導(dǎo)語：如何才能寫好一篇期貨套利，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

關(guān)鍵詞：期貨 套利 保值

規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)格發(fā)現(xiàn)是期貨市場(chǎng)主要兩大功能，套利亦是期貨市場(chǎng)發(fā)展的主要推動(dòng)力，在國外成熟的期貨市場(chǎng)上，套利是一種主要交易手段，收益穩(wěn)定，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，操作靈活，占總交易量的40%以上。我國期貨市場(chǎng)發(fā)展迅速，成交量迅速增長，交易規(guī)模日益擴(kuò)大，交易品種日益增多，交易模式規(guī)范化發(fā)展，我國期貨市場(chǎng)蘊(yùn)含了豐富的套利機(jī)會(huì)，被機(jī)構(gòu)投資者廣泛運(yùn)用；隨著期貨交易的發(fā)展，跨期套利，跨品種套利，跨市場(chǎng)套利，期現(xiàn)套利，適應(yīng)了投資者需求，然而，在我國期貨市場(chǎng)套利理論還未成熟，套利研究相對(duì)較少，有待業(yè)內(nèi)人士和學(xué)者們廣泛探討。

一、套利交易的基礎(chǔ)理論

關(guān)于套利交易的基礎(chǔ)性研究有霍布魯克沃金的倉儲(chǔ)理論，凱恩斯正常交割延期費(fèi)理論，丁伯根的蛛網(wǎng)理論等，套利的經(jīng)濟(jì)學(xué)原理是弗里德曼的一價(jià)定律。

沃金的倉儲(chǔ)理論闡述了商品期貨市場(chǎng)中期貨、現(xiàn)貨價(jià)格的關(guān)系，及隨著交割日時(shí)間的臨近，現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格之差的變化，該理論認(rèn)為，可以儲(chǔ)存的期貨商品，現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格之間有著密切的聯(lián)系，二者之差反映了預(yù)期的邊際存儲(chǔ)成本，在供求關(guān)系正常條件下，基差變化應(yīng)與邊際持倉成本相一致；當(dāng)基差不等于邊際存儲(chǔ)成本時(shí)，期貨市場(chǎng)上就會(huì)存在套利行為，同時(shí)套利行為的存在也使基差的偏離回歸邊際存儲(chǔ)成本，越遠(yuǎn)離交割期存儲(chǔ)成本就大，隨著時(shí)間逼近交割期，存儲(chǔ)成本不斷縮小，價(jià)差在交割期趨于零。

凱恩斯正常交割延期理論認(rèn)為正常的交割延期費(fèi)，即現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)的價(jià)格差是市場(chǎng)交易風(fēng)險(xiǎn)的直接反應(yīng)，為了鎖住現(xiàn)在至未來的時(shí)間段內(nèi)存在的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，有產(chǎn)品原料需求的廠家會(huì)成為多頭購買期貨以確保穩(wěn)定的成本；原材料的生產(chǎn)廠家為了保證產(chǎn)品的銷售更趨向于作為原材料的套期保值者做空頭，為了保證市場(chǎng)上多頭的存在，必須給予投機(jī)者一個(gè)正數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償金也就是交割延期費(fèi)，凱恩斯和?？怂沟睦碚撜J(rèn)為，隨著風(fēng)險(xiǎn)從套期保值者向投機(jī)者的轉(zhuǎn)移，原材料的生產(chǎn)廠家也給期貨投機(jī)者讓渡了一部分利潤空間作為承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的回報(bào)。

蛛網(wǎng)理論是由荷蘭的經(jīng)濟(jì)學(xué)家丁伯根提出的重要經(jīng)濟(jì)理論，蛛網(wǎng)模型考察的是生產(chǎn)周期較長的的商品，蛛網(wǎng)理論認(rèn)為產(chǎn)品前一期的價(jià)格水平?jīng)Q定了本期的產(chǎn)品供給量，產(chǎn)品的本期供給量只由上一期的價(jià)格決定，前一期的供給量是由當(dāng)期的價(jià)格決定的，前一期的價(jià)格又是由當(dāng)時(shí)的供給和需求共同決定；根據(jù)供給和需求曲線的不同，蛛網(wǎng)可以分為收斂型、發(fā)散型和封閉型，在西方經(jīng)濟(jì)理論中，蛛網(wǎng)理論是期貨市場(chǎng)價(jià)格形成機(jī)制的重要理論依據(jù)，其中，收斂型蛛網(wǎng)解釋了期貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，當(dāng)市場(chǎng)處于“收斂型蛛網(wǎng)”狀態(tài)在價(jià)格較低時(shí)，交易者大量買入期貨合約，促使價(jià)格上漲；當(dāng)價(jià)格較高時(shí)，交易者大量賣出期貨合約，增加市場(chǎng)供給，又使價(jià)格下跌，促使市場(chǎng)價(jià)格趨于均衡狀態(tài)；發(fā)散型蛛網(wǎng)能很好地解釋現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)之間的互動(dòng)是如何導(dǎo)致市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)的，封閉型蛛網(wǎng)解釋了期貨市場(chǎng)套利行為對(duì)期貨價(jià)格波動(dòng)的校正，當(dāng)市場(chǎng)處于“發(fā)散型蛛網(wǎng)”與“封閉型蛛網(wǎng)”狀態(tài)時(shí)，由于大量交易者加入期貨市場(chǎng)，會(huì)對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格的劇烈波動(dòng)產(chǎn)生一定抑制作用，使其不至于暴漲暴跌并趨于均衡價(jià)格。

二、套利交易原理

套利交易是指交易者利用相關(guān)市場(chǎng)或合約之間的價(jià)差變化在相關(guān)市場(chǎng)或相關(guān)合約上進(jìn)行交易方向相反的交易，以期價(jià)差發(fā)生有利變化而獲利的交易行為，投資者買入或賣出某一期貨合約的同時(shí)，賣出或買入價(jià)格高度相關(guān)的另一合約，在適當(dāng)?shù)臅r(shí)間同時(shí)將兩種合約平倉的交易方式，期貨套利者關(guān)注的是合約之間的相互價(jià)格關(guān)系，而不是絕對(duì)價(jià)格水平。

