導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫好一篇外匯儲(chǔ)備投資，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

在發(fā)展中國(guó)家里，中國(guó)外匯儲(chǔ)備的增長(zhǎng)速度更加迅猛。根據(jù)外管局網(wǎng)站的數(shù)據(jù)，1999年底，中國(guó)外匯儲(chǔ)備約為0.16萬(wàn)億美元（占全球規(guī)模的9％），截至2007年底上升至1.53萬(wàn)億美元（占全球規(guī)模的24％），增長(zhǎng)了8.6倍，已經(jīng)超越日本，成為全球外匯儲(chǔ)備的最大持有國(guó)。

中國(guó)外匯儲(chǔ)備的飆升主要?dú)w因于持續(xù)的經(jīng)常項(xiàng)目順差與資本項(xiàng)目順差。自1994年至今，中國(guó)經(jīng)濟(jì)連續(xù)14年出現(xiàn)了國(guó)際收支雙順差。尤其是自2005年7月人民幣匯改以來(lái)，由于中國(guó)政府選擇了“小幅、穩(wěn)健、可控”的升值策略，吸引了大量國(guó)際短期資本流入中國(guó)套利，這加速了中國(guó)外匯儲(chǔ)備的累積。僅2007年一年，中國(guó)外匯儲(chǔ)備就增長(zhǎng)了4619億美元，與2006年底相比增長(zhǎng)了43％。如果考慮到央行向中司注入外匯資產(chǎn)，央行要求全國(guó)性商業(yè)銀行用美元繳納人民幣法定存款準(zhǔn)備金等因素，則2007年中國(guó)外匯儲(chǔ)備實(shí)際增加額超過(guò)了6300億美元。

幣種結(jié)構(gòu)

由于中國(guó)外管局并未披露外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)，我們只能利用其他國(guó)家披露的相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)推測(cè)中國(guó)外匯儲(chǔ)備的幣種構(gòu)成。

國(guó)際貨幣基金組織（InternationalMonetaryFund，IMF）的“官方外匯儲(chǔ)備幣種構(gòu)成”（CurrencyCompositionofOfficialForeignExchangeReserves，“COFER”）數(shù)據(jù)庫(kù)提供了138個(gè)國(guó)家（包括27個(gè)工業(yè)化國(guó)家與106個(gè)發(fā)展中國(guó)家）匯總后的外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)。雖然COFER數(shù)據(jù)庫(kù)中未包括中國(guó)這一全球外匯儲(chǔ)備最大持有國(guó)是一種遺憾，但COFER中包含的外匯儲(chǔ)備規(guī)模畢竟占到全球外匯儲(chǔ)備規(guī)模的64％（2007年）。同時(shí)，中國(guó)央行的外匯儲(chǔ)備投資并未表現(xiàn)出與其他發(fā)展中國(guó)家央行迥然相異的特征。因此，我們不妨用COFER披露的幣種結(jié)構(gòu)來(lái)推測(cè)中國(guó)外匯儲(chǔ)備的潛在幣種結(jié)構(gòu)。

進(jìn)入21世紀(jì)后，IMFCOFER數(shù)據(jù)庫(kù)中全球外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)發(fā)生的主要變化包括：第一，美元資產(chǎn)占外匯儲(chǔ)備的比重逐漸下降，從1999年的71％降至2007年的64％；第二，歐元資產(chǎn)占外匯儲(chǔ)備的比重逐漸上升，從1999年的18％升至2007年的26％；第三，英鎊取代日元成為全球外匯儲(chǔ)備中第三重要的幣種，2007年英鎊資產(chǎn)占外匯儲(chǔ)備的比重為5％，而日元資產(chǎn)比重為3％。上述結(jié)構(gòu)性變化的根本原因在于，在該時(shí)期內(nèi)，歐元和英鎊處于相對(duì)強(qiáng)勢(shì)地位，而美元和日元處于相對(duì)弱勢(shì)地位，導(dǎo)致各國(guó)央行主動(dòng)或被動(dòng)地實(shí)施了外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)調(diào)整。

與工業(yè)化國(guó)家相比，發(fā)展中國(guó)家的外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)調(diào)整更加積極。從1999年底至2007年底，發(fā)展中國(guó)家外匯儲(chǔ)備中美元資產(chǎn)比重由69％降至61％，歐元資產(chǎn)比重由19％升值28％。俄羅斯、伊朗等國(guó)更是將石油交易計(jì)價(jià)貨幣由美元轉(zhuǎn)換為歐元，從而進(jìn)一步提升了歐元在全球儲(chǔ)備與交易貨幣中的地位。相比之下，同期內(nèi)工業(yè)化國(guó)家外匯儲(chǔ)備中美元資產(chǎn)由73％降至69％，歐元資產(chǎn)比重由23％升至33％。近年來(lái)，隨著美元有效匯率的下跌，中國(guó)外管局主要是在外匯儲(chǔ)備增量上降低了美元資產(chǎn)比重，在外匯儲(chǔ)備存量上的減持是有限的。這意味著中國(guó)央行的幣種多元化行為與其他發(fā)展中國(guó)家央行相比是類似的，因此，我們可以用COFER數(shù)據(jù)庫(kù)中發(fā)展中國(guó)家的數(shù)據(jù)來(lái)推測(cè)中國(guó)外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)。截至2007年底，我們估計(jì)在中國(guó)外匯儲(chǔ)備中，美元資產(chǎn)約占65％，歐元資產(chǎn)約占25％，其他10％包括英鎊、日元及其他幣種資產(chǎn)。

資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

由于中國(guó)外管局并未披露外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，我們只能從投資東道國(guó)披露的相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)推測(cè)中國(guó)外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)構(gòu)成。

作為中國(guó)外匯儲(chǔ)備最重要的投資東道國(guó)，美國(guó)財(cái)政部國(guó)際資本系統(tǒng)（TreasuryInternationalCapitalSystem，“TIC”）定期公布外國(guó)投資者持有美國(guó)證券的明細(xì)資料。最近一期公布的外國(guó)投資者持有美國(guó)證券的資產(chǎn)組合如表1所示。

盡管美國(guó)財(cái)政部公布的資產(chǎn)組合數(shù)據(jù)中并未區(qū)分外國(guó)官方投資者和外國(guó)私人投資者，但是由于中國(guó)尚未完全開(kāi)放資本項(xiàng)目，中國(guó)居民對(duì)美國(guó)證券的投資只能通過(guò)QDII，規(guī)模相當(dāng)有限。因此，中國(guó)國(guó)內(nèi)的美國(guó)證券持有者主要包括外管局、商業(yè)銀行以及保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者。假定中國(guó)官方投資者與機(jī)構(gòu)投資者的外匯資產(chǎn)組合是相似的，同時(shí)假定外管局在其他國(guó)家投資的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與在美國(guó)的投資類似，那么，可以從上述資料中推測(cè)中國(guó)外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。從相關(guān)數(shù)據(jù)推斷，截至2007年底，在中國(guó)外匯儲(chǔ)備中，最重要的資產(chǎn)是長(zhǎng)期國(guó)債（約占儲(chǔ)備規(guī)模的50％）和長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)債（約占儲(chǔ)備規(guī)模的40％），股權(quán)、長(zhǎng)期企業(yè)債和短期債券的比重非常有限（僅占儲(chǔ)備規(guī)模的10％左右）。中國(guó)外匯投資的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與發(fā)達(dá)國(guó)家以及石油輸出國(guó)相比存在重大差異。第一，在其他國(guó)家的外匯投資中，股權(quán)投資占有相當(dāng)比重。例如，日本占18％，英國(guó)占46％，加拿大占73％，中東石油輸出國(guó)占45％。第二，在其他國(guó)家（除日本與中東石油輸出國(guó)外）的外匯投資中，長(zhǎng)期企業(yè)債的比重顯著高于長(zhǎng)期國(guó)債與長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)債的比重。例如，英國(guó)的長(zhǎng)期企業(yè)債占外匯投資的規(guī)模為44％，而長(zhǎng)期國(guó)債與機(jī)構(gòu)債占外匯投資的規(guī)模為8％；加拿大的相關(guān)數(shù)據(jù)分別為18％與5％。

評(píng)價(jià)

在上述對(duì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)進(jìn)行粗略估計(jì)的基礎(chǔ)上，我們對(duì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備投資現(xiàn)狀的評(píng)價(jià)如下：

首先，當(dāng)前中國(guó)外匯儲(chǔ)備的經(jīng)營(yíng)管理依然以安全性和流動(dòng)性為首要目標(biāo)。這主要表現(xiàn)為在外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)構(gòu)成中，傳統(tǒng)上低風(fēng)險(xiǎn)、低收益、高流動(dòng)性的國(guó)債和機(jī)構(gòu)債占90％左右；

其次，美元資產(chǎn)在中國(guó)外匯儲(chǔ)備中所占比例過(guò)高。無(wú)論是從對(duì)美出口占總出口的比重（2007年為19.1％）還是從對(duì)美進(jìn)口占總進(jìn)口的比重來(lái)看（2007年為7.3%），美元資產(chǎn)在外匯儲(chǔ)備中65%的比例都過(guò)高了。這一方面反映出美元在全球貿(mào)易結(jié)算貨幣中依然占統(tǒng)治地位，另一方面也凸現(xiàn)了中國(guó)政府進(jìn)行外匯儲(chǔ)備幣種多元化的困境：對(duì)于中國(guó)這樣的大國(guó)而言，在外匯市場(chǎng)上大量減持美元資產(chǎn)必然會(huì)造成美元匯率下跌，從而影響到外匯儲(chǔ)備中存量美元資產(chǎn)的價(jià)值。

再次，近年來(lái)美元對(duì)其他主要貨幣的大幅貶值，造成中國(guó)外匯儲(chǔ)備的國(guó)際購(gòu)買力遭受嚴(yán)重?fù)p失。由于中國(guó)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的65％以美元計(jì)價(jià)，那么美元相對(duì)于其他貨幣的貶值必然造成以貿(mào)易加權(quán)的一籃子貨幣計(jì)算的中國(guó)外匯儲(chǔ)備的國(guó)際購(gòu)買力顯著下降。例如，目前中國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模突破了1.8萬(wàn)億美元，假定其中美元資產(chǎn)占65％，那么一旦美元對(duì)人民幣貶值10％，以人民幣計(jì)算的中國(guó)外匯儲(chǔ)備價(jià)值將縮水1170億美元，相當(dāng)于抹殺了3.9個(gè)百分點(diǎn)的GDP增長(zhǎng)。

第四，美國(guó)次貸危機(jī)的深化意味著中國(guó)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)除了面臨匯率風(fēng)險(xiǎn)外，還面臨美國(guó)國(guó)債、機(jī)構(gòu)債信用等級(jí)調(diào)降、市場(chǎng)價(jià)值縮水的風(fēng)險(xiǎn)。2008年7月，美國(guó)兩家房地產(chǎn)巨頭房利美、房地美陷入危機(jī)，需要募集750億美元資本金以避免資不抵債風(fēng)險(xiǎn)。如果美國(guó)政府不對(duì)其進(jìn)行救援，則兩房發(fā)行的機(jī)構(gòu)債的信用等級(jí)可能被調(diào)降；如果美國(guó)政府為兩家機(jī)構(gòu)買單，則信用風(fēng)險(xiǎn)最終為美國(guó)政府所承擔(dān)，美國(guó)國(guó)債的信用等級(jí)可能被調(diào)降。無(wú)論出現(xiàn)哪種局面，對(duì)大量持有美國(guó)國(guó)債和機(jī)構(gòu)債的中國(guó)央行而言都不是好消息。

最后，隨著外匯儲(chǔ)備規(guī)模的進(jìn)一步增長(zhǎng)，持有儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本日益凸現(xiàn)，中國(guó)政府面臨著越來(lái)越大的提高外匯儲(chǔ)備投資收益率的壓力。中國(guó)外匯儲(chǔ)備的90％投資于美國(guó)國(guó)債與機(jī)構(gòu)債，收益率不超過(guò)5％，而根據(jù)世界銀行對(duì)中國(guó)120個(gè)城市1.24萬(wàn)家外商投資企業(yè)的調(diào)查，外國(guó)在華FDI企業(yè)的平均收益率超過(guò)22％。持有外匯儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本越來(lái)越高，如何積極管理外匯儲(chǔ)備，提高外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的收益率成為當(dāng)務(wù)之急。

前景

如何進(jìn)一步通過(guò)幣種多元化與資產(chǎn)多元化來(lái)分散投資風(fēng)險(xiǎn)，以及通過(guò)更多地投資于高風(fēng)險(xiǎn)高收益率資產(chǎn)來(lái)提高外匯儲(chǔ)備的投資收益率，是中國(guó)外匯管理當(dāng)局面臨的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

從幣種多元化角度出發(fā)，如何在不對(duì)美元市場(chǎng)匯率造成顯著沖擊的前提下，逐漸降低美元資產(chǎn)比重，提高歐元及其他貨幣資產(chǎn)比重，將成為中國(guó)外匯管理當(dāng)局的中長(zhǎng)期目標(biāo)。這意味著，對(duì)美元資產(chǎn)的減持必然是漸進(jìn)的，更多地依然通過(guò)增量減持的方式進(jìn)行。在美元匯率走強(qiáng)的背景下減持美元資產(chǎn)對(duì)外匯市場(chǎng)造成的沖擊較小，但是這可能會(huì)造成短期虧損。

從資產(chǎn)多元化角度出發(fā)，中國(guó)外匯管理當(dāng)局應(yīng)逐漸提高股權(quán)、企業(yè)債在資產(chǎn)組合中的比重，適度降低國(guó)債、機(jī)構(gòu)債在資產(chǎn)組合中的比重，這一方面有助于提高外匯儲(chǔ)備的整體收益率，另一方面也有助于進(jìn)一步分散風(fēng)險(xiǎn)。

考慮到中國(guó)依然是一個(gè)發(fā)展中國(guó)家，金融體系市場(chǎng)化改革尚未完成，依然存在一定程度的金融抑制和金融脆弱性,因此，保證外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的流動(dòng)性和安全性依然非常重要。這意味著，外匯管理當(dāng)局應(yīng)該將外匯資產(chǎn)分為兩類進(jìn)行管理，一類依然投資于低風(fēng)險(xiǎn)低收益金融產(chǎn)品，另一類則實(shí)施更加激進(jìn)的多元化投資策略。中司（CIC）的設(shè)立是中國(guó)政府在積極管理外匯儲(chǔ)備方面邁出的重要一步。中司的首要目標(biāo)就是通過(guò)實(shí)施比外管局更加激進(jìn)的投資策略，提高外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的收益率。自2007年9月成立以來(lái)，中司已經(jīng)進(jìn)行了多筆金融股權(quán)投資。目前，中司的投資組合偏重于美國(guó)金融股權(quán)，受次貸危機(jī)爆發(fā)與深化的影響，當(dāng)前中司股權(quán)投資的市場(chǎng)價(jià)值不容樂(lè)觀，例如對(duì)黑石的股權(quán)投資迄今為止賬面價(jià)值縮水了40％左右。

在中司的競(jìng)爭(zhēng)壓力下，外管局從2007年年底開(kāi)始，也明顯加大了對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家資源型企業(yè)及金融股權(quán)的投資力度。2007年12月，外管局通過(guò)自己在香港的子公司華安投資，投資了三家澳大利亞商業(yè)銀行不到1％的少數(shù)股權(quán)，總投資金額為1.76億美元。2008年4月，外管局購(gòu)買了法國(guó)道達(dá)爾公司（歐洲第三大石油公司）1.6%的股權(quán)，投資金額為28億美元。同月，外管局以10億英鎊購(gòu)買了英國(guó)石油公司（BP，英國(guó)最大的公司）接近1％的股權(quán)。據(jù)媒體披露，外管局正在與美國(guó)私募股權(quán)基金TPG商談合作投資事宜。

篇2

外匯儲(chǔ)備仍將持續(xù)增長(zhǎng)

截至2006年底，我國(guó)外匯儲(chǔ)備余額達(dá)到10663億美元，居全球第一。

我國(guó)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)主要源于三方面，即對(duì)外貿(mào)易順差、FDI凈額、扣除順差和FDI后的儲(chǔ)備增量（金融資本流入）。從2006年全年新增2474億美元的外匯儲(chǔ)備看，貿(mào)易順差帶來(lái)的儲(chǔ)備增量占71.7%，F(xiàn)DI凈額占25.5%，金融資本流入約占2.8%。

從新增外匯儲(chǔ)備的構(gòu)成看，1995～2004年，年度貿(mào)易順差和FDI凈額相對(duì)穩(wěn)定，新增外匯儲(chǔ)備波動(dòng)主要與扣除順差和FDI后的儲(chǔ)備增量保持較高的相關(guān)性。2005年以來(lái)，F(xiàn)DI凈額保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，扣除順差和FDI后的儲(chǔ)備增量則在2004年達(dá)到歷史高點(diǎn)后開(kāi)始下降，新增外匯儲(chǔ)備隨著貿(mào)易順差持續(xù)擴(kuò)大而快速上升（見(jiàn)圖1）。

從后續(xù)趨勢(shì)看，貿(mào)易順差和跨國(guó)金融資本流動(dòng)依然是決定我國(guó)外匯儲(chǔ)備變化的主要因素。首先，盡管人民幣持續(xù)升值，但是貿(mào)易順差依然將在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)存在，這主要是因?yàn)橐约庸べQ(mào)易為主的貿(mào)易結(jié)構(gòu)及制造業(yè)勞動(dòng)力成本優(yōu)勢(shì)短期內(nèi)都不會(huì)根本改變。在人民幣保持穩(wěn)健升值的情況下，預(yù)計(jì)對(duì)外貿(mào)易的特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)將至少在2015年前不會(huì)根本改變，這將使中國(guó)的貿(mào)易順差持續(xù)。

其次，中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)較快增長(zhǎng)的良好預(yù)期以及人民幣持續(xù)升值，將不斷推動(dòng)跨國(guó)資本流入。以2006年為例，盡管QDII新獲批額度（136億美元）遠(yuǎn)大于QFII新獲批額度（43億美元），但全年金融投資資本（扣除順差和FDI后的儲(chǔ)備增量）依然實(shí)現(xiàn)凈流入69.7億美元。

綜合考慮貿(mào)易順差、資本流入以及當(dāng)局主動(dòng)調(diào)整國(guó)際收支失衡政策等因素，按照目前的外匯管理模式，筆者預(yù)計(jì)2010年中國(guó)外匯儲(chǔ)備余額有望超過(guò)2萬(wàn)億美元。

日韓外匯儲(chǔ)備管理經(jīng)驗(yàn)

在日元國(guó)際化背景下，日本外匯儲(chǔ)備劇增并沒(méi)有直接導(dǎo)致流動(dòng)性泛濫。

在2006年之前的12年里，日本的外匯儲(chǔ)備一直位居世界第一。然而，日本和中國(guó)的外匯儲(chǔ)備快速增長(zhǎng)背景以及帶來(lái)的影響并不完全相同。

日本外匯儲(chǔ)備是從1993年開(kāi)始真正快速增長(zhǎng)的，并不是出現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)、貿(mào)易順差持續(xù)擴(kuò)大和本幣快速升值階段。“廣場(chǎng)協(xié)議”后日本持續(xù)降息，并保持較高的貨幣供應(yīng)，其結(jié)果是沒(méi)有真正刺激內(nèi)需，反而導(dǎo)致股市和地產(chǎn)泡沫。1989年以后，日本不得不采取緊縮貨幣政策，導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫破裂，經(jīng)濟(jì)也開(kāi)始進(jìn)入滑坡階段。這時(shí)日本政府擔(dān)心貿(mào)易順差導(dǎo)致的本幣持續(xù)升值會(huì)進(jìn)一步打擊本國(guó)經(jīng)濟(jì)，同時(shí)也擔(dān)心出現(xiàn)過(guò)度通貨緊縮，于是（1993年開(kāi)始）在外匯市場(chǎng)大量買入美元，拋出日元，日本外匯儲(chǔ)備快速上升，當(dāng)年外匯儲(chǔ)備達(dá)到956億美元（不含黃金），成為世界第一外匯儲(chǔ)備大國(guó)。由此可見(jiàn)，日本外匯儲(chǔ)備持續(xù)快速上升的直接原因在于為抑制匯率升值而實(shí)施的干預(yù)外匯市場(chǎng)的政策。

