國內(nèi)各階層特別關(guān)注的經(jīng)濟熱點。本文介紹現(xiàn)階段我國證券投資基金投資的相關(guān)情況，對存在于證劵投資基金中的問題進行分析，并提出要運用：對資本市場進行規(guī)范，以外部環(huán)境促進基金的發(fā)展；建立健全與基金相關(guān)的法律法規(guī)體系；對行業(yè)進行自律管理，對外部治理機構(gòu)進行完善；建立起完善的第三方評價體系；健全內(nèi)部組織形態(tài)等策略，以促進證券投資基金的持續(xù)、穩(wěn)定發(fā)展。

參考文獻：

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篇7

一、信貸資產(chǎn)證券化的概念

自從資產(chǎn)證券化誕生以來，學者們就對其作出了不同的定義。有學者認為，資產(chǎn)證券化是指股權(quán)或債權(quán)憑證的出售，該股權(quán)或債權(quán)憑證代表了一種獨立的有收入流的財產(chǎn)或財產(chǎn)集合中的所有權(quán)利益或由其所擔保，這種交易被架構(gòu)為減少或重新分配在擁有或出借這些基本財產(chǎn)時的風險，以及確保這些財產(chǎn)更加市場化，從而比僅僅擁有這些基本財產(chǎn)的所有權(quán)利益或債權(quán)有更多的流動性。①有學者認為，可將資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵定義為這樣的一個融資制度的安排，發(fā)起人將缺乏流動性但能在未來產(chǎn)生可預見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)或資產(chǎn)集合（在法學本質(zhì)上是債權(quán)）出售給 SPV②由其通過一定的結(jié)構(gòu)安排，分離和重組資產(chǎn)的收益和風險并增強資產(chǎn)的信用，轉(zhuǎn)化成由資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流擔保的可自由流通的證券，銷售給金融市場上的投資者。③還有學者認為，證券化，證券化又稱“權(quán)利證券化”，指某項資產(chǎn)的基礎(chǔ)性權(quán)利（包括民商法上的債權(quán)性權(quán)利、擔保性權(quán)利、社員性權(quán)利等）通過轉(zhuǎn)換方式、衍生方式將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢雷C券法自由流轉(zhuǎn)的證券性權(quán)利的過程。證券化有傳統(tǒng)意義上的證券化和資產(chǎn)證券化之分。傳統(tǒng)意義上的證券化是指將公司股權(quán)或公司債轉(zhuǎn)變?yōu)楣竟善薄⒐緜攘魍ㄐ詮姷慕鹑谏唐返倪^程，資產(chǎn)證券化則是指為提高企業(yè)及金融機構(gòu)所持有的資產(chǎn)及債權(quán)流動性為目的，將資產(chǎn)或債權(quán)予以出售或擔保，設(shè)計并發(fā)行新形態(tài)的證券，公開出賣給市場投資者，以實現(xiàn)權(quán)利人和權(quán)利性質(zhì)變動的過程。

以上三種觀點均突出了資產(chǎn)證券化的流動性提高創(chuàng)新功能，即將原本存在于特定當事人之間的缺乏流動性的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，通過證券化過程轉(zhuǎn)化為金融市場可流動的證券形式。筆者認為，第三種觀點將證券化分為傳統(tǒng)意義上的證券化和資產(chǎn)證券化，并且對資產(chǎn)證券化的過程進行了精練的概括，較為可取。

商業(yè)銀行的信貸資產(chǎn)是由其貸款債權(quán)所形成的資產(chǎn)。相應(yīng)地，信貸資產(chǎn)證券化即可定義為運用證券化處置商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)的一種方式，即商業(yè)銀行作為發(fā)起人將符合證券化條件的信貸資產(chǎn)出售給 SPV ，由其通過一定的結(jié)構(gòu)安排，分離重組資產(chǎn)的收益和風險并增強資產(chǎn)的信用，轉(zhuǎn)化為由資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流擔保的可自由流通的證券，銷售給金融市場上的投資者，以化解潛在的商業(yè)銀行信用風險。簡單的講，信貸資產(chǎn)證券化就是以證券形式出售信貸資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)性融資活動。

二、信貸資產(chǎn)證券化的一般流程

信貸資產(chǎn)證券化大致可以分為以下六個步驟：首先，商業(yè)銀行匯集符合證券化條件的信貸資產(chǎn)；其次，組建資產(chǎn)證券化的特殊目的載體SPV；第三，商業(yè)銀行將信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移于SPV，實現(xiàn)“真實銷售”；第四，信用增級和評級機構(gòu)對信貸資產(chǎn)和擬發(fā)行的資產(chǎn)擔保證券進行信用增級和信用評級；第五，資產(chǎn)擔保證券在證券市場上公開發(fā)行；第六，SPV按照證券購買協(xié)議約定對投資者進行償付(下附流程圖）。

三、信貸資產(chǎn)證券化的意義

資產(chǎn)證券化最早出現(xiàn)在上世紀70年代美國金融市場，隨后之所以被眾多成熟市場經(jīng)濟國家接受和采用，近年來又在多數(shù)新興市場國家得以推行，主要因為開展信貸資產(chǎn)證券化對拓寬融資渠道、發(fā)展金融市場、維護金融穩(wěn)定是有重要的現(xiàn)實意義和作用：

第一，有助于提高銀行資產(chǎn)的流動性，加速信貸資金周轉(zhuǎn)。貸款業(yè)務(wù)一旦發(fā)生，銀行的本金回流期限就被合同限定，如果發(fā)生數(shù)宗的大額中長期貸款業(yè)務(wù)，銀行資產(chǎn)就可能出現(xiàn)流動性不足的風險。通過資產(chǎn)證券化，銀行可以將需要在一定期限后才能收回的本金提前變現(xiàn)，再開展新一輪業(yè)務(wù)，從而加速了信貸資金周轉(zhuǎn)，提高了銀行資產(chǎn)的流動性。筆者認為，資產(chǎn)證券化這一金融工具的最主要的功能即在于提高資產(chǎn)的流動性上。

第二，有助于提高商業(yè)銀行資本充足率。資產(chǎn)證券化是一種可以提供表外融資的融資方式，因產(chǎn)出售而取得的現(xiàn)金收入，反映在資產(chǎn)負債表的左邊――“資產(chǎn)”欄目中。這既不同于向銀行貸款、發(fā)行債券等債權(quán)性融資，其反映在資產(chǎn)負債表的右上角――“負債”欄目中；也不同于通過發(fā)行新股、配股、優(yōu)先股等股權(quán)性融資，其反映在資產(chǎn)負債表的右下角――“所有者權(quán)益”欄目中。后兩種方式都將增加籌資人資產(chǎn)負債表的規(guī)模，而資產(chǎn)證券化則具有非負債型融資的優(yōu)勢，信貸資產(chǎn)證券化可以提高商業(yè)銀行資本充足率。

第三，有助于分散信貸風險。資產(chǎn)證券化是一種新型的融資方式。它在對貸款按照不同的期限、不同的利率、不同的種類等進行分解的基礎(chǔ)上，將貸款進行重新組合和給予重新定價，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行具有不同風險和收益特征的“結(jié)構(gòu)性信貸證券”，銀行在轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)的部分或全部權(quán)益的同時，也轉(zhuǎn)讓了部分或全部風險。這是一個將銀行獨立承擔風險轉(zhuǎn)化為銀行、證券機構(gòu)、眾多投資者共擔風險的運作，必將大大提高銀行系統(tǒng)的安全性。