套利交易的經(jīng)濟(jì)原理--不同的套利對(duì)象在同一市場(chǎng)因素作用下價(jià)格變化有差異，同一因素對(duì)不同合約的作用強(qiáng)度有強(qiáng)有弱、作用方向有正有反、作用時(shí)間長短不一，各種影響價(jià)格因素總會(huì)在一定的時(shí)間和空間達(dá)到某種平衡，不合理的價(jià)差關(guān)系經(jīng)歷一段時(shí)間后趨于合理；套利交易就是投資對(duì)象利用價(jià)差出現(xiàn)的短暫偏離機(jī)會(huì)，憑借市場(chǎng)自我修正獲取低風(fēng)險(xiǎn)收益，套利交易是期貨投機(jī)的特殊方式，豐富并發(fā)展了期貨投機(jī)的內(nèi)容，使期貨投機(jī)不僅僅局限于期貨合約絕對(duì)價(jià)格的變化，更多地轉(zhuǎn)向期貨合約相對(duì)價(jià)格的水平變化。

三、套利交易的影響因素

套利交易的影響因素主要包括季節(jié)因素，持倉費(fèi)用因素，進(jìn)口費(fèi)用因素，期現(xiàn)價(jià)差關(guān)系因素，利潤關(guān)系因素，相關(guān)關(guān)系因素，庫存關(guān)系因素等，季節(jié)因素主要影響農(nóng)產(chǎn)品，金屬等也存在消費(fèi)周期，商品期貨價(jià)格在一定時(shí)間內(nèi)具有相對(duì)固定的價(jià)格波動(dòng)規(guī)律，不同季節(jié)期貨價(jià)格有強(qiáng)有弱；例如，全球大豆季節(jié)性生長導(dǎo)致合約季節(jié)強(qiáng)弱為9、7、5、3、11、1月，大連大豆期貨合約普遍買入9、5月合約，賣出1、11月合約作為套利，同一期貨品種倉儲(chǔ)費(fèi)用、交割費(fèi)用、資金時(shí)間成本等相對(duì)穩(wěn)定，在計(jì)算費(fèi)用總和的基礎(chǔ)上尋求同一期貨品種不同交割月份合約的價(jià)差與總費(fèi)用對(duì)應(yīng)價(jià)差之間的不合理關(guān)系，尋找出套利機(jī)會(huì)，某一國際化程度較高的商品在不同國家的市場(chǎng)價(jià)差超過進(jìn)出口費(fèi)用時(shí)，可以進(jìn)行跨市場(chǎng)套利操作；利用期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)差偏離，尋找低風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)，原料與原料下游產(chǎn)品之間存在生產(chǎn)利潤關(guān)系，利潤高低影響商品產(chǎn)量的變化從而影響影響原料與原料下游產(chǎn)品的價(jià)格變化，國內(nèi)大豆與豆粕、豆油存在壓榨關(guān)系，在一定時(shí)間內(nèi)，商品間存在相互替代，通常存在相對(duì)固定的比價(jià)關(guān)系，庫存變化對(duì)近遠(yuǎn)期合約的價(jià)差影響較大，庫存緊張導(dǎo)致近期合約相對(duì)遠(yuǎn)期合約快速走強(qiáng)。

四、套利交易的分類

套利交易從操作方式上分為跨期套利、跨商品套利、跨市套利、期現(xiàn)套利；套利交易從操作原理不同分為價(jià)值型套利、趨勢(shì)型套利；其他套利方式：價(jià)差圖套利、技術(shù)面套利、統(tǒng)計(jì)套利、程序化套利、人工智能套利等。

參考文獻(xiàn)：

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關(guān)鍵詞：利率期貨;套利策略;matlab;

文章編號(hào)：1674-3520（2015）-10-00-01

一、引言

利率期貨是指以債券為標(biāo)的物的期貨合約，它可以用于規(guī)避由利率波動(dòng)所引起的證券價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。隨著我國利率市場(chǎng)化進(jìn)程的不斷推進(jìn)和整體金融環(huán)境的不斷改善，在全國范圍內(nèi)已經(jīng)掀起了一股期貨交易熱潮，其中，套利交易尤為活躍。

所謂套利交易是指當(dāng)同種標(biāo)的物的價(jià)格在不同市場(chǎng)上有差異時(shí)，在相關(guān)市場(chǎng)上進(jìn)行反向交易，以期望價(jià)差變化而獲利的交易行為。雖然套利交易具有收益穩(wěn)定，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小的特點(diǎn)，但由于利率波動(dòng)頻繁，套利交易經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)盲目與混亂的情況。因此，充分發(fā)揮現(xiàn)代統(tǒng)計(jì)科學(xué)與電子技術(shù)的優(yōu)點(diǎn)，以matlab為平臺(tái)設(shè)計(jì)一款能提供更可靠信息的軟件，就有很大的現(xiàn)實(shí)意義。

二、研究方法

（一）描述統(tǒng)計(jì)法。 通過大數(shù)據(jù)及云計(jì)算等手段得到利率期貨和現(xiàn)貨各期的市場(chǎng)價(jià)格以及市場(chǎng)情況的數(shù)據(jù)，采用描述統(tǒng)計(jì)法研究其波動(dòng)情況。（二）實(shí)證分析法?；谒占臄?shù)據(jù)計(jì)算利率期貨合約的合理價(jià)格，分析利率期貨套利的可行性。（三）比較分析法。運(yùn)用了一些模型對(duì)利率市場(chǎng)的波動(dòng)性進(jìn)行對(duì)比分析，并結(jié)合波動(dòng)性理論得出相關(guān)結(jié)論。

三、研究思路

1、依據(jù)收集到的數(shù)據(jù)，基于GARCH模型研究利率期貨推出前后現(xiàn)貨市場(chǎng)的波動(dòng)情況。

一般的GARCH模型可以表示為：

其中為條件方差，為獨(dú)立同分布的隨機(jī)變量，與互相獨(dú)立，服從標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布。

運(yùn)用Eviews5.0軟件，分別建立不同的GARCH模型，并將相關(guān)的AIC和SIC信息繪制成表，結(jié)合信息選擇出最佳的GARCH模型，然后進(jìn)行波動(dòng)性分析。通過分析GARCH模型的結(jié)果可以看出，存在ARCH效應(yīng)，因此GARCH模型分析結(jié)果有效。對(duì)比利率期貨推出前后GARCH模型中檢驗(yàn)參數(shù)的數(shù)值，可以發(fā)現(xiàn)檢驗(yàn)參數(shù)有所減小，說明在利率期貨產(chǎn)生后，現(xiàn)貨市場(chǎng)的波動(dòng)性變?nèi)?，也說明了兩者在風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)上具有緊密聯(lián)系。因此可以將兩者結(jié)合在一起，分析兩者不同的波動(dòng)性，然后得出一個(gè)合理的套利空間，并利用套利定價(jià)模型進(jìn)行詳細(xì)的分析和驗(yàn)證，從而最大程度上的減少套利風(fēng)險(xiǎn)。

