導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫好一篇對(duì)當(dāng)前資本市場(chǎng)的看法，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

耶倫的發(fā)言充滿了超出市場(chǎng)預(yù)料的“鴿派”論調(diào)?！昂Ｍ馇閯?shì)發(fā)展暗示，要達(dá)到我們的就業(yè)和通貨膨脹的目標(biāo)，聯(lián)邦基金利率路徑可能需要比12月預(yù)期的慢一些。鑒于經(jīng)濟(jì)前景風(fēng)險(xiǎn)，我認(rèn)為委員會(huì)在調(diào)整政策。”耶倫的發(fā)言讓她看上去越來(lái)越像個(gè)外交家。

在她的發(fā)言中越來(lái)越多地提到其他經(jīng)濟(jì)體，特別是中國(guó)的問(wèn)題。

耶倫的說(shuō)法之所以出乎市場(chǎng)意料是因?yàn)?，在此之前幾位美?lián)儲(chǔ)體系內(nèi)很有權(quán)勢(shì)人物的都發(fā)表了偏于“鷹派”的看法。

比如，美聯(lián)儲(chǔ)舊金山分舵的主席約翰?威廉姆斯，在美聯(lián)儲(chǔ)3月的議息會(huì)議后他曾經(jīng)表示，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該在4月加息。之后另外幾個(gè)鷹派人物也支持這種說(shuō)法。根據(jù)這種情況，市場(chǎng)本來(lái)預(yù)計(jì)耶倫在表態(tài)時(shí)會(huì)顯得更折衷一點(diǎn)，稍微顧忌一下幾位強(qiáng)硬的同事的感受，但耶倫并沒(méi)有這么做。

耶倫的說(shuō)法比以前更加偏向關(guān)注全球其他經(jīng)濟(jì)體的相關(guān)問(wèn)題，而且基本否定了美聯(lián)儲(chǔ)4月加息的可能性，要加息起碼要等到6月，甚至9月（這種可能性更大）。

金融資本市場(chǎng)立刻對(duì)耶倫的講話作出了反應(yīng)。在耶倫講話后開(kāi)市的主要資本市場(chǎng)全部收漲。黃金和白銀等貴金屬也都跟著上漲。美元在之后的好幾天都出現(xiàn)下跌，而歐元卻上漲了。耶倫的講話表現(xiàn)了她對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的態(tài)度中強(qiáng)硬的一面，這足夠在2016年全球最有權(quán)勢(shì)女性排行榜上助她再上兩個(gè)名次（希拉里?克林頓很可能因?yàn)楫?dāng)選美國(guó)首位女性總統(tǒng)而排在第一位，接下來(lái)就是耶倫吧）。

耶倫的態(tài)度是比較客觀的，她所強(qiáng)調(diào)的謹(jǐn)慎還真的并不基于美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇遇到的問(wèn)題。甚至可以說(shuō)，3月美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)還是很不錯(cuò)的，其非農(nóng)就業(yè)新增加人數(shù)是21.5萬(wàn)，這超出了此前的市場(chǎng)預(yù)期。失業(yè)率還停留在 5%。

但從更細(xì)節(jié)的角度來(lái)看，這是那種“好的”失業(yè)率。很多在家里吃薯片上網(wǎng)看電視的胖子也開(kāi)始勤洗澡并開(kāi)始外出找工作了。而人工工資增加值也到達(dá)2.3%。總體上看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)還處在堅(jiān)實(shí)復(fù)蘇的過(guò)程中。

而問(wèn)題最嚴(yán)重的還是歐洲。歐元區(qū)的失業(yè)率已經(jīng)連續(xù)6年超過(guò)10%。雖然近3年就業(yè)也有一定回升，但不得不說(shuō)這有點(diǎn)慢。這種慢動(dòng)作和歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展不對(duì)稱有很大關(guān)系。比如西班牙的失業(yè)率還在20%以上，希臘的失業(yè)率還在24.5%。

而同樣情況復(fù)雜的中國(guó)在今年春節(jié)后經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了一些已經(jīng)觸底的跡象。而且，采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)也超出了人們的預(yù)期，回到50以上。

耶倫對(duì)全球經(jīng)濟(jì)所持有的態(tài)度以及美聯(lián)儲(chǔ)今年預(yù)期兩次加息的頻率，基本是全球資本市場(chǎng)所共識(shí)的一個(gè)平衡點(diǎn)，而且這對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展也是有好處的。而美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)的“鷹派”和“鴿派”也正在這個(gè)平衡點(diǎn)附近爭(zhēng)論。

篇2

4月23日，財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局決定從2008年4月24日起，調(diào)整證券（股票）交易印花稅稅率，由現(xiàn)行3‰調(diào)整為1‰。

受此消息刺激，滬指在4月24日放量暴漲9.29%，有千只股票漲停。各方人士對(duì)政府部門的救市舉措給出了不同的解答。

規(guī)范“大小非”減持

郎咸平: 政府發(fā)揮信托責(zé)任的第一步

《指導(dǎo)意見(jiàn)》的出臺(tái)是政府開(kāi)始發(fā)揮信托責(zé)任的第一步，這是應(yīng)該鼓勵(lì)的。但必須思考一個(gè)問(wèn)題，政府出臺(tái)這個(gè)《指導(dǎo)意見(jiàn)》來(lái)救市，正是因?yàn)樯鲜泄靖吖?、職業(yè)經(jīng)理人缺乏信托責(zé)任，隨意拋售股票，置中小股民的利益于不顧，這是我們必須反對(duì)的。

銀河證券研究所所長(zhǎng)滕泰:這是政府救市的積極信號(hào)

這是政府救市的積極信號(hào)，表示政府對(duì)當(dāng)前低迷的資本市場(chǎng)的高度關(guān)注，從而有助于資本市場(chǎng)長(zhǎng)期穩(wěn)定繁榮發(fā)展。堅(jiān)決看好二季度，準(zhǔn)備迎戰(zhàn)紅五月。

中央財(cái)經(jīng)大學(xué)銀行業(yè)研究中心主任郭田勇:相當(dāng)于給弱市打了強(qiáng)心針

這一措施相當(dāng)于給疲弱的股市打了一支強(qiáng)心針，也算是政府救市的一種變通做法。股改初期，企業(yè)已經(jīng)支付了對(duì)價(jià)，擁有全流通的權(quán)力，如果不讓他們賣，是違反股改規(guī)定的。現(xiàn)在設(shè)置大宗交易市場(chǎng)，既兌現(xiàn)了股改承諾，又減少了對(duì)股市的沖擊，有利于維護(hù)市場(chǎng)的穩(wěn)定。

富國(guó)基金常務(wù)副總經(jīng)理謝衛(wèi):不能靠政府一兩次救市

股改要到大小非解禁完成后才算真正完成，從保護(hù)股改成果的角度，政府要做的事情還很多?！吨笇?dǎo)意見(jiàn)》的出臺(tái)，體現(xiàn)出政府維護(hù)股市穩(wěn)定的信號(hào)。市場(chǎng)要走出穩(wěn)定的反彈行情，不能靠政府的一兩次救市，投資者的堅(jiān)定心態(tài)更為重要。

印花稅下調(diào)

中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融系教授賀強(qiáng):下調(diào)印花稅對(duì)市場(chǎng)是實(shí)質(zhì)性利好

這次下調(diào)印花稅的幅度很大，對(duì)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)是實(shí)質(zhì)性利好，對(duì)后市的推動(dòng)有非常大的幫助，對(duì)市場(chǎng)長(zhǎng)期的穩(wěn)定發(fā)展有益。同時(shí)，市場(chǎng)要得到徹底反轉(zhuǎn)，還需要更多的后續(xù)措施。大家可以看到，從對(duì)大小非解禁的限制到現(xiàn)在的印花稅下調(diào)，持續(xù)的措施有利于市場(chǎng)轉(zhuǎn)暖，但是后續(xù)是不是有更多的措施，還得看市場(chǎng)的具體走勢(shì)，政府會(huì)根據(jù)市場(chǎng)具體狀況來(lái)調(diào)節(jié)出招。

安信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高善文：反彈很難超過(guò)4000點(diǎn)

雖然印花稅下調(diào)一直在市場(chǎng)的預(yù)期當(dāng)中，但這次下調(diào)的幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了市場(chǎng)的預(yù)期。 這次印花稅下調(diào)有明顯的政府救市色彩，代表著政府的一種態(tài)度，代表著政府最高層對(duì)市場(chǎng)的看法。但僅僅下調(diào)印花稅對(duì)A股市場(chǎng)的長(zhǎng)期走勢(shì)不會(huì)有很大影響，此次反彈很難超過(guò)4000點(diǎn)。

北京大學(xué)金融與證券研究中心主任曹鳳岐：穩(wěn)定市場(chǎng)最實(shí)質(zhì)措施 還應(yīng)出組合拳

這是一個(gè)重大利好，也是穩(wěn)定證券市場(chǎng)的最實(shí)質(zhì)措施。降印花稅只是穩(wěn)定市場(chǎng)的第一步，還應(yīng)該推出一系列政策組合拳，單一的降低印花稅政策還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。應(yīng)該對(duì)再融資作出明確規(guī)范。把市場(chǎng)穩(wěn)定后再加強(qiáng)制度建設(shè)，包括上市公司治理、分紅問(wèn)題。

篇3

春江水暖鴨先知

全流通后，A股市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)發(fā)生了巨大變化，產(chǎn)業(yè)資本以超過(guò)60％的占比壓倒了此前市場(chǎng)的主流機(jī)構(gòu)――金融機(jī)構(gòu)投資者。產(chǎn)業(yè)資本將決定未來(lái)市場(chǎng)的估值中樞，這是全流通后市場(chǎng)結(jié)構(gòu)最大的變化。

產(chǎn)業(yè)資本的投資動(dòng)機(jī)、估值方式、行為模式應(yīng)該與金融資本存在較大差別，那么產(chǎn)業(yè)資本與相對(duì)應(yīng)的金融資本究竟有什么區(qū)別，他們加入市場(chǎng)進(jìn)行博弈究竟會(huì)對(duì)A股市場(chǎng)的整體估值帶來(lái)什么沖擊和影響呢？

產(chǎn)業(yè)資本可以決定公司的發(fā)展戰(zhàn)略、投資方向、生產(chǎn)模式、銷售模式、利潤(rùn)分配、人員調(diào)整等涉及公司自身發(fā)展的各個(gè)方面，并進(jìn)行日常經(jīng)營(yíng)，而金融資本則不行，換句話說(shuō)，產(chǎn)業(yè)資本可以影響上市公司的經(jīng)營(yíng)從而改變上市公司的價(jià)值，而金融資本則只能被動(dòng)接收上市公司經(jīng)營(yíng)的變動(dòng)從而價(jià)值的變動(dòng)。從估值方法上來(lái)講，產(chǎn)業(yè)資本和金融資本之間最大的差別就在于：某產(chǎn)業(yè)資本能對(duì)標(biāo)的公司的經(jīng)營(yíng)施加的影響越大，該標(biāo)的公司對(duì)其產(chǎn)生的價(jià)值也會(huì)越大，而金融資本則一般都是靜態(tài)被動(dòng)地根據(jù)當(dāng)前公司的狀態(tài)來(lái)進(jìn)行估值。

觀察產(chǎn)業(yè)資本增減持行為的邏輯：（1）、產(chǎn)業(yè)資本處于企業(yè)經(jīng)營(yíng)第一線，最先感知經(jīng)濟(jì)、行業(yè)、企業(yè)運(yùn)行狀況，因此對(duì)股價(jià)的判斷力可能高于市場(chǎng)平均水平；（2）、隨著全流通時(shí)代的到來(lái)，產(chǎn)業(yè)資本在資本市場(chǎng)的定價(jià)話語(yǔ)權(quán)逐步提升。

因此，在股改完成后的全流通時(shí)代，跳出金融資本的思維框架，關(guān)注產(chǎn)業(yè)資本的行為模式，或許能提供一些簡(jiǎn)單明了的參考。從近期持續(xù)增加的產(chǎn)業(yè)資本增持行為來(lái)看，其對(duì)于股市的看法明顯變得積極起來(lái)，這值得我們關(guān)注和借鑒。

透過(guò)歷史看未來(lái)

產(chǎn)業(yè)資本增減持的動(dòng)機(jī)

實(shí)業(yè)資本的嗅覺(jué)比普通資金更為敏銳，在市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)全流通后，實(shí)業(yè)資本有望接替投資機(jī)構(gòu)等資金掌握市場(chǎng)的話語(yǔ)權(quán)。而實(shí)業(yè)資本背后的個(gè)人及高管最能首先了解到公司情況，當(dāng)其認(rèn)為價(jià)格高估的時(shí)候，他們會(huì)毫不猶豫地賣出，反之亦然。

實(shí)際上，無(wú)論我們研究大股東增持或是大小非減持，核心目的：都是借助產(chǎn)業(yè)資本視角去觀察資本市場(chǎng)，即從產(chǎn)業(yè)資本的角度判斷股票市場(chǎng)的估值是否合理。因?yàn)樽鳛楠?dú)立投資主體的產(chǎn)業(yè)資本，在投資方向的選擇上，既可以選擇「實(shí)業(yè)投資也可以選擇「金融投資，二者收益率高低決定了資本流向。

嚴(yán)格來(lái)講，產(chǎn)業(yè)資本增持可以分為三類：個(gè)人增持、高管增持和股東增持，通常意義的增持指的是后兩種。一般情況下，股市非理性繁榮會(huì)減少增持行為，而股市超跌則引發(fā)增持行為。

正像增持事件可以分為三類來(lái)看一樣，增持行為背后的動(dòng)機(jī)也并不相同，股價(jià)被低估并非增持的唯一理由。根據(jù)增持主體意圖的不同大致可以把增持動(dòng)機(jī)分為四種：

1.對(duì)于個(gè)人投資者而言，在某些特定的宏觀狀況下他們傾向于選擇增持公司股票作為股權(quán)投資的一種方式，如在近期密集的地產(chǎn)調(diào)控政策下，投資公司股權(quán)成為地產(chǎn)資金流出的一個(gè)主要方向。

2.對(duì)于高管而言，比起一般投資者，他們對(duì)公司的發(fā)展情況以及未來(lái)業(yè)績(jī)更加了解，也更能準(zhǔn)確地判斷出當(dāng)前的股價(jià)是否被低估。由于資金流動(dòng)的管制程度不同，個(gè)人和高管的增持行為比公司行為更加敏感和及時(shí)。

3.對(duì)于公司而言增持原因則更加多元化，當(dāng)公司有增發(fā)需求，而當(dāng)前股價(jià)跌破或者接近增發(fā)價(jià)時(shí)，為保障再融資順利進(jìn)行，公司有時(shí)會(huì)進(jìn)行適當(dāng)?shù)脑龀?，這類增持行為可以通過(guò)已有增發(fā)計(jì)劃的增發(fā)預(yù)案中增發(fā)價(jià)與增持前價(jià)格比對(duì)進(jìn)行分析；

4.大股東前期有過(guò)增持承諾的，后續(xù)一般都會(huì)進(jìn)行增持，這類增持行為可以通過(guò)大股東承諾增持時(shí)股價(jià)與增持前價(jià)格比對(duì)進(jìn)行分析；當(dāng)上市公司股權(quán)內(nèi)部有整合需求，大股東公司也很可能為了控股或整合公司進(jìn)行增持。

著名的托賓Q理論

產(chǎn)業(yè)資本增減持這種資本流動(dòng)行為，本質(zhì)上屬于產(chǎn)業(yè)資本和金融資本之間的套利過(guò)程。在2005年之前，由于股權(quán)分置障礙，這種套利難以實(shí)現(xiàn)。但隨著「股改完成及全流通進(jìn)程的加快，尤其是2008年陸續(xù)明確了大小非減持的辦法，及證監(jiān)會(huì)修改《上市公司收購(gòu)管理辦法》明確了股東增持2%由“事前申請(qǐng)”改為“事后申請(qǐng)”，這種套利變得日益靈活且易于操作。

在衡量實(shí)業(yè)資本和金融資本之間套利關(guān)系方面，1965諾貝爾獎(jiǎng)獲得者詹姆斯?托賓提出了著名的托賓Q理論成為我們可以借鑒的較好理論基礎(chǔ)。

托賓Q比率是金融市場(chǎng)價(jià)值對(duì)其資產(chǎn)重置成本的比率。這一理論描述了實(shí)業(yè)資本在投資過(guò)程中會(huì)考慮企業(yè)的市場(chǎng)成本與重置成本之間的套利關(guān)系。

從凈增持次數(shù)來(lái)看，在市場(chǎng)底部，產(chǎn)業(yè)資本更傾向于增持股票。兩次市場(chǎng)大底出現(xiàn)的時(shí)候（2005年年末至2006年三季度以及2008年底），產(chǎn)業(yè)資本都出現(xiàn)了凈增持股票的行為。隨著托賓Q比率的上升，產(chǎn)業(yè)資本的增持行為逐步被減持取代。

總的來(lái)看，產(chǎn)業(yè)資本的增減持行為與市場(chǎng)趨勢(shì)的變化是一致的，正如我們一直所強(qiáng)調(diào)的：市場(chǎng)的趨勢(shì)是由流動(dòng)性和企業(yè)盈利決定。產(chǎn)業(yè)資本的行為并不能改變市場(chǎng)原先的總體趨勢(shì)。只是在資本市場(chǎng)流動(dòng)性緊繃的狀態(tài)下，大小非減持無(wú)論其規(guī)模多少，都是市場(chǎng)供給的增加，會(huì)對(duì)估值趨勢(shì)下移的強(qiáng)化。而一旦市場(chǎng)流動(dòng)性趨勢(shì)寬松，大小非也不會(huì)構(gòu)成不可克服的阻力。