然而令人意外的是，日本大量買入美元吐出本幣而導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備劇增的同時(shí)，并沒(méi)有導(dǎo)致日本貨幣供應(yīng)明顯快速擴(kuò)張和流動(dòng)性明顯過(guò)剩，其原因主要有二：1990年后日本出現(xiàn)了一定程度的通貨緊縮，貨幣增長(zhǎng)低于GDP名義增長(zhǎng)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)吸吶貨幣的能力較高；當(dāng)時(shí)日本早已實(shí)現(xiàn)資本賬戶開(kāi)放，日元已經(jīng)成為國(guó)際市場(chǎng)的主要儲(chǔ)備貨幣，海外的日元儲(chǔ)備需求稀釋了部分國(guó)內(nèi)日元的流動(dòng)性。從這個(gè)角度看，日本外匯儲(chǔ)備劇增，日元大量供給不但沒(méi)有形成流動(dòng)性明顯過(guò)剩，一定程度上還增強(qiáng)了經(jīng)濟(jì)實(shí)力及日元對(duì)外輸出，促進(jìn)了日元的國(guó)際化進(jìn)程。

日本的外匯儲(chǔ)備由財(cái)務(wù)省管理和運(yùn)用，存放于日本銀行的外匯資產(chǎn)特別賬戶。儲(chǔ)備資產(chǎn)管理的特點(diǎn)有二：主要目標(biāo)是維持日元匯率穩(wěn)定，在保持外匯資產(chǎn)安全性和流動(dòng)性的基礎(chǔ)上，追求盈利；日本外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)并不多元化。從目前的外匯儲(chǔ)備投資構(gòu)成上看，日本外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)有流動(dòng)性強(qiáng)的外國(guó)國(guó)債，外國(guó)政府機(jī)關(guān)債券，國(guó)際金融機(jī)構(gòu)債券以及在各國(guó)中央銀行的存款，國(guó)內(nèi)外信用等級(jí)高、償還能力強(qiáng)的金融機(jī)構(gòu)的存款等，其中各類債券占比高達(dá)85%，大部分為美國(guó)國(guó)債，其余為各類存款。顯然，儲(chǔ)備資產(chǎn)以國(guó)債為主主要是基于流動(dòng)性管理考慮，而一直以美元資產(chǎn)為主除了因?yàn)楦深A(yù)外匯市場(chǎng)需要外，還因?yàn)?993年以來(lái)日元對(duì)美元沒(méi)有明顯的單向升值。

韓國(guó)成立國(guó)家投資公司管理過(guò)剩外匯儲(chǔ)備。

韓國(guó)外匯儲(chǔ)備快速增長(zhǎng)是從1998年亞洲金融危機(jī)之后開(kāi)始的。金融危機(jī)導(dǎo)致韓國(guó)大量資本外逃，產(chǎn)生巨額外債，韓元大幅貶值并迫于外部壓力提高利率，使得韓國(guó)從1998年開(kāi)始進(jìn)口下降，出口快速上升，貿(mào)易順差持續(xù)增大，同時(shí)還伴隨較高的金融資本項(xiàng)目順差，導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備持續(xù)快速上升，同時(shí)韓元對(duì)美元開(kāi)始升值。

與日本不同的是，韓國(guó)在1998年外匯儲(chǔ)備快速增長(zhǎng)時(shí)期并沒(méi)有完全實(shí)現(xiàn)資本金融賬戶開(kāi)放，韓元更沒(méi)能成為國(guó)際市場(chǎng)主要儲(chǔ)備貨幣，因此，國(guó)際收支順差導(dǎo)致韓國(guó)外匯儲(chǔ)備快速上升的同時(shí)，貨幣供應(yīng)量持續(xù)快速上升，國(guó)內(nèi)自然呈現(xiàn)流動(dòng)性過(guò)剩。2006年底，韓國(guó)外匯儲(chǔ)備高達(dá)2384億元美元，廣義貨幣（M3）供應(yīng)余額高達(dá)1538萬(wàn)億韓元，M3與GDP值之比也由1997年的1.42提高到1.72。韓國(guó)政府除了運(yùn)用存款準(zhǔn)備金率工具控制流動(dòng)性外，主要依靠發(fā)行央行票據(jù)（MSBs）來(lái)回收流動(dòng)性。為控制持續(xù)多增的流動(dòng)性，韓國(guó)政府不斷修改《韓國(guó)銀行貨幣穩(wěn)定債券法案》，以提高M(jìn)SBs的發(fā)行量上限。MSBs的發(fā)行量擴(kuò)大使韓國(guó)央行減弱了對(duì)法定存款準(zhǔn)備金率的依賴。

韓國(guó)政府認(rèn)為，其適度的外匯儲(chǔ)備規(guī)模大致在1700億～2000億美元。為著手對(duì)富余的外匯儲(chǔ)備進(jìn)行積極管理，韓國(guó)于2005年3月成立了國(guó)家投資公司（KIC）負(fù)責(zé)管理超額外匯儲(chǔ)備。2006年6月28日，KIC和韓國(guó)央行簽署協(xié)議，韓國(guó)央行分撥170億美元外匯儲(chǔ)備給KIC管理。

積極管理外匯儲(chǔ)備迫在眉睫

目前中國(guó)合理的自有外匯儲(chǔ)備規(guī)模應(yīng)為7700億美元左右。

國(guó)際儲(chǔ)備包括自有儲(chǔ)備和借入儲(chǔ)備。前者包括一國(guó)擁有的黃金儲(chǔ)備、外匯儲(chǔ)備和SDR等，后者包括備用信貸、支付協(xié)議和本國(guó)商業(yè)銀行對(duì)外短期可兌換貨幣資產(chǎn)等。從儲(chǔ)備需求的數(shù)量管理角度看，外匯儲(chǔ)備的規(guī)模最為重要。外匯儲(chǔ)備合理規(guī)模與一國(guó)外債規(guī)模、年進(jìn)口量以及FDI規(guī)模有關(guān)?？紤]我國(guó)目前仍然實(shí)施外匯管制、資本項(xiàng)目管制以及貨幣當(dāng)局跨國(guó)合作等情況，筆者認(rèn)為中國(guó)謹(jǐn)慎的常規(guī)外匯儲(chǔ)備余額應(yīng)為“外債余額+50%年進(jìn)口量+10%FDI余額”。以2006年底中國(guó)外債規(guī)模、年進(jìn)口量以及FDI規(guī)模數(shù)據(jù)為基準(zhǔn)，經(jīng)過(guò)測(cè)算，中國(guó)比較謹(jǐn)慎合理的外匯儲(chǔ)備余額約為7671億美元。照此標(biāo)準(zhǔn)，中國(guó)目前擁有約3000億美元左右的超額外匯儲(chǔ)備，即這部分外匯儲(chǔ)備適合用于積極管理。假設(shè)這部分外匯儲(chǔ)備全部用于積極管理用途，則中國(guó)運(yùn)用外匯儲(chǔ)備進(jìn)行多元化投資的規(guī)模將居世界首位。

在目前的外匯體制下，超額外匯儲(chǔ)備還將持續(xù)擴(kuò)大，過(guò)剩流動(dòng)性還將繼續(xù)多增。

目前中國(guó)仍然實(shí)施比較嚴(yán)格的外匯管理制度，央行為維護(hù)有管理的浮動(dòng)匯率制度，不斷買入市場(chǎng)上多余的外匯，從而形成外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)。與此同時(shí)，央行投放了相應(yīng)規(guī)模的基礎(chǔ)貨幣。在外匯管理體制以及匯率制度有根本性突破之前（實(shí)現(xiàn)真正的藏匯于民），我國(guó)國(guó)際收支順差必然導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備增加，而外匯儲(chǔ)備持續(xù)擴(kuò)大必然又進(jìn)一步導(dǎo)致過(guò)剩流動(dòng)性繼續(xù)多增。根據(jù)上文合理外匯儲(chǔ)備的測(cè)算方法，預(yù)計(jì)到2010年中國(guó)超額外匯儲(chǔ)備有望達(dá)到6500億美元（見(jiàn)圖2）。因此，中國(guó)管理超額外匯儲(chǔ)備的壓力持續(xù)增大，積極管理外匯儲(chǔ)備迫在眉睫。

國(guó)家投資公司運(yùn)行的影響

從外匯儲(chǔ)備管理的角度看，超額外匯儲(chǔ)備按照常規(guī)保有的外匯儲(chǔ)備進(jìn)行管理，其盈利的機(jī)會(huì)成本是十分高的。同時(shí)，超額外匯儲(chǔ)備快增也導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣投放增加，流動(dòng)性過(guò)剩壓力加大。

在超額外匯儲(chǔ)備持續(xù)快增的背景下，國(guó)務(wù)院總理已經(jīng)確認(rèn)了將成立國(guó)家（外匯）投資公司，對(duì)超額外匯儲(chǔ)備進(jìn)行積極管理。從目前市場(chǎng)諸多猜測(cè)來(lái)看，中國(guó)國(guó)家投資公司運(yùn)用外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的范圍將盡可能多元化，包括進(jìn)行實(shí)業(yè)投資、能源戰(zhàn)略投資、海外并購(gòu)、股票債券投資以及金融衍生品投資等。

然而，筆者認(rèn)為，國(guó)家投資公司要有效實(shí)現(xiàn)外匯儲(chǔ)備積極管理目標(biāo)，還是需要諸多條件的，比如要求政府具備較好的投資管理能力；海外投資有效，包括巨額對(duì)外投資不會(huì)使外國(guó)政府感到不安；克服政府過(guò)度集中投資帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)良好的投資激勵(lì)和約束。顯然，這至少需要一個(gè)過(guò)程，因此，國(guó)家投資公司能否有效管理外匯儲(chǔ)備還待觀察，鑒于此，預(yù)計(jì)國(guó)家投資公司初始運(yùn)作的外匯資金規(guī)模不會(huì)太大，投資范圍自然也不會(huì)太大。

從市場(chǎng)的角度出發(fā)，國(guó)家投資公司管理外匯儲(chǔ)備能否改變貨幣流動(dòng)性持續(xù)過(guò)剩格局將會(huì)被各方所關(guān)注。從較長(zhǎng)一段時(shí)間看，國(guó)家投資公司只有將外匯資產(chǎn)用于海外投資形成資本流出，才會(huì)真正減少國(guó)內(nèi)過(guò)剩的流動(dòng)性。若外匯資產(chǎn)僅僅用于國(guó)內(nèi)股權(quán)或關(guān)鍵領(lǐng)域投資，則最終外匯資金通過(guò)二次結(jié)匯還是回到央行，不會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)流動(dòng)性發(fā)生影響。從較短時(shí)間看，國(guó)家投資公司管理外匯儲(chǔ)備對(duì)國(guó)內(nèi)貨幣流動(dòng)性沖擊的影響則主要取決于其如何獲得外匯儲(chǔ)備。

筆者認(rèn)為國(guó)家投資公司獲得外匯儲(chǔ)備的方法可以有三種。一是央行直接“劃撥”外匯儲(chǔ)備給國(guó)家投資公司。這種“劃撥”不如說(shuō)是央行形成直接投資或者貸款資產(chǎn)，正如2003年央行通過(guò)匯金公司注資國(guó)有商業(yè)銀行一樣，形成了央行對(duì)匯金的資產(chǎn)或者直接擁有股權(quán)資產(chǎn)。二是國(guó)家投資公司通過(guò)對(duì)央行發(fā)行外匯債券而獲得外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)，其中發(fā)債的主體可以是國(guó)家投資公司，也可以是政府財(cái)政部門。這對(duì)于央行來(lái)說(shuō)，等于運(yùn)用債券資產(chǎn)替代原來(lái)的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)。三是國(guó)家投資公司通過(guò)對(duì)商業(yè)銀行等市場(chǎng)主體發(fā)行外匯基金債券，再運(yùn)用獲得的資金去購(gòu)買中央銀行的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)。

三種方式對(duì)外匯管理的成本收益分配以及帶來(lái)的流動(dòng)性影響不盡相同?！皠潛堋狈绞饺秉c(diǎn)在于可能導(dǎo)致央行和投資公司之間債權(quán)債務(wù)關(guān)系不明確，而且并沒(méi)有實(shí)質(zhì)上減輕央行對(duì)外匯儲(chǔ)備管理的壓力，同時(shí)也不能達(dá)到回收流動(dòng)性目的；外匯債券方式優(yōu)點(diǎn)在于外匯債權(quán)債務(wù)能夠較好地確定，央行依然保持回收貨幣流動(dòng)性的主動(dòng)性，缺點(diǎn)是發(fā)行債券收益率難以確定，不利于約束投資公司的投資收益，且央行也可能因此存在資產(chǎn)壞賬風(fēng)險(xiǎn)；外匯基金債券方式優(yōu)點(diǎn)在于市場(chǎng)化程度高，央行實(shí)現(xiàn)外匯管理以及風(fēng)險(xiǎn)的全部轉(zhuǎn)移，缺點(diǎn)是若發(fā)行基金債券量過(guò)大可能會(huì)沖擊貨幣市場(chǎng)穩(wěn)定。

考慮到國(guó)家投資公司要實(shí)現(xiàn)有效管理外匯儲(chǔ)備的條件需要一個(gè)過(guò)程，其初始經(jīng)營(yíng)的外匯規(guī)模應(yīng)該不會(huì)很大，當(dāng)局也會(huì)考慮盡量降低對(duì)市場(chǎng)貨幣流動(dòng)性的沖擊，筆者預(yù)計(jì)有關(guān)部門將采取分期發(fā)債、分批購(gòu)買、緩步推進(jìn)方式進(jìn)行。按照初次獲得250億美元外匯資產(chǎn)計(jì)算，國(guó)家只要發(fā)行約1900億元人民幣債券即可，大致相當(dāng)于提高存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)凍結(jié)的資金，不會(huì)對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性產(chǎn)生一次性明顯沖擊。

然而，從長(zhǎng)期來(lái)看，國(guó)家投資公司管理外匯儲(chǔ)備能否根本改變中國(guó)流動(dòng)性持續(xù)過(guò)剩的格局？

實(shí)際上，國(guó)家投資公司管理外匯儲(chǔ)備對(duì)流動(dòng)性的影響主要取決于其能否良好有效地經(jīng)營(yíng)，具體包括：能否將購(gòu)買的外匯資產(chǎn)順利持續(xù)地對(duì)海外進(jìn)行投資；投資公司經(jīng)營(yíng)吸收的外匯儲(chǔ)備能否持續(xù)擴(kuò)大。前者姑且樂(lè)觀估計(jì)能夠?qū)崿F(xiàn)，后者則比較難于實(shí)現(xiàn)。因?yàn)閲?guó)家投資公司有效經(jīng)營(yíng)的條件完全實(shí)現(xiàn)十分困難，尤其是政府集中風(fēng)險(xiǎn)以及實(shí)現(xiàn)良好的激勵(lì)約束；同時(shí)，即使國(guó)家投資公司對(duì)外匯儲(chǔ)備能夠有效管理，受管理的精力和效率約束，其管理外匯儲(chǔ)備的規(guī)模也難以無(wú)限擴(kuò)大。因此，在管理的外匯儲(chǔ)備規(guī)模有限的情況下，認(rèn)為國(guó)家投資公司管理外匯儲(chǔ)備只能部分緩和中國(guó)流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題比較理智。

鼓勵(lì)資本流出、推動(dòng)人民幣亞洲化

不同國(guó)家對(duì)超額外匯儲(chǔ)備管理的方式可以歸納為四種：使用儲(chǔ)備來(lái)彌補(bǔ)財(cái)政預(yù)算的不足；放寬資本管制，推動(dòng)資本流出，減輕外儲(chǔ)持續(xù)快增壓力，如日本、韓國(guó)早期；成立外匯投資公司進(jìn)行海外投資等積極管理，如新加坡、挪威和韓國(guó)等；建立封閉式海外投資共同基金購(gòu)買管理外匯儲(chǔ)備（見(jiàn)表）。

綜合日本和韓國(guó)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，通過(guò)比較分析，基于中國(guó)目前國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境考慮，筆者認(rèn)為中國(guó)管理超額外匯儲(chǔ)備除了采用第三方式（成立國(guó)家投資公司）外，還可以逐步推進(jìn)第二種方式實(shí)施：逐步放寬資本管制，推動(dòng)資本流出。首先，推動(dòng)資本流出有利于根本改變國(guó)際收支順差持續(xù)擴(kuò)大的局面；其次，這樣可以借機(jī)逐步實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目可自由兌換；第三，在人民幣持續(xù)穩(wěn)步升值的背景下，資本不斷流出有利于人民幣國(guó)際化；第四，有利于緩解國(guó)家投資公司集中對(duì)外投資帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

篇3

關(guān)鍵詞：外匯儲(chǔ)備 投資組合 匯率風(fēng)險(xiǎn) 收益

外匯儲(chǔ)備（Foreign exchange reserves），是一國(guó)貨幣當(dāng)局持有的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣。目前，能成為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣而被其他國(guó)家持有的主要是發(fā)達(dá)國(guó)家各自的本國(guó)貨幣，比如美元、歐元、日元、英鎊等。

我國(guó)外匯儲(chǔ)備匯率風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)狀

截止2005年底，我國(guó)外匯儲(chǔ)備余額為8189億美元，如果再加上香港的1243億美元，實(shí)際上我國(guó)已經(jīng)以9432億美元的外匯儲(chǔ)備位居世界榜首。

在我國(guó)8000多億美元的外匯儲(chǔ)備中，美元資產(chǎn)所占比重大約在60%-80%。在這樣一種“美元獨(dú)大”的幣種結(jié)構(gòu)下，美元匯率的變動(dòng)成為我國(guó)外匯儲(chǔ)備面臨的最主要匯率風(fēng)險(xiǎn)。從2002年到2004年，美元相對(duì)于其他主要貨幣的名義有效匯率已下跌了25%左右。由于美國(guó)嚴(yán)重的財(cái)政與貿(mào)易雙赤字局面短期內(nèi)無(wú)法改善，很多國(guó)際專家認(rèn)為美元貶值的局面目前仍難以扭轉(zhuǎn)。美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅高夫和奧伯斯特菲爾德認(rèn)為，美國(guó)要消除巨大的經(jīng)常項(xiàng)目逆差，至少需要貶值20%-30%，對(duì)我國(guó)外匯儲(chǔ)備造成的損失可能高達(dá)1000億-1500億美元，這大約相當(dāng)于我國(guó)GDP的10%，如此之高的損失對(duì)于我國(guó)是很難承受的。如何有效地防范與管理我國(guó)外匯儲(chǔ)備的匯率風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)成為我國(guó)外匯儲(chǔ)備管理的一個(gè)非常重要的課題。

本文嘗試通過(guò)在外匯儲(chǔ)備管理中運(yùn)用現(xiàn)資組合理論來(lái)化解我國(guó)外匯儲(chǔ)備的匯率風(fēng)險(xiǎn)，以1999年-2005年我國(guó)外匯市場(chǎng)的實(shí)際匯率為依據(jù)，進(jìn)行均值-方差分析，實(shí)證檢驗(yàn)了進(jìn)行不同儲(chǔ)備貨幣的投資組合，可以大大降低我國(guó)外匯儲(chǔ)備面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)。