2、套利定價(jià)模型

套利定價(jià)模型是以一個(gè)發(fā)達(dá)的金融體系特別是一個(gè)高度發(fā)達(dá)的貨幣市場(chǎng)為假設(shè)前提的期貨套利定價(jià)模型，具體表達(dá)式如下：

其中：F表示利率期貨價(jià)格;

S表示利率現(xiàn)貨價(jià)格;

D表示指數(shù)組合預(yù)期股息現(xiàn)值;

r表示無風(fēng)險(xiǎn)利率。

如果加入股息率，套利定價(jià)模型變?yōu)椋?/p>

無套利理論認(rèn)為以上公式始終成立，當(dāng)期貨價(jià)格偏離無套利價(jià)格時(shí)，投資者就會(huì)進(jìn)行套利活動(dòng)，使得價(jià)格恢復(fù)到均衡價(jià)格。從中可以清楚地看到期貨市場(chǎng)價(jià)格與現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格之間存在著確定的數(shù)學(xué)關(guān)系，這就為軟件的開發(fā)提供了數(shù)理依據(jù)。

3、利用利率期貨價(jià)格與ETF價(jià)格之間的關(guān)系構(gòu)建策略模型

這種套利策略采用的主要方法是推導(dǎo)出不同期限的債券ETF與利率期貨間的準(zhǔn)確均衡等式，并以計(jì)量方法估計(jì)出兩者配比系數(shù)，對(duì)每次調(diào)價(jià)進(jìn)行監(jiān)控。當(dāng)期貨價(jià)格與ETF價(jià)格遠(yuǎn)離均衡式時(shí)，即υt超出一定范圍時(shí)，便可以建立套利頭寸，待價(jià)差回歸以平倉獲利。下面是套利策略的具體操作過程：

對(duì)于利率期貨而言，其無套利均衡體現(xiàn)為隱含回購利率（IRR）與無風(fēng)險(xiǎn)收益率（r）之間的關(guān)系：

其中F表示期貨凈價(jià)，CF表示轉(zhuǎn)化因子，P為表示現(xiàn)券凈價(jià)，AI表示現(xiàn)券應(yīng)計(jì)利息，T表示距交割期剩余天數(shù)。

為便于操作，對(duì)（1）式兩邊取對(duì)數(shù)，得到

假設(shè)債券ETF久期與現(xiàn)券久期之間存在著穩(wěn)定的比例關(guān)系，可得

其中（5）式是本套利策略的核心等式，但該式中存在未知參數(shù)。將其轉(zhuǎn)化為計(jì)量模型可得：

運(yùn)用非線性O(shè)LS方法得到未知參數(shù)的估計(jì)量，從而得到不同期限的債券ETF與利率期貨間的準(zhǔn)確均衡等式。

可以看到，使用ETF套利策略，并結(jié)合套利定價(jià)模型，可以使套利成為一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的模式而不是一個(gè)比較混亂的找機(jī)會(huì)的過程，這就使得套利活動(dòng)更加理性，從而達(dá)到降低套利風(fēng)險(xiǎn)的目的。接下來要做的就是將這些原理與理論寫入軟件中，利用得到的結(jié)果對(duì)每次調(diào)價(jià)進(jìn)行監(jiān)控，指導(dǎo)套利交易。

四、軟件的設(shè)計(jì)思路

該軟件基于MATLAB GUI進(jìn)行設(shè)計(jì)，依托MATLAB GUI提供的基本科學(xué)計(jì)算功能，減少開發(fā)周期。更重要的是，MATLAB 的開發(fā)環(huán)境提供了創(chuàng)建用戶界面的捷徑（GUIDE），并且有良好的事件驅(qū)動(dòng)機(jī)制，同時(shí)提供MATLAB 數(shù)學(xué)庫的接口，還可以方便的創(chuàng)建各種圖形句柄對(duì)象，實(shí)現(xiàn)仿真平臺(tái)的用戶界面。GUIDE 可以根據(jù)用戶GUI界面設(shè)計(jì)過程自動(dòng)生成M文件框架，這樣就簡化了GUI 應(yīng)用程序的創(chuàng)建工作，用戶可以直接使用這個(gè)框架來編寫自己的函數(shù)代碼。

具體來說，該軟件的設(shè)計(jì)采用自頂向下的方法，即先設(shè)計(jì)主界面，再設(shè)計(jì)各子界面。設(shè)計(jì)過程中主要采用了靜態(tài)文本框、列表框、可編輯文本框、觸控按鈕、面板和坐標(biāo)軸等控件來實(shí)現(xiàn)一些功能。各控件的功能通過編寫其相應(yīng)的回調(diào)函數(shù)來實(shí)現(xiàn)。

軟件設(shè)計(jì)中，除了考慮以上步驟，還需要有機(jī)結(jié)合套利定價(jià)模型提供數(shù)理方面的支持和ETF套利策略提供套利方法的支持，最終開發(fā)出一款造福廣大投資者的利率期貨軟件。

參考文獻(xiàn)：

[1]陸珩 指數(shù)期貨套利交易策略設(shè)計(jì) 財(cái)貿(mào)研究2014.4

篇3

但面對(duì)這一新生事物，投資者的態(tài)度相對(duì)平淡，但被市場(chǎng)視為主要參與者之一的私募，還是抱有積極備戰(zhàn)的心態(tài)。

3月30~31日，《投資者報(bào)》記者采訪10位私募經(jīng)理，其中不少熱衷首批參與股指期貨，他們看中的是其推出初期存在很大的套利空間。

機(jī)構(gòu)投資者要完成套利的主要方式――期現(xiàn)套利，需要三個(gè)步驟：構(gòu)建套利組合、套利機(jī)會(huì)監(jiān)控以及最后的交易。

曲線也要參與

離首批期貨合約上市交易僅剩下兩周的時(shí)間。全國股指期貨開戶并沒有想象的熱烈。

上海智德投資管理有限公司總經(jīng)理伍軍對(duì)《投資者報(bào)》記者表示，私募無法大規(guī)模參與的一個(gè)重要原因是證監(jiān)會(huì)的規(guī)定――陽光私募產(chǎn)品無法通過信托平臺(tái)參與股指期貨；加之股指期貨剛運(yùn)行，初期會(huì)存在很多不確定性因素。