雖然不是先行指標(biāo)，但通過(guò)產(chǎn)業(yè)資本行為來(lái)看A股好處是：它更像一面鏡子可以讓A股投資者更好的看清自己所處的階段。

A股市場(chǎng)上的歷次產(chǎn)資增持行為

產(chǎn)業(yè)資本的增持行為，一般表現(xiàn)為回購(gòu)和增持兩種方式。無(wú)論是回購(gòu)或增持，均顯示出產(chǎn)業(yè)資本開(kāi)始對(duì)資本市場(chǎng)的投資價(jià)值認(rèn)可，另一方面也顯示出市場(chǎng)的低迷，很多的個(gè)股出現(xiàn)錯(cuò)殺。上市公司回購(gòu)說(shuō)明一些低估值的股票顯示出強(qiáng)烈的投資價(jià)值。

從歷史上市公司的增持看，2005年5月之前長(zhǎng)達(dá)8年的統(tǒng)計(jì)，重要股東累計(jì)增持總量?jī)H為3.7億股，較為稀少；主要原因是：一方面當(dāng)時(shí)增持操作的制度建設(shè)尚處空白狀態(tài)，另一方面也與國(guó)有體制下政府對(duì)市場(chǎng)的態(tài)度也有密切的關(guān)系。

在2005年6月，證監(jiān)會(huì)密集出臺(tái)了一系列關(guān)于上市公司增持、重要股東增持管理辦法、指引，其中《關(guān)于上市公司控股股東在股權(quán)分置改革后增持社會(huì)公眾股份有關(guān)問(wèn)題的通知》，明確了完成股改的上市公司控股股東可以在股價(jià)非理性波動(dòng)時(shí)增持上市公司股份，也進(jìn)一步明確了具體操作的規(guī)則。此后，產(chǎn)業(yè)資本的增減持行業(yè)對(duì)A股市場(chǎng)便產(chǎn)生重大的影響，一般出現(xiàn)批量的回購(gòu)計(jì)劃推出時(shí)間基本接近市場(chǎng)底部的時(shí)間；對(duì)個(gè)股的影響來(lái)看，大股東發(fā)出回購(gòu)的個(gè)股一般處于底部，隨后走出大行情的概率較大。

2005年8月至2006年8月出現(xiàn)了一波較為集中持續(xù)的重要股東增持，月度增持?jǐn)?shù)量分布從1億股至6億股不等，在資金面上促成上證指數(shù)逐步企穩(wěn)，回歸估值平衡，從1100點(diǎn)恢復(fù)性上漲至1600點(diǎn)。我們認(rèn)為，這段時(shí)期的增持，對(duì)于投資者而言，極大的恢復(fù)了的投資信心；對(duì)于增持的重要股東而言，一方面可以作為股改對(duì)價(jià)因素的一部分，另一方面可以戰(zhàn)略性或者是財(cái)務(wù)投資性的獲得低估值的股份。所以，總體來(lái)講這段時(shí)期的增持是政策驅(qū)動(dòng)、兼?zhèn)涫袌?chǎng)化特性，同時(shí)也可以認(rèn)為有資金實(shí)力的產(chǎn)業(yè)資本對(duì)當(dāng)時(shí)市場(chǎng)價(jià)格的認(rèn)可。

2006年8月之后，伴隨著市場(chǎng)價(jià)格的走高，重要股東的增持逐步下滑，一直處于低迷狀態(tài)，而伴隨小非解禁的出現(xiàn)，市場(chǎng)開(kāi)始出現(xiàn)少量的減持，并在2007年1月上證指數(shù)接近3000點(diǎn)時(shí)，持股大于5%的重要股東開(kāi)始減持，并一直持續(xù)了長(zhǎng)達(dá)一年的上證指數(shù)過(guò)山車行情，直到上證指數(shù)回落2008年4月份至4000點(diǎn)以下才開(kāi)始下降，并逐步萎縮至1億股以下。

2008年8月至9月，伴隨上證指數(shù)從3000點(diǎn)附近恐慌性單邊下挫至1800點(diǎn)，上市公司重要股東又現(xiàn)大量增持，期間證監(jiān)會(huì)更是發(fā)出《關(guān)于上市公司以集中競(jìng)價(jià)交易方式回購(gòu)股份的補(bǔ)充規(guī)定（征求意見(jiàn)稿）》，推動(dòng)市場(chǎng)化的公司回購(gòu)。隨后天音控股和海馬股份分別在10月和11月推出股票回購(gòu)方案。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，大股東層面8月、9月凈流入分別為1.7億股、2.6億股，而對(duì)應(yīng)的股市底部是2008年10月28日的1664點(diǎn)。

2010年的4――6月，A股市場(chǎng)再度出現(xiàn)產(chǎn)資增持呼聲，共有19家上市公司大股東投入近33億元增持股份上市公司，對(duì)應(yīng)的市場(chǎng)中期底部即是2010年7月2日的2319點(diǎn)。

回顧A股市場(chǎng)歷次的產(chǎn)業(yè)資本資增減持對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)的影響，我們可以清楚的發(fā)現(xiàn)，其相應(yīng)的頂與底均與產(chǎn)資動(dòng)向成正相關(guān)關(guān)系，這無(wú)疑很好的佐證了托賓Q理論。

掘金產(chǎn)資增持概念股

產(chǎn)業(yè)資本的介入賦予上市公司市值更多的長(zhǎng)期增長(zhǎng)預(yù)期。公司股東對(duì)上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況及未來(lái)發(fā)展戰(zhàn)略有深刻的認(rèn)識(shí)和理解。股東增持一方面可理解為其認(rèn)為目前上市公司市值水平低估，與其內(nèi)在價(jià)值或者說(shuō)潛在升值預(yù)期產(chǎn)生背離。另一方面也可理解為其后續(xù)將加大對(duì)上市公司的支持力度，以促進(jìn)上市公司健康發(fā)展。

股東增持對(duì)提振市場(chǎng)信心也有明顯的積極作用。對(duì)市場(chǎng)而言，股東增持有效增加了資金供給，對(duì)上市公司市值有明顯穩(wěn)定和提升作用。同時(shí)這種積極的信號(hào)將迅速傳遞向市場(chǎng)，間接影響或改變市場(chǎng)投資者的普遍預(yù)期，進(jìn)一步優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，凝聚長(zhǎng)期、穩(wěn)定的投資者，為改善上市公司的外部環(huán)境創(chuàng)造有利條件。

篇4

關(guān)鍵詞：貨幣政策；傳導(dǎo)機(jī)制；信貸控制；中介目標(biāo)

中圖分類號(hào)：F8　文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A　文章編號(hào)：1000－2731(2012)02－0114－06

從我國(guó)多年的貨幣政策實(shí)踐來(lái)看，當(dāng)前我國(guó)的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制并不通暢，這也導(dǎo)致我國(guó)在貨幣政策中介目標(biāo)和最終目標(biāo)的選擇上都存在著明顯的不穩(wěn)定。例如在中介目標(biāo)選擇上，自1998年以來(lái)我國(guó)變直接調(diào)控為間接調(diào)控，貨幣供應(yīng)量正式成為貨幣政策的中介目標(biāo)，但是這一中介目標(biāo)幾乎從一開(kāi)始就受到質(zhì)疑。認(rèn)為貨幣供應(yīng)量已不宜作為當(dāng)時(shí)我國(guó)貨幣政策的中介目標(biāo)，主要原因在于作為中介目標(biāo)的貨幣供應(yīng)量在指標(biāo)可測(cè)性、可控性以及與最終目標(biāo)的關(guān)聯(lián)上與確立貨幣供應(yīng)量為中介目標(biāo)時(shí)的預(yù)期都相去甚遠(yuǎn)。從2001年至今，盡管貨幣供應(yīng)量成為了重要的貨幣政策中介目標(biāo)，但是隨著直接融資的快速發(fā)展，傳統(tǒng)的貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計(jì)口徑已經(jīng)無(wú)法準(zhǔn)確反映經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中融資行為，因此2011年央行提出監(jiān)控“社會(huì)融資總額”；此外，在緊縮的大背景下，信貸總量控制再次成為了央行貨幣政策最重要和最有效的手段。在目前的情況下，通脹似乎見(jiàn)頂、經(jīng)濟(jì)增速也有所回落的情況下，我國(guó)的貨幣政策應(yīng)該如何選擇才能實(shí)現(xiàn)它的預(yù)期效果呢?或者說(shuō)如何才能實(shí)現(xiàn)我國(guó)貨幣政策的順利傳導(dǎo)?這就涉及目標(biāo)選擇和操作方式選擇的問(wèn)題。當(dāng)前，全球經(jīng)濟(jì)仍然面臨著較大的危機(jī)，這個(gè)時(shí)候的貨幣政策選擇關(guān)系著中國(guó)經(jīng)濟(jì)在接下來(lái)的周期里能否實(shí)現(xiàn)快速穩(wěn)定的發(fā)展，關(guān)系著中國(guó)在全球經(jīng)濟(jì)體系中的重要性能否進(jìn)一步提高。

一、貨幣政策的類型與我國(guó)貨幣政策實(shí)踐回顧

貨幣政策包括利率政策、存款準(zhǔn)備金政策、公開(kāi)市場(chǎng)操作、信貸控制以及窗口指導(dǎo)等。今年以來(lái)，國(guó)際國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)跌宕起伏，央行在貨幣政策操作上頻率明顯加快，存款準(zhǔn)備金率達(dá)到了21％的高位，盡管理論上存款準(zhǔn)備金率無(wú)上限，但是21％的確世所罕見(jiàn)。各類貨幣政策手段效果和影響不一，對(duì)不同的國(guó)家來(lái)說(shuō)也不具備絕對(duì)的可比性。

由于我國(guó)仍然是以間接融資為主的國(guó)家，居民的資產(chǎn)大部分存在商業(yè)銀行，因此基準(zhǔn)利率在影響居民的儲(chǔ)蓄和消費(fèi)傾向、影響企業(yè)的融資成本進(jìn)而影響其投資行為方面發(fā)揮著舉足輕重的作用。此外，存貸差對(duì)銀行利潤(rùn)率也有著較為重要的影響，盡管隨著金融市場(chǎng)業(yè)務(wù)和中間業(yè)務(wù)的發(fā)展，存貸差對(duì)銀行利潤(rùn)率的影響正在逐步下降，但是存貸差仍然貢獻(xiàn)著銀行主要的利潤(rùn)，在社會(huì)各界對(duì)銀行中間業(yè)務(wù)收入頗多微詞的情況下，未來(lái)存貸差仍將是銀行業(yè)主要的利潤(rùn)來(lái)源，并通過(guò)影響銀行的信貸行為進(jìn)而影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

與基準(zhǔn)利率的調(diào)整必須要經(jīng)過(guò)國(guó)務(wù)院辦公會(huì)議通過(guò)不同，存款準(zhǔn)備金率和公開(kāi)市場(chǎng)操作是我國(guó)央行具有自主決定權(quán)的間接貨幣政策調(diào)控手段，主要的目的在于從價(jià)格(央票利率一定程度上具有基準(zhǔn)利率的功能)和數(shù)量(回籠或者投放貨幣)兩個(gè)角度上對(duì)經(jīng)濟(jì)中的流動(dòng)性加以調(diào)控。目前，學(xué)術(shù)界關(guān)于存款準(zhǔn)備金率頻繁改變對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響有著廣泛的爭(zhēng)論。國(guó)外學(xué)者的觀點(diǎn)基本上不贊成頻繁調(diào)整準(zhǔn)備金率，認(rèn)為會(huì)造成貨幣投放的劇烈的波動(dòng)，連帶著實(shí)際操作中準(zhǔn)備金政策調(diào)整的也不多。但我國(guó)對(duì)存款準(zhǔn)備金率的運(yùn)用頻率則相當(dāng)高，尤其是最近幾年。而對(duì)于數(shù)量調(diào)控的另一個(gè)手段――公開(kāi)市場(chǎng)操作，國(guó)外運(yùn)用的反而要比國(guó)內(nèi)多一些。例如2008年次貸危機(jī)爆發(fā)后，各國(guó)紛紛通過(guò)中央銀行向金融市場(chǎng)注入流動(dòng)性。我國(guó)央行公開(kāi)市場(chǎng)操作在對(duì)沖外匯占款、調(diào)控市場(chǎng)流動(dòng)性方面都發(fā)揮了較好的作用。

相比基準(zhǔn)利率、存款準(zhǔn)備金率和公開(kāi)市場(chǎng)操作的間接調(diào)控屬性，信貸控制和窗口指導(dǎo)更接近于直接的行政調(diào)控，盡管名義上我國(guó)的貨幣政策調(diào)控已經(jīng)從直接調(diào)控轉(zhuǎn)向間接調(diào)控，但事實(shí)上信貸控制可能還是央行貨幣政策調(diào)控手段中最直接有效的手段。

從各類貨幣政策的使用情況和效果來(lái)看，各類貨幣政策都得到了充分的嘗試，也產(chǎn)生了各自不同的效果，但同時(shí)也說(shuō)明了貨幣政策調(diào)控從直接向間接轉(zhuǎn)變是一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程。這與央行的角色定位和調(diào)控水平都存在著較為密切的關(guān)系。

1984年，中國(guó)人民銀行正式成為獨(dú)立的中央銀行行使貨幣當(dāng)局的職權(quán)；1995年銀監(jiān)會(huì)成立，從央行剝離了監(jiān)管職能，央行存在的意義更加明顯：制定和調(diào)整貨幣政策?？偟膩?lái)看，我國(guó)中央銀行的貨幣政策在1998年以前以直接調(diào)控為主。以1998年取消貸款規(guī)模限額控制和擴(kuò)大公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)為標(biāo)志，我國(guó)中央銀行貨幣政策實(shí)現(xiàn)了從直接調(diào)控向間接調(diào)控的轉(zhuǎn)變。如果回溯得更早的話，1984年也是一個(gè)轉(zhuǎn)折年，這一年中國(guó)人民銀行正式從商業(yè)銀行體系中出來(lái)行使中央銀行職能。而在此之前，我國(guó)一直實(shí)行金融業(yè)的高度壟斷，貨幣政策就是簡(jiǎn)單的統(tǒng)存統(tǒng)貸，基本沒(méi)有所謂的“調(diào)控”。這一段時(shí)間里，貨幣政策與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、通貨膨脹等宏觀經(jīng)濟(jì)變量幾乎沒(méi)有關(guān)系。

從1998年至今，央行貨幣政策逐步演化成我們現(xiàn)在熟知的基準(zhǔn)利率(定期存貸款利率)、存款準(zhǔn)備金率、公開(kāi)市場(chǎng)操作、窗口指導(dǎo)等。值得注意的是，盡管貨幣政策總體上以間接調(diào)控為主，但近幾年以來(lái)信貸總額控制再次成為央行非常重要的貨幣政策手段。2010－2011年尤其是2011年，為了打擊信貸的過(guò)度投放，央行實(shí)行了嚴(yán)格的信貸總額控制手段，并啟動(dòng)了差額準(zhǔn)備金制度。

二、貨幣政策目標(biāo)選擇與貨幣政策傳導(dǎo)效果

一般來(lái)說(shuō)，貨幣政策的最終目標(biāo)有：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、物價(jià)穩(wěn)定、充分就業(yè)和國(guó)際收支平衡，而這四個(gè)目標(biāo)之間是有沖突的。例如物價(jià)穩(wěn)定與充分就業(yè)之間就存在矛盾，這方面經(jīng)典的“菲利普斯曲線”已經(jīng)作了明確的揭示。我國(guó)由于統(tǒng)計(jì)方面的原因，失業(yè)率方面的數(shù)據(jù)較為缺乏，但是CPI的數(shù)據(jù)已經(jīng)有了較長(zhǎng)的時(shí)間序列。從我們的感受來(lái)看，1998－2002年由于亞洲金融危機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅以及隨后的“9?11”恐怖襲擊事件，全球經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期處于低谷，中國(guó)當(dāng)然也未能置身事外，大學(xué)生就業(yè)難的問(wèn)題開(kāi)始引起重視正是從這段時(shí)間開(kāi)始。從圖1上看，這一段時(shí)間也正是CPI處于較低位置的時(shí)期；另一段讓國(guó)人印象深刻的失業(yè)率較高的時(shí)期則是2008年下半年至2009年上半年這段時(shí)期，美國(guó)次貸危機(jī)引起的全球經(jīng)濟(jì)衰退導(dǎo)致了中國(guó)東南沿海地區(qū)中小企業(yè)頻現(xiàn)破產(chǎn)以至于農(nóng)民工大批返鄉(xiāng)。從圖1上看這一段時(shí)期也是中國(guó)CPI處于較低位置的時(shí)期。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與充分就業(yè)之間可以認(rèn)為是同方向的關(guān)系，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)必然能夠提供更多的就業(yè)機(jī)會(huì)。但是國(guó)際收支平衡與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、物價(jià)穩(wěn)定以及充分就業(yè)之間都存在著并不那么和諧的關(guān)系。當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)深受熱錢困擾，特別是2005年7月份匯改以來(lái)，央行外匯占款大幅增加，我國(guó)特殊的結(jié)售