防范匯率風(fēng)險(xiǎn)的投資組合實(shí)證研究

樣本幣種和樣本指標(biāo)選擇

本文主要選取了美元、日元、歐元、英鎊、澳元、瑞士法郎和加拿大元這七種主要的世界貨幣，研究的指標(biāo)是美元與其他六種貨幣之間的實(shí)際外匯匯率。本文選擇這七種貨幣主要是基于以下幾個(gè)方面的考慮：第一，根據(jù)投資組合理論，一個(gè)投資組合中選取的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)越多，投資組合的風(fēng)險(xiǎn)則越小。因此，在這里選擇了七種世界主要貨幣進(jìn)行投資組合，可以在提高投資收益的情況下，降低投資組合的匯率風(fēng)險(xiǎn)。第二，本文選擇的七種貨幣是在國(guó)際貿(mào)易中占有重要比重的主要發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣，具有很強(qiáng)的代表性，這七種貨幣之間的相互變動(dòng)基本上能夠反映世界經(jīng)濟(jì)的實(shí)際情況和變動(dòng)趨勢(shì)。第三，所選擇的貨幣也主要是我國(guó)的主要貿(mào)易伙伴國(guó)家的貨幣，選擇這些國(guó)家貨幣進(jìn)行適當(dāng)?shù)耐顿Y組合，有利于提高我國(guó)國(guó)際貿(mào)易的效率和質(zhì)量，完善我國(guó)外匯管理體制，提高我國(guó)外匯管理水平。

本文選擇的樣本是七種貨幣在外匯交易市場(chǎng)實(shí)際的季度收盤價(jià)，選擇的期間從1999年12月31日至2005年6月30日，數(shù)據(jù)來(lái)源是中國(guó)工商銀行外匯交易系統(tǒng)。選取季度數(shù)據(jù)作為研究對(duì)象，主要是基于以下認(rèn)識(shí)：

第一，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備管理不是以追求和賺取短期價(jià)格波動(dòng)收益為目的，而是強(qiáng)調(diào)外匯儲(chǔ)備的安全性和穩(wěn)定性，以便更好的為國(guó)民經(jīng)濟(jì)建設(shè)服務(wù)，因此不宜參與外匯市場(chǎng)的投機(jī)炒作，以季度數(shù)據(jù)為研究對(duì)象，可以更好地反映匯率變化的長(zhǎng)期趨勢(shì)，為國(guó)家進(jìn)行外匯儲(chǔ)備的管理提供依據(jù)。第二，在選擇數(shù)據(jù)時(shí)，更強(qiáng)調(diào)外匯匯率的最新變化，即歐元的啟動(dòng)。因此選擇的起點(diǎn)是從1999年年底為起點(diǎn)，如果選擇的數(shù)據(jù)時(shí)間過(guò)早，雖然可以反映匯率之間的長(zhǎng)期變化特征，但不能很好地描述外匯市場(chǎng)的最新變化。同時(shí)，選擇的時(shí)期過(guò)早也會(huì)降低投資組合對(duì)現(xiàn)實(shí)情況的指導(dǎo)作用，因?yàn)榘凑胀顿Y組合理論，投資組合的有效邊界是對(duì)投資組合起點(diǎn)的反映，而不是對(duì)投資組合終點(diǎn)的反映。第三，本文選擇季度數(shù)據(jù)而不是年度數(shù)據(jù)，一方面是因?yàn)槟甓葦?shù)據(jù)量過(guò)小，不能反映出外匯匯率的實(shí)際情況，另一方面是因?yàn)槟壳皣?guó)際金融市場(chǎng)動(dòng)蕩加劇，外匯市場(chǎng)的波動(dòng)增大，年度數(shù)據(jù)不能很好地反映外匯匯率變動(dòng)的真正趨勢(shì)。此外，年度數(shù)據(jù)時(shí)效性較差，國(guó)家根據(jù)年度數(shù)據(jù)進(jìn)行外匯儲(chǔ)備的階段性調(diào)整，容易跟不上外匯市場(chǎng)變化的趨勢(shì)而增加調(diào)險(xiǎn)。

匯率風(fēng)險(xiǎn)防范的投資組合分析

計(jì)算平均收益 本文在計(jì)算外匯收益率時(shí)，采用的是連續(xù)收益率的計(jì)算公式，即：ri=ln(Pt/Pt-1)，存款投資風(fēng)險(xiǎn)我們用標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)表示。通過(guò)對(duì)1999年12月31日至2005年6月30日的季度數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)算，可得以下結(jié)果（見(jiàn)表1）。從表1中可以看出：

第一，在計(jì)算不同貨幣的收益時(shí)加入了不同貨幣的存款收益，存款收益是中國(guó)工商銀行的外匯存款利率表中三個(gè)月的存款利率。這主要是因?yàn)椴煌瑤欧N的存款收益對(duì)不同幣種的總收益影響較大，同時(shí)也基于投資組合可以進(jìn)行季度調(diào)整的考慮，如果進(jìn)行調(diào)整可以獲得適當(dāng)?shù)拇婵钍找?，如果不進(jìn)行調(diào)整則可以進(jìn)行自動(dòng)轉(zhuǎn)存而收益不變。

第二，外匯收益風(fēng)險(xiǎn)情況基本上反映了最近幾年世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際情況。美國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期低迷，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)緩慢，投資者對(duì)美元的信心開(kāi)始下降，美元出現(xiàn)了大幅度的貶值現(xiàn)象，美元的平均收益率降低，僅為-0.3809%，歐洲經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)全面復(fù)蘇，經(jīng)濟(jì)實(shí)力不斷提高。投資者對(duì)歐元、英鎊和瑞郎的信心逐漸增強(qiáng)，導(dǎo)致這三種貨幣的匯率出現(xiàn)了大幅度的上升，平均收益均比較高。此外，澳元和加元也表現(xiàn)良好，平均收益較高，其中澳元的收益是所有幣種中最高的，達(dá)到了1.2681%。

第三，外匯市場(chǎng)匯率波動(dòng)幅度增大，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)增加。雖然澳元的平均收益最高，但其匯率風(fēng)險(xiǎn)也最大，其平均收益的標(biāo)準(zhǔn)差最高為6.4472%。同時(shí)，近段時(shí)間，美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了復(fù)蘇的趨勢(shì)，美元的匯率也出現(xiàn)了一定幅度的上漲，導(dǎo)致美元收益一定程度的上漲，這也說(shuō)明外匯市場(chǎng)匯率波動(dòng)更加頻繁，需要及時(shí)關(guān)注和防范，通過(guò)對(duì)投資組合進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

第四，從整體上看，英鎊和加元成為良好的避險(xiǎn)貨幣。英鎊和加元的平均收益都比較高，而其風(fēng)險(xiǎn)水平相對(duì)較低，季均標(biāo)準(zhǔn)差分別為3.6795%和3.6913%，是所有七種貨幣中最低的兩種貨幣，這也反映出這兩國(guó)的經(jīng)濟(jì)比較平穩(wěn)受市場(chǎng)波動(dòng)的影響較少，其風(fēng)險(xiǎn)與收益的匹配比較好。

第五，單一投資美元匯率風(fēng)險(xiǎn)巨大，需要進(jìn)行投資組合化解匯率風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)投資組合可以防范非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)而不能化解系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)橥鈪R市場(chǎng)不存在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，所以通過(guò)不同幣種的投資組合可以分散資產(chǎn)的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，從理論上講只要組合中包括所有的幣種就可以完全化解非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，但在實(shí)際操作中因?yàn)榉窍到y(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)只存在于少數(shù)幾種主要儲(chǔ)備貨幣上，因此通過(guò)適當(dāng)?shù)耐顿Y組合是可以化解單一幣種的匯率風(fēng)險(xiǎn)。

計(jì)算協(xié)方差矩陣 協(xié)方差是度量?jī)煞N資產(chǎn)收益之間線性關(guān)聯(lián)程度的統(tǒng)計(jì)指標(biāo)，正協(xié)方差表示資產(chǎn)收益同向變動(dòng)；負(fù)協(xié)方差表示資產(chǎn)收益反向變動(dòng)。本文根據(jù)1999年12月31日至2005年6月30日的季度數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)算，得出四種貨幣的協(xié)方差矩陣（見(jiàn)表2、表3）。

從表2和表3中可以看出：

第一，美元與其他六種貨幣存在負(fù)相關(guān)。這是由計(jì)算公式所決定的，因?yàn)槊涝纳担ㄙH值）則意味著其他貨幣的貶值（升值），美元與歐元的相關(guān)程度最高，相關(guān)系數(shù)為-0.99，與加元的相關(guān)程度最低，相關(guān)系數(shù)為-0.58。美元與歐洲區(qū)的三種貨幣相關(guān)程度高于其他地區(qū)，與瑞郎和英鎊的相關(guān)系數(shù)分別為-0.94和-0.87。

第二，其他六種貨幣之間存在不同程度的正相關(guān)。歐元與瑞郎和英鎊的相關(guān)程度較高，相關(guān)系數(shù)分別為0.95和0.82，這也反映了三種歐洲貨幣的一致性，也反映出歐洲經(jīng)濟(jì)發(fā)展相當(dāng)程度的一致性。

第三，按照投資組合理論，在風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)中加入與資產(chǎn)負(fù)相關(guān)的資產(chǎn)可以降低組合的風(fēng)險(xiǎn)，其中負(fù)相關(guān)越大，降低風(fēng)險(xiǎn)的程度越高。因此，在美元資產(chǎn)中加入上述六種貨幣的資產(chǎn)都會(huì)降低資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)，而其中應(yīng)該加大歐元在組合中的投資比例。

計(jì)算有賣空限制下的投資組合有效前沿 根據(jù)投資組合理論的均值-方差模型計(jì)算出七種貨幣進(jìn)行組合的有效前沿（見(jiàn)圖1），從圖1中可以得出：

第一，通過(guò)進(jìn)行不同貨幣的投資組合，可以大大降低外匯市場(chǎng)中存在的匯率風(fēng)險(xiǎn)。如果不進(jìn)行投資組合而單一的持有美元，則平均收益將為-0.3809%，投資風(fēng)險(xiǎn)為4.7046%，通過(guò)進(jìn)行投資組合后，在相同投資風(fēng)險(xiǎn)4.7046%的情況下，平均收益將達(dá)到1.1737%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于單一持有美元的投資收益。

第二，從投資組合的有效前沿中可以發(fā)現(xiàn)日元在組合中的比例極低，在風(fēng)險(xiǎn)為0.2044%和收益為0.3983%前，日元的投資比例一直為0。這說(shuō)明日元在投資組合中，在降低風(fēng)險(xiǎn)和提高收益的作用有限。這與日元投資收益低風(fēng)險(xiǎn)有一定的關(guān)系，日元的平均收益為-0.3618%，投資風(fēng)險(xiǎn)為4.9854%。

第三，從投資組合的有效前沿中可以發(fā)現(xiàn)歐元在組合中的比例很低，在風(fēng)險(xiǎn)為0.3067%和收益為0.4409%前，歐元的投資比例一直為0。歐元與美元的負(fù)相關(guān)系數(shù)最高幾乎是完全負(fù)相關(guān)，應(yīng)該能夠充分的分散風(fēng)險(xiǎn)和提高收益，原因主要是歐元的風(fēng)險(xiǎn)程度比較高，其風(fēng)險(xiǎn)為5.6370%，僅次于澳元，導(dǎo)致了歐元在投資組合中的比例較低，而與其風(fēng)險(xiǎn)和收益相近的瑞郎在投資組合比例中則較高。

第四，從投資組合的有效前沿中可以發(fā)現(xiàn)要想獲得較高的投資收益并能承受較高的投資風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，組合中所需的澳元投資比重則較高，而當(dāng)要求的投資收益和風(fēng)險(xiǎn)較低時(shí)，則組合中的澳元的投資比重為0，即當(dāng)投資收益和風(fēng)險(xiǎn)低于1.0754%和3.2378%時(shí)，投資比重為0，這與澳元投資收益高和風(fēng)險(xiǎn)高相關(guān)，澳元的投資收益和風(fēng)險(xiǎn)分別為1.2681%和6.4472%，是組合中投資收益和風(fēng)險(xiǎn)最高的一種貨幣。

第五，從投資組合的有效前沿中可以發(fā)現(xiàn)英鎊和加元在組合中的比例一直較高，成為投資組合中主要的貨幣。這主要是因?yàn)檫@兩種貨幣的風(fēng)險(xiǎn)與收益的匹配比較合理，在降低投資組合風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，提高了投資組合的收益。

外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)屬于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，可以針對(duì)各種儲(chǔ)備資產(chǎn)的不同風(fēng)險(xiǎn)收益情況進(jìn)行投資組合，這樣在降低風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)獲得穩(wěn)定的投資收益。這種做法符合我國(guó)外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)管理中堅(jiān)持流動(dòng)性、安全性和盈利性的原則。我國(guó)是一個(gè)擁有巨額外匯儲(chǔ)備的國(guó)家，在外匯儲(chǔ)備資金運(yùn)用管理上應(yīng)該有長(zhǎng)期的戰(zhàn)略性的規(guī)劃和創(chuàng)新。

本文實(shí)證證明，單一幣種的外匯儲(chǔ)備風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)大。因此，多幣種的外匯儲(chǔ)備組合將是外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)管理的一個(gè)創(chuàng)新選擇。

在運(yùn)用投資組合理論時(shí)，本文認(rèn)為不僅需要對(duì)不同貨幣的匯率變化的歷史數(shù)據(jù)給予充分重視，更重要的是要對(duì)外匯市場(chǎng)變化作出合理的市場(chǎng)預(yù)期，只有這樣才能有效的使用投資組合理論，為我國(guó)的外匯儲(chǔ)備管理服務(wù)。

參考文獻(xiàn)：

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關(guān)鍵詞：勞動(dòng)力成本；外匯儲(chǔ)備；非金融類對(duì)外直接投資

中圖分類號(hào)：F832.48 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1008-4428（2016）09-69 -02

一、對(duì)已有研究的回顧

（一）勞動(dòng)力成本與對(duì)外直接投資的關(guān)系

從母國(guó)角度來(lái)看，一國(guó)勞動(dòng)力成本對(duì)對(duì)外直接投資有著重要影響。勞動(dòng)力成本以平均工資水平來(lái)表示。一國(guó)平均工資水平一定程度上代表了該國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平，更直觀地反映了該國(guó)的勞動(dòng)力成本，因此平均工資水平對(duì)對(duì)外直接投資是有影響的，首先，如果一國(guó)的平均工資水平上漲，表明該國(guó)內(nèi)勞動(dòng)力成本上升，勞動(dòng)力成本的上升會(huì)導(dǎo)致此前主要看重該國(guó)勞動(dòng)力成本優(yōu)勢(shì)的海外企業(yè)流失。因?yàn)檫@些企業(yè)進(jìn)入該國(guó)，主要是希望借助該國(guó)的廉價(jià)勞動(dòng)力優(yōu)勢(shì)來(lái)降低成本，提高產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力，但是勞動(dòng)力成本上升會(huì)導(dǎo)致這些企業(yè)流走，尋求勞動(dòng)力更加廉價(jià)的其他國(guó)家。因此，從這個(gè)角度來(lái)看，平均工資水平的提高會(huì)抑制該國(guó)對(duì)外直接投資的流入。如果一國(guó)的平均工資收入水平提高，那么該國(guó)進(jìn)行海外投資的勞動(dòng)密集型企業(yè)會(huì)流出，造成吸引的外資減少。如果該國(guó)的平均工資水平下降，也就意味著勞動(dòng)力成本下降，會(huì)吸引很多勞動(dòng)密集型企業(yè)進(jìn)行海外投資，利用本國(guó)的勞動(dòng)力優(yōu)勢(shì)，提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，當(dāng)前，我國(guó)工資水平在逐步提高，一些勞動(dòng)密集型企業(yè)成本逐漸上升，擠壓了盈利空間，在一定程度上會(huì)導(dǎo)致企業(yè)進(jìn)行海外直接投資，尋求更加廉價(jià)的勞動(dòng)力市場(chǎng)，提高企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。

新古典貿(mào)易理論運(yùn)用于國(guó)際投資時(shí)， 表明對(duì)外直接投資的流動(dòng)會(huì)因要素投資回報(bào)率的不同而受到影響。雖然勞動(dòng)在國(guó)家之間是不能自由流動(dòng)的， 但是生產(chǎn)者可以選擇在勞動(dòng)成本低的地方進(jìn)行生產(chǎn)， 尤其是加工業(yè)這種低附加值的行業(yè)，選擇在勞動(dòng)力成本低的地方可以提高競(jìng)爭(zhēng)力。因此，本文認(rèn)為我國(guó)勞動(dòng)力成本是影響我國(guó)非金融類對(duì)外直接投資的一個(gè)重要變量。

（二）外匯儲(chǔ)備與對(duì)外直接投資的關(guān)系

我國(guó)的外匯儲(chǔ)備量截止2015年，已經(jīng)達(dá)到3.33萬(wàn)億美元。外匯儲(chǔ)備有著重要的作用，在一定程度上能夠平衡一國(guó)的國(guó)際收支平衡，同時(shí)也能夠用來(lái)償還外債，但是過(guò)多的外匯儲(chǔ)備會(huì)造成資源的浪費(fèi)，具有匯率風(fēng)險(xiǎn)，可通過(guò)對(duì)外直接投資增加外匯儲(chǔ)備的收益。

有了充足的外匯儲(chǔ)備，會(huì)增加我國(guó)企業(yè)對(duì)外直接投資的風(fēng)險(xiǎn)，敢于面對(duì)世界市場(chǎng)的各種風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于外匯儲(chǔ)備與對(duì)外直接投資的關(guān)系，不少學(xué)者做過(guò)研究，例如，許松、吳洪濤（2006）主要考察影響我國(guó)對(duì)外直接投資的主要宏觀因素，他在江小涓的研究基礎(chǔ)上，量化了幾個(gè)宏觀因素“GNIP、固定資產(chǎn)投資、出口以及外匯儲(chǔ)備”，采用多元回歸模型，來(lái)研究影響對(duì)外直接投資的因素。分析結(jié)果顯示：人均GDP、固定資產(chǎn)投資、出口以及外匯儲(chǔ)備都會(huì)促進(jìn)該國(guó)的對(duì)外直接投資。綜合眾多學(xué)者的研究以及現(xiàn)階段中國(guó)對(duì)外直接投資發(fā)展?fàn)顩r，本文認(rèn)為外匯儲(chǔ)備是影響我國(guó)非金融類對(duì)外直接投資的一個(gè)重要變量。

二、我國(guó)勞動(dòng)力成本、外匯儲(chǔ)備對(duì)非金融類對(duì)外直接投資的實(shí)證分析

（一）變量的選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

綜合以往的研究，本文的理論分析和研究目的、數(shù)據(jù)的可獲得性，本文選取我國(guó)勞動(dòng)力成本、外匯儲(chǔ)備作為解釋變量來(lái)研究其對(duì)我國(guó)非金融類對(duì)外直接投資的影響。我國(guó)勞動(dòng)力成本以我國(guó)平均工資水平表示，選取城鎮(zhèn)單位就業(yè)人員平均工資，數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，以wage表示，并假設(shè)我國(guó)平均工資水平對(duì)非金融類對(duì)外直接投資是促進(jìn)作用。外匯儲(chǔ)備選取我國(guó)外匯儲(chǔ)備存量，主要因?yàn)榇媪康淖兓^流量變化較小，時(shí)間數(shù)據(jù)系列比較穩(wěn)定，數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，以reserve表示，并假設(shè)中國(guó)非金融類對(duì)外直接投資與我國(guó)外匯儲(chǔ)備呈正相關(guān)。

（二）研究方法的選取

已有的對(duì)FDI宏觀影響因素的實(shí)證研究，使用不同的模型設(shè)定，包含不同的變量，但是在方法的選擇上，多選用OLS回歸分析。參照以往的研究方法，結(jié)合我國(guó)數(shù)據(jù)的可獲得性，本文選取經(jīng)典的OLS方法進(jìn)行回歸。

另外，宏觀經(jīng)濟(jì)變量一般存在異方差，取對(duì)數(shù)后可去除宏觀經(jīng)濟(jì)變量異方差并使解釋變量與被解釋變量呈線性關(guān)系。因此，本模型對(duì)所有變量均取對(duì)數(shù)形式，因此相關(guān)系數(shù)分別測(cè)量的是被解釋變量對(duì)各相關(guān)解釋變量的彈性。