當(dāng)然也有私募熱衷參與股指期貨?！八侥甲非蟮氖嵌虝r(shí)間的絕對(duì)收益，股指期貨的做空機(jī)制可以為私募基金快速提高盈利能力帶來很大的幫助?！?月31日，海富投資公司總經(jīng)理趙哲對(duì)《投資者報(bào)》記者說，盡管監(jiān)管層目前沒有放開陽光私募產(chǎn)品投資股指期貨，嚴(yán)格控制信托產(chǎn)品的發(fā)行，但是出于對(duì)收益的追逐，私募基金還是會(huì)想方設(shè)法參與。

“直線不行，不會(huì)曲線參與嗎？據(jù)我所知，我的一些私募朋友就不通過信托的方式，直接動(dòng)員親戚朋友把資金集合起來，以個(gè)人名義開戶?！壁w哲說。

在慕容投資有限公司創(chuàng)始合伙人趙眾看來，私募基金這種尷尬的狀態(tài)不會(huì)持續(xù)很久，股指期貨遲早會(huì)為私募基金放開。

“要做股指期貨，必須要有對(duì)手盤，有買有賣才行，而目前開戶量僅有3000多戶，從市場(chǎng)本身的容量上說，還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，監(jiān)管層肯定會(huì)吸引更多的機(jī)構(gòu)客戶進(jìn)來?！壁w眾對(duì)《投資者報(bào)》記者如此分析。

為了迎接股指期貨，他們提前做了準(zhǔn)備，特別是股指期貨人才的準(zhǔn)備?！笆袌?chǎng)上雖然有很多做商品期貨的操盤手，但是股指期貨和商品期貨在市場(chǎng)容量、保證金、盈利模式等方面都存在不同點(diǎn)，尋找適合做股指期貨的操盤手并不是一件容易的事情。”

初期套利空間多

深圳一位私募對(duì)《投資者報(bào)》記者透露：“剛開始開戶的都是一些散戶，而像我們這種集合幾千萬甚至上億資金來參與的私募，相對(duì)來說占主導(dǎo)地位，因此比較容易操控市場(chǎng)，獲得超額收益。這也是一些私募積極參與初期股指期貨的一個(gè)重要原因?！?/p>

上述私募所說的超額收益指的就是股指期貨中的套利功能。對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者來說，股指期貨還具有投機(jī)、套期保值兩種功能。相對(duì)而言，套利交易是機(jī)構(gòu)投資者的策略首選，而套利交易又包括期現(xiàn)套利、跨期套利、跨市套利和跨品種套利，這其中以期現(xiàn)套利最為常見。

期現(xiàn)套利是指數(shù)現(xiàn)貨與期貨之間的一種套利行為。當(dāng)現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格之間出現(xiàn)不合理價(jià)差時(shí)，期現(xiàn)套利者可構(gòu)建現(xiàn)貨與期貨套利組合，以期未來價(jià)差回歸到合理水平時(shí)平掉套利頭寸，從而獲得價(jià)差收斂所帶來的收益。

從操作形式看，期現(xiàn)套利一般分為正向套利和反向套利。正向套利是指買入現(xiàn)貨、賣出期貨的套利行為；反向套利則是與正向套利相反方向的套利：賣出現(xiàn)貨，買入期貨。

“從其他市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)來看，股指期貨上市初期是期現(xiàn)套利的最佳時(shí)段?！壁w眾認(rèn)為，和ETF套利一樣，在流動(dòng)性并不充分的股指期貨套利市場(chǎng)，會(huì)出現(xiàn)一些期現(xiàn)套利空間。

根據(jù)香港恒生指數(shù)期貨市場(chǎng)可查的最早的數(shù)據(jù)，1992年約有30%的交易日出現(xiàn)期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)，而期現(xiàn)套利的收益空間則超過25%；臺(tái)灣市場(chǎng)的期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)更好，上市的第一年（1998年），70%的交易日出現(xiàn)了套利機(jī)會(huì)，收益空間更是高達(dá)70%。此后，隨著市場(chǎng)的發(fā)展，期現(xiàn)套利的機(jī)會(huì)與收益空間不斷下降。

“內(nèi)地的資本市場(chǎng)向來炒作風(fēng)氣很重，在投機(jī)資金的炒作下，股指期貨價(jià)格出現(xiàn)不合理偏差的概率會(huì)很大?！壁w眾說，有理由相信滬深300股指期貨推出的初期將出現(xiàn)較多的期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)。

“當(dāng)然，投資者對(duì)股指期貨的不熟悉，對(duì)期現(xiàn)套利的陌生，以及股票市場(chǎng)賣空的限制等等，都是股指期貨上市初期容易出現(xiàn)期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)的重要原因?！遍L城偉業(yè)期貨分析師藍(lán)昭欽說。

構(gòu)建現(xiàn)貨組合是關(guān)鍵

“在很大程度上講，構(gòu)建出一個(gè)好的現(xiàn)貨組合是套利成功的關(guān)鍵?！惫獯笞C券分析師郭國棟在最新的研報(bào)里認(rèn)為，現(xiàn)貨組合構(gòu)建越精確，就越能控制好風(fēng)險(xiǎn)和捕捉到更多的套利機(jī)會(huì)。

在郭國棟看來，現(xiàn)貨組合可采用滬深300指數(shù)的成份股來構(gòu)建，也可以采用ETF來構(gòu)建。用滬深300指數(shù)成份股來構(gòu)建的話，由于成份股數(shù)量眾多，而套利機(jī)會(huì)出現(xiàn)時(shí)需要快速建倉，所以這種方法要求套利者建立專門的程序化套利系統(tǒng)來應(yīng)對(duì)。而采用ETF構(gòu)建組合，就比較簡單，只要買一只ETF基金就可以了，一般投資者就可以利用，但缺點(diǎn)是跟蹤效果相對(duì)差一點(diǎn)，較小的套利機(jī)會(huì)不能利用。

套利組合里還包括對(duì)期貨頭寸的保證金管理。“除了交易所和期貨公司規(guī)定的保證金比例（中金所規(guī)定12%），套利者還要預(yù)留一些保證金，以防套利組合滿倉時(shí)保證金不足被強(qiáng)行平倉?！惫鶉鴹澱f。

在趙哲看來，剛開始時(shí)，杠桿使用要謹(jǐn)慎。目前滬深300指數(shù)期貨合約征求意見稿規(guī)定，保證金比率為12%，那么投資杠桿為8.3倍，“而我們?cè)趨⑴c時(shí)，投資杠桿用五六倍也就可以了?！?/p>