匯制度使得央行向市場(chǎng)投放了大量的基礎(chǔ)貨幣。這種超常規(guī)的貨幣供應(yīng)一方面推高了我國(guó)的資產(chǎn)價(jià)格泡沫程度，引發(fā)了2005－2007年的股票大牛市和房?jī)r(jià)大幅上漲；而2009年以來(lái)，加息和升值預(yù)期使得熱錢再度大幅涌人，這一輪熱錢涌人雖然沒(méi)有催生股票牛市，但是卻推高了我國(guó)的通貨膨脹，除了房?jī)r(jià)上漲以外，豬肉、蔬菜等食用農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格輪番上漲，同時(shí)亦使得我國(guó)通脹治理的效果大打折扣。

增長(zhǎng)、就業(yè)、物價(jià)穩(wěn)定和國(guó)際收支平衡之間的矛盾使得貨幣政策的制定不可能兼顧所有的方面，而只能是以其中某一方面(最突出的矛盾)為主。例如2008年面對(duì)美國(guó)次貸危機(jī)引起的全球衰退的沖擊，中國(guó)政府在推出“4萬(wàn)億”投資計(jì)劃的同時(shí)，基準(zhǔn)利率和存款準(zhǔn)備金率都迅速得到了下調(diào)?？梢哉f(shuō)，這一段時(shí)間的貨幣政策的目標(biāo)是刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但是貨幣政策走向?qū)捤傻那疤釀t是通貨膨脹下行的趨勢(shì)得到確立；而從2010年10月份以來(lái)，貨幣政策調(diào)整的最終目標(biāo)毫無(wú)疑問(wèn)是通貨膨脹，盡管在接近一年的時(shí)間里，通脹治理的效果并不明顯。

因此，從我國(guó)過(guò)往貨幣政策的執(zhí)行情況來(lái)看，貨幣政策的最終目標(biāo)首先是物價(jià)的穩(wěn)定，在物價(jià)基本穩(wěn)定的基礎(chǔ)上貨幣政策可以瞄向第二個(gè)目標(biāo)：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。充分就業(yè)可以認(rèn)為是與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有一定同質(zhì)性的目標(biāo)，而國(guó)際收支平衡在貨幣政策的最終目標(biāo)里面重要性更加靠后。

由于央行貨幣政策不可能直接對(duì)最終目標(biāo)進(jìn)行控制，因此貨幣政策的中介目標(biāo)就顯得比較重要。多數(shù)情況下，各國(guó)央行傾向于選擇貨幣供應(yīng)量目標(biāo)(如M2)或者貨幣市場(chǎng)的基準(zhǔn)利率等作為貨幣政策的中介目標(biāo)。1996年以來(lái)，中國(guó)央行一直關(guān)注M2的變化，但是隨著直接融資的快速發(fā)展，社會(huì)融資總額于2011年成為央行重點(diǎn)監(jiān)控的目標(biāo)。從具體的手段上看，基準(zhǔn)利率(存貸款利率)、存款準(zhǔn)備金率、公開(kāi)市場(chǎng)操作、信貸控制等都屬于央行頻繁使用的工具或者說(shuō)目標(biāo)。

學(xué)術(shù)界關(guān)于貨幣政策目標(biāo)選擇和貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的觀點(diǎn)也存在著較大差異。從以往的研究來(lái)看，貨幣政策傳導(dǎo)的渠道大致可以分為貨幣渠道和信貸渠道兩個(gè)方面，部分文獻(xiàn)里面將其歸結(jié)為“貨幣觀”和“信用觀”。簡(jiǎn)而言之，“貨幣渠道”認(rèn)為貨幣政策通過(guò)利率和貨幣數(shù)量途徑影響投資和產(chǎn)出，銀行貸款被視為債券的一種，而“信用渠道”則認(rèn)為貸款與債券有著極大的差別，貨幣政策通過(guò)貸款影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)，但主要是對(duì)中小企業(yè)產(chǎn)生影響，因?yàn)橹行∑髽I(yè)主要依靠外部融資，而大企業(yè)自我融資的能力比較強(qiáng)。因此我們可以發(fā)現(xiàn)，兩個(gè)不同的觀點(diǎn)的分歧在于信貸是否能夠作為貨幣政策的傳導(dǎo)渠道。

貨幣政策的利率傳導(dǎo)機(jī)制最早見(jiàn)于Wicksell(1898)，他認(rèn)為整個(gè)利率體系都隨中央銀行利率變動(dòng)而變動(dòng)，商業(yè)銀行和儲(chǔ)戶、實(shí)體經(jīng)濟(jì)中貨幣資金的借貸雙方都對(duì)中央銀行基準(zhǔn)利率存在相當(dāng)?shù)姆磻?yīng)彈性。凱恩斯(1936)強(qiáng)調(diào)貨幣政策的利率傳導(dǎo)途徑實(shí)際上也是受到了Wicksell的影響。認(rèn)為貨幣不僅僅影響物價(jià)，而是影響到產(chǎn)出、就業(yè)等整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行。貨幣政策對(duì)產(chǎn)出的影響不是直接的，而是間接的通過(guò)利率渠道的傳遞作用實(shí)現(xiàn)。凱恩斯之后，?？怂购蜐h森、托賓等都對(duì)貨幣政策利率傳導(dǎo)機(jī)制理論進(jìn)行了完善和發(fā)展。關(guān)于貨幣政策利率傳導(dǎo)機(jī)制盡管有很多不同的意見(jiàn)，但是實(shí)證檢驗(yàn)表明利率途徑的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制是客觀存在的。JohnB.Taylor(1993)對(duì)美、加、德、法、日、意、英七國(guó)的實(shí)證研究，結(jié)果表明七國(guó)的固定資產(chǎn)投資都與實(shí)際利率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，消費(fèi)也對(duì)利率變動(dòng)反應(yīng)非常敏感。

19世紀(jì)70年代，弗里德曼的貨幣主義成為資本主義國(guó)家主導(dǎo)型的貨幣學(xué)說(shuō)，并主導(dǎo)了貨幣政策從利率傳導(dǎo)機(jī)制向信貸和貨幣供應(yīng)量傳導(dǎo)機(jī)制的演變。但是，格林斯潘時(shí)代貨幣主義再次被摒棄，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向一種中性的傳導(dǎo)機(jī)制學(xué)說(shuō)，“泰勒規(guī)則”倡導(dǎo)以實(shí)際利率作為貨幣政策的調(diào)控手段，可以說(shuō)自90年代以來(lái)美國(guó)在貨幣政策方面是建立了以利率為中心，綜合匯率、通脹、貨幣供應(yīng)量和資產(chǎn)價(jià)格的一整套機(jī)制。

貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制還有一個(gè)不容忽視的理論則是資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制，典型的代表就是資產(chǎn)重置成本比率，即“托賓－Q值”。關(guān)于“托賓－Q值”的具體論述這里不再贅述，但是資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)作為貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制，實(shí)際上其仍脫離不了利率的范疇，因?yàn)橘Y產(chǎn)定價(jià)始終是離不開(kāi)利率期限結(jié)構(gòu)的。

我國(guó)學(xué)者同樣在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制和有效性上做了大量的研究，所得到的結(jié)論也存在著較大的差異。曾憲九基于凱恩斯的理論對(duì)我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)的利率機(jī)制進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，結(jié)論是我國(guó)產(chǎn)出與利率之間存在著相關(guān)關(guān)系。夏斌、廖強(qiáng)則認(rèn)為貨幣供應(yīng)量已不宜作為當(dāng)時(shí)我國(guó)貨幣政策的中介目標(biāo)，主要原因在于作為中介目標(biāo)的貨幣供應(yīng)量在指標(biāo)可測(cè)性、可控性以及與最終目標(biāo)的關(guān)聯(lián)上與確立貨幣供應(yīng)量為中介目標(biāo)時(shí)的預(yù)期都相去甚遠(yuǎn)。

從我國(guó)多年的貨幣政策實(shí)踐來(lái)看，信貸總額控制是非常重要的貨幣政策手段。張穎、盧慶杰均指出我國(guó)貨幣政策的傳導(dǎo)主要通過(guò)信貸途徑，但同時(shí)也認(rèn)為我國(guó)的信貸管控、利率管制以及金融市場(chǎng)不完善等障礙導(dǎo)致貨幣政策傳導(dǎo)不通暢。胡援成、程建偉對(duì)中國(guó)貨幣政策與資本市場(chǎng)相互影響的研究表明，央行貨幣政策向資本市場(chǎng)的傳導(dǎo)機(jī)制時(shí)通常的，但相對(duì)于利率而言，貨幣供應(yīng)量對(duì)資本市場(chǎng)的影響更大。但是，他們選取的資本市場(chǎng)指標(biāo)僅為股票流通市值，這無(wú)疑是不夠的。而在從資本市場(chǎng)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)過(guò)程中，僅檢驗(yàn)了股票流通市值對(duì)投資和消費(fèi)的影響。在股權(quán)分置改革沒(méi)有啟動(dòng)的情況下，流通市值對(duì)資本市場(chǎng)的代表性有限，消費(fèi)和投資對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的真實(shí)情況的代表性同樣有限。白靜對(duì)中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)的發(fā)展與貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制之間的關(guān)系進(jìn)行了研究，認(rèn)為銀行間債券市場(chǎng)有利于基準(zhǔn)利率的形成從而發(fā)揮貨幣政策傳導(dǎo)的利率機(jī)制，但同時(shí)也造成了央行對(duì)各層次貨幣供應(yīng)量的控制能力下降。這個(gè)研究結(jié)果放在今天看仍有相當(dāng)高的價(jià)值，因?yàn)殡S著直接融資的快速發(fā)展，傳統(tǒng)的貨幣供應(yīng)量口徑已經(jīng)無(wú)法衡量貨幣政策在實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的影響。也正因?yàn)槿绱?，央行?011年初正式推出了“社會(huì)融資總額”作為貨幣政策和現(xiàn)實(shí)觀測(cè)指標(biāo)和調(diào)整依據(jù)。唐安寶、周建平、劉志超認(rèn)為美國(guó)貨幣政策的利率傳導(dǎo)機(jī)制十分通暢，較好的實(shí)現(xiàn)了貨幣政策的目標(biāo)。中國(guó)的利率傳導(dǎo)機(jī)制存在，但是效果較差，還處于從信貸傳導(dǎo)向利率傳導(dǎo)的過(guò)程中。而造成這個(gè)問(wèn)題的主要原因在于利率市場(chǎng)化沒(méi)有實(shí)現(xiàn)。蘇亮瑜對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)的價(jià)格機(jī)制和數(shù)量機(jī)制進(jìn)行了比較，得出的結(jié)論是中央銀行選擇盯住貨幣供應(yīng)量更具有相對(duì)合理性。蘇亮瑜認(rèn)為，中央銀行盯住貨幣供應(yīng)量，通過(guò)引導(dǎo)信貸投放來(lái)實(shí)現(xiàn)既定的物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)效果更好。但同時(shí)價(jià)格變量對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響也非常突出。

而關(guān)于貨幣政策的資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制，持“貨幣渠道”看法的亦認(rèn)可資產(chǎn)價(jià)格在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制中的作用，但是長(zhǎng)久以來(lái)資產(chǎn)價(jià)格渠道總是被擺在一個(gè)次要的位置(遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及利率渠道)，甚至雖然

有很多學(xué)者研究股票市場(chǎng)與貨幣政策傳導(dǎo)之間的關(guān)系，但并沒(méi)有將股票市場(chǎng)作為一個(gè)傳導(dǎo)路徑，而僅僅是研究貨幣政策與股票價(jià)格之間的相互影響。無(wú)論如何，資產(chǎn)價(jià)格作為一個(gè)貨幣政策傳導(dǎo)的途徑，在中國(guó)資本市場(chǎng)突飛猛進(jìn)大發(fā)展的時(shí)期，卻是起著越來(lái)越大的作用。王虎、王宇偉、范從來(lái)運(yùn)用VAR模型考察了股票價(jià)格與通貨膨脹之間的關(guān)系，研究表明股票價(jià)格與通貨膨脹之間具有非常穩(wěn)定的關(guān)系，而且股票價(jià)格的變化大約領(lǐng)先通貨膨脹率一年時(shí)間，股票價(jià)格包含了一定的通貨膨脹信息。同時(shí)，研究了M2與通貨膨脹率之間的關(guān)系，認(rèn)為金融創(chuàng)新的大發(fā)展導(dǎo)致各種流動(dòng)性創(chuàng)造進(jìn)而導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量難以控制，貨幣供應(yīng)量指示作用下降，因此央行需要尋找新的變量，資產(chǎn)價(jià)格是一個(gè)比較好的方向。盡管王虎等不認(rèn)為資產(chǎn)價(jià)格就一定具有較好的貨幣政策指示作用，但是也提出了這么一個(gè)方向。但遺憾的是，在實(shí)際的研究和操作中，資產(chǎn)價(jià)格更多的是被作為貨幣政策的因變量，而不是自變量。

此外還有一個(gè)值得注意的問(wèn)題是當(dāng)前我國(guó)面臨著利率市場(chǎng)化的改革，由于我國(guó)的基準(zhǔn)利率在某種程度上仍受到管制，因此央行通過(guò)調(diào)控利率能夠較好的影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投資行為。陳逸倫就認(rèn)為利率非市場(chǎng)化是制約貨幣政策有效性的關(guān)鍵因素，但是利率市場(chǎng)化情況下貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制是否還能像現(xiàn)在一樣發(fā)揮作用，這其實(shí)是需要打上一個(gè)問(wèn)號(hào)的。事實(shí)上，從同業(yè)存款、商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品等上面我們已經(jīng)可以看到一定的利率市場(chǎng)化的影子。因此籠統(tǒng)的認(rèn)為利率非市場(chǎng)化阻礙了貨幣政策的傳導(dǎo)，實(shí)際上是有失片面的。

三、當(dāng)前的貨幣政策困境與我國(guó)的貨幣政策選擇

應(yīng)該說(shuō)，從2010年初提高存款準(zhǔn)備金率以來(lái)，我國(guó)貨幣政策在應(yīng)對(duì)通脹方面實(shí)際上作出了非常大的努力，特別是自2010年10月份以來(lái)九次提高存款準(zhǔn)備金率、五次提高存貸款基準(zhǔn)利率，并實(shí)施了嚴(yán)格的信貸控制，公開(kāi)市場(chǎng)上也積極回籠貨幣，盡管如此，通貨膨脹仍然節(jié)節(jié)攀升，并在2011年7月份達(dá)到了6.5％的高點(diǎn)，這充分說(shuō)明了我國(guó)的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制是極其不通暢的。此外，我們也可以看到，貨幣政策的變動(dòng)對(duì)資本市場(chǎng)的影響極大，貨幣市場(chǎng)資金利率和債券收益率都大幅走高，票據(jù)和信貸資產(chǎn)類信托產(chǎn)品收益率更是讓債券市場(chǎng)投資者瞠目結(jié)舌，充分反映了實(shí)體企業(yè)的資金來(lái)源也是相當(dāng)匱乏，但與此相對(duì)應(yīng)的則是各類資金在炒作蔬菜、豬肉等價(jià)格上的不遺余力。這充分說(shuō)明當(dāng)前有一塊資金市場(chǎng)是央行所沒(méi)法控制的，或者說(shuō)傳導(dǎo)很難通暢起來(lái)。

因此，歸納起來(lái)當(dāng)前央行貨幣政策面臨的困境主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：

(1)由于2008年四季度以來(lái)寬松的貨幣環(huán)境，實(shí)體經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)都出現(xiàn)了資金泛濫的情況，實(shí)體經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)為各類投資項(xiàng)目無(wú)論可行性如何都紛紛上馬、各類債券融資項(xiàng)目原本達(dá)不到發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)的也一路大開(kāi)綠燈，資本市場(chǎng)則表現(xiàn)為一輪中型的股票和債券牛市，股指從2008年10月份到2009年7月底上漲幅度接近1倍。不可避免的，投資項(xiàng)目的尋租和黑箱操作、資本市場(chǎng)財(cái)富再分配效應(yīng)使得相當(dāng)一部分貨幣脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)而游離于金融市場(chǎng)之外、也游離于央行的監(jiān)管體系之外，是央行治理通脹不暢的一個(gè)非常重要的原因。

(2)央行貨幣政策操作面臨非常嚴(yán)重的熱錢的干擾。一個(gè)很簡(jiǎn)單的推斷是，雖然央行加息緊縮了銀根，但是加息導(dǎo)致中美利差擴(kuò)大進(jìn)而人民幣NDF市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利空間擴(kuò)大，而熱錢數(shù)量則與美元無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利空間存在著非常明顯的正相關(guān)關(guān)系。這里的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利空間為中美1年期利差加上人民幣兌美元1年遠(yuǎn)期升水，而熱錢則以“當(dāng)月新增外匯占款－貿(mào)易順差－FDI”衡量。二者之間的正相關(guān)關(guān)系比較明顯。

按照以上方法，目前人民幣NDF市場(chǎng)美元無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利空間約在4％左右，這也正是升值預(yù)期下熱錢大量滯留我國(guó)的原因，這就使得央行貨幣政策處于兩難境地：不加息則無(wú)法鎖緊銀根，加息的話效果又很容易被熱錢的進(jìn)入所抵消。事實(shí)上，我國(guó)的貨幣政策很大程度上在應(yīng)付熱錢的流入，央行報(bào)表顯示外匯占款余額已經(jīng)接近25萬(wàn)億元，這也是我國(guó)存款準(zhǔn)備金率即使達(dá)到20％以上的高度仍能繼續(xù)操作的原因。