第四，有助于發(fā)展資本市場。數(shù)十萬億金融資產(chǎn)淤積在銀行，間接投資比重過大，直接投資比重過小，資本市場不夠發(fā)達，是我國金融結(jié)構(gòu)十分突出的不合理現(xiàn)象。這與西方發(fā)達國家形成鮮明對照。資產(chǎn)證券化顯然對改善我國金融結(jié)構(gòu)、促進資本市場發(fā)展有很大作用。首先、它有利于分流儲蓄資金，壯大資本市場規(guī)模。2004年4月我國全部金融機構(gòu)存款余額為23.46萬億元，而股票市價總值剛剛突破5萬億元。股票市場只能起到部分分流資金的作用。數(shù)萬億信貸資產(chǎn)證券化，以及它在二級市場的放大效應(yīng)，將是分流儲蓄的重要手段。其次，信貸資產(chǎn)證券化將不具備流動性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)樾庞蔑L險較低、收益較穩(wěn)定的可流通證券，為資本市場提供了新的證券品種，為投資者提供了新的儲蓄替代型投資工具，無疑會豐富市場的金融工具結(jié)構(gòu)，促進多層次資本市場體系的形成。第三，信貸資產(chǎn)證券化需要多種類型機構(gòu)和多種制度組合運用，可以大大提高資本市場的制度化、規(guī)范化水平。

第五， 有助于疏通貨幣政策傳導渠道，提高貨幣政策傳導效率。資產(chǎn)證券化改變了投資品種結(jié)構(gòu)，提高了貨幣流通速度。這些勢必對已有的貨幣市場供求格局產(chǎn)生很大影響。資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為債券后，可在銀行間債券市場上市。這種債券就可能成為央行公開市場操作的工具。證券化資產(chǎn)的比重越高，規(guī)模越大，貨幣市場的流動性和交易性就越強，央行公開市場操作對商業(yè)銀行流動性的影響就越顯著，貨幣政策的傳導效率就越高。信貸資產(chǎn)證券化將有助于增大銀行間證券資產(chǎn)的交易規(guī)模，從而使貨幣市場的交易利率具有更大的代表性，對基準收益率、存貸款利率等起到引導作用。

四、信貸資產(chǎn)證券化的風險

信貸資產(chǎn)證券化使不具有流動性的信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可以在公開市場上流通的資產(chǎn)擔保證券，原本由銀行承擔的放貸風險轉(zhuǎn)化為由廣大投資者承擔的投資風險，如果資產(chǎn)擔保證券最終不能順利獲得償付而導致廣大投資者的利益受到損害，則可能影響資本市場甚至金融秩序的穩(wěn)定。具體來說，風險主要包括以下三個方面：

第一，投資風險。投資人通過購買資產(chǎn)支持證券，獲得了資產(chǎn)池資產(chǎn)的所有權(quán)，既獲得了這些資產(chǎn)所帶來的收益，也必須承擔這些資產(chǎn)可能出現(xiàn)的風險。例如，當資產(chǎn)池內(nèi)一部分信貸資產(chǎn)因為借款人死亡而無法還本付息，從而導致這一部分資產(chǎn)的現(xiàn)金流中斷時，投資人就將承擔相應(yīng)的損失。對證券市場、資本市場的投資者而言，收益和風險是可進行比較的兩個變量，購買股票時如此，購買資產(chǎn)支持證券時也一樣。

第二，市場風險。資產(chǎn)證券化通過信貸資產(chǎn)的出售和以這些出售的信貸資產(chǎn)為償債基礎(chǔ)發(fā)行資產(chǎn)支持證券，為信貸市場和資本市場的連接搭起了橋梁。一旦廣大投資者得不到償付，原本信貸市場的風險即轉(zhuǎn)移到了資本市場，則有可能造成資本市場甚至金融秩序的不穩(wěn)定。

第三，法律風險。由于我國實施信貸資產(chǎn)證券化面臨許多法律障礙，按照《公司法》、《信托法》、《證券法》、《稅法》、《擔保法》等基本法律的規(guī)定，我國根本不能進行信貸資產(chǎn)證券化操作，我國目前規(guī)范信貸資產(chǎn)證券化的規(guī)范性文件是《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》，由于其內(nèi)容和效力的局限性，其并不能對資產(chǎn)證券化操作提供全面且完善的規(guī)范。

綜上，信貸資產(chǎn)證券化作為一種新型的金融衍生工具，有利有弊，我國商業(yè)銀行在推行的過程中，如果能夠摸索出適合我國國情的操作方式，將風險控制在一定范圍內(nèi)，則其在推進銀行改革、活躍證券市場、維護金融秩序等方面大有可為。

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篇8

關(guān)鍵詞：證券投資基金 問題 對策

自1868年創(chuàng)始于英國以來，證券投資基金在第二次世界大戰(zhàn)后的美國、日本等資本主義國家獲得迅速的發(fā)展。特別是在20世紀80年代以來，發(fā)達國家投資基金發(fā)展迅猛，勢頭強勁，基金業(yè)已經(jīng)成為與銀行業(yè)、證券業(yè)、保險業(yè)并駕齊驅(qū)的金融體系的四大支柱產(chǎn)業(yè)之一。在我國，自1998年首次推出基金開元與基金金泰以來，經(jīng)過9年多的發(fā)展，我國的證券投資基金業(yè)已成功地實現(xiàn)了三大歷史性突破：從封閉式到開放式、從資本市場到貨幣市場、從內(nèi)資基金管理公司到合資基金管理公司。本文對在我國處于新興發(fā)展階段的證券投資基金的發(fā)展歷程進行分析，對其現(xiàn)階段的發(fā)展狀況進行探討，指出我國證券投資基金目前存在的一些問題，并提出一些對策以及建議，望能對推動我國證券投資基金的規(guī)范健康發(fā)展提供一些線索。

一、證券基金的概念及作用

1、證券基金的概念

證券投資基金是指通過發(fā)售基金單位集中投資者的資金形成獨立財產(chǎn)，由基金管理人管理，基金托管人托管，基金持有人按其所持份額享受收益和承擔風險的集合投資方式，是一種利益共享、風險共擔的集合投資計劃。

2、證券基金的特點

與其他投資方式相比，它有其自身特點：（1）集合投資。通過基金發(fā)售單位在短期內(nèi)募集大量的資金用于投資，發(fā)揮資金集中的優(yōu)勢，以利于降低投資成本，獲取投資的規(guī)模效益；（2）專業(yè)管理。通過專業(yè)化的基金管理公司來管理和運作，表現(xiàn)在投資理念系統(tǒng)化和投資手段現(xiàn)代化；（3）組合投資。根據(jù)基金契約中規(guī)定的投資目標、投資范圍、投資組合和投資限制，進行資產(chǎn)配置和投資組合，分散投資風險；（4）嚴格監(jiān)管與透明性。為切實保護投資者對基金投資的信心，國際的相關(guān)監(jiān)管部門都對基金業(yè)實行嚴格的監(jiān)管，對各種有損投資者利益的行為進行嚴厲的打擊，并強制基金進行較為充分的信息披露。

3、證券基金的作用

證券投資基金一方面面向投資大眾募集資金；另一方面又將募集的資金通過專業(yè)理財、分散投資的方式投資于資本市場，從而發(fā)揮著一種重要的金融媒介作用。

（1）促進證券市場穩(wěn)定和規(guī)范化發(fā)展

首先，證券投資基金作為目前證券市場上規(guī)模最大的機構(gòu)投資者，它的投資理念、投資策略都對市場產(chǎn)生深遠影響，證券市場由以前的坐莊盈利逐漸發(fā)展為依靠研究挖掘價值低估的股票來獲利；其次，證券投資基金在上市公司經(jīng)營管理的話語權(quán)得到制度保障，同時在二級市場上，基金投資與運作規(guī)范、資產(chǎn)質(zhì)量好、盈利能力強、發(fā)展?jié)摿玫纳鲜泄荆欣诙酱偕鲜泄疽?guī)范化運作；第三，證券投資基金作為供投資者投資的品種，擴大了證券市場的交易規(guī)模，起到了豐富和活躍證券市場的作用；第四，不同類型、不同投資對象、不同風險與收益特征的證券投資基金在給投資者提供廣泛選擇的同時，也成為資本市場上不斷變革和金融產(chǎn)品不斷創(chuàng)新的來源。