篇4

4月16日,市場(chǎng)期望已久的滬深300股指期貨交易正式交易。這意味著,醞釀八年、籌備三年有余的股指期貨,終于在此刻“分娩”。隨著股指期貨的推出,作為股指期貨最重要的運(yùn)用方式之一的期現(xiàn)貨套利方法成為投資者極為關(guān)注的熱點(diǎn)。迄今為止,對(duì)期貨定價(jià)的研究大都從持有成本模型和預(yù)期理論兩方面來進(jìn)行,其中持有成本模型是最廣泛使用的定價(jià)模型。在持有成本模型框架下又包含有完美市場(chǎng)下的持有成本定價(jià)模型和考慮市場(chǎng)限制的區(qū)間定價(jià)模型兩類。持有成本定價(jià)模型(Cost of Carry Model)作為指數(shù)期貨定價(jià)的經(jīng)典模型,是Cornell和French在1983年借助一個(gè)套利組合論證的建構(gòu)在完美市場(chǎng)假設(shè)下的定價(jià)模型?？紤]市場(chǎng)限制的區(qū)間定價(jià)模型方面,Modest和Sundaresan和Klemko sky和Lee各自推導(dǎo)了區(qū)間定價(jià)模型。期貨價(jià)格預(yù)期理論闡述了隨著期貨合約到期日的接近,期貨價(jià)格會(huì)收斂于標(biāo)的物資產(chǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格,當(dāng)?shù)竭_(dá)到期日時(shí)點(diǎn)時(shí),期貨價(jià)格會(huì)等于或很接近現(xiàn)貨價(jià)格的現(xiàn)象。

一、股指期貨套利的概述

股指期貨的套利是指利用市場(chǎng)暫時(shí)存在的不合理比價(jià)關(guān)系,通過同時(shí)買進(jìn)和賣出相同或相關(guān)的股票組合或股指期貨合約而賺取其中的差價(jià)收益的交易行為。

期現(xiàn)套利,即股指期貨與股指現(xiàn)貨之間的套利,是利用股指期貨合約與股指現(xiàn)貨之間的定價(jià)偏差來進(jìn)行套利,實(shí)現(xiàn)無風(fēng)險(xiǎn)或者低風(fēng)險(xiǎn)的收益。即買入被低估的期貨合約(股指現(xiàn)貨)的同時(shí),賣出與之對(duì)應(yīng)的被高估的股指現(xiàn)貨(期貨合約),并在未來的某個(gè)時(shí)間對(duì)兩筆頭寸進(jìn)行平倉,從中獲取價(jià)差收益的一種交易方式。

實(shí)施套利交易的策略分為正向套利和反向套利:正向套利(買入股指現(xiàn)貨,賣空股指期貨)指在考慮交易成本的因素后,當(dāng)股指期貨的價(jià)格仍然高于股指現(xiàn)貨,那么就可以通過賣出被高估的股指期貨的同時(shí)買入與之對(duì)應(yīng)的被低估的股指現(xiàn)貨來建立兩筆方向相反、數(shù)量相等的頭寸,并在未來合適的時(shí)間對(duì)兩筆頭寸進(jìn)行平倉,獲取無風(fēng)險(xiǎn)收益;同樣的,反向套利指買入股指期貨,賣空股指現(xiàn)貨的套利方法。

二、股指期貨無套利定價(jià)

持有成本模型是被最廣泛使用的股指期貨定價(jià)模型,其理論根據(jù)是兩種具有相同償付形態(tài)的金融資產(chǎn),在同一時(shí)間點(diǎn),其價(jià)格必須一致,否則存在零風(fēng)險(xiǎn)的套利利潤。在時(shí)刻t,策略A:買入一單位滬深300指數(shù)期貨合約;策略B:以無風(fēng)險(xiǎn)利率融資買入對(duì)應(yīng)的滬深300成分股組合。在股指期貨合約到期日T,策略A得到一攬子滬深300成分股,與策略B在T時(shí)刻的價(jià)值應(yīng)該相同,因此,兩種策略在時(shí)點(diǎn)t的現(xiàn)金流應(yīng)該是相同的。

其中,St、ST為t、T時(shí)刻現(xiàn)貨證券組合的價(jià)格,Ft、FT為t、T時(shí)刻期貨合約的價(jià)格,r為無風(fēng)險(xiǎn)借貸利率,D為從T時(shí)刻現(xiàn)貨證券組合得到的股票紅利總和。

根據(jù)以上基本原理,在一個(gè)完美的市場(chǎng)條件下:(1)無稅收及交易成本;(2)借貸資金利率一致;(3)現(xiàn)貨股指所包含的一攬子股票可以無限制賣空;(4)股利發(fā)放比例、時(shí)間確定)有ST-FT=-St(1+r)tT-r+ST+D由此得到期貨合約在T時(shí)刻的合理價(jià)格為: FT=St(1+r)tT-r-D ,即T時(shí)刻股指期貨合約價(jià)格應(yīng)該等于對(duì)應(yīng)現(xiàn)貨組合在T時(shí)刻的價(jià)值減去紅利總和。把紅利D年化,假設(shè)現(xiàn)貨股票組合的年化紅利率為rd,在單利和復(fù)利情況下,期貨合約價(jià)格兩種形式分別為:FT=-S t [1+(r-rd)(T-t)/365](單利),FT=Se(r-rd)(T-t)/365t (連續(xù)復(fù)利)。還有一種期貨價(jià)格定價(jià)模型基于期貨價(jià)格預(yù)期理論,該理論認(rèn)為期貨合約的價(jià)格是未來現(xiàn)貨價(jià)格的無偏差的期望值。

股指期貨合約價(jià)格的理論價(jià)格應(yīng)該等于現(xiàn)貨指數(shù)價(jià)格+成本-股利收入。兩者一旦不等,就出現(xiàn)套利機(jī)會(huì)。

實(shí)際的市場(chǎng)環(huán)境中,股指期貨合約價(jià)格不等于其理論價(jià)格是一種常態(tài),并不是一旦出現(xiàn)價(jià)格與理論價(jià)值不等的情況,我們就能從中獲利,原因是交易成本的存在。事實(shí)上,真實(shí)的市場(chǎng)環(huán)境中借貸利率不一致、資金使用的機(jī)會(huì)成本高昂、期貨現(xiàn)貨交易手續(xù)費(fèi)、沖擊成本、稅收、股利率的不確定、期貨與對(duì)應(yīng)的現(xiàn)貨的跟蹤誤差、期貨與現(xiàn)貨交易規(guī)則等導(dǎo)致的交易成本使得在股指期貨理論價(jià)格(即股指現(xiàn)貨價(jià)格)上下出現(xiàn)無套利邊界。