(3)持續(xù)的緊縮政策已經(jīng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成了一定的傷害，這突出表現(xiàn)在中小企業(yè)融資難的問(wèn)題上。中小企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)融資難的問(wèn)題在我國(guó)長(zhǎng)期存在，這與我國(guó)國(guó)有經(jīng)濟(jì)占主體地位、銀行及大部分企業(yè)為國(guó)有有密切的關(guān)系。在貨幣政策寬松的時(shí)期，中小企業(yè)通過(guò)正常申請(qǐng)以及委托貸款、民間融資等渠道，融資問(wèn)題上尚且不會(huì)造成太大的困擾；但在貨幣政策緊縮時(shí)期，中小企業(yè)融資難、并有可能導(dǎo)致資金鏈斷裂的問(wèn)題非常突出。正如我們前面所分析到的，緊縮性貨幣政策在治理通脹效果有限的同時(shí)，資本市場(chǎng)以及確實(shí)需要資金的實(shí)體經(jīng)濟(jì)同時(shí)亦遭受了巨大的傷害。

從央行貨幣政策所面臨的困境來(lái)看，無(wú)論是利率渠道、信貸渠道還是資產(chǎn)價(jià)格渠道實(shí)際上都面臨著不同程度的不通暢，特別是資產(chǎn)價(jià)格渠道在我國(guó)貨幣政策體系中甚至還沒(méi)有建立起來(lái)。而無(wú)論是利率政策還是信貸政策都面臨著兩難的境地，貨幣供應(yīng)量作為中介目標(biāo)其效果并不明顯，這實(shí)際上對(duì)我國(guó)下一階段貨幣政策的選擇提出了非常嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。

從貨幣政策的目標(biāo)來(lái)看，當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)增速回落對(duì)貨幣政策并不構(gòu)成壓力，一方面9％以上的增速實(shí)際上處于高位，些許的波動(dòng)并不值得大驚小怪，另一方面這也是我國(guó)主動(dòng)進(jìn)行房地產(chǎn)調(diào)控的結(jié)果。因此，從一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)期(半年至一年)來(lái)看，貨幣政策的首要目標(biāo)還是物價(jià)的穩(wěn)定。

篇5

一、對(duì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中金融風(fēng)險(xiǎn)的幾點(diǎn)認(rèn)識(shí)

(一)金融風(fēng)險(xiǎn)已成為最大的越來(lái)越集中的社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)。

由于金融資本經(jīng)營(yíng)的相對(duì)集中，以及對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的全面滲透乃至控制，使得金融部門成為現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中牽引資源配置的核心，即通過(guò)金融資本的流動(dòng)影響甚至決定著人力資本、其他物質(zhì)資本以及技術(shù)要素的流向與相互結(jié)合，因而對(duì)于現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力的形成和整個(gè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)效率是至關(guān)重要的。但金融資本的集中，也使其人為操縱因素與投機(jī)意味愈加濃烈，尤其是以金融資本為直接經(jīng)營(yíng)對(duì)象的“金融創(chuàng)新”形式的發(fā)現(xiàn)與廣泛使用，致使金融資本極易脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)而單獨(dú)運(yùn)行。如果失去了產(chǎn)業(yè)資本的廣泛支撐，金融資本營(yíng)運(yùn)的不確定性及其決定的風(fēng)險(xiǎn)也就更大。這說(shuō)明，現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)本身所帶有的市場(chǎng)性金融風(fēng)險(xiǎn)隨著金融資本的日益集中也變得集中化了。問(wèn)題的關(guān)鍵是，一旦當(dāng)這種集中性風(fēng)險(xiǎn)積累到一定程度，就不僅會(huì)造成金融資本營(yíng)運(yùn)的中斷，更為嚴(yán)重的是，它將影響甚至極大地破壞著實(shí)體經(jīng)濟(jì)效率，以及整個(gè)社會(huì)生活秩序。1997年以來(lái)由貨幣危機(jī)引發(fā)的金融危機(jī)，最終導(dǎo)致了某些國(guó)家的經(jīng)濟(jì)危機(jī)、危機(jī)和社會(huì)混亂，就是有力的證明。

(二)體制或機(jī)制因素越來(lái)越加劇了金融風(fēng)險(xiǎn)的積累

除了金融制度與金融市場(chǎng)所客觀存在的不確定性外，隨著以自由化、國(guó)際化、一體化以及證券化為特征的全球性金融變革趨勢(shì)向各個(gè)國(guó)家的漫延，普遍引起了不同程度的反應(yīng)，也使各國(guó)的經(jīng)濟(jì)體制、制度與監(jiān)管能力在對(duì)這種趨勢(shì)的反應(yīng)中變得日益突出與重要。但由于一些國(guó)家和地區(qū)在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制不完善甚至尚未建立的基礎(chǔ)上，就片面地以金融自由化與金融市場(chǎng)的國(guó)際化來(lái)帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，使高度市場(chǎng)化的金融制度與市場(chǎng)化程度較低的實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間出現(xiàn)了較大的磨擦與沖突，這種體制因素所導(dǎo)致的不協(xié)調(diào)與不確定性的增大，就使得以信用風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)、管理風(fēng)險(xiǎn)與犯罪風(fēng)險(xiǎn)為主要內(nèi)容的一類金融風(fēng)險(xiǎn)，成為金融動(dòng)蕩與金融危機(jī)的潛在隱患。在對(duì)過(guò)去幾十年的予以回顧時(shí)會(huì)發(fā)現(xiàn)，隨著金融變革的進(jìn)展，金融法律經(jīng)歷了一個(gè)由開(kāi)始時(shí)強(qiáng)調(diào)管制到后來(lái)強(qiáng)調(diào)監(jiān)管以及再后來(lái)的放松監(jiān)管的過(guò)程，但發(fā)達(dá)國(guó)家的“放松監(jiān)管”強(qiáng)調(diào)的是在利率自由化與金融市場(chǎng)國(guó)際化過(guò)程中的“有效監(jiān)管”。在新興市場(chǎng)化國(guó)家與地區(qū)，“放松監(jiān)管”變成了消極的“不加監(jiān)管”，明顯的表現(xiàn)是，金融立法滯后，相關(guān)法律制度不健全，監(jiān)管體系支離破碎，透明度不夠，監(jiān)管效率低下。這種狀況，加劇了金融風(fēng)險(xiǎn)的積累。

(三)金融風(fēng)險(xiǎn)的防范與化解同政府財(cái)政的關(guān)系越來(lái)越密切

盡管要求政府減少干預(yù)的自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)思想在過(guò)去幾十年間的影響較大，但隨著金融自由化和金融資本規(guī)模的日趨擴(kuò)張，金融部門的“外部性”也越來(lái)越明顯，一家金融機(jī)構(gòu)的破產(chǎn)會(huì)涉及到大量產(chǎn)業(yè)與家庭的利益損失，因而不管是國(guó)有的還是非國(guó)有的金融機(jī)構(gòu)，這種“外部性”的擴(kuò)展已使其成為一個(gè)名副其實(shí)的“準(zhǔn)公共部門”，金融產(chǎn)品的經(jīng)營(yíng)也就成為一種“準(zhǔn)公共產(chǎn)品”的營(yíng)運(yùn)。如此情況下，就不能不與政府財(cái)政有關(guān)。事實(shí)上，當(dāng)今世界范圍內(nèi)的金融動(dòng)蕩，沒(méi)有哪一個(gè)不是由政府財(cái)政作為最后危機(jī)解決者的，至于解決的效果如何，能否制止危機(jī)的進(jìn)一步漫延，則要視各國(guó)財(cái)政實(shí)力而言。20世紀(jì)80年代以來(lái)，全球已有100多個(gè)國(guó)家發(fā)生了嚴(yán)重的金融問(wèn)題，這些國(guó)家為解決這些問(wèn)題所直接耗費(fèi)的資金高達(dá)2500億美元。這說(shuō)明，沒(méi)有強(qiáng)大堅(jiān)實(shí)的財(cái)政基礎(chǔ)，就不可能有穩(wěn)健可靠的金融市場(chǎng)，也就沒(méi)有切實(shí)的化解金融風(fēng)險(xiǎn)的能力。

二、對(duì)當(dāng)前我國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)的

隨著我國(guó)金融體制改革的加快以及金融市場(chǎng)的建立與發(fā)展，日益開(kāi)放的國(guó)民經(jīng)濟(jì)中金融資本的集中趨勢(shì)明顯，也必然伴有不可忽視的金融風(fēng)險(xiǎn)。

以下是對(duì)我國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)隱患中主要因素的分析。

(一)銀行資產(chǎn)質(zhì)量惡化，不良貸款比重較高

在我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制的轉(zhuǎn)軌過(guò)程中，由于資本市場(chǎng)發(fā)展滯后，融資格局以銀行的直接融資為主，在統(tǒng)一利率政策指導(dǎo)下，對(duì)支持企業(yè)不斷增長(zhǎng)的投資需求以及經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到了重要作用。但由于以制度創(chuàng)新為核心內(nèi)容的企業(yè)改革未能取得突破性進(jìn)展，各級(jí)政府對(duì)銀行的日常經(jīng)營(yíng)干預(yù)較大，不僅信貸資金的經(jīng)營(yíng)帶有“半財(cái)政”性質(zhì)，而且扭曲了銀企關(guān)系；在近幾年的企業(yè)資產(chǎn)重組過(guò)程中，逃、廢債現(xiàn)象嚴(yán)重，這無(wú)疑加重了銀行的壓力。長(zhǎng)期積累的結(jié)果，便是銀行不良貸款比重較大，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)占銀行總資產(chǎn)的份額超過(guò)40%（人民銀行統(tǒng)計(jì)數(shù)），應(yīng)收未收利息數(shù)額較大。其中，由于我國(guó)財(cái)政集中的國(guó)民收入在過(guò)去的20年間逐年減少，財(cái)力較緊，因而對(duì)國(guó)有商業(yè)銀行的資本金補(bǔ)充較少，使其資本充足率較低，影響了抵抗風(fēng)險(xiǎn)的能力；其他綜合性商業(yè)銀行，在80年代末至90年代初的高通脹，高息攬儲(chǔ)現(xiàn)象嚴(yán)重，相互融資較亂，信貸資金運(yùn)用的約束性較差；由城市信用社為基礎(chǔ)組建而成的城市合作銀行與城市商業(yè)銀行；由于過(guò)去的一些信用社亂集資現(xiàn)象嚴(yán)重，虧損較大，使其營(yíng)運(yùn)隱含著較大風(fēng)險(xiǎn)。

(二)非銀行金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)日益暴露

我國(guó)的非銀行機(jī)構(gòu)主要包括信托投資公司、財(cái)務(wù)公司、證券公司以及保險(xiǎn)公司等。信托投資公司是由各級(jí)地方政府以及各家商業(yè)銀行的總行與分支行建立的規(guī)模較為龐大的一類非銀行金融機(jī)構(gòu)，在進(jìn)行清理前的1995年底，全國(guó)具有法人資格的信托投資公司共有393家（其中地方性公司為369家），資產(chǎn)運(yùn)用額僅次于當(dāng)時(shí)的國(guó)家銀行與城市信用社。這類機(jī)構(gòu)在發(fā)展中演化為“金融百貨公司”，不但與商業(yè)銀行一樣從事存貸款與投資業(yè)務(wù)，也大量染指證券經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。然而，由于種種因素導(dǎo)致金融信托機(jī)構(gòu)資產(chǎn)質(zhì)量下降，不良資產(chǎn)增加。據(jù)人民銀行統(tǒng)計(jì)，許多公司的逾期待收貸款占貸款總額的50%以上，一些公司凈資產(chǎn)為負(fù)數(shù)；全國(guó)所有信托投資公司的帳面統(tǒng)計(jì)資本充足率為6%，有些機(jī)構(gòu)的這一指標(biāo)為負(fù)數(shù)。成為當(dāng)前金融風(fēng)險(xiǎn)主要隱患之一。

證券公司作為新興證券市場(chǎng)上的中介機(jī)構(gòu)，在管理體制尚未理順之前，設(shè)置較為混亂，不但數(shù)量眾多，與證券市場(chǎng)的實(shí)際發(fā)展?fàn)顩r很不適應(yīng)，造成相互間的惡性競(jìng)爭(zhēng)和對(duì)證券經(jīng)營(yíng)市場(chǎng)的壟斷局面，影響了市場(chǎng)的效率；而且，由于缺乏必要的證券業(yè)財(cái)務(wù)制度，監(jiān)管滯后，使這些機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)存在著不少問(wèn)題。比如，大量證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)通過(guò)各種渠道從商業(yè)銀行拆借巨額資金，申購(gòu)新發(fā)股票和進(jìn)行二級(jí)市場(chǎng)炒作，不僅使股票一、二級(jí)市場(chǎng)不公正交易嚴(yán)重，而且將資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)到貨幣市場(chǎng)，危害商業(yè)銀行的正常經(jīng)營(yíng)；隨著參與證券市場(chǎng)投資人數(shù)的增加，各家證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)吸附大量支付保證金，由于沒(méi)有納入統(tǒng)一的渠道進(jìn)行監(jiān)管，幾乎沒(méi)有一家證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)不挪用這部分資金頭寸用于自營(yíng)業(yè)務(wù)的，其中隱含的風(fēng)險(xiǎn)是絕對(duì)不能忽視的。

與此同時(shí)，隨著保險(xiǎn)公司數(shù)量的增加，在各家公司片面追求保費(fèi)收入的過(guò)程中，不乏隨意利用保單圈套社會(huì)資金的較混亂現(xiàn)象。而由于法規(guī)制度和現(xiàn)實(shí)市場(chǎng)環(huán)境的限制，迅速聚集的保費(fèi)資金沒(méi)有適當(dāng)正常的投資渠道，這其中的風(fēng)險(xiǎn)積累也值得重視。

（三）金融資源的不合理配置所隱含的風(fēng)險(xiǎn)

金融資源基本上是通過(guò)金融中介機(jī)構(gòu)的間接融資渠道和資本市場(chǎng)的直接融資渠道配置的。就我國(guó)間接金融配置看，金融機(jī)構(gòu)對(duì)非國(guó)有經(jīng)濟(jì)的支持不夠，而非國(guó)有經(jīng)濟(jì)已成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與促進(jìn)就業(yè)的重要支撐，非國(guó)有經(jīng)濟(jì)對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率已超過(guò)60%。但直接金融資源配置卻并未適應(yīng)這種國(guó)民經(jīng)濟(jì)格局的變化，銀行信貸政策基本沒(méi)有考慮個(gè)體私營(yíng)企業(yè)的需求，按1997年底的余額，全部金融機(jī)構(gòu)對(duì)鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)貸款占各項(xiàng)貸款總額6.75%，對(duì)三資企業(yè)的貸款占2.52%，對(duì)私營(yíng)企業(yè)及個(gè)體經(jīng)營(yíng)單位的貸款占0.52%，國(guó)有企業(yè)貸款占到90%左右，但國(guó)有企業(yè)僅占全社會(huì)總產(chǎn)值的1/3左右，融資與產(chǎn)值貢獻(xiàn)率極不協(xié)調(diào)。這說(shuō)明，金融機(jī)構(gòu)的絕大部分資金在效率相對(duì)低下的環(huán)境中運(yùn)行，如此信貸資金配置，不僅不符合經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)格局的要求，而且孕育的金融風(fēng)險(xiǎn)也值得關(guān)注。

三、我國(guó)防范金融風(fēng)險(xiǎn)的優(yōu)勢(shì)

從我國(guó)能夠頂住亞洲金融危機(jī)的沖擊、保持經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)這一事實(shí)看，我們對(duì)防范與化解金融風(fēng)險(xiǎn)有著自己獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。不同于已受到危機(jī)沖擊的大多數(shù)新興市場(chǎng)化國(guó)家與地區(qū)的是，我國(guó)至少在以下五個(gè)方面對(duì)防范外來(lái)金融風(fēng)險(xiǎn)沖擊是位居優(yōu)勢(shì)的：

（一）我國(guó)利用外資的結(jié)構(gòu)較好

雖然我國(guó)利用外資數(shù)量巨大，最近五年來(lái)吸引與利用外資2000多億美元，但基本上是長(zhǎng)期的直接性投資，這不僅是帶動(dòng)增長(zhǎng)的重要力量，而且沒(méi)有短期資本投資沖擊的。

（二）外匯體制改革有著堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)

1994年開(kāi)始的外匯體制改革，為防止大量投機(jī)資本的入侵奠定了基礎(chǔ)；盡管后來(lái)同意接受國(guó)際貨幣基金組織第8條款，實(shí)現(xiàn)本國(guó)貨幣經(jīng)常性項(xiàng)目下的自由兌換，但這是在我國(guó)外匯儲(chǔ)備已比較充足的基礎(chǔ)上所作的改革，因而是有堅(jiān)實(shí)保障條件的。

（三）與國(guó)外機(jī)構(gòu)建立鞏固的合作框架

我國(guó)主要加強(qiáng)同世界與亞洲開(kāi)發(fā)銀行的合作，經(jīng)過(guò)努力，從這兩個(gè)國(guó)際金融機(jī)構(gòu)爭(zhēng)取了大量貸款，并全部直接投資到產(chǎn)業(yè)部門、能源與運(yùn)輸系統(tǒng)的改造、農(nóng)業(yè)、環(huán)保以及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)上；與此同時(shí)，在爭(zhēng)取西方發(fā)達(dá)國(guó)家政府貸款中，我國(guó)堅(jiān)定地奉行獨(dú)立自主政策，并未因此受到人家的牽制，主動(dòng)性較大。