（2）拓寬中小投資者的投資渠道

對中小投資者來說，投資渠道有存款、債券、保險、信托、股票和基金等，存款和債券風險較低，但收益率也相對低。股票投資要求投資者需要有一定的判斷能力和選擇能力，而中小投資者在時間和知識上都不能很好的保障，因此其風險相對較高。證券投資基金由專門的投資研究團隊來專業(yè)化投資，為中小投資者提供了風險收益相對較好的投資品種。對機構(gòu)投資者來說，特別是對資產(chǎn)的風險控制要求較高，收益也相對較高的機構(gòu)投資者來說，同樣是一種較好的投資渠道。在我國，保險公司、社?；?、大型企業(yè)等都是證券投資基金的機構(gòu)投資者。

（3）促進產(chǎn)業(yè)發(fā)展和經(jīng)濟增長

證券投資基金將中小投資者的閑散資金集中起來投資于證券市場，擴大了直接融資比例，為企業(yè)在證券市場籌集資金創(chuàng)造了良好的融資環(huán)境，實際上起到了將儲蓄轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)資金的作用。這種儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的機制為產(chǎn)業(yè)發(fā)展和經(jīng)濟增長提供了重要的資金來源，有利于生產(chǎn)力的提高和國民經(jīng)濟的發(fā)展。

二、我國證券基金的現(xiàn)狀及存在問題

根據(jù)統(tǒng)計，截止2007年12月31日，我國共有321只證券投資基金正式運作，資產(chǎn)凈值合計856416億元，份額規(guī)模合計6220135億份。其中53只封閉式基金資產(chǎn)凈值占全部基金資產(chǎn)凈值的19% ，份額規(guī)模占全部基金份額規(guī)模的13%。268只開放式基金資產(chǎn)凈值占全部基金資產(chǎn)凈值的81% ，份額規(guī)模占全部基金份額規(guī)模的87%。從1998年6月30日開始至2007年底，基金所持有的股票市值占股票市場流通市值比例從1%提高到超過20% ，證券投資基金已經(jīng)成為我國證券市場舉足輕重的重要力量。同時，它已經(jīng)初步顯示出在有效配置金融資源、改善產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、抑制投機行為、改善證券市場的投資者結(jié)構(gòu)以及促進投資金融制度創(chuàng)新和金融工具多元化等方面的積極作用。

與國外相比， 我國基金行業(yè)雖然發(fā)展極為迅速， 但是由于起步相對較晚， 在發(fā)展中還存在很多不足， 從基金運作的大背景環(huán)境到基金具體操作都存有很多急需解決的問題。

1、證券市場不完善， 上市公司質(zhì)量不高

目前， 我國證券投資基金在發(fā)展中出現(xiàn)的各種問題與我國資本市場不規(guī)范、金融市場不發(fā)達有密切關(guān)系?；鸸芾砉驹诖罱ㄍ顿Y組合時很容易出現(xiàn)“巧婦難為無米之炊”情況，也難以進行有效的產(chǎn)品創(chuàng)新。華夏證券的盲目擴張，投資于各類實業(yè)，大規(guī)模地對外融資、增資擴股，導致財務(wù)成本越積越高，最后形成巨額虧損，加速了破產(chǎn)的步伐。這也從某個角度說明了我國證券基金投資品種的匱乏，使得多數(shù)的證券管理公司的投資無從下手，盲目的投資，注重短期效益而忽視了企業(yè)的更合理長期發(fā)展。我國的股票市場是在為國企解困籌集資金和國企股份制改制功能定位上發(fā)展起來的， 股票市場的非良性發(fā)展扭曲了市場正常機制和作用的發(fā)揮。市場缺陷增大了市場的系統(tǒng)風險， 降低了市場的有效性。市場的無效性使得指數(shù)的波動無法真實的反映市場的收益率和風險，基金的收益率失去了比較的基準， 更增加了基金跟蹤指數(shù)的難度，還有可能導致基金為了跟蹤指數(shù)而增加交易成本。

2、 法律法規(guī)不健全， 市場監(jiān)管不力

目前， 我國《證券投資基金法》、《證券法》己經(jīng)出臺， 《信托法》等還在研究、制定中， 法規(guī)體系還有待進一步完善。法規(guī)不健全及市場監(jiān)管不力使得我國的證券市場投機性很強， 違規(guī)資金在證券市場上興風作浪，一些機構(gòu)操縱股票、大肆炒作。

3、 我國基金公司治理結(jié)構(gòu)不合理， 內(nèi)部監(jiān)管機制不健全

目前， 我國設(shè)立的基金都是契約型基金，契約型基金缺乏股東大會的監(jiān)管，容易出現(xiàn)類似于華夏證券管理層政企不一的局面，導致董事會、股東會和監(jiān)事會被虛置，責權(quán)利嚴重分離。

證券基金公司雖然有托管人的監(jiān)管， 但由于托管費用和托管人是由基金公司繳納和選擇的， 很難保證監(jiān)管的質(zhì)量， 如此一來， 基金持有人又必須面臨基金公司內(nèi)部監(jiān)管機制不健全帶來的風險。

4、 缺乏避險工具， 系統(tǒng)性風險高

我國基金的風險分散能力不高， 這與基金投資范圍受限有很大的關(guān)系。我國股市容量偏小特別是優(yōu)秀的上市公司偏少， 可供基金管理公司進行分散化、規(guī)范化、特色化投資的股票很少。另外， 我國的金融市場產(chǎn)品比較單一， 債券市場、貨幣市場及金融衍生品市場不發(fā)達， 資本市場沒有做空機制， 投資基金無法通過做空機制回避系統(tǒng)性風險， 基金業(yè)績(特別是股票基金業(yè)績)與股票市場的波動呈非常明顯的正相關(guān)關(guān)系。這些都制約了我國證券投資基金管理人控制系統(tǒng)性風險的能力， 基金管理人不得不面對比國外同行更大的風險。中國證券市場的不穩(wěn)定在很大程度上是由于來自政府政策的不連續(xù)性、不穩(wěn)定性和所謂市場消息等系統(tǒng)因素干擾太多，沖擊太大。

5、市場存在明顯的羊群行為

羊群行為是指群體中的個體與大多數(shù)人一樣思考、感覺、行動，與大多數(shù)人在一起、保持一致，或一種行為模式在人群的傳播傳染。羊群行為具有的學習與模仿特征使眾多基金經(jīng)理的行為具有一定的趨同性，削弱了市場基本面因素對未來價格走勢的作用。這是我國現(xiàn)階段存在的普遍問題。羊群行為的行為主要是由于基金經(jīng)理的非理性行為、信息的不對稱性、，投資行為的趨同性等造成的。

6、 缺乏公眾認可的評價體系

隨著證券投資基金規(guī)模的不斷擴大， 我國基金評估市場己初步成形， 但尚處在初級階段的基金評估業(yè)也暴露出了不少問題。目前進行公開基金評級的一些機構(gòu)， 大多與基金公司有著千絲萬縷的利益關(guān)系， 僅有為數(shù)不多的科研機構(gòu)可視為獨立的第三方。沒有令人信服的獨立的評級機構(gòu)， 投資者購買基金時缺乏依據(jù)， 基金經(jīng)理在運作基金時沒有參考， 這些都將影響基金的良性運作。