除了可見的交易成本外,我們還要考慮資金的機(jī)會(huì)成本,我們假設(shè)套利資金規(guī)模不大,故不考慮沖擊成本。以下我們通過考慮套利起始、終止兩個(gè)時(shí)刻,現(xiàn)貨期貨兩個(gè)市場(chǎng)的操作,得出股指期貨無套利區(qū)間上界。

顯然,無套利區(qū)間的上界等于完美市場(chǎng)條件下股指期貨理論價(jià)格+進(jìn)行一次套利的交易成本,更詳細(xì)地,進(jìn)行一次正向套利,無套利區(qū)間的上界=完美市場(chǎng)條件下的股指期貨理論價(jià)格+買入賣出一次股票現(xiàn)貨的交易成本+賣出買入一次股指期貨合約的交易成本+套利開始時(shí)所支付的各項(xiàng)手續(xù)費(fèi)及保證金的機(jī)會(huì)成本。在進(jìn)行反向套利時(shí)無套利區(qū)間的下界=完美市場(chǎng)條件下的股指期貨理論價(jià)格-(賣出買入一次股票現(xiàn)貨的交易成本+買入賣出一次股指期貨合約的交易成本+套利開始時(shí)所支付的各項(xiàng)手續(xù)費(fèi)及保證金的機(jī)會(huì)成本+借券貸款成本)。

三、股指期貨套利交易策略

根據(jù)上面分析無套利股指期貨的定價(jià),我們可以在股指期貨交易中運(yùn)用如下的策略:

(1)間斷股利型持有成本定價(jià)模型相對(duì)比較適合對(duì)中國股指期貨合約定價(jià),但由于該模型忽略過多實(shí)際交易條件的限制,將股票市場(chǎng)影響作為一項(xiàng)外生變量,沒有考慮指數(shù)現(xiàn)貨與指數(shù)期貨市場(chǎng)之間的互動(dòng)性及股價(jià)的波動(dòng)性,僅考慮股息發(fā)放及無風(fēng)險(xiǎn)利率因素,預(yù)測(cè)結(jié)果相對(duì)精度不高。

(2)考慮交易成本、沖擊成本、保證金、借貸利率不等以及股利發(fā)放等市場(chǎng)限制的區(qū)間定價(jià)模型,能夠避免持有成本定價(jià)模型適用性不高的弊端,給出股指期貨套利的無套利定價(jià)區(qū)間,該定價(jià)區(qū)間對(duì)于股指期貨套利交易策略的選擇和實(shí)施具有關(guān)鍵作用。

篇5

關(guān)鍵詞：實(shí)物期貨；協(xié)整；基差套利；向量自回歸；格蘭杰因果檢驗(yàn)

中圖分類號(hào)：F83文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1672-3198（2008）01-0064-02

1 引言

研究近期期貨價(jià)格與遠(yuǎn)期期貨價(jià)格的關(guān)系，對(duì)于判斷市場(chǎng)有效性以及以此為前提尋找套利機(jī)會(huì)都具有重要的實(shí)踐意義,可以分為長期關(guān)系和短期關(guān)系。價(jià)格間存在長期均衡關(guān)系，意味著短暫的背離在市場(chǎng)機(jī)制作用下能夠重新回到均衡狀態(tài)，套利機(jī)會(huì)稍縱即逝，長期內(nèi)市場(chǎng)無套利。若不存在長期均衡關(guān)系，價(jià)格的背離不能被糾正,意味著這種短暫背離不是一個(gè)真正的套利機(jī)會(huì)。實(shí)務(wù)界中常常用“基差”進(jìn)行套利,但往往忽視了基差套利的前提是近遠(yuǎn)期價(jià)格需要存在長期均衡關(guān)系，如果兩者不存在這樣的“同步趨勢(shì)”，那么基差套利策略是沒有意義的。從短期關(guān)系看，如果指數(shù)之間在短期存在領(lǐng)先――滯后的關(guān)系，那么領(lǐng)先的指數(shù)將對(duì)滯后的指數(shù)起到“指示器”的作用。以上工作對(duì)分析微觀市場(chǎng)的有效性做了合理的嘗試，但沒有更深刻地揭示計(jì)量結(jié)果帶來的投資學(xué)意義。主要缺陷是：（1）未能協(xié)整關(guān)系引申出經(jīng)濟(jì)的長期均衡意義，更沒有對(duì)于是否能提供投資者套利機(jī)會(huì)給出明確結(jié)論。（2）僅僅研究現(xiàn)貨與期貨的關(guān)系對(duì)投資的指導(dǎo)意義不強(qiáng)。從實(shí)務(wù)角度看，由于現(xiàn)貨的儲(chǔ)存運(yùn)輸交割等原因，運(yùn)用現(xiàn)貨－期貨交易進(jìn)行套利遠(yuǎn)不如運(yùn)用近期――遠(yuǎn)期期貨交易來得便捷?？朔松鲜霾蛔悖捎胒u0505和fu0506燃料油兩個(gè)期貨價(jià)格作為研究對(duì)象，從協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)判斷是否存在長期均衡關(guān)系，并給出是否能進(jìn)行套利的明確指導(dǎo)意見，使得更具有實(shí)踐意義。

2 定價(jià)理論與計(jì)量模型的聯(lián)系

2.1 期貨合約定價(jià)理論

無套利定價(jià)理論是資本市場(chǎng)上強(qiáng)有力的定價(jià)規(guī)則，在滿足一定的假設(shè)條件下，期貨價(jià)格可由無套利定價(jià)規(guī)則給出。如果期貨標(biāo)地物易于購買、儲(chǔ)存，可以賣空，且近期與遠(yuǎn)期供求市場(chǎng)是連續(xù)的（即沒有現(xiàn)貨便利），那么近我們認(rèn)為上述的基差方法只是簡單的統(tǒng)計(jì)運(yùn)用，缺乏經(jīng)濟(jì)依據(jù)。如果F1、F2不存在長期均衡關(guān)系，就沒理由相信那些超出波動(dòng)范圍的走勢(shì)就一定會(huì)回落到范圍內(nèi)。通過協(xié)整檢驗(yàn)，可以判斷價(jià)格是否存在長期均衡關(guān)系，進(jìn)而判斷利用基差策略進(jìn)行套利的合理性。