（四）對(duì)外開(kāi)放立足國(guó)情

我國(guó)在積極推進(jìn)對(duì)外開(kāi)放進(jìn)程中，始終立足于國(guó)情，根據(jù)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的實(shí)際發(fā)展?fàn)顩r與監(jiān)管能力，謹(jǐn)慎行事，比如，我國(guó)政府已確定只有當(dāng)中央銀行的監(jiān)管能力達(dá)到一定水平時(shí)，才考慮資本項(xiàng)目下的人民幣可兌換問(wèn)題，這對(duì)我國(guó)防范國(guó)際金融投機(jī)勢(shì)力的沖擊是至關(guān)重要的。

（五）抵抗金融風(fēng)險(xiǎn)的基石

我國(guó)經(jīng)濟(jì)仍保持著較高的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，人民幣幣值穩(wěn)定，人民群眾信心充足，這是我國(guó)抵抗金融風(fēng)險(xiǎn)的最根本力量。

四、防范與化解我國(guó)主要金融風(fēng)險(xiǎn)的建議

我們既應(yīng)對(duì)主要的金融風(fēng)險(xiǎn)隱患有明確足夠的認(rèn)識(shí)，又應(yīng)在吸收他國(guó)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)的過(guò)程中，發(fā)揮已有的優(yōu)勢(shì)，積極采取有力措施增強(qiáng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的防范與化解能力。對(duì)上述各種主要金融風(fēng)險(xiǎn)隱患應(yīng)予以高度重視，在繼續(xù)充分發(fā)揮我國(guó)特有優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，切實(shí)采取措施予以防范與化解。

（一）加快體制改革、盤活銀行不良資產(chǎn)

加快與商業(yè)銀行體制改革，理順銀企關(guān)系，盤活銀行不良資產(chǎn)。1998年財(cái)政部發(fā)行了2700億元特別國(guó)債，用于補(bǔ)充國(guó)有商業(yè)銀行資本金，使其資本充足率達(dá)到國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，增強(qiáng)抵抗風(fēng)險(xiǎn)的能力。但最根本的還是應(yīng)當(dāng)加快商業(yè)銀行體制改革，按《商業(yè)銀行法》規(guī)定，切實(shí)落實(shí)分業(yè)經(jīng)營(yíng)、資產(chǎn)負(fù)債比例管理、強(qiáng)化約束機(jī)制等改革措施；在對(duì)銀行信貸資產(chǎn)按風(fēng)險(xiǎn)標(biāo)準(zhǔn)分類（即國(guó)際通行的五級(jí)分類）并予以有效管理，加大對(duì)不良資產(chǎn)存量進(jìn)行重組與清理的同時(shí)，還應(yīng)積極推進(jìn)以制度創(chuàng)新為主要的國(guó)有企業(yè)改革，理順銀企關(guān)系。經(jīng)過(guò)改革至少能夠解除困擾銀企關(guān)系的信息約束問(wèn)題，使銀行與產(chǎn)業(yè)企業(yè)真正成為市場(chǎng)上具有競(jìng)爭(zhēng)意識(shí)的企業(yè)實(shí)體，從資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)效益出發(fā)，銀行努力尋找值得貸款的企業(yè)，企業(yè)也可自由選擇能夠給予貸款的銀行，在這種基于效益基礎(chǔ)上的相互尋求對(duì)象的過(guò)程中使信息暢通，以求信貸資源配置效率的提高。

（二）加大對(duì)非銀行金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管

對(duì)于問(wèn)題較多的信托投資公司，在清理的基礎(chǔ)上堅(jiān)決與各級(jí)政府部門脫鉤，杜絕經(jīng)營(yíng)資金的財(cái)政化；基于目前國(guó)際社會(huì)對(duì)金融機(jī)構(gòu)問(wèn)題關(guān)注較多，國(guó)際金融動(dòng)蕩尚未平息，為了避免引起過(guò)大的波動(dòng)及對(duì)信心的消極，對(duì)信托投資公司的清理應(yīng)慎重，主要應(yīng)按金融信托的應(yīng)有原則積極進(jìn)行改組，盡量實(shí)行平衡過(guò)渡。對(duì)于證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)，應(yīng)盡快建立健全有關(guān)證券業(yè)財(cái)務(wù)制度，完善有關(guān)會(huì)計(jì)帳戶體系結(jié)構(gòu)，充分發(fā)揮商業(yè)銀行對(duì)證券投資清算資金的監(jiān)督作用。

（三）優(yōu)化金融資源的配置

提高銀行信貸政策與資本市場(chǎng)政策對(duì)非國(guó)有經(jīng)濟(jì)的支持力度，優(yōu)化金融資源的配置效率。一是商業(yè)銀行的信貸投放應(yīng)以收益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量為主要標(biāo)準(zhǔn)，擴(kuò)大對(duì)發(fā)展前景較好的非國(guó)有企業(yè)的信貸支持，建議隨著各家銀行“中小企業(yè)信貸部”的成立，真正將以個(gè)體私營(yíng)經(jīng)濟(jì)為主體的非國(guó)有經(jīng)濟(jì)的信貸支持列入各行的年度貸款計(jì)劃中，作為中央銀行起引導(dǎo)作用的“指導(dǎo)性貸款規(guī)?！敝幸矐?yīng)明確列出對(duì)非國(guó)有經(jīng)濟(jì)的信貸支持意見(jiàn)。二是向非國(guó)有經(jīng)濟(jì)開(kāi)放證券融資市場(chǎng)，特別是對(duì)于進(jìn)入基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)、高、制造業(yè)的非國(guó)有企業(yè)，允許并引導(dǎo)其根據(jù)股份制企業(yè)制度改制上市，進(jìn)行股權(quán)融資，通過(guò)資本市場(chǎng)獲得持續(xù)發(fā)展的資本。與此同時(shí)，對(duì)于符合條件的非國(guó)有企業(yè)，也應(yīng)允許按一定程序與要求發(fā)行債券融資，經(jīng)過(guò)市場(chǎng)自律組織的審查，也可上市交易，以改善企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。

（四）加強(qiáng)金融管理、增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范能力

在繼續(xù)推進(jìn)對(duì)外開(kāi)放的過(guò)程中，加強(qiáng)金融管理、增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范能力。當(dāng)今世界已不可避免地朝著全球化方向邁進(jìn)，繼續(xù)堅(jiān)定不移地貫徹對(duì)外開(kāi)放政策是我國(guó)順應(yīng)潮流的要求，也是確保我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)步發(fā)展的關(guān)鍵。20年的對(duì)外開(kāi)放實(shí)踐，外資流入已不同于當(dāng)初純粹資本的引進(jìn)，我們看到，越來(lái)越多地以銀行、保險(xiǎn)、基金、證券等為內(nèi)容的金融資本開(kāi)始流入中國(guó)，這無(wú)論對(duì)保持海外工商資本持續(xù)投資我國(guó)并保障其穩(wěn)定性，還是對(duì)加快我國(guó)金融體制改革，都是必要的。但是，金融資本相比工商業(yè)資本的流入，附帶著更大的風(fēng)險(xiǎn)因素。因此，今后在繼續(xù)吸引科技含量高的工業(yè)資本流入的同時(shí)，應(yīng)當(dāng)視經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)需要，加快金融監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)與體制的建設(shè)，在總量控制的原則下，積極穩(wěn)妥地吸引金融資本的流入，并重點(diǎn)從外匯管理制度與行業(yè)、企業(yè)準(zhǔn)入的程度上予以嚴(yán)格監(jiān)控。

（五）積極推進(jìn)財(cái)政改革，增強(qiáng)財(cái)力

積極推進(jìn)財(cái)政改革，增強(qiáng)財(cái)政實(shí)力，為金融市場(chǎng)的穩(wěn)健運(yùn)行與風(fēng)險(xiǎn)化解能力的提高奠定堅(jiān)實(shí)可靠的基礎(chǔ)。就當(dāng)前來(lái)說(shuō)，應(yīng)根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況，積極推進(jìn)已經(jīng)確定的以“費(fèi)改稅”為重點(diǎn)的新一輪財(cái)稅改革，并加強(qiáng)財(cái)政管理，提高效率，將現(xiàn)行稅制范圍內(nèi)應(yīng)收的稅收及時(shí)足額地收繳國(guó)庫(kù)；通過(guò)編制“國(guó)有資本預(yù)算”，加強(qiáng)對(duì)國(guó)有資本營(yíng)運(yùn)的監(jiān)控，確保國(guó)有企業(yè)改制過(guò)程中國(guó)有資產(chǎn)的保值增值，特別是當(dāng)涉及到國(guó)有資產(chǎn)變現(xiàn)時(shí)，能夠保證政府財(cái)政的應(yīng)有收入；在節(jié)約的原則下，調(diào)整財(cái)政公共投資方向，重點(diǎn)轉(zhuǎn)向非盈利性公共工程項(xiàng)目投資，等等。以此促進(jìn)財(cái)政機(jī)制的完善與財(cái)力的充盈，使其成為防范與化解金融風(fēng)險(xiǎn)的堅(jiān)強(qiáng)后盾。

（六）推進(jìn)國(guó)企股改，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)

在推進(jìn)國(guó)有企業(yè)股份制改造的過(guò)程中，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，通過(guò)市場(chǎng)逐步明晰產(chǎn)權(quán)，借此為我國(guó)證券市場(chǎng)的健康運(yùn)行與發(fā)展奠定可靠合理的制度基礎(chǔ)，減少由過(guò)份投機(jī)行為所帶來(lái)的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

（七）健全金融法規(guī)，強(qiáng)化金融執(zhí)法與監(jiān)管力度

健全金融立法，強(qiáng)化金融執(zhí)法與監(jiān)管力度。金融經(jīng)營(yíng)活動(dòng)應(yīng)在嚴(yán)格明確的法規(guī)制度界定下進(jìn)行，為此，應(yīng)當(dāng)針對(duì)我國(guó)已開(kāi)始運(yùn)行的證券、期貨、信托業(yè)加快相關(guān)法律的立法進(jìn)度；對(duì)于已有法律法規(guī)，在健全監(jiān)管體系的同時(shí)，強(qiáng)化執(zhí)法力度，嚴(yán)厲打擊金融犯罪行為，確保健康的金融秩序。

以上是我對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)防范與化解的一點(diǎn)看法和體會(huì)，為此做以，由于本人能力所限，一管之見(jiàn)，難免會(huì)有不足之處，但古人說(shuō)的好“前事不忘，后事之師”，我希望上述淺薄之見(jiàn)能夠?qū)鹑陲L(fēng)險(xiǎn)防范與化解起到拋磚引玉的作用。

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楊琨 ：《商業(yè)銀行客戶經(jīng)理制》 中國(guó)金融出版社 2001年第1版

徐福春：《商業(yè)銀行客戶經(jīng)理使用手冊(cè)》遠(yuǎn)方出版社 2003年第1版

篇6

【摘要】隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展以及經(jīng)濟(jì)發(fā)展勢(shì)頭的不斷上升，加之資本市場(chǎng)不斷活躍，企業(yè)盈余管理行為越來(lái)越受各類企業(yè)重視，越來(lái)越多企業(yè)通過(guò)盈余管理行為滿足來(lái)自身利益需求。但是過(guò)度的盈余管理的行為也影響到我們國(guó)家的正常經(jīng)濟(jì)秩序。因此，盈余管理的問(wèn)題就應(yīng)該要引起我們的高度重視。本文從盈余管理產(chǎn)生的原因及如何有效的防范企業(yè)過(guò)度進(jìn)行盈余管理提出了相應(yīng)的對(duì)策。

【關(guān)鍵詞】企業(yè) 盈余 管理 防范

盈余管理作為企業(yè)通過(guò)調(diào)整對(duì)外財(cái)務(wù)報(bào)告的行為來(lái)滿足自身主體利益的行為，其處理效果直接對(duì)企業(yè)，尤其是上市公司本身的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量造成了巨大的影響。在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中，處于發(fā)展中的企業(yè)為了保證自己不對(duì)高速發(fā)展的經(jīng)濟(jì)社會(huì)所淘汰，就會(huì)采用相應(yīng)的措施以及手段以用來(lái)保證自己的利益可以達(dá)到最大化的水平。對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，在委托關(guān)系下經(jīng)理層面要進(jìn)行自身的效能最大化構(gòu)建，就會(huì)想辦法進(jìn)行盈余管理甚至是利潤(rùn)操縱的處理操作。

1盈余管理的涵義

經(jīng)過(guò)幾十年的理論發(fā)展，一般說(shuō)來(lái)，下面的這種看法就是針對(duì)盈余管理的一個(gè)普遍認(rèn)識(shí)：首先，盈余管理的主要構(gòu)建體就是企業(yè)管理者，管理者則包含經(jīng)理管理人員以及企業(yè)的董事會(huì)。盡管當(dāng)前經(jīng)理人員以及董事會(huì)針對(duì)盈余管理的定義和動(dòng)機(jī)并不是完全的一致，但是他們本身對(duì)當(dāng)前企I的會(huì)計(jì)政策以及針對(duì)性的對(duì)外報(bào)告盈余都有著十分重要的影響構(gòu)建。企業(yè)本身的盈余信息披露是根據(jù)雙方發(fā)力的總和所決定的。第二點(diǎn)整個(gè)盈余管理的客體就是當(dāng)前企業(yè)自身的對(duì)外報(bào)告的盈余信息，也就是所謂的會(huì)計(jì)收益構(gòu)建。最后一點(diǎn)就是，盈余管理的主要目的就是讓企業(yè)本身更加方便針對(duì)盈余進(jìn)行管理，讓自己的利益獲得最大化。

2企業(yè)進(jìn)行盈余管理的動(dòng)因

盈余管理可以進(jìn)行實(shí)踐下去的主要原因就是會(huì)計(jì)準(zhǔn)則當(dāng)中存在著可以利用的漏洞，同時(shí)會(huì)計(jì)計(jì)量以及針對(duì)性的會(huì)計(jì)披露當(dāng)中也對(duì)應(yīng)存在著相應(yīng)的可以選擇性，這就直接為當(dāng)前的盈余管理行為進(jìn)行了相當(dāng)大的預(yù)留操作空間。從一個(gè)相對(duì)來(lái)說(shuō)可以認(rèn)定為足夠長(zhǎng)的時(shí)間階段上來(lái)看，盈余管理并不會(huì)對(duì)當(dāng)前的企業(yè)實(shí)際的盈利進(jìn)行增加或者減少，但是可以根據(jù)對(duì)應(yīng)的會(huì)計(jì)方法選擇、針對(duì)會(huì)計(jì)估計(jì)的變動(dòng)進(jìn)行分析和選擇、針對(duì)不同時(shí)間構(gòu)建下的會(huì)計(jì)方法運(yùn)用處理、會(huì)計(jì)事務(wù)發(fā)生時(shí)間地點(diǎn)的對(duì)應(yīng)控制和針對(duì)性改變來(lái)有選擇的改變當(dāng)前企業(yè)自身的實(shí)際盈利在不同的會(huì)計(jì)當(dāng)中的針對(duì)性反應(yīng)以及分布。

對(duì)于企業(yè)本身的內(nèi)部或者是外部人員來(lái)說(shuō)，財(cái)務(wù)信息本身的分布是完全不對(duì)稱的。一般說(shuō)來(lái)，企業(yè)自身的管理當(dāng)局就是企業(yè)財(cái)務(wù)信息的主要壟斷著，信息量構(gòu)建下具有完整的獲取來(lái)源，同時(shí)在信息的方面具有很強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)。但是對(duì)于企業(yè)的外部人員來(lái)說(shuō)，如果需要獲取信息就只能局限在財(cái)務(wù)報(bào)告構(gòu)建當(dāng)中的那些對(duì)外披露的部分，并且在當(dāng)前的條件下看，現(xiàn)行的財(cái)務(wù)報(bào)告在很大的程度上都具有相當(dāng)?shù)娜毕?，比如無(wú)法精確量化，通過(guò)貨幣進(jìn)行精確計(jì)量的數(shù)據(jù)很難通過(guò)當(dāng)前的財(cái)務(wù)報(bào)告進(jìn)行針對(duì)性的披露同時(shí)基于私下交易獲取的信息獲得的內(nèi)容也相對(duì)較少并且需要付出很大的代價(jià)，這樣的花他們就很明顯處于一種信息鏈條上的相對(duì)弱勢(shì)地位。在這種情況下，從理論上來(lái)講，只要管理者當(dāng)局針對(duì)性的擁有相對(duì)完整的內(nèi)部財(cái)務(wù)信息，同時(shí)不進(jìn)行相對(duì)客觀以及完整的披露處理，那么其他的相關(guān)利益者或者投資者就不可以完整充分的獲得最為客觀準(zhǔn)確的信息以及企業(yè)內(nèi)部的財(cái)務(wù)動(dòng)態(tài)，在這種劣勢(shì)博弈的格局構(gòu)建之下，企業(yè)本身的管理者就會(huì)經(jīng)過(guò)針對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)的盈余管理進(jìn)行財(cái)務(wù)調(diào)節(jié)，達(dá)到自己獲得更高利潤(rùn)的結(jié)果。