（三）模型的建立

建立回歸模型如下：

括號(hào)內(nèi)為解釋變量對(duì)被解釋變量影響的預(yù)期符號(hào)。

（四）回歸結(jié)果分析

依據(jù)前文所述，我們使用OLS方法，并借助R軟件進(jìn)行回歸，得出下表，從表中可以看出，兩個(gè)解釋變量的t統(tǒng)計(jì)量顯著，均通過(guò)檢驗(yàn)，模型調(diào)整后的可決系數(shù) R2= 99.18% ，擬合度較好，回歸結(jié)果中報(bào)告的F統(tǒng)計(jì)量的p值為： 2.045e-08，小于0.05，表明在95%的置信水平下模型總體是顯著的。因此，從回歸結(jié)果來(lái)看，基本可以說(shuō)明和解釋現(xiàn)階段下，中國(guó)對(duì)外直接投資的母國(guó)決定因素。

ln（wage）代表的我國(guó)平均工資水平回歸系數(shù)為0.56，表明我國(guó)平均工資水平與我國(guó)對(duì)外直接投資呈正方向變化， 工資水平的提高，表明我國(guó)勞動(dòng)力成本表上升，企業(yè)盈利壓力加大，促進(jìn)了我國(guó)的對(duì)外直接投資， 計(jì)量結(jié)果表明，我國(guó)平均工資水平每提高1%， 我國(guó)的對(duì)外直接投資增加 0.56%，結(jié)論與本文所選擇的變量有關(guān)。主要考慮到城鎮(zhèn)就業(yè)人員的平均工資更具有代表性， 實(shí)證的結(jié)論證明了前面的假設(shè)。這也說(shuō)明我國(guó)對(duì)外直接投資具有效率尋求型的特點(diǎn)。

ln（reserve）所代表的外匯儲(chǔ)備回歸系數(shù)為0.9468，表明外匯儲(chǔ)備對(duì)對(duì)外直接投資是正向的促進(jìn)作用，外匯儲(chǔ)備每增加1%，對(duì)外直接投資增加0.9468%。中國(guó)鼓勵(lì)企業(yè)開(kāi)展對(duì)外直接投資，依托于外匯儲(chǔ)備的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，中國(guó)龐大的外匯儲(chǔ)備為其對(duì)外直接投資提供了有力的資金保障，保證“走出去”戰(zhàn)略的穩(wěn)定開(kāi)展。

三、評(píng)價(jià)與啟示

我國(guó)勞動(dòng)力成本上升是促進(jìn)對(duì)外直接投資的一個(gè)因素，這說(shuō)明我國(guó)對(duì)外直接投資具有效率尋求的動(dòng)機(jī)。長(zhǎng)期來(lái)看，平均工資的提高不僅可以促進(jìn)對(duì)外直接投資的增加，而且直接提高職工的物質(zhì)福利。所以政府應(yīng)該積極鼓勵(lì)企業(yè)合理提升國(guó)內(nèi)的勞動(dòng)力工資水平，即降低了東道國(guó)的相對(duì)工資水平，從而推動(dòng)我國(guó)對(duì)外直接投資的發(fā)展。首先，提高我國(guó)的勞動(dòng)力工資能夠改善人民的生活水平，有助于中國(guó)的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，對(duì)于我國(guó)擴(kuò)大內(nèi)需、促進(jìn)消費(fèi)增長(zhǎng)也有著重要的意義，更好地發(fā)揮新常態(tài)下，消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定拉動(dòng)作用。其次，國(guó)內(nèi)勞動(dòng)力成本的提高會(huì)導(dǎo)致一部分對(duì)勞動(dòng)力成本比較敏感的企業(yè)將生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)移到其他國(guó)家或地區(qū)去，促進(jìn)對(duì)外直接投資的發(fā)展。

我國(guó)擁有世界第一的外匯儲(chǔ)備存量，很大程度上是我國(guó)貿(mào)易順差的結(jié)果。根據(jù)前文實(shí)證分析可知外匯儲(chǔ)備與一國(guó)的對(duì)外直接投資是正相關(guān)的，因此我國(guó)政府從國(guó)家長(zhǎng)遠(yuǎn)的經(jīng)濟(jì)利益來(lái)看，應(yīng)適度鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)行海外直接投資，合理利用外匯儲(chǔ)備，使外匯儲(chǔ)備進(jìn)行增值，減緩或者避免因匯率變動(dòng)等因素對(duì)外匯儲(chǔ)備造成的貶值。外匯儲(chǔ)備用來(lái)購(gòu)買外債可能會(huì)面臨較高的風(fēng)險(xiǎn)，利用我國(guó)強(qiáng)大的外匯儲(chǔ)備作支撐，鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)行對(duì)外直接投資，不僅可以學(xué)習(xí)到國(guó)外的先進(jìn)技術(shù)、知識(shí)，增強(qiáng)對(duì)外經(jīng)濟(jì)交往能力，還可以在一定程度上避免外債的風(fēng)險(xiǎn)。因此，我國(guó)不僅要重視鼓勵(lì)企業(yè)對(duì)外直接投資，也需要制定完善的法律和相應(yīng)規(guī)則，保障我國(guó)企業(yè)特別是民營(yíng)企業(yè)的對(duì)外直接投資健康有序進(jìn)行。同時(shí)，也應(yīng)簡(jiǎn)政放權(quán)，降低門檻，鼓勵(lì)有資質(zhì)的中小企業(yè)進(jìn)行對(duì)外直接投資，有效利用外匯儲(chǔ)備，使外匯儲(chǔ)備增值。

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篇5

關(guān)鍵詞：外匯儲(chǔ)備；積極管理；外匯投資公司

中圖分類號(hào):F830 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A 文章編號(hào):1006-3544(2007)04-0017-03

近年來(lái)我國(guó)外匯儲(chǔ)備激增，如何管理中國(guó)的巨額外匯儲(chǔ)備目前已引起國(guó)內(nèi)外許多學(xué)者的關(guān)注。本文通過(guò)對(duì)世界主要國(guó)家外匯儲(chǔ)備管理體系的簡(jiǎn)要介紹和比較， 借鑒他國(guó)經(jīng)驗(yàn)，據(jù)此提出我國(guó)改善外匯儲(chǔ)備管理的相關(guān)政策建議。

一、問(wèn)題的提出：我國(guó)外匯儲(chǔ)備激增

中國(guó)人民銀行統(tǒng)計(jì)顯示，2006年2月，中國(guó)外匯儲(chǔ)備達(dá)到8536億美元，超過(guò)日本成為全球外匯儲(chǔ)備第一大國(guó)，2006年末中國(guó)外匯儲(chǔ)備達(dá)到10 663億美元。

我國(guó)外匯儲(chǔ)備自1996年末首次突破1000億美元以來(lái)，就一直處于迅速增長(zhǎng)的趨勢(shì)（見(jiàn)表1）。一定規(guī)模的外匯儲(chǔ)備有助于保持匯率的穩(wěn)定，保證正常的進(jìn)口和償債支出，并能有效應(yīng)對(duì)外部沖擊導(dǎo)致的金融風(fēng)險(xiǎn)。但是，中國(guó)當(dāng)前的外匯儲(chǔ)備規(guī)模已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了最優(yōu)規(guī)模，巨額的外匯儲(chǔ)備對(duì)資源的合理配置與資金的使用效率提出了更高的要求。因此有必要構(gòu)建更為市場(chǎng)化的外匯儲(chǔ)備管理體制。

二、歐元區(qū)、日本：雙層次的外匯儲(chǔ)備管理體系

（一）歐元區(qū)的外匯儲(chǔ)備管理體系

根據(jù)ECB的統(tǒng)計(jì)， 歐洲中央銀行外匯儲(chǔ)備在2001年達(dá)到2354億歐元的峰值， 此后急劇下降為2004年的1363億歐元，新近的統(tǒng)計(jì)顯示，截至2005年，歐洲中央銀行掌握的歐元區(qū)外匯儲(chǔ)備為1357億歐元，其中外國(guó)證券為1003億歐元，外匯存款為354億歐元。此外，由歐元區(qū)成員國(guó)中央銀行自行持有的外匯儲(chǔ)備規(guī)模大致有3220億歐元。

歐元區(qū)的外匯儲(chǔ)備管理體系由歐洲中央銀行(ESCB)負(fù)責(zé)，ESCB成立于1998年， 它由歐洲中央銀行ECB和歐盟各成員國(guó)中央銀行組成， 其中歐洲中央銀行扮演著決策者的角色。歐洲中央銀行和歐元區(qū)各成員國(guó)的中央銀行都持有并管理外匯儲(chǔ)備。

歐洲中央銀行主要通過(guò)制定戰(zhàn)略性投資決策來(lái)進(jìn)行外匯儲(chǔ)備管理。歐洲中央銀行管理外匯儲(chǔ)備的目標(biāo)是保持外匯儲(chǔ)備的流動(dòng)性和安全性，以滿足干預(yù)外匯市場(chǎng)的需要，在此基礎(chǔ)上追求外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)價(jià)值最大化的目標(biāo)。其管理過(guò)程如下：（1）根據(jù)《歐洲中央銀行系統(tǒng)法》的規(guī)定，各成員國(guó)中央銀行向ECB轉(zhuǎn)移的國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)是由他們各自在歐洲中央銀行的資本所占份額決定的，其中15%以黃金的形式轉(zhuǎn)移，85%以由美元和日元組成的外匯形式轉(zhuǎn)移。（2） 歐洲中央銀行的外匯儲(chǔ)備管理體系主要分為兩個(gè)層面：一是由歐洲中央銀行的決策機(jī)構(gòu)制定戰(zhàn)略性的投資決策，投資決策主要涉及外匯儲(chǔ)備的貨幣結(jié)構(gòu)、利率風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)之間的平衡、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性要求等。二是各成員國(guó)中央銀行依此采取一致行動(dòng)，對(duì)歐洲中央銀行的外匯儲(chǔ)備進(jìn)行管理。（3）ECB為外匯儲(chǔ)備管理定義了四個(gè)關(guān)鍵的參數(shù)。一是對(duì)每種儲(chǔ)備貨幣定義了兩個(gè)級(jí)別的投資基準(zhǔn)，即戰(zhàn)略性的基準(zhǔn)與策略性的基準(zhǔn)；二是風(fēng)險(xiǎn)收益相對(duì)于投資基準(zhǔn)的允許偏離程度，以及相關(guān)的糾正措施；三是外匯儲(chǔ)備交易的操作機(jī)構(gòu)與可投資的證券；四是對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)暴露的限制。ECB并不公布上述四方面的參數(shù)細(xì)節(jié)，以避免對(duì)金融市場(chǎng)產(chǎn)生不必要的影響。

歐元區(qū)各成員國(guó)中央銀行主要通過(guò)實(shí)施和ECB儲(chǔ)備戰(zhàn)略一致的策略性投資，以及對(duì)自有儲(chǔ)備獨(dú)立決策來(lái)實(shí)施外匯儲(chǔ)備管理。其管理過(guò)程如下：（1）根據(jù)《歐洲中央銀行系統(tǒng)法》第31條的規(guī)定，如果成員國(guó)中央銀行在國(guó)際金融市場(chǎng)上的投資操作對(duì)于其匯率或國(guó)內(nèi)流動(dòng)性狀況的影響， 有可能超過(guò)ECB指導(dǎo)原則所規(guī)定的范圍時(shí)， 這種交易要得到歐洲中央銀行的許可，以保證ECB匯率政策和貨幣政策能夠保持連續(xù)性。除此以外，各成員國(guó)中央銀行在國(guó)際金融市場(chǎng)上的外匯投資操作或者為了履行其在BIS、IMF等國(guó)際組織中的義務(wù)所進(jìn)行的操作，都不需要先得到ECB的許可。（2）各成員國(guó)中央銀行持有并自主管理它們沒(méi)有轉(zhuǎn)移給歐洲中央銀行的國(guó)際儲(chǔ)備。自從歐洲中央銀行開(kāi)始對(duì)外匯市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)以來(lái)，各成員國(guó)的中央銀行不必再制定有關(guān)外匯干預(yù)的目標(biāo)，而只是制定執(zhí)行策略。

(二)日本的外匯儲(chǔ)備管理體系

根據(jù)日本財(cái)務(wù)省的統(tǒng)計(jì)，從1996年至2002年間，其外匯儲(chǔ)備從2179億美元逐漸上升至4514億美元， 截至2004年底，外匯儲(chǔ)備已達(dá)8242億美元。

日本財(cái)務(wù)省在外匯儲(chǔ)備管理體系中扮演戰(zhàn)略決策者的角色。日本的外匯儲(chǔ)備管理體系由財(cái)務(wù)省負(fù)責(zé)，根據(jù)日本《外匯及對(duì)外貿(mào)易法》的規(guī)定，財(cái)務(wù)相為維持日元匯率的穩(wěn)定，可以對(duì)外匯市場(chǎng)采取各種必要的干預(yù)措施。 而日本銀行根據(jù)《日本銀行法》的規(guī)定，作為政府的銀行，在財(cái)務(wù)相認(rèn)為有必要采取行動(dòng)干預(yù)外匯市場(chǎng)時(shí)，按照財(cái)務(wù)省的指示，進(jìn)行實(shí)際的外匯干預(yù)操作。

日本銀行主要通過(guò)金融市場(chǎng)局的外匯平衡操作擔(dān)當(dāng)，以及國(guó)際局的后援擔(dān)當(dāng)來(lái)實(shí)施外匯市場(chǎng)干預(yù)。其中外匯平衡擔(dān)當(dāng)負(fù)責(zé)外匯市場(chǎng)分析及決策建議，并經(jīng)財(cái)務(wù)省批準(zhǔn)；而后援擔(dān)當(dāng)則負(fù)責(zé)在財(cái)務(wù)省做出決定后，進(jìn)行實(shí)際的外匯交易。

日本財(cái)務(wù)省主要通過(guò)存放于日本銀行的外匯資產(chǎn)特別賬戶進(jìn)行外匯儲(chǔ)備管理。 一旦開(kāi)始進(jìn)行外匯市場(chǎng)的干預(yù)，所需資金都從外匯資產(chǎn)特別賬戶劃撥。日本銀行的外匯市場(chǎng)介入操作通常在東京外匯市場(chǎng)上進(jìn)行。 但東京外匯市場(chǎng)收市后，外匯交易在歐洲市場(chǎng)、美國(guó)紐約市場(chǎng)上仍可連續(xù)進(jìn)行。當(dāng)需要賣出外匯時(shí)，日本銀行主要通過(guò)在外匯市場(chǎng)上出售外匯資產(chǎn)特別賬戶中的外匯資產(chǎn)來(lái)實(shí)現(xiàn)； 當(dāng)需要買進(jìn)外匯時(shí)，所需要的日元資金主要通過(guò)發(fā)行政府短期證券來(lái)籌集。如有必要，日本銀行也可向國(guó)外的貨幣局提出委托介入請(qǐng)求，介入資金、手段等仍由財(cái)務(wù)省決定。

三、新加坡：多層次的外匯儲(chǔ)備管理體系

新加坡的外匯儲(chǔ)備管理體系，是由財(cái)政部主導(dǎo)或財(cái)政部和中央銀行共同主導(dǎo)，由政府所屬的投資管理公司進(jìn)行積極的外匯儲(chǔ)備管理的多層次的儲(chǔ)備管理體系。所謂外匯儲(chǔ)備的積極管理，就是在滿足儲(chǔ)備資產(chǎn)必要流動(dòng)性和安全性的前提下， 多余儲(chǔ)備則單獨(dú)成立專門的投資機(jī)構(gòu)， 拓展儲(chǔ)備投資渠道，延長(zhǎng)儲(chǔ)備資產(chǎn)投資期限，以提高外匯儲(chǔ)備投資收益水平。

新加坡的外匯儲(chǔ)備管理采用的是財(cái)政部主導(dǎo)下的GIC+Temasek+MAS體制。20世紀(jì)70年代以來(lái)，由于新加坡經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁、儲(chǔ)蓄率高以及鼓勵(lì)節(jié)儉的財(cái)政政策，新加坡外匯儲(chǔ)備不斷增加。新加坡政府在對(duì)經(jīng)濟(jì)前景進(jìn)行評(píng)估之后，確認(rèn)國(guó)際收支平衡將保持長(zhǎng)期盈余。為了提高外匯儲(chǔ)備的投資收益，新加坡從1981年開(kāi)始對(duì)外匯儲(chǔ)備實(shí)行積極管理，政府決定改變投資政策，減少由新加坡金融管理局(MAS)投資的低回報(bào)的流動(dòng)性資產(chǎn)，允許外匯儲(chǔ)備和財(cái)政儲(chǔ)備投資于長(zhǎng)期、高回報(bào)的資產(chǎn)。

新加坡金融管理局（MAS）即新加坡的中央銀行，是根據(jù)1970年《新加坡金融管理局法》于1971年1月1日成立的。MAS持有外匯儲(chǔ)備中的貨幣資產(chǎn)，主要用于干預(yù)外匯市場(chǎng)和作為發(fā)行貨幣的保證。新加坡外匯儲(chǔ)備積極管理的部分，由新加坡政府投資公司(GIC)和淡馬錫控股負(fù)責(zé)。1981年5月新加坡政府投資公司(GIC)成立。GIC主要負(fù)責(zé)固定收入證券、房地產(chǎn)和私人股票投資。它的投資是多元化的資產(chǎn)組合，主要追求所管理的外匯儲(chǔ)備的保值增值和長(zhǎng)期回報(bào)。其投資領(lǐng)域除了美、歐政府債券之外，也投資于股票、房地產(chǎn)以及直接投資，目前管理的外匯儲(chǔ)備資金超過(guò)1000億美元，規(guī)模位居世界最大基金管理公司之列。

淡馬錫控股(Temasek，以下簡(jiǎn)稱淡馬錫)是另外一家介入新加坡外匯儲(chǔ)備積極管理的企業(yè)。淡馬錫原本負(fù)責(zé)對(duì)新加坡國(guó)有企業(yè)進(jìn)行控股管理，從20世紀(jì)90年代開(kāi)始，淡馬錫利用外匯儲(chǔ)備投資于國(guó)際金融和高科技產(chǎn)業(yè)，至今公司資產(chǎn)市值達(dá)到1003億新元。淡馬錫的主要職能是對(duì)本國(guó)戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)進(jìn)行控股管理的同時(shí)，提升新加坡企業(yè)的盈利水平和長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。淡馬錫的投資原本主要在新加坡，但由于新加坡地理和市場(chǎng)空間狹小，因此從20世紀(jì)90年代后期開(kāi)始，淡馬錫已經(jīng)開(kāi)始調(diào)整投資結(jié)構(gòu)，大規(guī)模投資國(guó)外金融、高新技術(shù)行業(yè)。

就對(duì)外匯儲(chǔ)備積極管理而言，發(fā)揮主導(dǎo)作用的為新加坡財(cái)政部。GIC與淡馬錫所管理的不僅僅是新加坡的外匯儲(chǔ)備，也包括了新加坡歷年累積的財(cái)政儲(chǔ)備(主要由GIC管理)。GIC和淡馬錫都為新加坡財(cái)政部全資擁有。GIC幾乎所有的投資都在海外，這主要基于以下考慮：（1）投資國(guó)內(nèi)會(huì)造成國(guó)內(nèi)貨幣供應(yīng)量的增加，導(dǎo)致通貨膨脹；（2）投資國(guó)內(nèi)需兌換成本幣，從而導(dǎo)致本幣的升值，而本幣的升值不僅將削弱本國(guó)的出口競(jìng)爭(zhēng)力，還會(huì)產(chǎn)生不利的收入分配效應(yīng)；（3）外國(guó)資本市場(chǎng)具有更強(qiáng)的流動(dòng)性和市場(chǎng)投資空間，有利于大規(guī)模外匯儲(chǔ)備投資獲得較高回報(bào)；（4）海外投資不僅能夠適當(dāng)降低外匯儲(chǔ)備水平，更有助于獲取難以在國(guó)內(nèi)逐步積累的關(guān)鍵性市場(chǎng)、資源和技術(shù)，提高企業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。