3 燃料油近、遠(yuǎn)期期貨價(jià)格的協(xié)整檢驗(yàn)和領(lǐng)先―滯后分析

3.1 數(shù)據(jù)描述

我們選取2005年1月4日-2006年9月29日燃料油期貨fu0505和fu0506兩個(gè)品種的日收盤數(shù)據(jù)，共計(jì)452個(gè)觀測(cè)樣本。數(shù)據(jù)來源是上海期貨交易所。文中fu0505價(jià)格記為F1，fu0506價(jià)格記為F2?？紤]到對(duì)原始價(jià)格序列曲對(duì)數(shù)差分后為日收益率，因此我們把協(xié)整檢驗(yàn)的對(duì)象定位于兩產(chǎn)品的自然對(duì)數(shù)，即LN_F1和LN_F2。

3.2 單位根檢驗(yàn)

由結(jié)果可知，fu0505和fu0506的對(duì)數(shù)序列是非平穩(wěn)的。下面再對(duì)上述兩個(gè)序列的一階差分，即fu0505的日收益率（RE_F1）和fu0506的日收益率（RE_F2）進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，選擇不含截距項(xiàng)和時(shí)間趨勢(shì)項(xiàng)的選項(xiàng)，根據(jù)信息準(zhǔn)則，選取RE_SH的滯后階數(shù)為2，RE_SZ的滯后階數(shù)為5，結(jié)果如表2。

3.3 Engle－Granger協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)

LN_F1和LN_F2都是 過程，以LN_F2為被解釋變量，LN_F1為解釋變量，作OLS回歸。之所以選擇LN_F2為被解釋變量，是因?yàn)樵S多理論與實(shí)踐均表明，較遠(yuǎn)期貨價(jià)格受較近期貨價(jià)格的影響。建立回歸方程：

從殘差序列圖可以初步判斷序列是非平穩(wěn)的，通過5階的AEG檢驗(yàn)進(jìn)一步證實(shí)了這一結(jié)論，在1％和5%的顯著性水平下，檢驗(yàn)值在絕對(duì)值上均小于臨界值，從而認(rèn)為殘差序列是非平穩(wěn)的。究其原因,是因?yàn)樵趯?shí)務(wù)操作中，F(xiàn)2=F1(1+f)(1+c)的關(guān)系是值得懷疑的。當(dāng)前國際油價(jià)一直處于上漲中，根據(jù)無套利的假設(shè)條件，當(dāng)標(biāo)地物現(xiàn)貨不能賣空（我國商品或證券都不允許賣空）或存在現(xiàn)貨便利時(shí)（即囤積現(xiàn)貨比出售有更大的利益），由于市場(chǎng)的連續(xù)性不能得到滿足，近遠(yuǎn)期價(jià)格差的波動(dòng)就不能稱之為是對(duì)長期均衡的背離，這種價(jià)差的波動(dòng)不能視為一種套利機(jī)會(huì)。

3.4 近期與遠(yuǎn)期期貨價(jià)格的領(lǐng)先-滯后分析

向量自回歸模型（VARs）和基于此的格蘭杰因果檢驗(yàn)（Grange causality tests）研究了時(shí)間序列之間的短期關(guān)系和因果關(guān)系。建立VAR時(shí)，必須確保所選的序列都是平穩(wěn)的。上述單位根檢驗(yàn)表明，fu0505和fu0506的日收益率是平穩(wěn)的。因此用fu0505和fu0506的日收益率（RE_F1、RE_F2）建立VAR，分析價(jià)格過去的收益變化對(duì)未來趨勢(shì)的影響，這對(duì)價(jià)格走勢(shì)和制定投資策略具有一定參考價(jià)值。建立包含截距項(xiàng)的VAR，Schwarz信息準(zhǔn)則判定最優(yōu)滯后階數(shù)為3。結(jié)果如下。

由結(jié)果可知，fu0505日收益率本身的滯后值和fu0506日收益率的滯后值，都不能很好解釋fu0505合約價(jià)格的波動(dòng)，且方程總體解釋能力較差，而fu0505日收益率的一至三階滯后和fu0506日收益率的一階滯后、二階滯后對(duì)fu0506本期的波動(dòng)有顯著影響，且方程總體回歸效果較好。綜合這兩個(gè)方程的結(jié)果可以看到，近期期貨價(jià)格的波動(dòng)具有一定的外生性，而遠(yuǎn)期期貨價(jià)格的波動(dòng)則具有一定的內(nèi)生性。另外，fu0505日收益率的滯后值和fu0506日收益率的滯后值對(duì)fu0506本期的波動(dòng)的影響是相反的。這樣看來，近期期貨價(jià)格的波動(dòng)，似乎起到了“抑制”遠(yuǎn)期期貨價(jià)格的波動(dòng)的效果。

為了進(jìn)一步證實(shí)近期期貨價(jià)格的外生性及其對(duì)遠(yuǎn)期期貨價(jià)格的引導(dǎo)作用，我們對(duì)兩個(gè)合約的日收益率進(jìn)行格蘭杰因果檢驗(yàn)。其方法是檢驗(yàn)VAR中某一個(gè)變量的滯后值對(duì)另一個(gè)變量的當(dāng)期值的解釋是否顯著。如果是這樣的話，而且后者的滯后值對(duì)前者的當(dāng)期值的解釋不顯著，則認(rèn)為前者在時(shí)間順序上引導(dǎo)后者，即“領(lǐng)先”后者。選取滯后階數(shù)為2，檢驗(yàn)結(jié)果如下：

可以看出近期期貨價(jià)格的日收益率是遠(yuǎn)期期貨價(jià)格日收益率的格蘭杰原因，而反之不然。因此可以說，燃料油0505合約價(jià)格“領(lǐng)先”燃料油0506合約價(jià)格。

參考文獻(xiàn)

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［2］華仁海，仲偉俊. 對(duì)我國期貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的實(shí)證分析［J］.南開管理評(píng)論， 2002，（5）：57-61.