3 盈余管理的防范措施構(gòu)建

如何防范企業(yè)過(guò)度盈余管理，首先應(yīng)該從政府的角度進(jìn)行問(wèn)題的看待。政府首先需要從大局出發(fā)，保證自己的宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定以及持續(xù)發(fā)展的同時(shí)，針對(duì)性的促進(jìn)對(duì)應(yīng)的圍觀經(jīng)濟(jì)實(shí)體的騰飛和發(fā)展。所以說(shuō)，我們真正需要進(jìn)行管制的事就是因?yàn)槟切┻^(guò)度盈余管理的習(xí)慣而直接導(dǎo)致其本身的行為脫離了目前的社會(huì)責(zé)任以及對(duì)當(dāng)前國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生重大危害的企業(yè)。具體情況來(lái)說(shuō)，我們需要對(duì)當(dāng)前的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行健全和執(zhí)行，對(duì)于會(huì)計(jì)選擇情況的濫用問(wèn)題進(jìn)行處理和遏制，只有這樣才可以保證當(dāng)前的會(huì)計(jì)政策的選擇公允性構(gòu)建。為了讓當(dāng)前的管理人員可以更加符合經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)的進(jìn)行會(huì)計(jì)信息披露并對(duì)各方面的利益進(jìn)行平衡，對(duì)會(huì)計(jì)政策本身的公允性就成為了最關(guān)鍵的因素。盈余管理的重要趨勢(shì)不是如何徹底消除會(huì)計(jì)選擇的空間，而是保證會(huì)計(jì)政策選擇的合理應(yīng)用構(gòu)架，保證當(dāng)前的信息可靠性構(gòu)建下進(jìn)行相關(guān)潛力的挖掘。

第二點(diǎn)就是針對(duì)公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行對(duì)應(yīng)的完善處理。首先我們應(yīng)該明確當(dāng)前的公司治理各個(gè)層級(jí)之間的相互指責(zé)，讓這些多層級(jí)的階層各負(fù)其責(zé)，互相協(xié)調(diào)運(yùn)轉(zhuǎn)并相互制約，同時(shí)建立起獨(dú)立董事的制度并針對(duì)性設(shè)立審計(jì)委員會(huì)，進(jìn)行公司經(jīng)營(yíng)以及財(cái)務(wù)活動(dòng)進(jìn)行對(duì)應(yīng)的審計(jì)監(jiān)督，最后再建立起董事會(huì)以及對(duì)應(yīng)管理層之間的合約合同，并把雙方的責(zé)任權(quán)利進(jìn)行平衡和完善。

最后，我們需要對(duì)證券市場(chǎng)的相關(guān)制度進(jìn)行完善，對(duì)市場(chǎng)改革進(jìn)行更進(jìn)一步的深化，由核準(zhǔn)制逐步轉(zhuǎn)化成為注冊(cè)制并且針對(duì)市場(chǎng)規(guī)律進(jìn)行仔細(xì)運(yùn)作。在此基礎(chǔ)上進(jìn)行更多的科學(xué)變量參數(shù)控制體系的構(gòu)建，以此為契機(jī)進(jìn)行公司財(cái)務(wù)狀況的綜合測(cè)定方式。

參考文獻(xiàn)：

[1]李增福，鄭友環(huán)，連玉君.股權(quán)再融資、盈余管理與上市公司業(yè)績(jī)滑坡――基于應(yīng)計(jì)項(xiàng)目操控與真實(shí)活動(dòng)操控方式下的研究[J].中國(guó)管理科學(xué).2011（02）

篇7

記者：對(duì)于新出爐的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)，各方看法不一，大多數(shù)觀點(diǎn)認(rèn)為CPI尚未超出預(yù)期，經(jīng)濟(jì)過(guò)熱氣氛緩解；另一部分觀點(diǎn)認(rèn)為未來(lái)經(jīng)濟(jì)通脹壓力加大，出臺(tái)更嚴(yán)厲的調(diào)控政策勢(shì)在必行。三位專家如何評(píng)價(jià)一季度經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行數(shù)據(jù)?

連平：分析2007年一季度金融運(yùn)行數(shù)據(jù)，以下幾個(gè)特點(diǎn)值得關(guān)注：

一是以境外資本加速流入為主因的流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題繼續(xù)發(fā)展；二是存款增速進(jìn)一步下降，活期化趨勢(shì)依然明顯；三是各類貸款全面快速增長(zhǎng)；四是貨幣市場(chǎng)有關(guān)利率走勢(shì)迥異。

王靖：最新的一季度經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)表明，當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)在延續(xù)過(guò)去四年兩位數(shù)加速增長(zhǎng)勢(shì)頭的基礎(chǔ)上，呈現(xiàn)出高位超速加快的勢(shì)頭。

一季度的金融運(yùn)行情況還顯示出貨幣、信貸雙超速局面；銀行信貸方面，盡管考慮到一季度是銀行放貸高峰，但仍顯著高于以往年份的占比。與信貸高速增長(zhǎng)形成對(duì)比的是存款的回落，以及由于股市和房市等資產(chǎn)價(jià)格攀升而導(dǎo)致儲(chǔ)蓄資金的明顯分流。

同時(shí)，一季度還伴隨著持續(xù)的國(guó)際收支雙順差，外匯儲(chǔ)備進(jìn)一步擴(kuò)大。持續(xù)的順差導(dǎo)致作為基礎(chǔ)貨幣的外匯占款投放到市場(chǎng)，流動(dòng)性相當(dāng)充裕。

一系列宏觀經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)表明，當(dāng)前中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)面臨的主要問(wèn)題仍沒(méi)有得到有效的緩解，內(nèi)部結(jié)構(gòu)性失衡以及內(nèi)外失衡的交織作用對(duì)未來(lái)政策的運(yùn)用提出了更高的要求。

左小蕾：2007年第一季度的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)呈現(xiàn)較快偏熱的態(tài)勢(shì)。我認(rèn)為，增長(zhǎng)模式仍然是投資推動(dòng)。

另外，通脹預(yù)期增強(qiáng)。同時(shí)，過(guò)剩流動(dòng)性輸入仍然是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的問(wèn)題。我的看法是，第二季度再提利率的可能性大大增加。也可能還有其他的調(diào)控政策。市場(chǎng)應(yīng)該開(kāi)始注意政策累計(jì)效應(yīng)的影響，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)沒(méi)有調(diào)整到合理的水平，政策可能連續(xù)調(diào)整。

要對(duì)經(jīng)濟(jì)金融狀況總體把握

記者：一季度的經(jīng)濟(jì)金融呈現(xiàn)了持續(xù)高位運(yùn)行特點(diǎn)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的三駕馬車動(dòng)力充足。消費(fèi)的增長(zhǎng)進(jìn)一步拉動(dòng)了需求，一定程度上反映了當(dāng)前經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)矛盾的緩解。有觀點(diǎn)認(rèn)為，這種轉(zhuǎn)變來(lái)自于市場(chǎng)的財(cái)富效應(yīng)。比如，股市不斷創(chuàng)出歷史新高，大量的投資者通過(guò)各種方式實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)增值，繼而提升了消費(fèi)熱情。同時(shí)，房?jī)r(jià)上漲、收入增加等因素都使得居民生活水平和消費(fèi)能力提高。三位首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家如何看待股市和房市等虛擬資產(chǎn)價(jià)格的不斷提高?對(duì)當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融狀況的整體走勢(shì)有何預(yù)期?

王靖：毫無(wú)疑問(wèn)，一季度的經(jīng)濟(jì)金融呈現(xiàn)了持續(xù)高位運(yùn)行的特點(diǎn)。其中，出口和投資一直保持了持續(xù)的增長(zhǎng)，盡管投資增速有所回落，但消費(fèi)的增長(zhǎng)進(jìn)一步拉動(dòng)了需求，的確在一定程度上反映了當(dāng)前經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)矛盾的緩解。

但對(duì)于當(dāng)前股市是否正確反映了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的狀況，我認(rèn)為，有必要區(qū)分在股市上漲中制度變革與業(yè)績(jī)支撐的不同作用。推動(dòng)此輪股市上漲的因素中，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的向好、微觀企業(yè)的制度性改革、股權(quán)分置改革的基本完成、新會(huì)計(jì)制度和稅改的實(shí)施，以及國(guó)有大型企業(yè)的戰(zhàn)略調(diào)整和資產(chǎn)重組等，都對(duì)上市公司的發(fā)展注入了新的活力和未來(lái)的良好預(yù)期。但是，上市公司主營(yíng)業(yè)績(jī)的普遍改善還需要一定的時(shí)間，目前的股指水平已經(jīng)有所透支，推動(dòng)股市飆升的直接原因還是大量來(lái)自于機(jī)構(gòu)、個(gè)人、境外，以及銀行系統(tǒng)的流動(dòng)性外溢。

事實(shí)上，不排除由于經(jīng)營(yíng)和資金管理本身的合理需要，企業(yè)資金流入股市和債市的現(xiàn)象。管理優(yōu)秀的企業(yè)往往會(huì)在科學(xué)確定企業(yè)的現(xiàn)金需求均值后，在資本或資金市場(chǎng)的波動(dòng)中適當(dāng)吞吐證券等投資工具，保證企業(yè)資金的需求和贏利的合理需要。但關(guān)鍵要處理好：一是企業(yè)應(yīng)合理確定資金需求的均線，滿足資金流動(dòng)需要；二是資本市場(chǎng)的財(cái)富效應(yīng)不能無(wú)限擴(kuò)張，否則，企業(yè)將蒙受損失，進(jìn)而銀行將形成大量不良貸款，并通過(guò)市場(chǎng)的傳遞造成股市的劇烈震蕩。

促進(jìn)證券市場(chǎng)的健康發(fā)展，關(guān)鍵還是要提高上市企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平，不僅重視制度上的改革進(jìn)步，更要做實(shí)企業(yè)的生產(chǎn)和投資，提高科技運(yùn)用水平和技術(shù)含量，夯實(shí)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，真正推進(jìn)全社會(huì)的生產(chǎn)力發(fā)展。

當(dāng)前通貨膨脹的苗頭已經(jīng)出現(xiàn)，3月份的CPI已越過(guò)3％的警戒線，自去年以來(lái)上調(diào)利率、上調(diào)準(zhǔn)備金率，以及通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作和發(fā)行央票等收緊銀根的舉措，從目前來(lái)看，發(fā)揮的作用仍十分有限，政策調(diào)控的壓力和任務(wù)仍然很艱巨。

連平：對(duì)未來(lái)金融運(yùn)行趨勢(shì)，我的看法是，由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持高速增長(zhǎng)和人民幣繼續(xù)較快升值引起的境外資金不斷流入、貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)較快和一季度信貸高速增長(zhǎng)的影響，市場(chǎng)流動(dòng)性過(guò)剩的基本格局在今后一、兩個(gè)季度內(nèi)不會(huì)出現(xiàn)顯著變化。但有兩方面的變動(dòng)趨勢(shì)對(duì)緩解流動(dòng)性過(guò)剩具有一定的影響，同時(shí)商業(yè)銀行整體和局部狀況變化各異，值得我們關(guān)注。

其一是二季度后貸款增速有望逐步放緩。應(yīng)該注意到的是，近年來(lái)銀行貸款增長(zhǎng)出現(xiàn)明顯的“前高后低”的現(xiàn)象。這是因?yàn)椋y行為避開(kāi)宏觀調(diào)控，往往選擇在一季度就開(kāi)始大量放貸，以實(shí)現(xiàn)“早放貸、早收益”。在系統(tǒng)內(nèi)，“前高后低”現(xiàn)象的出現(xiàn)還源自規(guī)模額度的競(jìng)爭(zhēng)。在“窗口”指導(dǎo)的監(jiān)管模式下，在每年末商業(yè)銀行往往會(huì)儲(chǔ)備一些項(xiàng)目，在年初迅速加以投放。可以預(yù)見(jiàn)，未來(lái)幾個(gè)季度難以再出現(xiàn)一季度這樣的信貸高速增長(zhǎng)。銀行信貸逐步放緩增速，有助于稍稍緩解市場(chǎng)流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題。

其二是人民幣存款增速放緩和活期化趨勢(shì)不變。從2006年5月開(kāi)始人民幣存款增速趨于放緩，2006年3月這一增速為19.55％，2007年3月降為15.94％。人民幣儲(chǔ)蓄存款則同期從18.23％降至12.81％，增速下降趨勢(shì)更為明顯。2007年隨著企業(yè)利潤(rùn)大幅度上升和國(guó)企回歸A股步伐加快，預(yù)計(jì)更多的資金將流向股市，人民幣存款增速有進(jìn)一步下降的趨勢(shì)。這種狀況有助于減緩流動(dòng)性壓力過(guò)于集中在商業(yè)銀行的格局，減輕商業(yè)銀行信貸的自身和內(nèi)在沖動(dòng)。

其三是商業(yè)銀行整體資金充裕的格局基本不變，部分中小商業(yè)銀行可能出現(xiàn)一定程度的流動(dòng)性問(wèn)題。盡管去年以來(lái)出現(xiàn)了人民幣存款增速放緩的勢(shì)頭，但其增速總體上仍處在16％左右的較高增速水平上。在監(jiān)管部門的“窗口”指導(dǎo)下，商業(yè)銀行人民幣貸款的總量通常處在一個(gè)較為確定的量度之內(nèi)。在此種情況下，商業(yè)銀行的存貸差將繼續(xù)延續(xù)增長(zhǎng)趨勢(shì)。

然而，與大銀行不同，中小商業(yè)銀行資金并不充裕。伴隨著市場(chǎng)信貸投放的加快和存款增速放緩，部分中小商業(yè)銀行的存貸比目前已超過(guò)了75％，有的甚至接近80％；同時(shí)，這些銀行的證券投資比例持續(xù)下降，超額準(zhǔn)備金率則迅速下降，這些都說(shuō)明中小商業(yè)銀行有可能會(huì)在央行進(jìn)一步出臺(tái)緊縮政策的同時(shí)出現(xiàn)一定的流動(dòng)性問(wèn)題。

記者：一季度經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)出

來(lái)以后，市場(chǎng)各方對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢(shì)使用“較快”與“偏熱”兩個(gè)詞的頻率很高，兩者有何不同?

左小蕾：在分析一季度我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢(shì)的時(shí)候，關(guān)鍵的一點(diǎn)是應(yīng)該區(qū)別較快和偏熱的不同時(shí)間區(qū)間，并采取不同的應(yīng)對(duì)策略。

近期經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快的增長(zhǎng)仍然是政策目標(biāo)。換句話說(shuō)，去年GDP增長(zhǎng)10.7％，今年增長(zhǎng)目標(biāo)應(yīng)該是10.5％左右。雖然“兩會(huì)”設(shè)定2007年8％的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，但這個(gè)目標(biāo)實(shí)際有兩層意義。

第一層意義是現(xiàn)階段中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不能低于8％。每個(gè)經(jīng)濟(jì)體正常運(yùn)行都需要一個(gè)基本的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)指標(biāo)的支撐。首先，基本增長(zhǎng)水平保證基本就業(yè)水平。其次，基本就業(yè)水平意味著第一次收入分配即工資收入和基本消費(fèi)水平的保證。8％的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是保障基本就業(yè)，基本收入和基本生活水平的底限?，F(xiàn)階段若中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)低于8％，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將會(huì)進(jìn)入衰退。

第二層意義是為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高增長(zhǎng)設(shè)限。如果“兩會(huì)”的目標(biāo)設(shè)定高于去年的8％，會(huì)助推經(jīng)濟(jì)繼續(xù)這種盲目的高增長(zhǎng)，不利于從以“GDP增長(zhǎng)為業(yè)績(jī)指標(biāo)”向以“國(guó)計(jì)民生的改善”為指標(biāo)觀念的轉(zhuǎn)變，從而實(shí)現(xiàn)更注重經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量的“又好又快”的發(fā)展戰(zhàn)略。

特別是現(xiàn)在強(qiáng)調(diào)社保、醫(yī)保體系的建設(shè)，增加對(duì)教育和“三農(nóng)”建設(shè)的投入等政府公共職能的加強(qiáng)，都需要一定的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)政府收入的轉(zhuǎn)移支付的保證。所以，雖然“兩會(huì)”強(qiáng)調(diào)對(duì)過(guò)度投資、過(guò)剩產(chǎn)能、流動(dòng)性過(guò)剩、過(guò)快增長(zhǎng)速度的問(wèn)題的宏觀調(diào)控，并不意味著中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)大幅放緩，反之，保持一定的平穩(wěn)快速增長(zhǎng)始終是經(jīng)濟(jì)政策的目標(biāo)。如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)不發(fā)生重大的變化，如果沒(méi)有其他突發(fā)事件，2007年中國(guó)經(jīng)濟(jì)將會(huì)保持10％以上的增長(zhǎng)。

至于“偏熱”應(yīng)該是從資源約束導(dǎo)致不可持續(xù)發(fā)展的角度來(lái)分析?！案咄度搿蓖苿?dòng)高增長(zhǎng)的高成本可能導(dǎo)致5年后，或10年后中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的不可持續(xù)。這個(gè)問(wèn)題今天必須提出來(lái)并進(jìn)行調(diào)整，才能避免將來(lái)經(jīng)濟(jì)的大起大落。因此，近期的“增長(zhǎng)”目標(biāo)與持續(xù)發(fā)展要統(tǒng)一起來(lái)。我認(rèn)為，宏觀調(diào)控政策在短期內(nèi)有兩方面的作用。第一，固定資產(chǎn)投資適當(dāng)減少能夠讓規(guī)模效應(yīng)遞減速度放緩，也就是使單位產(chǎn)出率緩慢遞減，保持一定的投資有效性。第二，在短期內(nèi)，保持規(guī)模效應(yīng)遞減狀態(tài)下的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的持續(xù)性，而不是加速逼近資源的約束限制，給突破性的變化和改革留下時(shí)間和空間。特別是貨幣政策在利用資金成本控制貸款和投資方面有不可替代的作用。

針對(duì)中長(zhǎng)期的發(fā)展，現(xiàn)在就應(yīng)該加速推動(dòng)全要素增長(zhǎng)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模式建設(shè)，嚴(yán)格節(jié)能環(huán)保的約束，加快技術(shù)進(jìn)步和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，加速資源的市場(chǎng)化配置，改善經(jīng)濟(jì)發(fā)展的環(huán)境和條件，使中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持10年甚至更長(zhǎng)時(shí)期的增長(zhǎng)。

金融結(jié)構(gòu)嬗變下的經(jīng)濟(jì)政策與貨幣政策取向

記者：過(guò)度投資、新增貸款加速、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)偏快，通貨膨脹上升，資產(chǎn)價(jià)格泡沫風(fēng)險(xiǎn)積累，都與當(dāng)前流動(dòng)性過(guò)剩有關(guān)。流動(dòng)性增量的不斷增加、過(guò)剩很可能導(dǎo)致貨幣政策失效。流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題在我國(guó)已經(jīng)持續(xù)很久，究竟有沒(méi)有治本之策?當(dāng)前形勢(shì)下我國(guó)經(jīng)濟(jì)政策與貨幣政策取向應(yīng)該是怎樣的?