除新加坡外， 韓國(guó)也借鑒GIC的運(yùn)作模式對(duì)外匯儲(chǔ)備進(jìn)行積極管理。韓國(guó)國(guó)會(huì)2005年3月2日通過(guò)立法成立韓國(guó)投資公司(簡(jiǎn)稱“KIC”)，來(lái)管理部分外匯儲(chǔ)備。根據(jù)這項(xiàng)法案，韓國(guó)投資公司的注冊(cè)資本金定為1.89億美元，將替韓國(guó)央行管理將近200億美元的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)(約占韓國(guó)現(xiàn)有外匯儲(chǔ)備的十分之一)。該機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)將模仿新加坡政府投資公司(GIC)的形式，主要投資于外國(guó)資產(chǎn)包括國(guó)債、地產(chǎn)等，以追求更高的投資收益。

四、對(duì)我國(guó)的啟示

（一）采取積極的外匯儲(chǔ)備管理戰(zhàn)略

外匯儲(chǔ)備積極管理的基本目標(biāo)是要獲取較高的投資回報(bào)，以保證外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)購(gòu)買力的穩(wěn)定。中國(guó)外匯儲(chǔ)備的積極管理應(yīng)該考慮以下幾個(gè)方向：第一，由短期投資轉(zhuǎn)變?yōu)殚L(zhǎng)期投資，主要考慮資產(chǎn)的長(zhǎng)期投資價(jià)值；第二，采取積極的外匯儲(chǔ)備管理戰(zhàn)略，減少持有外匯儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本；第三，改革投資機(jī)制，積極研究外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的增值投資方式，增加盈利能力；第四，外匯儲(chǔ)備投資應(yīng)該著眼于提升本國(guó)企業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，支持具有競(jìng)爭(zhēng)力的大型企業(yè)擴(kuò)大海外投資，并購(gòu)國(guó)外戰(zhàn)略性資產(chǎn)；第五，作為全球制造業(yè)大國(guó)，中國(guó)在重要資源市場(chǎng)缺乏定價(jià)能力，中國(guó)應(yīng)該憑借相對(duì)充足的外匯儲(chǔ)備，建立與本國(guó)龐大制造業(yè)相稱的戰(zhàn)略物資儲(chǔ)備，擴(kuò)大對(duì)全球大宗商品交易的參與。

（二）建立專業(yè)化的儲(chǔ)備經(jīng)營(yíng)操作機(jī)構(gòu)

目前通過(guò)國(guó)家外匯管理局來(lái)進(jìn)行操作，保持了一定的高流動(dòng)性。但我們?nèi)匀唤ㄗh，應(yīng)該建立中國(guó)的政府投資公司(GIC)，負(fù)責(zé)外匯儲(chǔ)備在國(guó)際金融、外匯、房地產(chǎn)市場(chǎng)的積極管理。在2007年的“兩會(huì)”期間，國(guó)家外匯管理局局長(zhǎng)胡曉煉透露暫定名為“聯(lián)匯公司”的國(guó)家外匯投資管理公司將于年內(nèi)成立。聯(lián)匯公司目前已經(jīng)確定首批將發(fā)行相當(dāng)于2000億－2500億美元的人民幣債券，然后向央行購(gòu)買相應(yīng)額度的外匯進(jìn)行投資，購(gòu)匯額度相當(dāng)于目前1萬(wàn)億美元外匯儲(chǔ)備的20％-25％，此后的外匯管理額度將逐步擴(kuò)大。聯(lián)匯公司首批投資對(duì)象為類似于中海油等的能源型企業(yè)，投資方式為長(zhǎng)期戰(zhàn)略投資。成立外匯投資公司的原本目的在于分流超額部分的外匯儲(chǔ)備，進(jìn)行專業(yè)化的投資管理，以提高外匯資金運(yùn)用的效率和效益。

（三）進(jìn)一步調(diào)整優(yōu)化外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

對(duì)中國(guó)而言，外匯儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)調(diào)整尤為重要。在今后一個(gè)較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)，關(guān)注的重點(diǎn)應(yīng)該是如何對(duì)國(guó)際儲(chǔ)備進(jìn)行管理和運(yùn)營(yíng)，調(diào)整和優(yōu)化國(guó)際儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)：

1.增加黃金儲(chǔ)備。中國(guó)是世界產(chǎn)金大國(guó)，位居世界第5位。但是即使中國(guó)的黃金儲(chǔ)備以最新的600噸(1929萬(wàn)盎司)計(jì)算，占國(guó)際儲(chǔ)備的比例與主要發(fā)達(dá)國(guó)家也大相徑庭(美國(guó)和歐元區(qū)國(guó)家儲(chǔ)備的黃金約2.2萬(wàn)噸， 占世界黃金總儲(chǔ)備的60%以上)。中國(guó)作為開(kāi)放的發(fā)展中大國(guó)，在復(fù)雜多變的國(guó)際金融環(huán)境中，應(yīng)該逐步擴(kuò)大黃金儲(chǔ)備規(guī)模，使其作為有效應(yīng)對(duì)各種不確定因素、維護(hù)人民幣幣值和人們心理預(yù)期穩(wěn)定的重要手段。

2.外匯儲(chǔ)備增加是今后一段時(shí)期的客觀趨勢(shì)。為化解中國(guó)巨額外匯儲(chǔ)備在美元資產(chǎn)上的集中性風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)外匯儲(chǔ)備幣種的多樣化是必然選擇。在美元走弱的國(guó)際環(huán)境下，應(yīng)調(diào)整外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的幣種構(gòu)成，擴(kuò)大歐元、英鎊和日元等的外匯儲(chǔ)備份額， 還可關(guān)注亞洲債券市場(chǎng)等國(guó)際新興投資領(lǐng)域，充分保障我國(guó)外匯儲(chǔ)備的安全性和較高的投資收益，分散美元貶值帶來(lái)的匯率風(fēng)險(xiǎn)。

（四）配套政策措施的綜合運(yùn)用

為充分發(fā)揮中國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備的功能和作用，實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)備規(guī)模的適度和儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，除了增加黃金儲(chǔ)備數(shù)量和提高非美元貨幣儲(chǔ)備份額，還可采取一些相關(guān)的配套措施，以取得綜合效應(yīng)：第一是利用現(xiàn)有外匯儲(chǔ)備推行國(guó)家寬口徑的儲(chǔ)備戰(zhàn)略，如石油、天然氣等能源儲(chǔ)備，鐵礦石等原材料儲(chǔ)備等；第二是改革結(jié)匯政策，放寬國(guó)內(nèi)出口企業(yè)持有外匯額度，擴(kuò)大企業(yè)支配外匯的自，向限額結(jié)匯或意愿結(jié)匯轉(zhuǎn)變；第三是制定更積極的對(duì)外投資戰(zhàn)略，拓寬資本流出渠道，將外匯儲(chǔ)備與國(guó)有企業(yè)的跨國(guó)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略、銀行的國(guó)際化經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略相結(jié)合；第四是加強(qiáng)外匯儲(chǔ)備風(fēng)險(xiǎn)管理，建立風(fēng)險(xiǎn)管理框架，運(yùn)用先進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)，完善內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)披露制度；第五是推進(jìn)金融體制改革，為實(shí)現(xiàn)低儲(chǔ)備創(chuàng)造條件，如加快人民幣可自由兌換步伐，放松人民幣匯率波動(dòng)幅度，發(fā)展金融衍生產(chǎn)品等。

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［3］張明.美元貶值背景下外匯儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)調(diào)整[J].中國(guó)金融，2006（20）.

篇6

但是，外匯儲(chǔ)備并非多多益善。近年來(lái)。我國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模的急劇擴(kuò)大。至2006年2月底超過(guò)日本成為全球外匯儲(chǔ)備最多的國(guó)家。據(jù)理論界估計(jì)，關(guān)于我國(guó)外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模估計(jì)大致為3000～7000億美元，可見(jiàn)當(dāng)前我國(guó)外匯儲(chǔ)備有較大過(guò)剩。外匯儲(chǔ)備規(guī)模的急劇擴(kuò)大對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展也產(chǎn)生了許多負(fù)面影響。因此，如何控制外匯儲(chǔ)備的超常增長(zhǎng)，加強(qiáng)外匯儲(chǔ)備的管理，提高儲(chǔ)備資產(chǎn)的運(yùn)用效率成為當(dāng)務(wù)之急。目前，國(guó)際上外匯儲(chǔ)備管理有兩種比較成熟的管理體系：以新加坡、挪威為代表的多層管理體系和以日本、美國(guó)為代表的雙層管理體系。在外匯儲(chǔ)備管理方面，它們?yōu)槲覈?guó)提供了一些值得借鑒的經(jīng)驗(yàn)。

一、外匯儲(chǔ)備管理的兩種模式

(一)以新加坡和挪威為代表的多層次儲(chǔ)備管理體系

新加坡和挪威的儲(chǔ)備管理體系，是由財(cái)政部主導(dǎo)或財(cái)政部中央銀行共同主導(dǎo)，由政府所屬的投資管理公司進(jìn)行積極的外匯儲(chǔ)備管理的多層次儲(chǔ)備管理體系，

新加坡的外匯儲(chǔ)備管理采用的是財(cái)政部主導(dǎo)下的新加坡政府投資公司(GIC)＋淡馬錫控股(Temasek)＋新加坡金融管理局(MAS)體制。新加坡實(shí)行積極的外匯儲(chǔ)備管理戰(zhàn)略。所謂外匯儲(chǔ)備的積極管理，就是在滿足儲(chǔ)備資產(chǎn)必要流動(dòng)性和安全性的前提下，以多余儲(chǔ)備單獨(dú)成立專門的投資機(jī)構(gòu)，拓展儲(chǔ)備投資渠道，延長(zhǎng)儲(chǔ)備資產(chǎn)投資期限，以提高外匯儲(chǔ)備投資收益水平。20世紀(jì)70年代以來(lái)，由于新加坡經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁、儲(chǔ)蓄率高以及鼓勵(lì)節(jié)儉的財(cái)政政策。新加坡外匯儲(chǔ)備不斷增加。新加坡政府在對(duì)經(jīng)濟(jì)前景進(jìn)行評(píng)估之后，確認(rèn)國(guó)際收支平衡將保持長(zhǎng)期盈余。為了提高外匯儲(chǔ)備的投資收益，政府決定改變投資政策，減少由新加坡金融管理局投資的低回報(bào)的流動(dòng)性資產(chǎn)，允許外匯儲(chǔ)備和財(cái)政儲(chǔ)備投資于長(zhǎng)期、高回報(bào)的資產(chǎn)。

新加坡金融管理局(MAS)。即新加坡的中央銀行，是根據(jù)1970年《新加坡金融管理局法》于1971年1月1日成立的。MAS持有外匯儲(chǔ)備中的貨幣資產(chǎn)，主要用于干預(yù)外匯市場(chǎng)和作為發(fā)行貨幣的保證。新加坡外匯儲(chǔ)備積極管理的部分，由新加坡政府投資公司和淡馬錫控股負(fù)責(zé)。1981年5月新加坡政府投資公司成立，GIC主要負(fù)責(zé)固定收入證券、房地產(chǎn)和私人股票投資。它的投資是多元化的資產(chǎn)組合，主要追求所管理的外匯儲(chǔ)備保值增值和長(zhǎng)期回報(bào)。淡馬錫控股是另外一家介入新加坡外匯儲(chǔ)備積極管理的企業(yè)，原本負(fù)責(zé)對(duì)新加坡國(guó)有企業(yè)進(jìn)行控股管理，從上世紀(jì)90年代開(kāi)始，其利用外匯儲(chǔ)備投資于國(guó)際金融和高科技產(chǎn)業(yè)，至今公司資產(chǎn)市值達(dá)到1000多億新元。

就對(duì)外匯儲(chǔ)備積極管理而言，發(fā)揮主導(dǎo)作用的是新加坡財(cái)政部。GIC與淡馬錫所管理的不僅僅是新加坡的外匯儲(chǔ)備，也包括了新加坡歷年累積的財(cái)政儲(chǔ)備(主要由GIC管理)。GIC和淡馬錫都為新加坡財(cái)政部全資擁有，

與新加坡類似，挪威也實(shí)施積極的外匯儲(chǔ)備管理。挪威外匯儲(chǔ)備的管理采取的是財(cái)政部和挪威央行(Norges Bank，以下簡(jiǎn)稱NB)聯(lián)合主導(dǎo)下的挪威銀行投資管理公司(NBIM)加挪威銀行貨幣政策委員會(huì)的市場(chǎng)操作部(NBMP/MOD)體制。其中NBIM是挪威央行下屬的資本管理公司，它不介入一般的銀行業(yè)務(wù)，其主要任務(wù)是履行其作為投資管理者的職能，發(fā)揮其作為機(jī)構(gòu)投資者的優(yōu)勢(shì)，對(duì)外匯儲(chǔ)備進(jìn)行積極管理。挪威央行貨幣政策委員會(huì)的市場(chǎng)操作部主要負(fù)責(zé)外匯儲(chǔ)備的流動(dòng)性管理，其職能類似于中國(guó)國(guó)家外匯管理局的儲(chǔ)備管理司。除上述兩國(guó)外。韓國(guó)也建立了財(cái)政部＋韓國(guó)銀行＋韓國(guó)投資集團(tuán)(Korea Investment Corp.)這種多層次的儲(chǔ)備管理體系。

(二)以日本和美國(guó)為代表的雙層次的儲(chǔ)備管理體系

美國(guó)和日本采取由財(cái)政部和中央銀行共同管理外匯儲(chǔ)備的管理體系。日本財(cái)務(wù)省在外匯管理體系中扮演戰(zhàn)略決策者的角色。日本的儲(chǔ)備管理體系由財(cái)務(wù)省負(fù)責(zé)，可以對(duì)外匯市場(chǎng)采取各種必要的干預(yù)措施。而日本銀行作為政府的銀行，在財(cái)務(wù)當(dāng)認(rèn)為有必要采取行動(dòng)干預(yù)外匯市場(chǎng)時(shí)。按照財(cái)務(wù)省的指示。進(jìn)行實(shí)際的外匯干預(yù)操作。

日本銀行在外匯管理體系中居于執(zhí)行者的角色。一旦開(kāi)始進(jìn)行對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)，所需資金都從外匯資產(chǎn)特別賬戶劃撥。當(dāng)需要賣出外匯時(shí)，日本銀行主要通過(guò)在外匯市場(chǎng)上出售外匯資產(chǎn)特別賬戶中的外匯資產(chǎn)來(lái)實(shí)現(xiàn)：當(dāng)需要買進(jìn)外匯時(shí)，所需要的日元資金主要通過(guò)發(fā)行政府短期證券來(lái)籌集。通過(guò)大量賣出日元買進(jìn)外匯的操作所積累起來(lái)的外匯資產(chǎn)又構(gòu)成了日本的外匯儲(chǔ)備。日本銀行的外匯市場(chǎng)介入操作通常在東京外匯市場(chǎng)上進(jìn)行。日本銀行主要通過(guò)金融市場(chǎng)局的外匯平衡操作擔(dān)當(dāng)，以及國(guó)際局的后援擔(dān)當(dāng)兩個(gè)部門來(lái)實(shí)施外匯市場(chǎng)干預(yù)。其中外匯平衡擔(dān)當(dāng)負(fù)責(zé)外匯市場(chǎng)分析及決策建議。并經(jīng)財(cái)務(wù)省批準(zhǔn)，而后援擔(dān)當(dāng)則負(fù)責(zé)在財(cái)務(wù)省做出決定后，進(jìn)行實(shí)際的外匯交易。

美國(guó)的儲(chǔ)備管理體系由財(cái)政部和美聯(lián)儲(chǔ)共同進(jìn)行，美國(guó)的國(guó)際金融政策實(shí)際上是由美國(guó)財(cái)政部負(fù)責(zé)制定的。美聯(lián)儲(chǔ)則負(fù)責(zé)國(guó)內(nèi)貨幣政策的決策及執(zhí)行。在外匯儲(chǔ)備管理上，兩者共同協(xié)作，以保持美國(guó)國(guó)際貨幣和金融政策的連續(xù)性。事實(shí)上。從1962年開(kāi)始，財(cái)政部和美聯(lián)儲(chǔ)就開(kāi)始相互協(xié)調(diào)對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)，具體的干預(yù)操作由紐約聯(lián)儲(chǔ)銀行實(shí)施，它既是美聯(lián)儲(chǔ)的重要組成部分，也是美國(guó)財(cái)政部的人。從20世紀(jì)70年代后期開(kāi)始，美國(guó)財(cái)政部擁有美國(guó)一半左右的外匯儲(chǔ)備，而美聯(lián)儲(chǔ)掌握著另一半。美國(guó)財(cái)政部主要通過(guò)外匯平準(zhǔn)基金來(lái)管理外匯儲(chǔ)備。美聯(lián)儲(chǔ)主要通過(guò)聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)來(lái)管理外匯儲(chǔ)備，并與美國(guó)財(cái)政部保持密切的合作。

除了美國(guó)和日本采取雙層次外匯儲(chǔ)備的管理體系以外。世界上還有許多其它國(guó)家和地區(qū)也采取同樣的管理體系，如英國(guó)、中國(guó)香港等。

二、我國(guó)外匯儲(chǔ)備管理途徑的探討

與上述兩種模式不同，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備管理體系是由央行依據(jù)《中央銀行法》，通過(guò)國(guó)家外匯管理局進(jìn)行儲(chǔ)備管理，實(shí)際上是由央行獨(dú)立進(jìn)行戰(zhàn)略和操作層面的決策。在儲(chǔ)備管理體系中財(cái)政部沒(méi)有發(fā)揮主導(dǎo)作用，也沒(méi)有成立專門的政府投資公司進(jìn)行外匯儲(chǔ)備的積極管理，因此是一種單一層次的儲(chǔ)備管理體系。這種單一的管理體系下央行貨幣政策日益嚴(yán)重地受到匯率政策的牽制，往往難以取舍。而且，由于我國(guó)巨額儲(chǔ)備必須用于實(shí)現(xiàn)國(guó)家戰(zhàn)略目標(biāo)，而單純從央行角度進(jìn)行相關(guān)決策，缺乏達(dá)到和實(shí)施上述戰(zhàn)略的基礎(chǔ)。因此。我們應(yīng)該借鑒國(guó)外儲(chǔ)備管理的經(jīng)驗(yàn)，不

斷完善我國(guó)的儲(chǔ)備管理體系。

在當(dāng)前條件下，加強(qiáng)我國(guó)外匯儲(chǔ)備的管理應(yīng)從兩方面著手：即一方面要采取措施解決外匯儲(chǔ)備的超常增長(zhǎng)，另一方面要提高現(xiàn)有儲(chǔ)備資產(chǎn)的運(yùn)用效率，兩者不可偏廢。

在控制外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)方面，日本的經(jīng)驗(yàn)值得我們借鑒。針對(duì)日本外匯儲(chǔ)備增加的主要途徑，日本銀行把迄今為止大量買入美元改為大量賣出美元，這無(wú)疑是控制外匯儲(chǔ)備規(guī)模、削減過(guò)剩外匯儲(chǔ)備的一個(gè)現(xiàn)實(shí)思路。為了避免大量美元被拋進(jìn)外匯市場(chǎng)導(dǎo)致美元暴跌，日本采取既控制外匯儲(chǔ)備規(guī)模、減少過(guò)剩外匯儲(chǔ)備，又避免沖擊美國(guó)經(jīng)濟(jì)引起美元暴跌的措施。為此，日本銀行利用發(fā)展中國(guó)家特別是中國(guó)和“四小龍”迅速增加外匯儲(chǔ)備的有利時(shí)機(jī)，在2004年第一季度大規(guī)模買入美元的市場(chǎng)干預(yù)急剎車之后，已快有兩年未進(jìn)行買入美元的市場(chǎng)干預(yù)了。2004年，中國(guó)和“四小龍”第一季度外匯儲(chǔ)備增加了2603億美元。約相當(dāng)于日本銀行第一季度美元買人額的2.3倍多；2005年，中國(guó)外匯儲(chǔ)備又增加2089億美元。由于中國(guó)和“四小龍”迅速增加的外匯儲(chǔ)備足以抬高美元匯率、遏制日元升值的勢(shì)頭，日本銀行就見(jiàn)機(jī)行事，及時(shí)停止了大規(guī)模買入美元的市場(chǎng)操作。今后，只要中國(guó)和“四小龍”以及其他發(fā)展中國(guó)家繼續(xù)迅速地增加外匯儲(chǔ)備，那么在美元匯率因此穩(wěn)定乃至出現(xiàn)升值的趨勢(shì)時(shí)。日本銀行很可能將逐步采取從小規(guī)模到大規(guī)模賣出美元的反向市場(chǎng)干預(yù)。