三、推動我國證券基金規(guī)范發(fā)展的一些對策建議

為了使我國證券投資基金能夠更好、更快的發(fā)展，在資本市場中發(fā)揮更積極的作用，本人結(jié)合各種資料提出以下建議。

1、規(guī)范資本市場，為投資基金的發(fā)展提供良好的外部環(huán)境

為加快我國投資基金的發(fā)展， 提高金融資源的配置效率，必須加快我國資本市場的規(guī)范化、市場化和法制化， 減少行政干預， 擴大股票、債券和貨幣市場規(guī)模， 建立多層次金融體系，給投資基金搭建一個能夠快速、健康發(fā)展和不斷創(chuàng)新的良好環(huán)境。同時， 還要改善證券市場最基本投資對象——上市公司的整體質(zhì)量，這不僅是對基金的支持， 也是整個證券市場健康發(fā)展的基本保證。提高上市公司的質(zhì)量主要在于建立科學的進入與退出機制： 一方面， 通過新股發(fā)行核準制把好新股發(fā)行關(guān)，將素質(zhì)差的企業(yè)拒于股市大門之外， 為股市提供具有良好經(jīng)營業(yè)績和發(fā)展前景的新鮮血液；另一方面， 建立股市的退出機制， 讓那些已經(jīng)不符合上市公司標準而又挽救無望的企業(yè)退出股市。

2、進一步完善基金法規(guī)體系

隨著證券投資基金的不斷發(fā)展，許多問題由于法律法規(guī)的不健全而無法得以及時公正的處理，往往是由行政政策取而代之，而行政政策的透明度和持續(xù)性通常很難得到保證，法律法規(guī)的滯后性在某種程度上阻礙了證券市場的良性發(fā)展，其后果是市場參與者自行其是，從而導致普遍違規(guī)甚至普遍違法。2003 年， 《證券投資基金法》的出臺對促使基金管理者合規(guī)運作將起到十分重要的作用?！蹲C券投資基金法》的頒布和實施， 確立了基金業(yè)的法律地位， 為基金業(yè)的發(fā)展創(chuàng)造出廣闊的空間， 有利于加強對投資者權(quán)益的保護， 增強基金投資者信心。因此， 要進一步建立健全以《投資基金法》為核心的基金法律制度體系， 使基金持有人、托管人、信托人、管理人的地位和相互關(guān)系通過法律的形式得以確立， 明確市場運行規(guī)則， 逐步擺脫過去依賴行政指令的發(fā)展軌道， 從而實現(xiàn)我國基金業(yè)發(fā)展的規(guī)范化和法制化。

3、建立獨立的第三方基金評價體系

結(jié)合我國資本市場實際情況， 我國的基金評價體系應(yīng)具備如下特征： ( 1) 由相對獨立的第三方來擔任評價機構(gòu)；( 2) 評級方法應(yīng)全面、客觀、科學， 適應(yīng)中國基金業(yè)的特點；( 3) 具備成熟的盈利模式以保證其持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。為此，需要在以下幾個方面做出努力。首先，建立基金信息披露的統(tǒng)一標準， 可以考慮逐步引進全球投資績效表現(xiàn)標準(GIPS)；其次， 鼓勵更多的與基金無利益關(guān)聯(lián)的獨立第三方來建立基金評價體系， 引入競爭機制；同時， 也應(yīng)當考慮把國際知名基金評級機構(gòu)進入我國， 讓他們也參與競爭。

4、加強行業(yè)自律管理，積極發(fā)展公司型基金，完善基金行業(yè)的外部治理機制和內(nèi)部組織形態(tài)

國外經(jīng)驗和國內(nèi)實踐均表明， 僅僅依靠國家證券監(jiān)管機構(gòu)的監(jiān)管， 不足以管理和規(guī)范國內(nèi)投資基金的發(fā)展。我國的基金業(yè)也應(yīng)該組建多元化的監(jiān)管體系， 加強行業(yè)自律管理， 組建基金行業(yè)協(xié)會。基金行業(yè)協(xié)會應(yīng)以基金業(yè)基本法律法規(guī)為依據(jù)， 通過制止惡性競爭行為和違法違規(guī)行為， 保護基金市場的穩(wěn)定， 促進基金市場的健康發(fā)展。要進一步規(guī)范基金的發(fā)展還應(yīng)考慮：賦予基金托管人更大的監(jiān)督權(quán)和責任， 托管人可以拒絕執(zhí)行基金管理人違法違規(guī)的投資指示， 并有責任向監(jiān)管機構(gòu)報告； 明確基金管理公司在蓄意損害基金持有人利益的情況下需要承擔民事賠償責任。

從基金的治理和監(jiān)督而言， 公司型基金的投資者比契約型基金具有更大的權(quán)利。公司型基金的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)借鑒了現(xiàn)代公司治理的積極成果， 各利益相關(guān)者的權(quán)責更加明晰， 既有利于保護基金投資者的權(quán)益， 也有利于基金運作的效率和基金的持續(xù)發(fā)展。因此， 在進一步規(guī)范現(xiàn)有契約型基金的同時， 借鑒國外成熟經(jīng)驗， 盡快發(fā)展公司型基金。

5、降低市場準入門檻， 加強基金業(yè)競爭

目前只有證券公司和信托投資公司才能作為基金和基金管理公司主要發(fā)起人的規(guī)定， 在制度上使得基金運作的獨立性很難保證， 其結(jié)果是人為地減弱了基金行業(yè)內(nèi)部的競爭性， 也在一定程度上阻礙了基金業(yè)規(guī)模的增加。沒有競爭或者競爭不充分， 就會造成效率損失或資源配置的不到位。要大力發(fā)展我國的投資基金， 必須有效降低基金管理人和基金托管人的資格認定標準， 允許更多的機構(gòu)參與到基金的發(fā)展和運作當中。

6、努力做好證券基金的宣傳普及教育工作，加強國際合作與交流

提高普及性和深層技術(shù)性的投資者教育，這不僅要依靠政府提供公共產(chǎn)品、加大教育和培訓的力度，更要在全社會形成一種理性的投資理念，還要加強基金投資者的心理教育。針對基金投資者經(jīng)常出現(xiàn)的各種非理性行為進行典型案例分析，讓更多的投資者對基金投資有一個全面深刻的了解，減少基金投資者非理性的投資行為。

目前我國基金市場上最稀缺的資源是基金管理人的管理經(jīng)驗和投資水平。為此，我們應(yīng)該更加重視中外合作，這既包括允許外資對國內(nèi)證券投資基金投資、中外證券機構(gòu)加強技術(shù)合作、設(shè)立合資基金管理公司等“引進來”的行為，也包括向國際資本市場進行投資和分散風險等“走出去”的措施，通過加強對外合作與交流，學習國外先進技術(shù)和管理經(jīng)驗，對國內(nèi)市場作科學的調(diào)查和細分。在經(jīng)營理念和目標、內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)和運營機制、基金產(chǎn)品等方面進行真正的創(chuàng)新，而不只是模仿引進，通過這些措施將最終使得國內(nèi)基金管理公司的經(jīng)營管理水平得到質(zhì)的飛躍。

參考文獻：

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關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；現(xiàn)狀；法律問題