左小蕾：我一直以來(lái)都在強(qiáng)調(diào)：過(guò)剩流動(dòng)性要治理源頭。短期內(nèi)，從兩個(gè)基本思路出發(fā)可以探討流動(dòng)性的治本之策。

第一個(gè)治本之策是完全對(duì)沖資本流入。換句話說(shuō)，只要外匯儲(chǔ)備增加就全額對(duì)沖，使經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的流動(dòng)性保持在平衡水平，防止進(jìn)一步加劇流動(dòng)性過(guò)剩帶來(lái)的潛在經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī)。今年第一個(gè)季度的操作，我們看見(jiàn)央行策略的變化。外匯儲(chǔ)備增加1357億美元，按照7.7的兌換率，相當(dāng)于約10500億人民幣。一季度兩次提升存款準(zhǔn)備金率，收回貨幣3000多億元。加上27個(gè)基點(diǎn)的利率提升，雖然因?yàn)榱鲃?dòng)性過(guò)剩，銀行擴(kuò)大貸款規(guī)模的動(dòng)機(jī)大于因資金成本上升緊縮貸款的沖動(dòng)，而貸款利率的同時(shí)上調(diào)使得銀行的利差收入不變，也使商業(yè)銀行對(duì)利率不敏感，這次利率提升對(duì)流動(dòng)性的影響可能非常有限。但是，發(fā)出繼續(xù)緊縮信號(hào)是有意義的。加上3000億央行票據(jù)的發(fā)行等方式，收回近8000億流動(dòng)性，基本完全對(duì)沖了外匯結(jié)匯。在境內(nèi)流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題沒(méi)有得到緩解之前，完全對(duì)沖的做法不但遏制流動(dòng)性流入的膨脹，也保證貨幣政策在境內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)節(jié)中的作用。否則，流動(dòng)性過(guò)剩完全可能使貨幣政策無(wú)效。

盡管對(duì)沖全部資本流入是有成本的。但是，中央銀行是宏觀政策實(shí)施機(jī)構(gòu)，不是商業(yè)機(jī)構(gòu)，不應(yīng)以賺錢為目標(biāo)，在高風(fēng)險(xiǎn)調(diào)控的政策需求與高成本之間，孰輕孰重取舍之間不言而喻。

第二方面的治本之策，控制新增過(guò)剩流動(dòng)性輸入的源頭。在控制貿(mào)易順差的同時(shí)，要特別關(guān)注非貿(mào)易順差的資本流入。

目前改變?nèi)嗣駧派殿A(yù)期，是短期內(nèi)遏制投機(jī)性資本流入，緩解境內(nèi)流動(dòng)性過(guò)剩，以及隨之帶來(lái)的銀行新增貸款大幅增加，過(guò)度投資反彈，資產(chǎn)價(jià)格泡沫風(fēng)險(xiǎn)積累等等問(wèn)題最直接有效的策略。適時(shí)放大匯率浮動(dòng)區(qū)間，增加更多的外匯交易市場(chǎng)上的合格的做市商，增加更多從實(shí)際需求全面反映匯率水平的元素，可能有利于人民幣匯率保持在合理范圍內(nèi)的波動(dòng)，而不是剛性單邊升值。另外，加速國(guó)家外匯投資公司的建設(shè)，也有改變預(yù)期的效果。

連平：2006年以來(lái)，我國(guó)金融結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了歷史性的轉(zhuǎn)變。在制度性變革的巨大動(dòng)力下，股票市場(chǎng)獲得了巨大發(fā)展，同時(shí)企業(yè)債、短債等獲得了長(zhǎng)足的發(fā)展。目前各類證券總市值已大致達(dá)到GDP的80％。這必將推動(dòng)我國(guó)金融結(jié)構(gòu)從長(zhǎng)期以來(lái)形成的商業(yè)銀行為主體的金融體系向以銀行業(yè)和證券業(yè)并重的金融體系的重大轉(zhuǎn)變。金融結(jié)構(gòu)的演變對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控提出了新的課題。

當(dāng)前貨幣政策面臨多方面的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。其所要面對(duì)的主要最終目標(biāo)包括穩(wěn)定物價(jià)、充分就業(yè)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和國(guó)際收支平衡，幾乎都無(wú)一例外地?cái)[在貨幣政策面前。但我們認(rèn)為，多元貨幣政策的實(shí)施難度很大，貨幣政策的主要目標(biāo)仍應(yīng)分清主次。中國(guó)經(jīng)濟(jì)目前增長(zhǎng)勢(shì)頭迅猛，從一季度投資和信貸來(lái)看，今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不會(huì)低于去年，因此，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和安排就業(yè)的目標(biāo)基本可保無(wú)虞。問(wèn)題是如何使經(jīng)濟(jì)發(fā)展不致過(guò)熱，這需要進(jìn)一步適度控制投資、信貸和境外資本流入。

國(guó)際收支雙順差及其不斷擴(kuò)大是當(dāng)前必須面對(duì)的首要問(wèn)題。未來(lái)一個(gè)時(shí)期，受國(guó)際油價(jià)上漲、資源性產(chǎn)品價(jià)格改革、企業(yè)成本上升等因素的影響，CPI仍有進(jìn)一步上升的動(dòng)力，從而有可能改變我國(guó)近年來(lái)維持的“高增長(zhǎng)、低通脹”的局面。但通脹說(shuō)到底是個(gè)貨幣現(xiàn)象，流動(dòng)性過(guò)剩從理論上講必定會(huì)導(dǎo)致通貨膨脹。因此，貨幣政策之劍指向國(guó)際收支雙順差，在緩解流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題的同時(shí)，也有助于緩解通貨膨脹發(fā)展的后續(xù)壓力。

為實(shí)現(xiàn)這樣的政策目標(biāo)，在相關(guān)舉措上一是保持人民幣小幅升值的

態(tài)勢(shì)，避免因人民幣大幅迅速升值導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)過(guò)熱和通脹迅速發(fā)展。二是繼續(xù)適時(shí)適度使用調(diào)升存款準(zhǔn)備金率和利率以及公開(kāi)市場(chǎng)操作等工具，盡管這些工具單方面使用的效果并不十分明顯，但其所形成的綜合效力是存在的；否則，目前的流動(dòng)性之泛濫和經(jīng)濟(jì)過(guò)熱將會(huì)不堪設(shè)想。三是可以考慮使用差別性的存款準(zhǔn)備金率，以便有針對(duì)性地回收流動(dòng)性。四是加快完成國(guó)家外匯投資公司的組建工作并投入運(yùn)作，通過(guò)向市場(chǎng)發(fā)行債券來(lái)收購(gòu)?fù)鈪R，創(chuàng)造一種新的回收流動(dòng)的方式。五是引導(dǎo)和鼓勵(lì)大型企業(yè)單獨(dú)在境內(nèi)股票市場(chǎng)上市，境外上市企業(yè)將其募集資金用于境外收購(gòu)兼并和日常經(jīng)營(yíng)。六是提高國(guó)有企業(yè)的利潤(rùn)分紅水平，降低企業(yè)部門的儲(chǔ)蓄率，合理控制企業(yè)利用充足的自有資金進(jìn)行投資的沖動(dòng)。

記者：目前加息的呼聲日漸高漲。那么，加息是否是應(yīng)對(duì)當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)金融問(wèn)題的必然選擇?

王靖：我認(rèn)為是的。解決當(dāng)前流動(dòng)性過(guò)剩、資產(chǎn)價(jià)格泡沫、通貨膨脹抬頭等一系列問(wèn)題，關(guān)鍵是要合理運(yùn)用加息工具，充分發(fā)揮宏觀調(diào)控的功能和作用。

加息盡管會(huì)導(dǎo)致人民幣與美元的息差收縮，并影響本幣升值，但是，只要控制好升值的速度，在資本項(xiàng)下仍保持管制的條件下，我們可以通過(guò)更多的方式控制好這種影響，并產(chǎn)生正向的調(diào)控效果。

一是加息要注意縮減存貸利差。我國(guó)是世界上少有的利差較大的國(guó)家，資金價(jià)格的扭曲是其經(jīng)濟(jì)金融國(guó)際化進(jìn)程中必須解決的問(wèn)題。加息尤其是提高存款利息幅度，一方面防止實(shí)際利率為負(fù)值，遏制銀行信貸沖動(dòng)；另一方面，有利于增加儲(chǔ)蓄，降低貨幣流動(dòng)性，抑制通脹和穩(wěn)定物價(jià)，也有助于使過(guò)熱的房地產(chǎn)市場(chǎng)及資本市場(chǎng)適當(dāng)降溫。

二是有利于銀行在利差不斷縮小的市場(chǎng)化改革進(jìn)程中轉(zhuǎn)變追逐規(guī)模放貸的傳統(tǒng)經(jīng)營(yíng)模式，通過(guò)減少銀行業(yè)的價(jià)格扭曲，促進(jìn)其加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理，提高經(jīng)營(yíng)水平和贏利能力，拓展中間業(yè)務(wù)等新的贏利渠道，改善贏利結(jié)構(gòu)，改變目前資產(chǎn)負(fù)債和中間業(yè)務(wù)的格局。

篇8

上周（9月22日-26日）券商股成市場(chǎng)最大亮點(diǎn)。從政策、業(yè)務(wù)、發(fā)展三個(gè)層面不斷累積的利好消息全面發(fā)酵，促成券商板塊成為市場(chǎng)上漲的重要推動(dòng)力。從當(dāng)前走勢(shì)看，滬指向下2280點(diǎn)支撐明確，向上2330點(diǎn)一線的壓力已經(jīng)逐步得到消化。受此影響，看多的券商家數(shù)明顯增多。

國(guó)泰君安仍是最為堅(jiān)定的多方代表，明確表示市場(chǎng)牛市已經(jīng)確立。國(guó)泰君安表示，9月匯豐PMI初值50.5，略超市場(chǎng)預(yù)期及8月的50.2，工業(yè)經(jīng)濟(jì)在8月大幅走低后在9月企穩(wěn)。從發(fā)電、粗鋼等高頻數(shù)據(jù)觀察，經(jīng)濟(jì)在9月上中旬比8月已略有反彈。

國(guó)泰君安稱，前期對(duì)經(jīng)濟(jì)失速的擔(dān)憂得到緩解，以此唱空市場(chǎng)的觀點(diǎn)再次被市場(chǎng)否定。牛勢(shì)已成，那些試圖以經(jīng)濟(jì)失速嚇唬市場(chǎng)的看法，再次被事實(shí)粉碎。預(yù)計(jì)四中全會(huì)前后推出的改革政策會(huì)超出預(yù)期，將為改革提供堅(jiān)實(shí)的政治保障，改革超預(yù)期的窗口期正日益臨近。建議理性樂(lè)觀。

中金公司也繼續(xù)維持對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的樂(lè)觀看法。自去年年底以來(lái)開(kāi)始對(duì)中國(guó)市場(chǎng)變得樂(lè)觀。自那以來(lái)，中國(guó)在反腐、國(guó)企改革、財(cái)稅體制改革、戶籍制度改革、金融市場(chǎng)改革等領(lǐng)域取得了明顯進(jìn)展，投資者對(duì)中國(guó)的改革關(guān)注度明顯上升。

以往看空的券商也對(duì)后市開(kāi)始謹(jǐn)慎看多。中信證券表示，從8月數(shù)據(jù)來(lái)看，盡管工業(yè)產(chǎn)出下降明顯，但是并沒(méi)有出現(xiàn)庫(kù)存的增加，工業(yè)產(chǎn)銷率沒(méi)有惡化，甚至略有改善，這表明如果總需求恢復(fù)，產(chǎn)出能夠迅速恢復(fù)，而不是以明顯的降庫(kù)存的方式來(lái)滿足。中信證券還表示，9月的新訂單指數(shù)有所提升，外需依然保持著較高的景氣，政府保增長(zhǎng)的動(dòng)力依然較大，8月經(jīng)濟(jì)將是全年低點(diǎn)，未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不會(huì)持續(xù)下降。建議短期的核心操作應(yīng)該是做好防御，可以一邊減倉(cāng)，一邊移倉(cāng)到低估值的銀行、電力、白酒、建筑等中大盤股票，以及前期滯漲或景氣回升相對(duì)確定的醫(yī)藥醫(yī)療、農(nóng)業(yè)等股票中。

海通證券也表達(dá)了類似謹(jǐn)慎看多的觀點(diǎn)，認(rèn)為從周線來(lái)看，指數(shù)仍處于反彈格局中，指數(shù)向下的支撐力度仍較強(qiáng)，但上方因前期獲利盤較多，仍有明顯的獲利了結(jié)需求，2300點(diǎn)附近是多空雙方爭(zhēng)奪的焦點(diǎn)，預(yù)計(jì)，短線指數(shù)將在2300點(diǎn)附近反復(fù)震蕩。海通證券綜合給出的結(jié)論是，短期市場(chǎng)保持謹(jǐn)慎。操作上，可積極參與新股申購(gòu)，短期可關(guān)注次新股板塊，而國(guó)有企業(yè)改革、油氣資源改革等明顯受政策推動(dòng)的板塊可趁回調(diào)時(shí)適當(dāng)布局。

只有中信建投仍相對(duì)悲觀，其表示本輪經(jīng)濟(jì)反彈動(dòng)力正逐漸衰竭，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在已有的慣性之下，如果沒(méi)有更多的刺激政策，四季度經(jīng)濟(jì)將再次向下，并將開(kāi)啟第二庫(kù)存周期下行階段的序幕，疊加地產(chǎn)長(zhǎng)周期下行，未來(lái)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)將加劇，投資時(shí)鐘將重回“滯脹”與“衰退”。但是，市場(chǎng)趨勢(shì)目前尚未就此終結(jié)，8月份之后，市場(chǎng)的主要邏輯不是增長(zhǎng)而是改革，目前市場(chǎng)會(huì)在意政府將如何應(yīng)對(duì)當(dāng)前的形式。因此，未來(lái)1-2個(gè)月，市場(chǎng)可能會(huì)博弈定向刺激和改革同時(shí)力度加大，這樣股市受基本面影響而直接展開(kāi)向下運(yùn)行的概率會(huì)降低。但上證指數(shù)向上的空間已比較有限，傳統(tǒng)周期領(lǐng)域的反彈蜜月已過(guò)，市場(chǎng)熱情仍為參與成長(zhǎng)和主題領(lǐng)域，同時(shí)需要開(kāi)始向著防御思維逐漸過(guò)渡。維持“周期剩宴”觀點(diǎn)。

中金力推基礎(chǔ)設(shè)施類中優(yōu)良品種

中金公司稱，“滬港通”會(huì)使得海外投資者對(duì)于國(guó)內(nèi)低估值的基礎(chǔ)設(shè)施類股票關(guān)注度提升（近期詢問(wèn)大秦鐵路的海外機(jī)構(gòu)明顯增多），隨著“滬港通”的推進(jìn)和中國(guó)資本市場(chǎng)的開(kāi)放（包括更多長(zhǎng)線基金入市），基礎(chǔ)設(shè)施類中的優(yōu)良品種的估值有望提升。推薦關(guān)注：大秦鐵路、深圳機(jī)場(chǎng)（雖然目前未在“滬港通”名單中，但海外機(jī)構(gòu)關(guān)注度也在提升）、寧滬高速（A/H差價(jià)大）、招商局國(guó)際、上港集團(tuán)（目前停牌，關(guān)注國(guó)企改革進(jìn)展）。

平安證券看好蘋果產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)廠商

平安證券稱，堅(jiān)定看好蘋果產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)廠商在下半年的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，隨著蘋果新品的，消費(fèi)電子領(lǐng)域迎來(lái)了自己的看漲周期。下半年即將到來(lái)的“十一黃金周”以及歐美傳統(tǒng)的圣誕購(gòu)物季將助力iPhone 6、新款iPad市場(chǎng)銷量紅火，看好蘋果產(chǎn)業(yè)鏈廠商下半年的業(yè)績(jī)，建議投資者積極布局，重點(diǎn)關(guān)注。建議投資組合：環(huán)旭電子、大族激光、歌爾聲學(xué)、德賽電池、欣旺達(dá)、立訊精密、歐菲光以及長(zhǎng)盈精密等。