在提高現(xiàn)有儲(chǔ)備資產(chǎn)的運(yùn)用效率方面，可以借鑒新加坡的積極管理模式，外匯儲(chǔ)備積極管理的基本目標(biāo)是要獲取較高的投資回報(bào)，以保證儲(chǔ)備資產(chǎn)購(gòu)買力的穩(wěn)定，這與傳統(tǒng)外匯儲(chǔ)備管理的流動(dòng)性、安全性目標(biāo)存在本質(zhì)的不同。外匯儲(chǔ)備的積極管理主要考慮資產(chǎn)的長(zhǎng)期投資價(jià)值，對(duì)短期波動(dòng)并不過(guò)分關(guān)注，但對(duì)投資組合的資產(chǎn)配置、貨幣構(gòu)成、風(fēng)險(xiǎn)控制等都有很高要求。尤其在中國(guó)外匯儲(chǔ)備數(shù)量不斷增加，外匯儲(chǔ)備相對(duì)過(guò)剩的情況下，更應(yīng)該學(xué)習(xí)新加坡和挪威，采取積極的外匯儲(chǔ)備管理戰(zhàn)略，以減少持有外匯儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本。在世界發(fā)達(dá)國(guó)家。外匯儲(chǔ)備的一般金融資產(chǎn)性質(zhì)越來(lái)越明顯，增值已成為了一項(xiàng)義務(wù)，我國(guó)目前經(jīng)營(yíng)的原則應(yīng)當(dāng)迅速由“零風(fēng)險(xiǎn)、低收益”向“低風(fēng)險(xiǎn)、中收益”轉(zhuǎn)移。拓寬投資領(lǐng)域，改革投資機(jī)制。外匯儲(chǔ)備具有同一般金融資產(chǎn)性質(zhì)相同的一面，在增值投資方面，我國(guó)應(yīng)當(dāng)積極研究?jī)?chǔ)備資產(chǎn)的增值盈利方式，在投資領(lǐng)域中，不止局限于存款、債券，還可以選取一部分資產(chǎn)，運(yùn)用國(guó)際通行的投資基準(zhǔn)、資產(chǎn)組合管理、風(fēng)險(xiǎn)管理模式進(jìn)入房地產(chǎn)、股票市場(chǎng)，增加儲(chǔ)備資產(chǎn)的盈利能力。

同時(shí)，針對(duì)外匯儲(chǔ)備管理的多目標(biāo)、多層次問(wèn)題，除了需要統(tǒng)一的戰(zhàn)略設(shè)計(jì)，也要處理好體制上的分權(quán)與集權(quán)問(wèn)題。國(guó)外的儲(chǔ)備資產(chǎn)雖然歸屬于多個(gè)部門，如新加坡的外匯儲(chǔ)備分散于GIC、淡馬錫和MAS，但是由于新加坡政府特殊的權(quán)力結(jié)構(gòu)?？梢杂行ПＷC外匯儲(chǔ)備管理分權(quán)基礎(chǔ)上的有效集中。特別是參與積極管理的GIC和淡馬錫，在新加坡政府首腦的直接掌控之下，既有明確的功能分工又有相互的密切合作，非常有利于貫徹政府的經(jīng)濟(jì)政策和戰(zhàn)略意圖。中國(guó)政府的結(jié)構(gòu)和權(quán)力配置與新加坡不同，特別是與未來(lái)外匯儲(chǔ)備積極管理有關(guān)的政府職能分散于若干不同的部門手中。因此，有必要對(duì)現(xiàn)有體制進(jìn)行重新的規(guī)劃整合，否則體制內(nèi)部的矛盾將極大阻礙管理目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

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【關(guān)鍵詞】外匯儲(chǔ)備 結(jié)構(gòu)優(yōu)化 幣種組合 資產(chǎn)配置 一、引言

1952年美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬柯維茨提出資產(chǎn)組合理論，不同資產(chǎn)具有不同的期望收益和風(fēng)險(xiǎn)來(lái)建立資產(chǎn)組合選擇模型。20世紀(jì)40年代美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家特里芬提出用外匯來(lái)替代黃金，由此產(chǎn)生外匯儲(chǔ)備多元化理論解決儲(chǔ)備充足性與儲(chǔ)備貨幣幣值穩(wěn)定性之間的矛盾。我國(guó)自改革開(kāi)放以來(lái)，隨著對(duì)外開(kāi)放程度的不斷提高，對(duì)外貿(mào)易總量也在不斷的擴(kuò)大，國(guó)際收支的持續(xù)順差導(dǎo)致我國(guó)外匯儲(chǔ)備余額迅速增加。據(jù)外管局，截至2012年一季度，我國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備資產(chǎn)增加746億美元，且仍繼續(xù)增長(zhǎng)。依據(jù)來(lái)自于國(guó)際清算銀行和路透社的報(bào)道估計(jì)，中國(guó)外匯儲(chǔ)備中，美元資產(chǎn)占70%左右，日元約為10%，歐元和英鎊約為20%。過(guò)于集中的幣種結(jié)構(gòu)在美元匯率持續(xù)走跌的背景下蘊(yùn)藏著巨大的匯率風(fēng)險(xiǎn)，單一的儲(chǔ)備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)增加了我國(guó)外匯儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本。因此，優(yōu)化外匯儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)，提高我國(guó)外匯儲(chǔ)備的整體運(yùn)行效率已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)學(xué)者探討的重要課題之一。

二、中國(guó)外匯儲(chǔ)備的現(xiàn)狀及問(wèn)題分析

（一）中國(guó)外匯儲(chǔ)備的現(xiàn)狀

（1）外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)。為順應(yīng)國(guó)際貨幣體系發(fā)展要求，我國(guó)建立了多元化的外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)。依據(jù)來(lái)自于國(guó)際清算銀行的報(bào)告、路透社的報(bào)道，以及外匯儲(chǔ)備余額的變動(dòng)與主要貨幣對(duì)美元匯率變動(dòng)的相關(guān)關(guān)系推算，目前在中國(guó)的外匯儲(chǔ)備中，美元資產(chǎn)占70%左右，日元約為10%，歐元和英鎊約為20%。

（2）外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。以美元為主，根據(jù)美國(guó)財(cái)政部網(wǎng)站的年度報(bào)告顯示，近5年來(lái)，我國(guó)投資于美國(guó)證券的資產(chǎn)約占當(dāng)期外匯儲(chǔ)備總額的60%-70%。其中購(gòu)買債券的資產(chǎn)占到總投資的95%以上，且以長(zhǎng)期債券為主，短期債券投資不足8%；用于投資股權(quán)的外匯很少，只占投資總額的1%-3%，盡管該比例在上升，但與世界30%的平均水平相比還有很大差距。

（二）中國(guó)外匯儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)問(wèn)題及原因分析

（1）美元比例過(guò)高帶來(lái)匯率風(fēng)險(xiǎn)。目前我國(guó)的外匯儲(chǔ)備在幣種結(jié)構(gòu)方面美元比例較高，儲(chǔ)備資產(chǎn)的價(jià)值受美元價(jià)值變動(dòng)的影響較大。2007年美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)后，美元兌人民幣匯率在2006年6月15日跌破1：8整數(shù)大關(guān)后再于2008年4月10日跌破1：7?？梢?jiàn)，我國(guó)外匯儲(chǔ)備若不進(jìn)行調(diào)整，一旦美元發(fā)生大幅貶值，我國(guó)必然會(huì)面臨巨大的賬面損失。

（2）期限錯(cuò)配帶來(lái)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。如果僅以滿足進(jìn)口需求與短期償債能力來(lái)衡量，我國(guó)外匯儲(chǔ)備已經(jīng)滿足了流動(dòng)性需求。但慮到較大的資本順差，我國(guó)外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)仍然存在著期限錯(cuò)配問(wèn)題。近幾年來(lái)，人民幣升值的預(yù)期引入了大量國(guó)外短期資本投資。而我國(guó)投資于美國(guó)短期債券總額大大低于外國(guó)對(duì)我國(guó)間接投資，在這種錯(cuò)配的期限結(jié)構(gòu)下，一旦出現(xiàn)資本外逃，將對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)產(chǎn)生重大影響，甚至引發(fā)金融危機(jī)。

（3）資產(chǎn)配置單一帶來(lái)收益偏低。長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)半數(shù)以上的外匯儲(chǔ)備是美元資產(chǎn)，并主要以長(zhǎng)期債券形式持有。根據(jù)美國(guó)財(cái)政部網(wǎng)站公布的數(shù)據(jù)，我國(guó)投資于美國(guó)長(zhǎng)期債券的金額為11290億美元，占全部證券投資的94.76%。與其他國(guó)家相比，我國(guó)外匯儲(chǔ)備偏重于安全性高而收益率低的政府債券，對(duì)機(jī)構(gòu)債和企業(yè)債投資不足。同時(shí)，我國(guó)投資于美國(guó)股權(quán)的年增長(zhǎng)率不僅遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于外匯儲(chǔ)備總額的增長(zhǎng)率，而且低于世界其他國(guó)家股權(quán)投資的平均水平，這種資產(chǎn)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步降低了我國(guó)外匯儲(chǔ)備的收益率。

三、中國(guó)外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)優(yōu)化分析及對(duì)策

（一）幣種選擇的參考因素

各國(guó)在確定外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)時(shí)通常遵循三個(gè)原則：經(jīng)濟(jì)實(shí)力原則、幣值穩(wěn)定原則、交易匹配原則。還要及時(shí)了解儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)的總體狀況，包括該國(guó)的金融實(shí)力、貨幣供應(yīng)量、經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)以及政治穩(wěn)定程度等，并且要選擇硬通貨作為儲(chǔ)備貨幣，以避免儲(chǔ)備貨幣貶值的損失。

（二）幣種結(jié)構(gòu)優(yōu)化方法

外匯儲(chǔ)備金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化配置，應(yīng)首先考慮世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，尤其是金融危機(jī)發(fā)生后，高風(fēng)險(xiǎn)的金融資產(chǎn)投資收益偏低。可對(duì)同一幣種資產(chǎn)進(jìn)行內(nèi)部調(diào)整，加大對(duì)機(jī)構(gòu)、企業(yè)債券和股票的投資，減少政府債券的持有比重，進(jìn)而提高收益率降低儲(chǔ)備資產(chǎn)損失。增加通貨膨脹保值債券比重，避免通貨膨脹損失。同時(shí)，外匯儲(chǔ)備問(wèn)題涉及政治智慧。

（三）我國(guó)外匯儲(chǔ)備優(yōu)化配置對(duì)策

（1）增加海外股權(quán)投資。通過(guò)海外股權(quán)投資我們可以優(yōu)化外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)組合，獲得較高的回報(bào)率，一定程度上可以避免外匯儲(chǔ)備縮水，達(dá)到保值增值的目的。此外也可以通過(guò)海外股權(quán)投資，向在海外即將上市的中國(guó)優(yōu)質(zhì)企業(yè)投資獲得收益。

（2）提高黃金儲(chǔ)備比例。從市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和避免外匯儲(chǔ)備損失的角度看，黃金的保值功能可以提高國(guó)家的金融安全性。根據(jù)IMF Annual Report 2008統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，黃金儲(chǔ)備在全球國(guó)際儲(chǔ)備中的份額僅為8%左右，其中82%的黃金儲(chǔ)備由發(fā)達(dá)國(guó)家持有。受美元貶值，美元儲(chǔ)備整體縮水以及美元債券收益率連續(xù)下降的影響，我國(guó)開(kāi)始減少對(duì)美國(guó)政府債券的持有，黃金儲(chǔ)備近2年增長(zhǎng)明顯。

（3）外匯儲(chǔ)備非金融資產(chǎn)優(yōu)化。非金融資產(chǎn)是發(fā)展性儲(chǔ)備的主要形式。首先，考慮設(shè)立專項(xiàng)外匯資金，滿足中國(guó)經(jīng)濟(jì)建設(shè)的資金需求，將外匯儲(chǔ)備轉(zhuǎn)化為實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)力。例如，設(shè)立進(jìn)口外匯資金、公共建設(shè)資金、投資外匯資金等。其次，設(shè)立能源儲(chǔ)備基金，保障國(guó)家經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展。最后，加強(qiáng)中國(guó)對(duì)外國(guó)的直接投資，包括適當(dāng)投資國(guó)外房地產(chǎn)市場(chǎng)和各種實(shí)業(yè)產(chǎn)業(yè)等。加強(qiáng)對(duì)外國(guó)的直接投資不僅能夠提高外匯儲(chǔ)備的收益，降低儲(chǔ)備持有成本，而且還可以提高中國(guó)企業(yè)的海外競(jìng)爭(zhēng)力。

四、結(jié)論

本文通過(guò)分析我國(guó)外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)中存在的一些問(wèn)題，從規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的角度，根據(jù)投資組合理論和外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)配置的原則，結(jié)合我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際需要論述了優(yōu)化我國(guó)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)配置的思路和方法。得出結(jié)論：我國(guó)外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)和比例需要進(jìn)行調(diào)整；適當(dāng)改變外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)持有形式；拓寬外匯儲(chǔ)備用途；增持黃金儲(chǔ)備，以完善我國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)。

參考文獻(xiàn)：

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篇8

    關(guān)鍵詞:外匯儲(chǔ)備管理;戰(zhàn)略投資;藏匯于民;擴(kuò)大內(nèi)需

    傳統(tǒng)的外匯管理理論認(rèn)為,一國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備的合理數(shù)量,約為該國(guó)年進(jìn)口總額的20%~50%。實(shí)施外匯管制的國(guó)家,因政府能有效地控制進(jìn)口,故儲(chǔ)備可以少一些,但是底線在20%。不實(shí)施外匯管制的國(guó)家,儲(chǔ)備應(yīng)該多一點(diǎn),但一般不可超過(guò)50%。根據(jù)這個(gè)理論可以得出中國(guó)的外匯儲(chǔ)備嚴(yán)重超標(biāo),同時(shí)也加劇了我國(guó)外匯儲(chǔ)備的管理風(fēng)險(xiǎn)。

    一、中國(guó)外匯儲(chǔ)備的現(xiàn)狀

    我國(guó)自1994年實(shí)施人民幣匯率改革將內(nèi)外匯率并軌后,在外匯管理體制上實(shí)施強(qiáng)制結(jié)售匯制度及“寬進(jìn)嚴(yán)出”的政策,外匯儲(chǔ)備高速增長(zhǎng)。1994年中國(guó)外匯儲(chǔ)備只有516億美元,截至2008年4月末,中國(guó)的外匯儲(chǔ)備已經(jīng)增加到1.76萬(wàn)億美元,比東北亞其他國(guó)家和地區(qū)外匯儲(chǔ)備的總和還多,并且這個(gè)數(shù)字實(shí)際上已經(jīng)超過(guò)了世界主要七大工業(yè)國(guó)(包括美國(guó)、日本、英國(guó)、德國(guó)、法國(guó)、加拿大、意大利,簡(jiǎn)稱G7)的總和。外匯儲(chǔ)備的快速增長(zhǎng)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供了有利因素:有利于維護(hù)國(guó)家和企業(yè)的信譽(yù),增強(qiáng)海外對(duì)人民幣的信心;有利于拓展國(guó)際貿(mào)易,吸引外商投資,降低國(guó)有企業(yè)的融資成本;有利于維護(hù)金融體系的穩(wěn)定,提高應(yīng)對(duì)突發(fā)事件、平衡國(guó)際收支的能力。但中國(guó)外匯儲(chǔ)備明顯超過(guò)適度規(guī)模,過(guò)度的外匯儲(chǔ)備也帶來(lái)很大風(fēng)險(xiǎn):外匯貶值造成的匯率風(fēng)險(xiǎn);外匯儲(chǔ)備成本的提高加劇了財(cái)政風(fēng)險(xiǎn);外匯占款的大量增加引起基礎(chǔ)貨幣的投放量增加,進(jìn)而導(dǎo)致了中國(guó)國(guó)內(nèi)的通脹風(fēng)險(xiǎn);巨額外匯儲(chǔ)備加大了西方國(guó)家對(duì)人民幣升值的壓力,造成我國(guó)同西方國(guó)家關(guān)系緊張,加劇了我國(guó)的政治風(fēng)險(xiǎn)。

    二、當(dāng)前中國(guó)外匯儲(chǔ)備管理存在的風(fēng)險(xiǎn)分析

    1.匯率風(fēng)險(xiǎn)

    中國(guó)在官方從未明確公布我國(guó)外匯儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu),但據(jù)估計(jì),我國(guó)外匯儲(chǔ)備中美元資產(chǎn)約占70%左右,雖然近幾年有所減少,但是中國(guó)外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)以美元為主卻是一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)。為建立和完善中國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制,充分發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的基礎(chǔ)性作用,2007年7月中國(guó)進(jìn)行了第二次匯率改革,實(shí)施以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的、有管理的浮動(dòng)匯率制度。新的匯率政策放寬了對(duì)人民幣匯率的管制,人民幣對(duì)美元開(kāi)始穩(wěn)步升值,2008年以來(lái)人民幣對(duì)美元匯率已先后41次創(chuàng)出新高,年內(nèi)累計(jì)升值幅度已接近5.5%,人民幣對(duì)美元的升值造成了我國(guó)外匯儲(chǔ)備中美元資產(chǎn)的縮水。此外,次級(jí)房貸危機(jī)和世界能源危機(jī)的爆發(fā)嚴(yán)重的打擊了美國(guó)經(jīng)濟(jì),導(dǎo)致美元疲軟?？傊?美元的持續(xù)貶值加劇了我國(guó)外匯儲(chǔ)備的匯率風(fēng)險(xiǎn)。

    2.財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)

    由于中國(guó)沒(méi)有完全開(kāi)放資本與金融項(xiàng)目,外匯儲(chǔ)備管理實(shí)行“藏匯于國(guó)”的寬進(jìn)嚴(yán)出政策,央行承擔(dān)國(guó)際收支中的外匯結(jié)算業(yè)務(wù)是外匯市場(chǎng)上的唯一買家,而央行買入大量外匯使外匯占款增加的同時(shí)確也增加了基礎(chǔ)貨幣的投放量,為了抵消人民幣投放過(guò)多而引起的通貨膨脹,央行就會(huì)用發(fā)行央行票據(jù)、國(guó)債和上調(diào)存款準(zhǔn)備金利率等形式對(duì)沖換匯時(shí)所投放的基礎(chǔ)貨幣,外匯流入越多對(duì)沖壓力越大,當(dāng)央行票據(jù)和國(guó)債到期時(shí),巨額的還本付息成本造成中國(guó)對(duì)內(nèi)債務(wù)的增加,再加上管理外匯儲(chǔ)備所需的費(fèi)用,使中國(guó)的財(cái)政負(fù)擔(dān)逐步加重,進(jìn)而加劇了中國(guó)外匯儲(chǔ)備管理的財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)。

    3.通脹風(fēng)險(xiǎn)