中圖分類號：F832.5　文獻標識碼：B　文章編號：1007-4392(2009)08-0052-03

一、我國資產(chǎn)證券化的幾個法律問題

(一)風險隔離的法律問題

風險隔離是資產(chǎn)證券化的首要前提條件。證券化結(jié)構(gòu)的最高目標是將基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人的財務(wù)風險相隔離，確?；A(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流得以按證券化的結(jié)構(gòu)設(shè)計向投資人償付證券權(quán)益，實現(xiàn)資產(chǎn)信用融資。按《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》第三條、第六條、第八條、第十三條規(guī)定，我國現(xiàn)在試點的資產(chǎn)證券化是指由銀行業(yè)金融機構(gòu)作為發(fā)起機構(gòu)設(shè)立特定目的信托，將信貸資產(chǎn)信托轉(zhuǎn)讓給受托機構(gòu)，以及受托機構(gòu)承諾信托，負責管理特定目的信托財產(chǎn)，并以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機構(gòu)發(fā)行受益證券，以信托財產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構(gòu)性融資活動。這種信托化流程，一方面發(fā)起人將擬證券化資產(chǎn)信托給受托機構(gòu)，以實現(xiàn)資產(chǎn)的“真實銷售”，使得在證券發(fā)行后，投資人對資產(chǎn)支持證券的追索權(quán)僅限于信托財產(chǎn)；另一方面構(gòu)建特定目的信托，以此為載體，將信托財產(chǎn)同發(fā)起人或受托人的破產(chǎn)風險隔離開來，“真實銷售”是指發(fā)起人將與擬證券化資產(chǎn)有關(guān)的權(quán)益和風險或控制權(quán)一并轉(zhuǎn)移給SPV，使SPV獲得對資產(chǎn)的合法權(quán)利。國際上資產(chǎn)轉(zhuǎn)移有更新、讓與、信托、從屬參與等形式，證券化的核心主體是SPV，我國證券化試點資產(chǎn)轉(zhuǎn)移采用的是信托形式。沒有設(shè)計SPV作為破產(chǎn)隔離的載體，也未對“真實銷售”直接做出法律規(guī)定。

(二)關(guān)于受托機構(gòu)的法規(guī)問題

《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》規(guī)定受托機構(gòu)處于整個資產(chǎn)證券化運作的中心，是最終發(fā)行資產(chǎn)支持證券的實體，并負責風險揭示和信息披露。但是，目前資產(chǎn)池選擇、信用增級安排等工作主要由發(fā)起機構(gòu)完成，受托機構(gòu)很少參與，且處于從屬地位，缺乏對資產(chǎn)池資產(chǎn)質(zhì)量的深入了解。諸如，在重整資產(chǎn)支持證券中，資產(chǎn)池現(xiàn)金流回收情況完全由資產(chǎn)服務(wù)商(即發(fā)起機構(gòu))掌握，受托機構(gòu)甚至難以預期現(xiàn)金流回收情況。雖然目前資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)多為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。并且只有優(yōu)先級債券進行公開交易轉(zhuǎn)讓，風險較低。但從長遠來看，發(fā)起機構(gòu)、資產(chǎn)服務(wù)商和受托機構(gòu)在功能、信息上的嚴重不對稱，非常不利于控制資產(chǎn)支持證券的投資風險。

(三)關(guān)于會計處理標準的法律問題

會計處理是資產(chǎn)證券化的核心問題之一。對銀行而言，開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)意味著合法利用資產(chǎn)證券化將基礎(chǔ)資產(chǎn)出表，以達到騰出貸款空間，減少資本要求等目的。作為信貸資產(chǎn)證券化配套規(guī)章之一，《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》對信貸資產(chǎn)證券化參與各方的會計處王里做了較為詳細的規(guī)定。按規(guī)定，只要發(fā)起機構(gòu)將信貸資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風險和報酬轉(zhuǎn)移，或者放棄對信貸資產(chǎn)控制，該信貸資產(chǎn)即可終止確認。雖然這一規(guī)定與新會計準則對金融資產(chǎn)終止確認的條件基本一致，但對于如何判定“幾乎所有”和“放棄控制”并沒有具體規(guī)定。例如，如前所述，持有次級債使基礎(chǔ)信貸資產(chǎn)的風險仍保留在發(fā)起機構(gòu)內(nèi)部，但持有次級債比例在多少以內(nèi)才可認定為“幾乎所有”風險已轉(zhuǎn)移尚無定論。目前，會計師事務(wù)所及審計師對出表標準認定不同，標準不統(tǒng)一，在一定程度上影響了銀行風險加權(quán)資產(chǎn)計量。

(四)關(guān)于資產(chǎn)證券化稅收的法規(guī)問題

一般來講，證券化業(yè)務(wù)規(guī)模龐大，收入有限，盈利空間狹小，而費用支出名目多，數(shù)量不少。為降低成本、增強效率，“出表、免稅、少收費”理念應(yīng)運而生，其中，政府的稅費優(yōu)惠措施是資產(chǎn)證券化具有現(xiàn)實可操作性的決定因素。資產(chǎn)證券化主要涉及資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、證券發(fā)行、證券權(quán)益的償付三個基本環(huán)節(jié)，以及資產(chǎn)信用增級、流動性支持、資產(chǎn)管理等輔助服務(wù)環(huán)節(jié)，涉及的納稅主體包括發(fā)起機構(gòu)、受托機構(gòu)、投資者和提供各種輔助服務(wù)的服務(wù)人。考慮到資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)多、操作復雜的特點，2006年3月，《財政部、國家稅務(wù)總局關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)稅收政策問題的通知》，在稅收上力求中性，避免重復征稅，但適用對象不包括企業(yè)證券化項目，且很多條款使用“暫免”字眼，過渡性質(zhì)濃，尚需完善。

(五)關(guān)于資產(chǎn)證券化評級的法律問題

目前，我國比較全面、權(quán)威的信用評級規(guī)章是2006年3月制定的《中國人民銀行信用評級管理指導意見》，其中對信用評級機構(gòu)的市場準入、評級制度、原則、方法、程序、要素、標識及含義等進行了規(guī)范，但該意見屬部門規(guī)章，法律位階偏低，且僅適用信用評級機構(gòu)在銀行間債券市場和信貸市場從事金融產(chǎn)品信用評級、借款企業(yè)信用評級、擔保機構(gòu)信用評級業(yè)務(wù)，沒涉及資產(chǎn)支持證券的信用評級。關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化交易的評級，只在《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》中設(shè)置幾條規(guī)定。我國信用評級機構(gòu)的監(jiān)管主體、法律地位、評級范圍、評級程序、評級標識、法律責任及資產(chǎn)證券化等專項評級都有待人大進一步立法明確。

(六)關(guān)于資產(chǎn)證券化金融監(jiān)管立法的法律問題

資產(chǎn)證券化曾被認為是一種低風險的結(jié)構(gòu)性融資方式，但其過程復雜，涉及的中介機構(gòu)多，信用鏈較長，不僅具有市場風險、信用風險和流通風險，而且具有獨特的法律風險、提前支付風險和證券化操作風險等，證券化操作風險又包括破產(chǎn)隔離風險、信用增級風險以及發(fā)起機構(gòu)、受托機構(gòu)、服務(wù)機構(gòu)的違約風險等。對發(fā)起銀行而言，風險隔離是資產(chǎn)證券化的首要前提條件。但在某些特殊情況下，資產(chǎn)雖然在“會計”和“法律”意義上已經(jīng)實現(xiàn)了“真實銷售”或“破產(chǎn)隔離”，但就其“經(jīng)濟實質(zhì)”而言，發(fā)起人仍然保留了相當數(shù)量的風險，形成“監(jiān)管”意義上的證券化風險暴露。對于合成型CDO等證券化產(chǎn)品，并沒有轉(zhuǎn)移資產(chǎn)，而只是轉(zhuǎn)移了風險，更需要從“經(jīng)濟實質(zhì)?的角度來分析風險的轉(zhuǎn)移程度，以確定相應(yīng)的資本監(jiān)管政策，而其中信用衍生產(chǎn)品的運用，則進一步增加了監(jiān)管當局分析判斷的難度。1992年9月，巴塞爾委員會了一份指導性文件《資產(chǎn)轉(zhuǎn)移與資產(chǎn)證券化》(Asset Transfers and Securitisation)，第一次系統(tǒng)性地提出了資產(chǎn)證券化的監(jiān)管問題，討論了監(jiān)管當局需要關(guān)注的主要風險和應(yīng)當遵循的監(jiān)管原則，要求監(jiān)管者對證券化業(yè)務(wù)的風險轉(zhuǎn)移程度做出判定，必要時應(yīng)要求銀行計提資本，但該文件沒有提出具體的監(jiān)管資本計算方法。1997年以后，美國銀行監(jiān)管當局幾乎每年都要針對資產(chǎn)證券化中發(fā)現(xiàn)的新問題，法規(guī)性文件。2004年，《巴塞爾新資本協(xié)議》，其中“信用風險――資產(chǎn)