國(guó)泰君安推薦“專業(yè)”環(huán)保公司

國(guó)泰君安稱，基于國(guó)家對(duì)水、大氣等領(lǐng)域的先進(jìn)環(huán)保技術(shù)裝備提高重視，高效低耗的先進(jìn)環(huán)保技術(shù)裝備將有所增長(zhǎng)，具備市場(chǎng)化及規(guī)?；摹皩I(yè)”環(huán)保公司將受益；同時(shí)，即將出臺(tái)的“水十條”也將對(duì)先進(jìn)水處理技術(shù)工藝有所重視（如分離膜或生物膜技術(shù)）。受益組合包括碧水源、國(guó)中水務(wù)、津膜科技、巴安水務(wù)、中電環(huán)保、大禹節(jié)水等公司，推薦碧水源、國(guó)中水務(wù)、迪森股份。

申銀萬(wàn)國(guó)稱白酒股價(jià)下修空間有限

篇9

關(guān)鍵詞：創(chuàng)新 產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn) 交易制度

以土地承包經(jīng)營(yíng)權(quán)為主的農(nóng)村生產(chǎn)要素產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)交易，是我國(guó)農(nóng)業(yè)在向現(xiàn)代化演進(jìn)過(guò)程中的必然現(xiàn)象。一方面，由于農(nóng)業(yè)人口的轉(zhuǎn)移，以承包耕地經(jīng)營(yíng)權(quán)為代表的農(nóng)村生產(chǎn)要素有了流轉(zhuǎn)和集中的可能；另

方面，越來(lái)越多的農(nóng)產(chǎn)品開(kāi)始走向集約化、專業(yè)化、組織化生產(chǎn)，這種社會(huì)化生產(chǎn)也進(jìn)步要求農(nóng)村生產(chǎn)要素能夠?qū)崿F(xiàn)流轉(zhuǎn)交易。目前，以土地承包經(jīng)營(yíng)權(quán)為主要流轉(zhuǎn)交易內(nèi)容的農(nóng)村產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)在全國(guó)各地逐漸興起。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截止到2012年底，我國(guó)農(nóng)村承包集體耕地的農(nóng)民家庭約2.3億戶，其中有近4440萬(wàn)戶發(fā)生了流轉(zhuǎn)出承包耕地的行為。以各種形式流轉(zhuǎn)的承包耕地，已經(jīng)相當(dāng)于農(nóng)戶承包耕地總面積的21.23%。全國(guó)農(nóng)村簽訂耕地流轉(zhuǎn)的合同份數(shù)約31.07萬(wàn)份，占流出承包耕地經(jīng)營(yíng)權(quán)家庭數(shù)量的70%；簽訂流轉(zhuǎn)合同的耕地面積占流轉(zhuǎn)總面積的651.7%。創(chuàng)新農(nóng)村產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)交易制度，已成為建設(shè)現(xiàn)代農(nóng)業(yè)的必然要求和重要途徑。

一、拓展農(nóng)村產(chǎn)權(quán)交易內(nèi)容，建立農(nóng)村綜合產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)交易體系

農(nóng)村產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)交易需要從整體上架構(gòu)，組織農(nóng)村有形產(chǎn)權(quán)和無(wú)形產(chǎn)權(quán)的評(píng)估交易，建立統(tǒng)一的、綜合性的產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)交易體系，促進(jìn)農(nóng)村各種生產(chǎn)要素的自由流動(dòng)，擴(kuò)展市場(chǎng)容量，降低交易成本，改變部門分割的現(xiàn)狀。一是要拓展農(nóng)村產(chǎn)權(quán)交易品種，除各地已普遍開(kāi)展的農(nóng)村土地承包經(jīng)營(yíng)權(quán)、農(nóng)村集體林地的使用權(quán)和林木的所有權(quán)、農(nóng)業(yè)類知識(shí)產(chǎn)權(quán)、農(nóng)村房屋所有權(quán)等交易品種外，可以考慮增加農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織“四荒地”使用權(quán)、農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織養(yǎng)殖水面承包經(jīng)營(yíng)權(quán)、農(nóng)民閑置宅基地使用權(quán)、農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織股權(quán)、農(nóng)村生產(chǎn)性設(shè)施使用權(quán)等交易品種，使交易品種更多、交易范圍更廣。二是要?dú)w并農(nóng)村產(chǎn)權(quán)交易產(chǎn)品，將分屬國(guó)土、房產(chǎn)、水務(wù)、農(nóng)業(yè)、林業(yè)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)等部門的產(chǎn)品進(jìn)行整合，搭建統(tǒng)一的交易平臺(tái)，既避免各自為戰(zhàn)、重復(fù)投資建設(shè)，也方便農(nóng)民、農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織、投資業(yè)主咨詢和交易。三是要加強(qiáng)市場(chǎng)引導(dǎo)，吸引更多交易主體。充分利用行政資源，加大宣傳力度，對(duì)獲得財(cái)政、信貸重點(diǎn)支持的項(xiàng)目開(kāi)展交易業(yè)務(wù)和配套服務(wù)，試行農(nóng)村土地經(jīng)營(yíng)權(quán)抵押貸款等業(yè)務(wù)，引導(dǎo)農(nóng)民和投資者進(jìn)場(chǎng)交易，提高各類市場(chǎng)主體進(jìn)行農(nóng)村產(chǎn)權(quán)交易的積極性。

二、構(gòu)建農(nóng)村產(chǎn)權(quán)交易服務(wù)機(jī)制，培育農(nóng)村產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)交易市場(chǎng)體系

保障農(nóng)村產(chǎn)權(quán)高效順暢流轉(zhuǎn)，為農(nóng)村資源要素的發(fā)現(xiàn)和兌現(xiàn)搭建堅(jiān)實(shí)的橋梁，需要建立完善的農(nóng)村產(chǎn)權(quán)交易服務(wù)機(jī)制，培育全面開(kāi)放的市場(chǎng)體系。是要提供完善的中介服務(wù)，開(kāi)展農(nóng)村產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)評(píng)估、詢價(jià)、經(jīng)紀(jì)、糾紛仲裁等業(yè)務(wù)。二是要提供便捷的融資服務(wù)，開(kāi)展金融創(chuàng)新，通過(guò)與金融機(jī)構(gòu)合作，開(kāi)展農(nóng)村土地經(jīng)營(yíng)權(quán)抵押貸款等農(nóng)村產(chǎn)權(quán)融資服務(wù)。農(nóng)村生產(chǎn)要素通過(guò)確權(quán)、評(píng)估后抵押給銀行等金融機(jī)構(gòu)，使農(nóng)民獲得資金，這樣方面可以增加農(nóng)民的收入，深刻改變農(nóng)民的生產(chǎn)方式和生活方式，另一方面可以極大地拉動(dòng)內(nèi)需，緩解農(nóng)村經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的融資瓶頸制約。這種融資形式的農(nóng)村產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)交易對(duì)促進(jìn)農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化發(fā)展具有重大現(xiàn)實(shí)意義。三是要提供豐富的信息服務(wù)，利用網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)，廣泛征集農(nóng)村產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓、受讓信息，建立農(nóng)村綜合產(chǎn)權(quán)交易信息庫(kù)。四是要開(kāi)展形式多樣的培訓(xùn)服務(wù)，針對(duì)投資主體、產(chǎn)權(quán)受讓主體信息不對(duì)稱的問(wèn)題，積極組織推介、對(duì)接、培訓(xùn)、咨詢活動(dòng)。五是要開(kāi)發(fā)特色產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目，根據(jù)收集的特色信息，圍繞現(xiàn)代農(nóng)業(yè)規(guī)劃和各地產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)及農(nóng)業(yè)設(shè)施、交通、運(yùn)輸變化趨勢(shì)，發(fā)掘培育一批特色產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目。通過(guò)培育和完善農(nóng)村產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)交易市場(chǎng)，逐步改變觀念，將農(nóng)村的全部生產(chǎn)要素資源轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y產(chǎn)，并在全面普查、全面分配、全面確權(quán)、全面登記、全面頒證的基礎(chǔ)上，將這些資產(chǎn)逐步實(shí)現(xiàn)資本化，進(jìn)而培育和發(fā)展壯大農(nóng)村產(chǎn)品市場(chǎng)、要素市場(chǎng)和資本市場(chǎng)，從而在此基礎(chǔ)上徹底改變農(nóng)村資本要素市場(chǎng)發(fā)育滯后的狀況。

篇10

【關(guān)鍵詞】政府干預(yù)；企業(yè)并購(gòu)；績(jī)效

在市場(chǎng)發(fā)達(dá)的資本主義國(guó)家，企業(yè)并購(gòu)是一種獨(dú)立的行為，政府并不直接的介入企業(yè)的并購(gòu)過(guò)程。而在我國(guó)，由于市場(chǎng)化程度比較低，特別是資本市場(chǎng)發(fā)展也不是很成熟，各種金融中介組織發(fā)育也不是很完善，再加上投資銀行體制的不健全，這些都妨礙了企業(yè)并購(gòu)的規(guī)范化發(fā)展路程。在這樣一種經(jīng)濟(jì)環(huán)境和體制背景之下，政府在企業(yè)兼并中所起到的作用不僅是必需的，而且是必然的。但是不可否認(rèn)，政府在發(fā)揮正面促進(jìn)作用的同時(shí)，會(huì)出于政府部門利益的考慮，往往用行政性的手段直接干預(yù)影響企業(yè)的兼并流程與效果。在政府有干預(yù)的前提下，企業(yè)并購(gòu)的績(jī)效究竟是上升了還是下降了，眾說(shuō)紛紜。本文通過(guò)梳理有關(guān)企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的概念、企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的研究方法及已得出的研究結(jié)論、企業(yè)并購(gòu)中的政府行為等等相關(guān)文獻(xiàn)，對(duì)前人的研究進(jìn)行總結(jié)，最后得到自己的結(jié)論，并對(duì)我國(guó)企業(yè)并購(gòu)中的政府行為提出自己的看法。

一、國(guó)外文獻(xiàn)綜述

作者梳理了國(guó)外的相關(guān)文獻(xiàn)，大致可以分為以下幾個(gè)方面：

1.描述性研究：首先是理論研究方面的創(chuàng)新：如政府干預(yù)理論中的公共利益理論的提出（Michael，1988；Utton，1986；Breyer，1990；Williamson，1975），自身利益理論的發(fā)展完善（Sitigler，1971；Posner，1974；Peltzman，1976），其次還有對(duì)并購(gòu)績(jī)效理論的綜述（Jensen，Ruback，1983）。

2.探索性研究：在政府干預(yù)下，一些學(xué)者或者是利用20世紀(jì)70年代新發(fā)展起來(lái)的事件研究方法來(lái)建立一個(gè)股票價(jià)格波動(dòng)的模型（Mandelker，1974），或者是利用超額收益率法來(lái)對(duì)企業(yè)并購(gòu)的短期效益進(jìn)行評(píng)估（Magenheim，1998；Jensen，1983），還有通過(guò)事件研究（Bradley.M，Desai.E，1988；Jafferson，1992；Agrawal，2000）來(lái)進(jìn)行實(shí)證分析從而發(fā)現(xiàn)企業(yè)并購(gòu)后的績(jī)效有所提高。而另一些人則得出了相反的結(jié)論，認(rèn)為并購(gòu)確實(shí)能夠使得企業(yè)的規(guī)模擴(kuò)大，但績(jī)效卻并沒(méi)有得到提升，企業(yè)的管理能力也沒(méi)有得到提高，但高層管理人員在并購(gòu)后的實(shí)際收入?yún)s大幅翻高（Goldberg，1983）。

通過(guò)對(duì)上述文獻(xiàn)的分析，我們發(fā)現(xiàn)國(guó)外的研究文獻(xiàn)對(duì)我們的幫助不大：主要原因是國(guó)外的市場(chǎng)機(jī)制相比我國(guó)來(lái)說(shuō)先進(jìn)許多，他們的研究具有廣泛性，而我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式由于有其自身獨(dú)特的特點(diǎn)，導(dǎo)致了政府成為企業(yè)并購(gòu)行為的內(nèi)在構(gòu)成因素。中國(guó)已然成為并購(gòu)史上的特例，而中國(guó)出現(xiàn)的問(wèn)題也成為帶有中國(guó)特色的問(wèn)題，適合具體問(wèn)題具體分析。

二、國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)綜述

國(guó)內(nèi)的相關(guān)文獻(xiàn)大致也可以分為以下兩個(gè)方面：1.規(guī)范類研究：在研究并購(gòu)分類方面，并購(gòu)可分為敵意并購(gòu)和善意并購(gòu)（郭永清，2000）；相信政府在無(wú)償劃撥類企業(yè)的并購(gòu)事件中扮演了非常重要的角色，故將其歸類為“政府干預(yù)型并購(gòu)”，而將股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓的并購(gòu)歸類為“市場(chǎng)化并購(gòu)”（梁衛(wèi)斌，2005）。在績(jī)效概念界定方面，有人認(rèn)為并購(gòu)績(jī)效就是對(duì)由并購(gòu)所形成的實(shí)際經(jīng)濟(jì)效果的全面反映（于春暉，劉祥生，2002）；有人認(rèn)為并購(gòu)績(jī)效是通過(guò)并購(gòu)形成的企業(yè)財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)價(jià)值（朱寶憲，朱朝華，2003）；并購(gòu)績(jī)效可從微觀層次和宏觀層次兩個(gè)方面來(lái)理解（石原峰，2006）。2.實(shí)證類研究：首先是采用會(huì)計(jì)研究方法：如通過(guò)比較企業(yè)重組前后的幾個(gè)特定的會(huì)計(jì)指標(biāo)（原紅旗，吳星宇，1998；檀向球，1999）或?qū)ι鲜泄镜闹亟M動(dòng)因或目標(biāo)進(jìn)行分析研究（彭志剛，1999），也有人采利用數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法（DEA）來(lái)計(jì)算企業(yè)并購(gòu)前后的績(jī)效穩(wěn)定性指標(biāo)（李心丹，2003）。其次是采用事件研究方法進(jìn)行實(shí)證分析：如采用上市公司并購(gòu)?fù)ㄖ媲?0天至之后20天內(nèi)的累積超常收益作為事件指標(biāo)（陳信元，張?zhí)镉啵?999）。還有采用事件研究法和主成分綜合評(píng)價(jià)法綜合全面地研究上市公司的并購(gòu)績(jī)效（張文璋，顧慧慧，2002）及同時(shí)采用事件研究法和會(huì)計(jì)研究法，分別對(duì)中國(guó)上市公司的并購(gòu)重組行為是否創(chuàng)造了價(jià)值進(jìn)行全面完整的分析研究（張新，2003）。對(duì)于政府干預(yù)與企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行直接研究的文獻(xiàn)盡管不多，但終究為我們提供了寶貴的經(jīng)驗(yàn)，如“終極產(chǎn)權(quán)論”的提出（，劉芍佳、孫霈，劉乃全，2003；夏立軍，方軼強(qiáng)，2005）。

通過(guò)對(duì)上述國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)的分析，我們發(fā)現(xiàn)國(guó)內(nèi)的研究文獻(xiàn)有以下幾點(diǎn)不足：第一，實(shí)證分析得出的結(jié)論可靠性與真實(shí)性有待加強(qiáng)。第二，有些研究沒(méi)有直接的考查政府干預(yù)控制對(duì)企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的影響，最終也沒(méi)有追溯至終極控制人，屬于典型的虎頭蛇尾類。第三，大多數(shù)的研究都是利用并購(gòu)前后的財(cái)務(wù)指標(biāo)的變化趨勢(shì)來(lái)分析企業(yè)的并購(gòu)績(jī)效的，方法單一，沒(méi)有創(chuàng)新點(diǎn)與閃光點(diǎn)。第四，樣本的選擇缺乏系統(tǒng)性，樣本的處理缺乏科學(xué)性。不同的人對(duì)并購(gòu)的界定不一樣就使得樣本的選擇缺乏系統(tǒng)性，而許多學(xué)者由于對(duì)樣本的數(shù)據(jù)采集處理缺乏具體嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)。

三、結(jié)論及建議

回顧了國(guó)內(nèi)外有關(guān)政府干預(yù)與企業(yè)并購(gòu)績(jī)效關(guān)系的文獻(xiàn)，我們知道，政府的干預(yù)行為不僅可以對(duì)企業(yè)并購(gòu)得過(guò)程起到一定的推動(dòng)和促進(jìn)作用，而且對(duì)調(diào)整經(jīng)濟(jì)走向、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)及打造規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)等可以產(chǎn)生比較明顯的鼓勵(lì)。但政府對(duì)企業(yè)并購(gòu)行為的干預(yù)同時(shí)也存在著不容忽視的弊端，如果政策允許政府過(guò)多地干預(yù)企業(yè)的并購(gòu)行為，必將產(chǎn)生許多風(fēng)險(xiǎn)。在文章的最后，作者對(duì)未來(lái)深層次的國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革、政府職責(zé)的限定及并購(gòu)市場(chǎng)建設(shè)及等提出建議，并對(duì)全流通時(shí)代企業(yè)并購(gòu)的新特點(diǎn)進(jìn)行展望。首先，塑造真正的并購(gòu)主體，進(jìn)一步改革國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度，只有這樣才能避免地方政府及其有關(guān)官員的干預(yù)，才能真正的保障企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中的主體地位。其次，進(jìn)一步發(fā)展完善并購(gòu)市場(chǎng)，彌補(bǔ)其功能缺位要發(fā)展完善我國(guó)的并購(gòu)市場(chǎng)。在外部監(jiān)督方面，要建立全面的監(jiān)督管理機(jī)制；在企業(yè)制度方面，要全力構(gòu)筑“防火墻”等。

參考文獻(xiàn)

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