    外匯占款過(guò)多,基礎(chǔ)貨幣投放量過(guò)大,加劇了我國(guó)國(guó)內(nèi)的通貨膨脹危機(jī)。雖然,央行采取各種措施來(lái)對(duì)沖外匯占款,但是迫于對(duì)沖金額過(guò)大的壓力使得央行的對(duì)沖力度十分有限,粗略計(jì)算,央行對(duì)于外匯占款的對(duì)沖率大致可達(dá)到70%左右。剩余30%的外匯占款的投放將使我國(guó)廣義貨幣(M2)供應(yīng)量加大,進(jìn)而對(duì)中國(guó)國(guó)內(nèi)輸入通貨膨脹。此外,由于近期美元疲軟,為了維護(hù)人民幣對(duì)美元匯率的穩(wěn)定,央行不得不對(duì)外匯市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù),買進(jìn)美元,增加了人民幣的投放量,從而又引起外匯占款的增加,同時(shí)也增加了基礎(chǔ)貨幣的投放量,進(jìn)而也增加了廣義貨幣的供應(yīng)量,使我國(guó)的通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步加劇。

    4.政治風(fēng)險(xiǎn)

    由于中國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模龐大,使得外匯市場(chǎng)上的外匯供應(yīng)量十分充足,導(dǎo)致人民幣存在升值趨勢(shì)。為了緩解這種趨勢(shì),保持人民幣幣值穩(wěn)定,人民銀行不得不在外匯市場(chǎng)上購(gòu)買多余的外匯,這樣就更加劇了外匯儲(chǔ)備規(guī)模的擴(kuò)張。外匯儲(chǔ)備規(guī)模的不斷增加,必然會(huì)引發(fā)更大的人民幣升值壓力。這種系統(tǒng)內(nèi)的惡性循環(huán),使得外匯儲(chǔ)備規(guī)模和人民幣幣值的矛盾更加突出[6]。90年代日本迫于美國(guó)的壓力與其簽訂了“廣場(chǎng)協(xié)議”,使資本與金融項(xiàng)目完全開(kāi)放,并實(shí)行日元的可自由兌換政策,日元大幅度升值導(dǎo)致日本產(chǎn)業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力下降,泡沫經(jīng)濟(jì)的破滅嚴(yán)重地打擊了日本的國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)。有了日本的前車之鑒,我們認(rèn)識(shí)到穩(wěn)定的匯率政策是保證經(jīng)濟(jì)健康的發(fā)展的重要前提。

    三、規(guī)避外匯管理風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策措施

    1.主權(quán)財(cái)富基金的戰(zhàn)略投資

    主權(quán)財(cái)富基金(Sovereign Wealth Funds,簡(jiǎn)稱SWFs)又稱主權(quán)基金,主要指掌握在一國(guó)政府手中用于對(duì)外進(jìn)行市場(chǎng)化投資的資金,是近十年來(lái)國(guó)際金融市場(chǎng)上最重要和活躍的機(jī)構(gòu)投資者。2007年9月29日中國(guó)投資責(zé)任有限公司(China Investment Corporation,簡(jiǎn)稱CIC)在北京成立, CIC是我國(guó)尋求外匯儲(chǔ)備管理新模式的一種有益嘗試。首先,CIC可以適當(dāng)分流過(guò)多的外匯儲(chǔ)備,使外匯儲(chǔ)備保持在一個(gè)合理的規(guī)模。從適度儲(chǔ)備規(guī)模確定的因素看,目前我國(guó)保有7 000億~8 000億美元的外匯儲(chǔ)備即可,CIC成立時(shí)分流了2 000億美元,減輕了人民幣發(fā)行的壓力;其次,CIC可提高外匯儲(chǔ)備的投資收益率。我國(guó)外匯儲(chǔ)備主要以美元為主,其中70%用于購(gòu)買美國(guó)國(guó)債。美國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)經(jīng)常賬戶赤字和財(cái)政赤字導(dǎo)致了美元的貶值, 2006年中國(guó)外部資產(chǎn)收益率僅為3.6%,其中外匯儲(chǔ)備的比重高達(dá)69%,考慮美國(guó)國(guó)內(nèi)通貨膨脹和美元匯率下跌因素,過(guò)去五年外匯儲(chǔ)備的年均實(shí)際收益為-1%左右。

    2.藏匯于民

    “藏匯于民”指在“意愿結(jié)售匯”制度下,放寬出口收匯企業(yè)的留匯額度,從而增加企業(yè)和個(gè)人的外匯儲(chǔ)備、減少國(guó)家外匯儲(chǔ)備的機(jī)制。通過(guò)“藏匯于民”來(lái)提高居民和企業(yè)合法持有外匯的數(shù)額和資產(chǎn)種類,逐步開(kāi)放對(duì)外投資,實(shí)現(xiàn)資本流入、流出大致同等監(jiān)管力度。首先,“藏匯于民”有利于調(diào)整“寬進(jìn)嚴(yán)出”的外匯政策取向,解決外匯儲(chǔ)備過(guò)快增長(zhǎng)的政策源頭。在“藏匯于民”的政策導(dǎo)向下,國(guó)家外匯儲(chǔ)備中的部分外匯儲(chǔ)備由企業(yè)和居民個(gè)人持有,可大大緩解外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)過(guò)快的勢(shì)頭,同時(shí)也有利于讓市場(chǎng)和民眾分擔(dān)匯率風(fēng)險(xiǎn);第二,“藏匯于民”有利于穩(wěn)妥推進(jìn)對(duì)外投資,進(jìn)一步擴(kuò)展外匯資金運(yùn)用方式,構(gòu)建完整的“走出去”外匯管理促進(jìn)體系。就“藏匯于民”而言,外匯儲(chǔ)備證券化是一種相對(duì)穩(wěn)妥的方法;第三,“藏匯于民”有利于緩解人民幣升值的壓力,從而減少貿(mào)易摩擦。實(shí)施“藏匯于民”來(lái)分流部分外匯儲(chǔ)備,增加外匯需求渠道,對(duì)人民幣的需求相對(duì)減少,從而可緩解人民幣升值壓力;最后,“藏匯于民”有利于完善我國(guó)的貨幣調(diào)控機(jī)制,增強(qiáng)央行貨幣政策的獨(dú)立性和自主性?！安貐R于民”改變了國(guó)家是唯一的最終買家的狀況,必然減弱外匯占款對(duì)貨幣政策的影響,如果能實(shí)施比例結(jié)匯,央行還可以根據(jù)比例調(diào)節(jié)貨幣供給,從而成為可利用的新的貨幣政策。

    3.外匯儲(chǔ)備多元化

    外匯儲(chǔ)備多元化的思想源于國(guó)際儲(chǔ)備多元化理論中關(guān)于多種貨幣儲(chǔ)備體系問(wèn)題和儲(chǔ)備資產(chǎn)多元化的探討。其主要內(nèi)容包括:外匯儲(chǔ)備幣種多元化和外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)投資多元化。外匯儲(chǔ)備多元化可以實(shí)現(xiàn)我國(guó)外匯管理的三個(gè)目標(biāo):第一,實(shí)現(xiàn)幣種優(yōu)化,分散匯率風(fēng)險(xiǎn)。從目前我國(guó)外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)看,美元資產(chǎn)占比重過(guò)高,近年來(lái)美元持續(xù)走低,再加上人民幣相對(duì)美元升值的壓力,過(guò)多的美元資產(chǎn)導(dǎo)致我國(guó)的儲(chǔ)備收益有所縮水。在這種情況下,通過(guò)國(guó)際資產(chǎn)配置來(lái)改善我國(guó)外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu),能夠起到分散匯率風(fēng)險(xiǎn)、實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定外匯儲(chǔ)備價(jià)值的作用;第二,優(yōu)化投資結(jié)構(gòu),提高儲(chǔ)備收益。我國(guó)應(yīng)在蓬勃發(fā)展的全球金融和資本市場(chǎng)中積極尋找和拓寬我國(guó)外匯儲(chǔ)備的投資渠道,進(jìn)一步加快我國(guó)外匯儲(chǔ)備投資多元化的步伐,發(fā)揮多元化投資組合的優(yōu)勢(shì),達(dá)到減少投資風(fēng)險(xiǎn)和提高投資回報(bào)的目的,以保證其資產(chǎn)質(zhì)量及較高的投資回報(bào);第三,削減外匯儲(chǔ)備的貨幣存量,減少外匯儲(chǔ)備過(guò)度的消極影響。在外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)配置過(guò)程中,通過(guò)擴(kuò)大資本設(shè)備、戰(zhàn)略資源的進(jìn)口以及海外直接投資等方式,把外匯儲(chǔ)備轉(zhuǎn)化為實(shí)物儲(chǔ)備、發(fā)展儲(chǔ)備,使得外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的貨幣存量得以控制或削減,從而達(dá)到減少或控制超額外匯儲(chǔ)備規(guī)模的目的,減少對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的消極影響。

    4.擴(kuò)大內(nèi)需,增加進(jìn)口

    中國(guó)外匯儲(chǔ)備的增長(zhǎng)速度十分驚人,2008年前四個(gè)月增加了745億美元,相當(dāng)于每小時(shí)增加約1 000萬(wàn)美元。解決問(wèn)題要抓住問(wèn)題的根源,而我外匯儲(chǔ)備積壓的根源在于中國(guó)的國(guó)內(nèi)消費(fèi)疲軟也就是內(nèi)需不足。改革開(kāi)放以來(lái),我國(guó)生產(chǎn)力的快速發(fā)展和外資的大量介入使中國(guó)的生產(chǎn)能力大大的提高,而由于內(nèi)需不足使得生產(chǎn)出來(lái)的產(chǎn)品無(wú)法完全在國(guó)內(nèi)消費(fèi),生產(chǎn)和消費(fèi)的嚴(yán)重脫節(jié)使得國(guó)內(nèi)產(chǎn)品不得不在國(guó)際市場(chǎng)上尋求買家,大量出口直接造成中國(guó)巨額的外匯儲(chǔ)備積累。所以從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看,減緩?fù)鈪R增長(zhǎng)速度規(guī)避中國(guó)外匯儲(chǔ)備管理風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)有效措施就是擴(kuò)大內(nèi)需,增加進(jìn)口。這就要求我們積極推動(dòng)國(guó)內(nèi)消費(fèi),增強(qiáng)社會(huì)服務(wù)。中國(guó)的國(guó)內(nèi)消費(fèi)增加了,儲(chǔ)蓄就會(huì)減少,出口的動(dòng)力也會(huì)放緩,從而使外匯儲(chǔ)備的高速增長(zhǎng)勢(shì)頭放慢下來(lái)。此外,內(nèi)需的擴(kuò)大還可以增加進(jìn)口,進(jìn)口的增加有助于縮減我國(guó)長(zhǎng)期的巨額的經(jīng)常項(xiàng)目順差,進(jìn)而有效控制我國(guó)外匯儲(chǔ)備的增長(zhǎng)速度。

    參考文獻(xiàn):

    [1] 裴長(zhǎng)洪.中國(guó)對(duì)外經(jīng)貿(mào)理論前沿(4)[M].北京:社會(huì)科學(xué)文獻(xiàn)出版社,2006.

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    [4] 郎維維.中國(guó)外匯儲(chǔ)備多元化管理探析[J].東南亞縱橫,2008,(2).

篇9

關(guān)鍵詞:外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)投資決策債務(wù)管理

截止2005年底,我國(guó)外匯儲(chǔ)備余額為8189億美元,如果再加上香港的1243億美元,實(shí)際上我國(guó)已經(jīng)以9432億美元的外匯儲(chǔ)備位居世界榜首。隨著我國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模地不斷擴(kuò)大,對(duì)其適度規(guī)模的研究也越來(lái)越多,相比較而言對(duì)我國(guó)外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)是否合理的研究則乏善可陳。

外匯儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)研究可以分為四個(gè)方面:外匯儲(chǔ)備在全部?jī)?chǔ)備中所占比例的控制;外匯儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)安排;儲(chǔ)備資產(chǎn)的投資決策;債務(wù)管理。本文擬從這四個(gè)方面分析我國(guó)外匯儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)特征。

外匯儲(chǔ)備在全部?jī)?chǔ)備中所占的比例

國(guó)際儲(chǔ)備由黃金儲(chǔ)備、外匯儲(chǔ)備、在基金組織的儲(chǔ)備頭寸和特別提款權(quán)四個(gè)部分構(gòu)成。國(guó)際儲(chǔ)備這四個(gè)組成部分各自的流動(dòng)性、安全性和盈利性都是不同的,它們各自在國(guó)際儲(chǔ)備總額中所占的比重不同,會(huì)導(dǎo)致整個(gè)國(guó)際儲(chǔ)備總體呈現(xiàn)出不同的流動(dòng)性、安全性和盈利性。

我國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備四個(gè)組成部分各自所占的比重是很不平衡的,大部分是外匯儲(chǔ)備。我國(guó)的黃金儲(chǔ)備占國(guó)際儲(chǔ)備的百分比是1.6%,2001年,我國(guó)擁有的特別提款權(quán)配額為63.692億特別提款權(quán)(約合83億美元),只占當(dāng)年國(guó)際儲(chǔ)備的3.9%。儲(chǔ)備頭寸占國(guó)際儲(chǔ)備的比例也很低。

我國(guó)的黃金儲(chǔ)備、特別提款權(quán)和在基金組織的儲(chǔ)備頭寸偏低受到了整個(gè)國(guó)際儲(chǔ)備體系的影響。1976年“黃金非貨幣化”后,黃金的儲(chǔ)備貨幣職能在繼續(xù)退化,只是作為一種最后支付手段保留在國(guó)家中央銀行。自20世紀(jì)90年代以來(lái),與IMF有關(guān)的儲(chǔ)備資產(chǎn)即儲(chǔ)備頭寸和特別提款權(quán)所占的比重在最高時(shí)也不過(guò)5%左右,并呈不斷下降的趨勢(shì)。而按市場(chǎng)價(jià)格計(jì)算,黃金儲(chǔ)備所占的比重雖然稍高,但也呈下跌走勢(shì)。至于外匯儲(chǔ)備則不僅所占比重一直最高,且表現(xiàn)為不可逆轉(zhuǎn)的上升勢(shì)頭。在國(guó)際儲(chǔ)備體系中外匯儲(chǔ)備成為了最主要的儲(chǔ)備資產(chǎn)。

我國(guó)的國(guó)際儲(chǔ)備格局與世界的國(guó)際儲(chǔ)備格局變換是相一致的。這種相一致性并不能說(shuō)明我國(guó)的國(guó)際儲(chǔ)備格局就是合理的,它恰恰說(shuō)明我國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力還不強(qiáng)大,我國(guó)的人民幣還不是世界可自由兌換的貨幣,我國(guó)的金融地位在世界金融領(lǐng)域中還處于劣勢(shì)。

外匯儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)安排

外匯儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)安排主要是外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)的選擇。在我國(guó)的外匯儲(chǔ)備中以美元居多,這種以美元為主的外匯儲(chǔ)備幣種格局主要受到了國(guó)際儲(chǔ)備體系、我國(guó)的貿(mào)易結(jié)構(gòu)、資本流動(dòng)等因素的影響。

(一)國(guó)際儲(chǔ)備體系的影響

目前,國(guó)際儲(chǔ)備體系中外匯儲(chǔ)備是最主要的儲(chǔ)備資產(chǎn),而在外匯儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)中美元在所有的儲(chǔ)備貨幣中所占的比例一直在一半以上,在近些年來(lái)又有不斷上升的趨勢(shì),從1998年以來(lái)一直保持在60%以上。國(guó)際儲(chǔ)備體系的這種格局說(shuō)明了:盡管世界可自由兌換的貨幣有十幾種,特別是歐元的啟動(dòng),在一定程度上改變了世界貨幣的格局。但是,從國(guó)際貿(mào)易和國(guó)際資本流動(dòng)所使用的結(jié)算貨幣來(lái)看,美元仍然是最主要的支付和計(jì)價(jià)貨幣。這樣就使得一國(guó)(除美國(guó)外)的外匯儲(chǔ)備中持有一定數(shù)量的美元可以減少因?yàn)橐哑渌泿呸D(zhuǎn)換成美元時(shí)發(fā)生的匯兌損失和手續(xù)費(fèi)用的支出。

(二)對(duì)外貿(mào)易結(jié)構(gòu)的影響

貿(mào)易結(jié)構(gòu)大體上確定了在對(duì)外貿(mào)易中所使用的幣種及其比例。因此,通過(guò)考察進(jìn)出口的來(lái)源、去向、數(shù)量及交易雙方的支付慣例等可以獲得貿(mào)易結(jié)構(gòu)對(duì)幣種組合影響的初步結(jié)論。

我國(guó)尚未實(shí)行意愿結(jié)售匯,國(guó)際收支順差是外匯儲(chǔ)備可靠而直接的來(lái)源。其中,經(jīng)常項(xiàng)目的收支狀況對(duì)于整個(gè)國(guó)際收支狀況的影響尤為顯著。我國(guó)的貿(mào)易支付主要是哪一種或者幾種貨幣也就決定了外匯儲(chǔ)備的幣種構(gòu)成。在進(jìn)出口貿(mào)易中某種貨幣的供給和需求會(huì)發(fā)生對(duì)沖,這樣,實(shí)際對(duì)外匯儲(chǔ)備構(gòu)成產(chǎn)生直接影響的是貿(mào)易逆差來(lái)源地和貿(mào)易順差來(lái)源地所使用的貨幣。

以2005年我國(guó)與排序前十位的貿(mào)易順差來(lái)源地和貿(mào)易逆差來(lái)源地國(guó)家(或地區(qū))為例(見(jiàn)表1)。假定:如果貿(mào)易伙伴國(guó)的貨幣是可自由兌換的貨幣,在與我國(guó)的交易中使用該國(guó)或地區(qū)的貨幣作為計(jì)價(jià)貨幣。

從表1中可見(jiàn),出現(xiàn)貿(mào)易逆差產(chǎn)生對(duì)外匯儲(chǔ)備的需求所需要的貨幣可能是新臺(tái)幣、韓元、日元、馬元、沙特里亞爾、菲律賓比索、安哥拉寬扎、泰銖、巴西雷亞爾、澳元。其中,不是自由兌換的貨幣也不是國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的交易貨幣可能需要轉(zhuǎn)換為其他貨幣比如,美元。這樣,所需要的外匯儲(chǔ)備的幣種是美元、日元、澳元等。貿(mào)易順差帶來(lái)外匯收入,這部分外匯收入可能是美元、港幣、歐元、英鎊、阿聯(lián)酋迪爾汗、加元等。同理外匯儲(chǔ)備幣種的來(lái)源結(jié)構(gòu)是美元、歐元、英鎊、加元等。

以上只是分析了2005年一年的情況,還不能完全說(shuō)明外匯儲(chǔ)備的幣種的具體構(gòu)成。但從我國(guó)現(xiàn)階段的國(guó)情看,美國(guó)、歐元區(qū)、日本、韓國(guó)等目前是我國(guó)最主要的貿(mào)易伙伴,相應(yīng)地,美元、歐元、日元等也自然會(huì)在我國(guó)外匯儲(chǔ)備幣種構(gòu)成中占重要的地位。此外,新加坡、英國(guó)、馬來(lái)西亞、俄羅斯、澳大利亞、泰國(guó)、加拿大等國(guó)家與我國(guó)的貿(mào)易比重也較大,這些國(guó)家的貨幣也會(huì)影響我國(guó)外匯儲(chǔ)備的構(gòu)成。從支付結(jié)算的角度看,盡管目前仍有一些國(guó)家或地區(qū)在與我國(guó)的貿(mào)易中較多、較習(xí)慣采用美元結(jié)算,但這種情況正逐漸發(fā)生變化,選用其本幣進(jìn)行結(jié)算的會(huì)漸漸多起來(lái),所以,我國(guó)外匯儲(chǔ)備幣種構(gòu)成中雖然以“美元獨(dú)大”,但是這種局面也正在發(fā)生改變。(三)直接投資的影響