證券化框架”部分既包括傳統(tǒng)型證券化業(yè)務(wù)，也包括合成型證券化業(yè)務(wù)，監(jiān)管資本計算方法采用標準法及內(nèi)部評級法，但對資產(chǎn)證券化的操作風險及銀行持有資產(chǎn)支持證券的市場風險所需分配資本尚無專門規(guī)定。目前，國際上對資產(chǎn)證券化監(jiān)管的普遍做法是，如果銀行保留了第一損失責任，應(yīng)當將其從監(jiān)管資本中扣減；如果不是第一損失責任但仍然保留了風險，則應(yīng)按照一定的方法賦予風險權(quán)重。

二、完善我國信貸資產(chǎn)證券化法律法規(guī)建議

(一)完善風險隔離的有關(guān)法律

要真正實現(xiàn)將基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人的任何財務(wù)風險相隔離的目的。今后我國在試點實踐和相關(guān)規(guī)定的基礎(chǔ)上，適時修改《合同法》、《信托法》等民事基本法，制定《抵押貸款證券化條例》，對“真實銷售”、資產(chǎn)支持證券發(fā)行及“有限追償”等關(guān)鍵概念通過立法予以明確，對真正實現(xiàn)隔離風險是非常必要的。此外，借鑒美國次按危機教訓，對證券化主體與相關(guān)服務(wù)機構(gòu)、境內(nèi)外投資機構(gòu)間的風險隔離亦應(yīng)引起證券化相關(guān)立法重視。

(二)完善信息披露法規(guī)

信息披露應(yīng)具體規(guī)定資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)信息披露的形式和載體，并在專門文件中對機構(gòu)的信息披露統(tǒng)一進行規(guī)定，使信息披露規(guī)則更為完整和系統(tǒng)。此外，次貸危機后世界各國監(jiān)管機構(gòu)紛紛提高資產(chǎn)證券化信息披露要求，更重視發(fā)起機構(gòu)對資產(chǎn)池的信息披露。我國應(yīng)吸收國際先進做法，進一步細化信息披露內(nèi)容，使相關(guān)規(guī)定更具有前瞻性。同時，促進信托公司在信貸資產(chǎn)證券化中發(fā)揮更大作用。目前資產(chǎn)證券化發(fā)起機構(gòu)同時也擔任資產(chǎn)服務(wù)商，信息過度向發(fā)起機構(gòu)集中，不利于對證券化資產(chǎn)的風險揭示和信息披露。因此，應(yīng)促進信托公司在發(fā)起機構(gòu)組建資產(chǎn)池階段就參與其中，以便對資產(chǎn)池中資產(chǎn)的特征和現(xiàn)金流情況充分把握，更好管理資產(chǎn)支持證券各種賬戶并進行信息披露。

(三)建立健全與現(xiàn)金流相關(guān)的法律體系

從融資的角度來說，證券化本質(zhì)上是幫助貸款方在扣除證券化成本之后能夠籌集到和基礎(chǔ)性資產(chǎn)未來現(xiàn)金流現(xiàn)值相等的現(xiàn)金流。證券化資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流必須足以償付證券所代表的權(quán)益和支付提供證券化服務(wù)的各方費用。需建立健全的相關(guān)法規(guī)包括：現(xiàn)金流的清收、管理(賬戶管理、會計記錄等)、再投資、暫時補缺、境內(nèi)外轉(zhuǎn)換等，具體規(guī)定包括：交易中產(chǎn)生的所有現(xiàn)金流都須由會計師來嚴格審查，基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的周期性現(xiàn)金流本息的會計賬目應(yīng)明晰；貸款服務(wù)機構(gòu)對現(xiàn)金流可以進行主動管理，利用穩(wěn)定的現(xiàn)金流存量投資貨幣市場；根據(jù)期限不同在證券持有人之間按照優(yōu)先次序分配現(xiàn)金流等，以此保護投資者和證券化其他利益相關(guān)人。

(四)完善基礎(chǔ)資產(chǎn)形成過程中的抵押擔保制度

基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量對現(xiàn)金流的來源及資產(chǎn)支持證券的投資品質(zhì)起決定性影響。目前，國內(nèi)資產(chǎn)證券化試點基礎(chǔ)資產(chǎn)主要包括個人住房抵押貸款、基礎(chǔ)設(shè)施中長期貸款和銀行不良資產(chǎn)等，信用卡應(yīng)收款、中小企業(yè)貸款和商用物業(yè)抵押貸款等正在考慮納入試點范圍。撇開基準利率的形成與貸款利率浮動范圍等因素，僅從債務(wù)收入比或償債覆蓋倍數(shù)來看，中國的住房抵押貸款及商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款越來越具有美國次按特征。抵押制度不盡完善，炒期房、土地與房屋所有權(quán)的“兩權(quán)分離”都增加了抵押物設(shè)定及抵押權(quán)行使的難度。因此，在銀行授信繼續(xù)強調(diào)第一還款來源的同時，完善落實房地產(chǎn)等抵押擔保法律制度及審貸程序，對保證我國MBS市場基礎(chǔ)資產(chǎn)整體質(zhì)量是非常必要的。

(五)強化對信貸資產(chǎn)證券化的資本約束

新資本協(xié)議雖然已對資產(chǎn)證券化風險暴露提出遠高于一般公司風險暴露的資本要求，但有鑒于次貸危機的嚴重影響，巴塞爾委員會又著手對新資本協(xié)議資產(chǎn)證券化框架作出修改，擬進一步加大資本要求。從巴塞爾委員會對資產(chǎn)證券化風險暴露的態(tài)度演變來看，資本要求將更為嚴格。《金融機構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點監(jiān)管管理辦法》已經(jīng)吸收新資本協(xié)議資產(chǎn)證券化框架內(nèi)容，具體監(jiān)管中，應(yīng)根據(jù)證券化的具體結(jié)構(gòu)設(shè)計，嚴格從經(jīng)濟實質(zhì)判斷各參與方所承擔的風險，不能僅依賴會計師事務(wù)所和律師事務(wù)所意見，要從審慎的角度要求機構(gòu)提足資本。

(六)強化對信貸資產(chǎn)證券化的監(jiān)管

必須實施審慎監(jiān)管：一是嚴格準入管理。適度控制風險管理能力薄弱的機構(gòu)開展此類業(yè)務(wù)，對具體產(chǎn)品。應(yīng)從嚴要求基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量，從源頭上控制風險。二是充分披露風險。對于持有資產(chǎn)證券化風險暴露的，應(yīng)要求其充分披露，并從審慎的角度提足資本；對于風險未真實轉(zhuǎn)移的，也不能忽視對其基礎(chǔ)資產(chǎn)的監(jiān)管。三是加強監(jiān)督檢查?，F(xiàn)場檢查有助于監(jiān)管人員判斷資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的經(jīng)濟實質(zhì)，識別一些難以通過申報材料發(fā)現(xiàn)的隱性擔保，并能較好地判斷機構(gòu)從事這項業(yè)務(wù)的水平。對不持有資產(chǎn)證券化風險暴露的參與機構(gòu)，如擔當受托人的信托公司。也不應(yīng)忽略對其現(xiàn)場檢查，以提高整個運作流程的風險控制能力。