資本與金融帳戶的順差也是我國(guó)外匯儲(chǔ)備重要的來(lái)源渠道。由于我國(guó)對(duì)外投資仍然屬于起步階段,目前在金融帳戶中影響較大的依然是外商直接投資。我國(guó)引進(jìn)外商直接投資已有相當(dāng)規(guī)模,目前,累計(jì)使用外商直接投資達(dá)5600多億美元。2005年1-11月,外商投資新設(shè)立企業(yè)39679家,同比增長(zhǎng)1.17%;合同外資金額1672.12億美元,同比增長(zhǎng)23.99%;實(shí)際使用外資金額531.27億美元,同比下降1.90%。這些投資中有很多是采用投資來(lái)源國(guó)自身的貨幣,而且將來(lái)通過(guò)分紅取得投資收益時(shí)也要兌換為相應(yīng)的外幣匯出。因此,直接投資的來(lái)源國(guó)和我國(guó)對(duì)外直接投資的地區(qū)也會(huì)影響到我國(guó)外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)。

2005年1-11月對(duì)華投資前十位國(guó)家/地區(qū)依次為:中國(guó)香港、英屬維爾京群島、日本、韓國(guó)、美國(guó)、新加坡、中國(guó)臺(tái)灣、開(kāi)曼群島、德國(guó)、薩摩亞,前十位國(guó)家/地區(qū)實(shí)際投入外資金額占全國(guó)實(shí)際使用外資金額的84.37%。在這些直接投資的計(jì)價(jià)貨幣的選擇中美元依然占有一定優(yōu)勢(shì)。

儲(chǔ)備資產(chǎn)的投資決策

截至2006年9月底,我國(guó)外匯儲(chǔ)備達(dá)9879億美元,距1萬(wàn)億美元呎尺之遙,業(yè)內(nèi)人士稱,我國(guó)將成為世界第一大外匯儲(chǔ)備國(guó),但我國(guó)外匯儲(chǔ)備的四分之三都投資在美元和美元所表示的資產(chǎn)上,如美國(guó)債券和不動(dòng)產(chǎn)。

對(duì)于我國(guó)來(lái)說(shuō),盈利性應(yīng)是目前我國(guó)外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)管理中要引起充分考慮的目標(biāo),如何實(shí)現(xiàn)盈利性,就要考慮各種儲(chǔ)備貨幣的風(fēng)險(xiǎn)收益組合問(wèn)題。我國(guó)學(xué)者易江、李楚霖(1997)將資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)最小化的理論應(yīng)用于外匯儲(chǔ)備安全增值問(wèn)題的研究,在允許賣空和不允許賣空兩種情景下導(dǎo)出實(shí)現(xiàn)外匯儲(chǔ)備最優(yōu)組合的方法,并利用實(shí)際數(shù)據(jù)計(jì)算出了不允許賣空條件下儲(chǔ)備的最優(yōu)投資組合,分別是日本(57.7%)、瑞典(19.7%)、比利時(shí)(15.63%)、丹麥(4.02%)、中國(guó)香港(2.88%)。朱淑珍(2002)利用馬克維茨的組合投資理論,以美元為基準(zhǔn),考察幾種具有代表性的國(guó)際貨幣的風(fēng)險(xiǎn)收益情況,分析了我國(guó)的外匯儲(chǔ)備的風(fēng)險(xiǎn)有效邊界曲線,同時(shí)給出了理論上最優(yōu)的外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)的調(diào)整建議。宋鐵波、陳建國(guó)(2001)結(jié)合我國(guó)貿(mào)易結(jié)構(gòu)、外債結(jié)構(gòu)、儲(chǔ)備貨幣的風(fēng)險(xiǎn)收益和我國(guó)的匯率制度得出如下外匯儲(chǔ)備的幣種組合:美元(58%～63%)、日元(13%～18%)、歐元(13%～18%)、英鎊等其他貨幣(5%～10%)。

由于美元實(shí)行的是自由浮動(dòng)的匯率制度,美元幣值因?yàn)槠鋰?guó)內(nèi)存在巨大的“雙赤字”等不穩(wěn)定因素近一段時(shí)期以來(lái)表現(xiàn)疲軟,這無(wú)疑增大了我國(guó)外匯儲(chǔ)備的匯率風(fēng)險(xiǎn)。外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)屬于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn),針對(duì)各種儲(chǔ)備資產(chǎn)的不同收益情況和風(fēng)險(xiǎn)程度,進(jìn)行多樣化的組合搭配,得到一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)程度低、收益率高的投資組合對(duì)我國(guó)外匯儲(chǔ)備的管理是很必要的。自2003年起,我國(guó)政府就開(kāi)始了外匯儲(chǔ)備政策的調(diào)整與創(chuàng)新。從外匯儲(chǔ)備穩(wěn)定的儲(chǔ)備政策,向穩(wěn)健與充分利用并重的儲(chǔ)備政策調(diào)整。

債務(wù)管理

由于在多數(shù)情況下,外債需用人民幣兌換為具體的計(jì)價(jià)貨幣進(jìn)行還本付息,具體的計(jì)價(jià)貨幣會(huì)在外匯市場(chǎng)上產(chǎn)生明顯的需求,因而成為影響外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)的一個(gè)因素。從表面經(jīng)濟(jì)利益看,外債和外匯儲(chǔ)備是一個(gè)矛盾的組合體:一方面是以較高的成本借入外債,另一方面又以收益較低的外匯儲(chǔ)備形式占用了龐大的外匯資源。但是因?yàn)閮烧吒髯杂衅渥陨淼奶攸c(diǎn)及作用,因而兩者可以共存,當(dāng)然這要付出相應(yīng)的代價(jià)(持有外匯儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本)。研究外債結(jié)構(gòu)對(duì)外匯儲(chǔ)備幣種組合的影響就是要使得這種代價(jià)盡可能地降低,這對(duì)提高外匯儲(chǔ)備的流動(dòng)性、安全性和收益性都是有幫助的。

改革開(kāi)放以來(lái),我國(guó)在集聚起巨額的外匯儲(chǔ)備的同時(shí)也積累了較大規(guī)模外債。因此,從確保外債的及時(shí)還本付息及盡量降低因幣種轉(zhuǎn)換帶來(lái)的交易成本考慮,外債的幣種結(jié)構(gòu)和期限結(jié)構(gòu)會(huì)影響到外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)。

目前,我國(guó)外債幣種構(gòu)成中以美元債務(wù)為主。2005年6月末,美元債務(wù)占登記外債余額的66.8%,比2004年末上升1.8個(gè)百分點(diǎn);其次是日元債務(wù)和歐元債務(wù),分別占14.1%和8.1%。這樣,我國(guó)外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)中美元居多也就可以滿足我國(guó)到期對(duì)外支付的需求。

從外匯儲(chǔ)備的職能出發(fā),充足的外匯儲(chǔ)備可以充當(dāng)一國(guó)對(duì)外舉借外債的保證,在外債到期時(shí)不會(huì)發(fā)生債務(wù)危機(jī)。這一因素的影響還反映在外債的期限結(jié)構(gòu)上,如果持有外匯儲(chǔ)備主要是滿足短期外債的償付需要,那么外匯儲(chǔ)備的貨幣結(jié)構(gòu)就需要最大限度地與短期外債的貨幣結(jié)構(gòu)保持一致,避免貨幣錯(cuò)配可能造成的損失。而我國(guó)的外債期限結(jié)構(gòu)中以中長(zhǎng)期外債居多,2002年、2003年和2004年中長(zhǎng)期外債所占比例分別為:67.4%、60.2%和54.37%。所以,在選擇我國(guó)的外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)中應(yīng)把中長(zhǎng)期外債的幣種結(jié)構(gòu)考慮在內(nèi)。

參考文獻(xiàn):

1.易江,李楚霖.外匯儲(chǔ)備最優(yōu)組合的方法.預(yù)測(cè),1997

篇10

[關(guān)鍵詞]外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)；風(fēng)險(xiǎn)；對(duì)策

外匯儲(chǔ)備是一國(guó)綜合國(guó)力的重要指標(biāo)之一。外匯儲(chǔ)備能夠調(diào)解國(guó)際收支，維持本國(guó)貨幣匯率穩(wěn)定。有利于增強(qiáng)國(guó)家信用，提高對(duì)外融資能力。隨著經(jīng)濟(jì)全球化的快速發(fā)展。資本流動(dòng)對(duì)一國(guó)國(guó)際收支的影響增大，在為各國(guó)帶來(lái)創(chuàng)造盈利，增加各國(guó)貿(mào)易往來(lái)便利的同時(shí)，也給各國(guó)帶來(lái)了更多的不穩(wěn)定因素。因此，各國(guó)政府為了保證本國(guó)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展。對(duì)外匯儲(chǔ)備的管理更加重視。

一、我國(guó)外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)存在的風(fēng)險(xiǎn)

(一)我國(guó)外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀

1.幣種結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀。從布雷頓森里體系解體后。一些國(guó)家開(kāi)始實(shí)行了多元化的外匯儲(chǔ)備體系。從全球的角度觀察，主要的儲(chǔ)備貨幣為美元、日元、英鎊、歐元和瑞士法郎等。根據(jù)國(guó)際機(jī)構(gòu)及其他國(guó)家官方公布的相關(guān)數(shù)據(jù)分析。1997年我國(guó)外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)是美元占59％。日元占12％，馬克與歐洲貨幣單位分別占16％與12％。1999年1月歐元成功啟動(dòng)后，我國(guó)將德國(guó)馬克、法國(guó)法郎轉(zhuǎn)換為歐元，使我國(guó)具有了一定的歐元儲(chǔ)備，幣種構(gòu)成是美元占55％，日元占27％，歐洲貨幣占6％。李振勤等根據(jù)美國(guó)財(cái)政部的數(shù)據(jù)推測(cè)，2003年6月我國(guó)外匯儲(chǔ)備的近似組合大體為美元70％、歐元15％、日元10％、英鎊5％，到2004年9月底，美元比例降低至60％。翁雪琴根據(jù)2005年10月美國(guó)財(cái)政部統(tǒng)計(jì)以及外匯儲(chǔ)備余額的變動(dòng)與主要貨幣對(duì)美元匯率變動(dòng)的相關(guān)關(guān)系推算。中國(guó)外匯儲(chǔ)備中的美元資產(chǎn)比重約為60％，日元與歐元的比重分別約為15％和25％。美國(guó)財(cái)政部國(guó)際資本系統(tǒng)(TIC)定期公布的外國(guó)投資者持有美國(guó)證券的資料顯示：截止到2010年6月。我國(guó)持有的美元資產(chǎn)總額為16110億美元，約占我國(guó)外匯儲(chǔ)備總量的65.56％。由上述資料及最新數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)外匯儲(chǔ)備幣種構(gòu)成中美元仍是主要幣種。占我國(guó)外匯儲(chǔ)備絕大部分。

2.資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀。由于我國(guó)半數(shù)以上外匯儲(chǔ)備以美元資產(chǎn)形式持有。加上我國(guó)在資本項(xiàng)下實(shí)行外匯管制。投資于美國(guó)的外匯主要來(lái)自于我國(guó)的外匯儲(chǔ)備，因此，我國(guó)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的分析主要以投資美國(guó)證券為代表。

根據(jù)美國(guó)財(cái)政部網(wǎng)站的年度報(bào)告顯示(表1)，近5年來(lái)，我國(guó)投資于美國(guó)證券約占當(dāng)期外匯儲(chǔ)備總額的60％～70％。其中以購(gòu)買債券資產(chǎn)為主。占到總投資的95％以上，其中以長(zhǎng)期債券為主，短期債券投資不足8％：投資于股權(quán)的部分也較小，只占投資總額的1％～8％，雖然這一比例有所提高，但是與世界平均水平30％這一標(biāo)準(zhǔn)相比還有很大差距。同時(shí)這些數(shù)據(jù)體現(xiàn)我國(guó)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)主要持有的是美國(guó)長(zhǎng)期債券，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)形式過(guò)于單一。

(二)我國(guó)外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)存在的風(fēng)險(xiǎn)分析

1.持有的美元儲(chǔ)備資產(chǎn)過(guò)高帶來(lái)的匯率風(fēng)險(xiǎn)。從上面的數(shù)據(jù)分析可以了解到，我國(guó)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，持有的美元儲(chǔ)備資產(chǎn)占到50％以上，這也意味著我國(guó)的外匯儲(chǔ)備受美元的牽制較大。美元匯率的波動(dòng)對(duì)我國(guó)外匯資產(chǎn)的余額產(chǎn)生一定的影響，這也表明我國(guó)外匯儲(chǔ)備隱含了一定的匯率風(fēng)險(xiǎn)。2007年美國(guó)爆發(fā)的次貸危機(jī)加速了美元貶值的步伐，美元兌人民幣匯率在2008年4月10日跌破1:7，再于2011年4月29日跌破1:6.5大關(guān)。由此可見(jiàn)，美元很可能將會(huì)在未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)持續(xù)貶值，而如果我國(guó)外匯儲(chǔ)備不進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整。則會(huì)面臨巨大的損失。因此，減持美元外匯儲(chǔ)備的呼聲持續(xù)增高。但是相關(guān)專家也表明調(diào)整我國(guó)的外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)并不容易，如果減持美元增加歐元等資產(chǎn)，則會(huì)導(dǎo)致全球中美元供大于求的狀況致使美元暴跌，進(jìn)而美國(guó)長(zhǎng)期利率會(huì)上升，美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退。當(dāng)美國(guó)利率上升的時(shí)候。會(huì)導(dǎo)致我國(guó)外匯儲(chǔ)備中美元債券市值損失。因此。我國(guó)不能盲目的減持美元，一切需要從長(zhǎng)計(jì)議。

2.外匯期限錯(cuò)配帶來(lái)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。外匯儲(chǔ)備的期限結(jié)構(gòu)，是指外匯儲(chǔ)備的不同投資對(duì)象的到期期限之間的關(guān)系。合理搭配投資期限，就是要使持有資產(chǎn)的時(shí)期既能滿足較小的代價(jià)和隨時(shí)支付的要求，又能防止因利率變化而使重要經(jīng)濟(jì)參數(shù)發(fā)生變化對(duì)資產(chǎn)價(jià)值的影響。由表1可知，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備的美元部分長(zhǎng)期債券所占比例較大，短期投資比例較小，這表示我國(guó)外匯儲(chǔ)備的期限結(jié)構(gòu)以中長(zhǎng)期為主。但鑒于我國(guó)存在比較大的資本順差，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)就存在了期限錯(cuò)配的問(wèn)題。近幾年，人民幣升值預(yù)期引發(fā)了大量的國(guó)際資金流入國(guó)內(nèi)。這些資金主要投資于國(guó)內(nèi)的債券，股票等流動(dòng)性大的金融工具。這也表明，我國(guó)將大量資金注入到國(guó)外的長(zhǎng)期投資，而吸引的僅僅是短期投資，這使我國(guó)面臨巨大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。萬(wàn)一出現(xiàn)資本外逃，則出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩甚至引發(fā)金融危機(jī)的幾率很大。

3.資產(chǎn)配置單一帶來(lái)的低收益。長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)中半數(shù)以上是美元資產(chǎn)。這其中大部分為長(zhǎng)期債券。由表2可以得出，我國(guó)投資于美國(guó)長(zhǎng)期債券的金額為14790億美元，為我國(guó)同期的中長(zhǎng)期外債余額8倍多，我們還可以看出我國(guó)投資于美國(guó)股權(quán)的比例較小，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于我國(guó)外匯儲(chǔ)備總額的增長(zhǎng)速度和其他國(guó)家的水平。這樣的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)降低了我國(guó)的外匯儲(chǔ)備的收益水平。

通過(guò)上述分析。我國(guó)目前的外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)十分不合理，這也表明了對(duì)我國(guó)外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)優(yōu)化的必要性。而主要是從外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)兩個(gè)方面進(jìn)行優(yōu)化。這也是外匯儲(chǔ)備優(yōu)化的核心。在保證外匯安全性的條件下，提高我國(guó)外匯儲(chǔ)備的管理效率，增加收益率。降低持有成本。

二、降低我國(guó)外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的途徑

(一)增加海外的股權(quán)投資

股權(quán)投資是指企業(yè)或者個(gè)人購(gòu)買其他企業(yè)的股票或者以貨幣資金、無(wú)形資產(chǎn)和其他實(shí)物資產(chǎn)直接投資于其他企業(yè)。和可變現(xiàn)的存款、債券等金融資產(chǎn)相比，它是一種適合于長(zhǎng)期投資的金融工具。尤其是它高收益高風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)更適合投機(jī)性的儲(chǔ)備需求，也是優(yōu)化外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的理想投資工具。而且將外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)投資于海外股權(quán)，目前也是許多國(guó)家儲(chǔ)備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的一個(gè)方向，例如，新加坡的淡馬錫公司曾經(jīng)在我國(guó)投資于中國(guó)國(guó)際金融公司、中國(guó)海洋石油總公司、金山軟件等，并且獲得了較高的收益率。就我國(guó)目前的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)來(lái)看，我國(guó)的海外股權(quán)投資占整個(gè)投資的比例很低。具有較大的發(fā)展空間。

從表3可知。截至2010年6月30日，我國(guó)對(duì)美國(guó)證券的投資中，股權(quán)投資的比例僅為7.88％，而發(fā)達(dá)國(guó)家中英國(guó)、瑞士和加拿大分別占了40.20％、40.81％和70.28％。新興市場(chǎng)的國(guó)家和地區(qū)中。新加

坡和香港地區(qū)股權(quán)的投資比例分別為51.70％和11.26％，發(fā)展中國(guó)家墨西哥的股權(quán)投資比例也達(dá)到了20.24％，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于我國(guó)的股權(quán)投資比例。因此，增加海外股權(quán)投資是我國(guó)目前可以考慮優(yōu)化外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的有效方式之一。通過(guò)投資海外股權(quán)，我國(guó)可以優(yōu)化外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)組合。進(jìn)而獲得較高的收益率。一定程度上也可以避免外匯儲(chǔ)備縮水，達(dá)到保值增值的目的。除此之外，進(jìn)行海外股權(quán)投資也能夠幫助在海外即將上市的我國(guó)企業(yè)投資獲得收益。

(二)增加黃金儲(chǔ)備比例

根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織(IMF)2010年年報(bào)的數(shù)據(jù)顯示，在2009年底，黃金儲(chǔ)備占全球外匯儲(chǔ)備的20.1％。其中80.5％為發(fā)達(dá)國(guó)家持有。美國(guó)的黃金儲(chǔ)備在世界排名第一，它擁有8133.5噸黃金。占其外匯儲(chǔ)備比例的73.9％。歐元區(qū)各國(guó)央行的黃金儲(chǔ)備總量超過(guò)10000噸，俄羅斯和印度的黃金儲(chǔ)備也分別達(dá)到其國(guó)際儲(chǔ)備的2.4％和3.8％。只有中國(guó)的黃金儲(chǔ)備長(zhǎng)期不變，僅占外匯儲(chǔ)備的1.7％。遠(yuǎn)低于其他國(guó)家采用的3％～5％的標(biāo)準(zhǔn)，由此可見(jiàn)中國(guó)的黃金儲(chǔ)備從絕對(duì)量和相對(duì)量上都顯不足。

雖然黃金非貨幣化之后，在國(guó)際儲(chǔ)備體系中的地位也隨之下降，但是事實(shí)上，黃金儲(chǔ)備對(duì)于優(yōu)化外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)組合具有十分重要的作用。黃金可以抵御美元貶值的沖擊，作為物商品具有很強(qiáng)的保值功能。此外，黃金是防范通貨膨脹的重要手段。長(zhǎng)期的歷史證明。黃金的價(jià)格隨通貨膨脹指數(shù)同步上漲。并且上漲幅度領(lǐng)先于通貨膨脹指數(shù)。盡管目前黃金的價(jià)位較高，但從長(zhǎng)期戰(zhàn)略角度出發(fā)，準(zhǔn)確預(yù)測(cè)黃金市場(chǎng)的價(jià)格。適時(shí)合理地購(gòu)買黃金，既能夠達(dá)到保值的目的，又能使我國(guó)的外匯儲(chǔ)備金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)更為合理。

參考文獻(xiàn)：

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