篇10

作為資本市場的核心,證券市場在我國的建立和發(fā)展始于改革開放初期。 1981年到1987年國債年均發(fā)行規(guī)模僅為59.5億元,進入90年代以來國債發(fā)行數(shù)額年均達到千億元。 而1997年已達到2 412億元。在股票市場上,迄今滬、深兩地上市公司已達900余家,上市股票市價總值達2萬億元。 我國資本市場在短短十幾年,達到了許多國家?guī)资晟踔辽习倌瓴艑崿F(xiàn)的規(guī)模,取得了不少成功經(jīng)驗;但也存在如下一些問題,嚴重制約了證券市場自身功能的發(fā)揮,阻礙了證券市場的健康發(fā)展。這些問題主要是:

1) 證券市場規(guī)模過小。以股票市場為例,雖然發(fā)展速度較快,但是從總體規(guī)?？?與國外還有相當大差距,參與股票投資的人數(shù)占總?cè)藬?shù)的比例,全世界平均為8%左右,發(fā)達國家的比例則更高,如英、美均在20%以上。我國目前股市投資者為3 300萬人,僅占全國總?cè)丝诘?.7%。另外,從股市總市值占國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的比重看,世界平均為30%左右,美、日、英等國均在80%以上,而我國為24.2%,況且在總市值中還包括大部分不流通的市值,如果扣除這一部分,我國股市總值占GDP的比重就更低了。由此可見,我國股市規(guī)模較小,與國民經(jīng)濟發(fā)展的客觀要求有較大差距,同時也可以看出在我國擴大股市規(guī)模有很大的潛力可挖。

2) 資本市場主體缺位。在市場經(jīng)濟條件下,企業(yè)是資本市場的重要主體。而目前我國企業(yè)主體地位非常脆弱。政企不分、產(chǎn)權(quán)不清、權(quán)責不明、約束無力、活力不足仍然是我國企業(yè)的主要特征,企業(yè)主體地位殘缺。另外,我國資本市場主體殘缺還表現(xiàn)在投資主體主要是個人,其投資的質(zhì)和量均較低,以投資基金為代表的機構(gòu)投資者比重明顯不足。相比之下美國等發(fā)達國家,機構(gòu)投資者成為資本市場的重要主體,其機構(gòu)投資者主要有年金基金、商業(yè)銀行信托部、保險公司、共同基金等。由于機構(gòu)投資者是專業(yè)性金融中介機構(gòu),其投資活動具有投資量大、交易費用低、交易風險小的特點,很受大眾投資者的歡迎。如美國,每4戶人家就有1戶向投資基金投資。由于我國資本市場機構(gòu)性投資者發(fā)展滯后,這使得僅靠若干家大機構(gòu)和數(shù)以萬計的小股民散戶所支撐的股市投機盛行,股價暴漲暴跌難以避免,阻礙了股市的健康發(fā)展。

3) 市場分割,整體性差。首先,一級市場的發(fā)行仍然按地區(qū)分配額度,限制企業(yè)進入資本市場,債券地區(qū)性發(fā)行市場也是按省分派額度(企業(yè)債券發(fā)行)和按銀行分支機構(gòu)分派額度(政府債券發(fā)行)。至于二級市場分割則更為明顯,把股票市場劃分為A股、B 股和H股,構(gòu)成中國股票市場發(fā)展中的一個非常顯著的特征;即使在A股中,國家股流通與轉(zhuǎn)讓只限于極少部分,而且A股不允許在滬、深兩個交易所交叉掛牌,限制了全國性市場的發(fā)展。在股票市場中呈現(xiàn)出A股與B股、H股分割;個人股、內(nèi)部社會個人股與內(nèi)部職工股分割,個人股市場與法人股市場分割。如此繁雜的分割,不但不利于經(jīng)濟體制改革,也不利于我國資本市場與國際慣例接軌。

4) 市場中介機構(gòu)不完善。證券中介機構(gòu)從廣義上講就是在證券市場上為參與各方提供服務(wù)的機構(gòu)。我國目前的中介機構(gòu)主要包括證券公司、信托投資公司、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評估機構(gòu)、證券投資咨詢公司等,雖然其業(yè)務(wù)已涉足證券的承購包銷、發(fā)行、交易、自營、財務(wù)顧問等內(nèi)容,但與國外投資銀行業(yè)務(wù)相比,還存在著較大的功能缺陷,例如投資銀行核心任務(wù)之一的購并業(yè)務(wù)對于我國中介機構(gòu)來說幾乎還未曾涉及。西方國家的公司購并活動大多由投資銀行策劃完成,投資銀行起著搭橋牽線、籌劃交易過程、為交易籌措資金和參與交易談判等重要

作用。我國目前還沒有這樣的中介機構(gòu),這就嚴重制約了我國企業(yè)重組活動的順利開展。

5) 流動性不足。流動性是指市場中存在大量的流通性強的金融工具,同時又有大量參加流通的主體。檢驗市場流動性通常可從交易量和成交價的關(guān)系 入手,二者的關(guān)系越密切,流動性就越差。美國股市中二者變化的關(guān)系指數(shù)為0.01,而我國滬、深A股市場的關(guān)系指數(shù)分別為0.52和0.40,說明我國股市整體流動性是比較差的。造成股市流動性差,一方面與資本市場中介機構(gòu)投資者參與不足有關(guān),另一方面與國家股不能進行交易、法人股在STAQ和NETS市場交易微弱有很大關(guān)系。流動不足使股票價格扭曲,資本流動失去了動力和方向,資源配置功能受到抑制。另外,由于國有股不能流通,這將對國有資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)調(diào)整產(chǎn)生不利影響。

6) 資本市場交易工具品種單一、結(jié)構(gòu)殘缺。在發(fā)達的資本市場中,資本市場工具保持多樣化趨勢。以香港資本市場為例,目前國際市場上的金融衍生工具中80%以上已被其采用;在股票市場上,不僅出現(xiàn)了期指、期權(quán)、認股權(quán)證等投資品種,而且這類衍生工具的交投大有超過現(xiàn)貨市場之勢。香港上市公司在債券市場上的集資形式更為多樣化,在債券、票據(jù)和存款證3種形式的基礎(chǔ)上,先后出現(xiàn)了浮息工具、變息工具、可換投股債券、信用卡應(yīng)收債券等多種形式,目前在聯(lián)交所掛牌買賣的債務(wù)工具已增至129種。相比之下,我國大陸的資本市場除股票外,5年以上的交易工具幾乎沒有,而1~5年的交易工具又受到種種限制,這不利于資源的有效配置。

7) 證券市場制度不健全。證券市場制度是支撐證券市場高效、公平運轉(zhuǎn)的基礎(chǔ),包括信息披露制度和利益保障與實現(xiàn)制度等。我國證券市場的信息披露制度無論從制度本身還是從執(zhí)行上看都存在信息公開不夠的問題,表現(xiàn)在一些重大信息披露帶有很大的隨意性和主觀性,極大挫傷了股民、債券投資者的信心。利益保障與實現(xiàn)制度是指證券投資者在獲取有關(guān)信息后,被給予證券投資期收益以必要的保障和實現(xiàn)的制度。我國證券市場的利益保障與實現(xiàn)制度很不健全,使投資者面臨的市場風險過大,嚴重措傷了股民的投資積極性。

近年來我國已制定了《公司法》、《股票發(fā)行與交易暫行條例》、《證券交易所管理辦法》、《證券投資基金管理暫行辦法》等。然而證券交易的基本法規(guī)《證券交易法》尚未制定,證券法規(guī)沒有形成完整體系,導致證券交易的某些環(huán)節(jié)無法可依,加之對已頒布的法規(guī)執(zhí)行不力,證券交易的違規(guī)和不規(guī)范行為時有發(fā)生,我國1995年發(fā)生的“三.二七”國債期貨的嚴重事件,主要原因就是證券法規(guī)不健

全、監(jiān)管不嚴造成的。 2 證券市場的發(fā)展構(gòu)想

2.1 提高上市公司質(zhì)量,推進資本市場主體發(fā)展

證券市場主體質(zhì)量的高低,對我國證券市場能否健康發(fā)展起著至關(guān)重要的作用。 應(yīng)從以下幾個方面推進資本市場主體的發(fā)展。

1) 取消額度管理代之以核準制。股票和債券市場的額度管理是一種典型的計劃經(jīng)濟手段,由于對證券發(fā)行標準制定較低,這給行政部門行使權(quán)力提供了較大空間,政府為企業(yè)包裝上市,后患無窮。為此,國家主管部門應(yīng)該嚴格上市公司審批,提高上市標準,取消或減少行政干預,將證券市場的額度管理換之以核準制,使符合上市標準的企業(yè)都能通過競爭達到上市的目的。這樣既增強了市場參與的公平性,又能提高上市公司質(zhì)量,促使企業(yè)經(jīng)營者把精力真正放在如何轉(zhuǎn)換經(jīng)營機制、提高企業(yè)效益上,而不是通過旁門左道達到上市的目的。國家可以對不同行業(yè)制定不同的上市標準,以促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。在提高上市公司質(zhì)量的前提下,增加上市公司的數(shù)量,實現(xiàn)股市的擴容,促進經(jīng)濟快速協(xié)調(diào)發(fā)展。

2) 強化上市公司淘汰制度,提高上市公司質(zhì)量。 股份公司,特別是上市公司不但要轉(zhuǎn)軌,更要轉(zhuǎn)制。而目前有些股份公司上市后不思進取,“穿新鞋,走老路”,把股市看作“圈錢”場所,效益下降甚至虧損。 1997年有11.8%的上市公司每股收益小于0.05元,如此低的回報會打擊股民參與二級市場的積極性,也不利于股市的擴容。因此,建議對于那些業(yè)績長期不佳的上市公司,證券管理部門應(yīng)給予警告、停牌直至摘牌,形成優(yōu)勝劣汰的機制。只有上市公司質(zhì)量提高了,我國證券市場的穩(wěn)定和擴容才會有保障。

2.2 增加資本市場的交易品種

隨著我國市場經(jīng)濟的發(fā)展,應(yīng)根據(jù)居民、政府、金融機構(gòu)、企業(yè)之間的不同投資與籌資需求,在考慮流動性、安全性、盈利性不同組合的基礎(chǔ)上,發(fā)展并完善門類齊全的資本市場交易工具。特別是可通過發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券增加證券品種,拓寬融資渠道,完善資本市場結(jié)構(gòu)。可轉(zhuǎn)換債券是具有雙重身份的證券,它首先作為一種債券,享有一定的利息收入,同時能以一定條件換成股票,兼?zhèn)淞藗凸蓹?quán)證兩種證券的性質(zhì)?？赊D(zhuǎn)換債券的雙重性質(zhì)決定了它對活躍證券市場的特殊作用與獨特地位是其它證券品種無法替代的。 應(yīng)該說,可轉(zhuǎn)換債券對于處于起步階段的我國資本市場具有更大的激活作用,可以豐富證券品種,扼制過度投機。除可轉(zhuǎn)換債券外,還可考慮進一步發(fā)展期貨、認股權(quán)證等其它金融衍生工具。因為隨市場經(jīng)濟體制的建立,價格風險將會突出,必然要求金融市場提供風險轉(zhuǎn)移機制和價格發(fā)現(xiàn)機制,而傳統(tǒng)金融工具難以完成,只有引入衍生金融工具才可達到轉(zhuǎn)移風險、重新分配的目的,進而滿足市場需要。衍生金融工具還能促進相關(guān)基礎(chǔ)市場的流動性,形成均衡價格,合理安排資源配置。在發(fā)展金融衍生工具時應(yīng)立足國情,著重發(fā)展以規(guī)避風險和保值為主的衍生金融工具,而且要做到立法與監(jiān)管先行,對于投機性過強的諸如股票指數(shù)期貨等可暫緩發(fā)展。

2.3 大力發(fā)展以投資基金為代表的機構(gòu)投資者

發(fā)展投資基金,增加機構(gòu)投資者是改善當前投資主體結(jié)構(gòu)失衡、提高市場活動水平、使資本市場逐步趨于規(guī)范的重要措施。這對于擴大證券市場規(guī)模、強化投資功能、減少投機性和盲目性,使我國股市長期穩(wěn)定發(fā)展有著極其重要的意義。 為了更好地推動投資基金的發(fā)展,應(yīng)做好以下工作:

1) 擴大投資基金的發(fā)行數(shù)量。我國目前的投資基金僅一百多億元,在股市中所占比例還很小,遠不能起到穩(wěn)定股市、優(yōu)化資源配置的功能。目前,我國城鄉(xiāng)居民儲蓄存款余額已高達近5萬億元,如果有10%用于基金投資,就會給證券市場注入近5 000億元的資金,這將極大緩解股市的擴容壓力,又能化解一部分銀行風險,可謂一舉兩得。同時,投資于基金的風險較股票小,收益又較債券高,是一種較為理想的投資工具。

2) 增加投資基金的種類。在今后基金的發(fā)行中,可以開設(shè)多種不同投資方向、不同投資風險的基金品種。 例如,可設(shè)立企業(yè)重組基金為企業(yè)重組提供資金支持,也可設(shè)立專門投資于高科技產(chǎn)業(yè)的基金來支持國家產(chǎn)業(yè)政策,還可設(shè)立在債券與股票市場有不同投資比例要求的基金。這樣可以使廣大投資者根據(jù)自身喜好,選擇不同風險基金,從而大力推動投資基金的發(fā)展。

3) 逐步發(fā)展其它機構(gòu)投資者。目前可對保險公司開展證券投資進行試點。在總結(jié)經(jīng)驗,完善法規(guī)的基礎(chǔ)上,進一步引導養(yǎng)老基金等進行證券投資,以起到基金保值增值的目的。

2.4 逐步解決國有股上市流通問題

國有股上市流通是我國證券市場進一步規(guī)范發(fā)展的客觀要求。這是因為,第一,國有股作為股份資金本身就要求具有資本的流動性,這是市場條件下進行資源配置的基礎(chǔ)。第二,國家作為國有股的股東常常因為需要調(diào)節(jié)財政收支平衡或調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)而收回投資,可是國家股不能上市流通,以上目標就無法實現(xiàn)。有人認為國家股上市流通,會造成國有資產(chǎn)的流失。 其實,資產(chǎn)與資金只是形態(tài)上的改變,不存在流失問題,資產(chǎn)不流動、不能發(fā)揮效益才是國有資產(chǎn)的最大流失。此外,國家也需要通過國有股上市流通來回避或降低投資風險。第三,國有股上市流通也是我國證券市場進一步開放發(fā)展并與國際接軌的要求。當前國有股上市可以采取以下兩種模式:

1) 國有股單獨設(shè)市流通。這種方式可以滿足國有企業(yè)實現(xiàn)戰(zhàn)略性改組的需要,同時由于未與A股、個股并軌流通,也不會對A 股、個股市場形成直接沖擊。將國有股單獨設(shè)市流通還可使國企間的收購、兼并等重組活動公開化、市場化,促進國企增強危機感和緊迫感,以自覺努力增強競爭力,加快國企改革步伐。

2) 國有股與A股個股合并流通?？梢愿鶕?jù)上市公司每股凈資產(chǎn)額來對國家股、法人股和內(nèi)部職工股進行縮股,從而大大縮小上市公司中的國家股、法人股和內(nèi)部職工股的規(guī)模,以便在縮股后分階段上市,這樣可以大大減小對個股的沖擊,同時也不會對新股發(fā)行造成過大壓力。否則按現(xiàn)在的路走下去,每上市100億新股,市場的總面值就會增加400億,這樣,矛盾的累積會越來越多,一旦經(jīng)濟形勢發(fā)生大的變化,股市就會有崩盤的危險。