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篇6

關(guān)鍵詞：交易時(shí)滯 期現(xiàn)套利 滬深300

引言

股指期貨的正常運(yùn)行與否，很大程度上取決于套利活動(dòng)是否充分發(fā)揮作用。期現(xiàn)套利是指當(dāng)期貨相對(duì)于現(xiàn)貨出現(xiàn)不合理定價(jià)時(shí)，套利者構(gòu)建套利組合，待價(jià)格收斂后執(zhí)行相反的交易平倉獲利的行為。期現(xiàn)套利活動(dòng)作為連接期貨與現(xiàn)貨市場(chǎng)的橋梁，限制了期貨價(jià)格的偏離幅度。套利者在構(gòu)建期現(xiàn)套利頭寸時(shí)，因套利組合中現(xiàn)貨頭寸的建立可能存在時(shí)滯，可能導(dǎo)致套利失敗。

對(duì)于現(xiàn)貨交易時(shí)滯的研究，國外領(lǐng)先于我國。Chung（1991）同時(shí)考慮交易成本、交易時(shí)滯及證券提價(jià)交易規(guī)則的影響后，發(fā)現(xiàn)美國MMI指數(shù)期貨期現(xiàn)套利收益下降逾54%。Buhler & Kempf（1995）也發(fā)現(xiàn)在合理的滯后時(shí)間內(nèi)，德國DAX指數(shù)期貨事前期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)占套利信號(hào)的比率仍高于95%。國內(nèi)研究集中于期現(xiàn)套利存在性、現(xiàn)貨構(gòu)造及套利策略上，鮮少分析現(xiàn)貨交易時(shí)滯的影響。同時(shí)國內(nèi)文獻(xiàn)對(duì)期貨交易沖擊成本的估計(jì)缺乏實(shí)際交易數(shù)據(jù)的支撐。如柴尚蕾、郭崇慧及徐旭（2012）利用獨(dú)立成分分析和模糊C均值算法構(gòu)造現(xiàn)貨組合?；谝陨系目紤]，本文以滬深300指數(shù)期貨為研究對(duì)象，通過歷史數(shù)據(jù)測(cè)算沖擊成本，以分析交易時(shí)滯對(duì)事前期現(xiàn)套利的影響。

期現(xiàn)套利相關(guān)介紹

Cornell & French（1983）率先推導(dǎo)出完美市場(chǎng)下的持有成本模型，但未能完全解釋實(shí)際的股指期貨價(jià)格。Modest & Sundaresan（1983）則將交易成本納入模型后，得出區(qū)間定價(jià)模型。該模型指出合理的股指期貨價(jià)格在任一時(shí)點(diǎn)都應(yīng)位于一個(gè)區(qū)間內(nèi)。這兩個(gè)模型的基本假設(shè)都是期貨與現(xiàn)貨頭寸能夠同時(shí)建立，但是實(shí)際上由于部分股票可能存在不連續(xù)交易問題，導(dǎo)致現(xiàn)貨頭寸的建立可能存在時(shí)滯，而流動(dòng)性較差的期貨合約也可能存在交易時(shí)滯，這使套利者面臨著虧損的風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)將體現(xiàn)在事前事后套利的差異上。事后期現(xiàn)套利收益是指套利者觀察到的套利信號(hào)所對(duì)應(yīng)的套利收益。而事前套利收益則是套利者觀察到套利信號(hào)后，期貨頭寸以套利信號(hào)所對(duì)應(yīng)的價(jià)格成交，而現(xiàn)貨頭寸則存在一定的時(shí)滯的情況下所取得的收益。若事前套利機(jī)會(huì)出現(xiàn)的頻率相對(duì)于事后套利機(jī)會(huì)減少得不多，且事前套利收益的幅度與事后套利收益相差不大，即套利收益對(duì)交易時(shí)滯不敏感。

筆者根據(jù)中國的實(shí)際情況，優(yōu)化模型得到時(shí)刻股指期貨價(jià)格的無套利區(qū)間：

其中：St為t時(shí)刻現(xiàn)貨價(jià)格；r則為t-T期間的無風(fēng)險(xiǎn)利率；qm為保證金比率；qd為期貨交割手續(xù)費(fèi)；ηsl為現(xiàn)貨買方費(fèi)用，包括交易手續(xù)費(fèi)和沖擊成本；ηss現(xiàn)貨賣方費(fèi)用，比買方多一項(xiàng)印花稅；ηf為期貨買賣費(fèi)用，包括手續(xù)費(fèi)、傭金、沖擊成本和保證金率。本文取市場(chǎng)寬度作為期貨沖擊成本，公式為|[S（ j）-S（ j-1）]/S（ j-1）|，其中S（ j）表示第j筆交易的成交價(jià)格，n表示總交易筆數(shù)。

通過分析可知，當(dāng)Ft高于上界時(shí)，事后套利收益為Rtt=[1-qd+qm-ηf （1+r）]Ft+（qd-ηss-1-ηsl ）（1+r）St；當(dāng)Ft處于無套利區(qū)間內(nèi)時(shí)，事后套利收益為0；當(dāng)Ft低于下界時(shí)，事后套利收益為Rd=[qd+qm-1-ηf （1+r）]Ft+（1-ηss-qd-ηsl ）（1+r）St。

現(xiàn)貨交易時(shí)滯影響分析

本文假設(shè)：一是投資者在觀測(cè)到事后套利機(jī)會(huì)之后，迅速采取相應(yīng)的套利策略；二是期貨交易無時(shí)滯，而現(xiàn)貨交易在t+i時(shí)點(diǎn)完成。實(shí)際執(zhí)行情況如表1所示。

若t時(shí)點(diǎn)存在事后正向套利機(jī)會(huì)，套利者立即實(shí)施正向套利策略，那么只有當(dāng)時(shí)點(diǎn)T的現(xiàn)金流量大于0時(shí)，才存在事前套利收益，即Rtt（i）=[1-qd+qm-ηf （1+r）]Ft+（qd-ηss）

ST-（1+ηsl ）（1+r）St+i>0，在結(jié)合ST=St+i（1+r）式子后，整理得。

若t時(shí)點(diǎn)出現(xiàn)反向套利信號(hào)，同理可得事前套利收益為：Rd（i）=[qd+qm-1-ηf （1+r）]Ft-（qd+ηsl）ST+（1-ηss ）（1+r）St+i>0，整理得。

通過觀察可知，ut+i和dt+i實(shí)際上是t+i時(shí)點(diǎn)的無套利區(qū)間上界和下界，事前套利收益是否存在取決于t時(shí)點(diǎn)的股指期貨價(jià)格 Ft相對(duì)于t+i時(shí)點(diǎn)的無套利區(qū)間的位置。

實(shí)證分析

（一）數(shù)據(jù)說明

本文采用滬深300指數(shù)期貨合約IF1211、IF1212、IF1301、IF1303及IF1306的1分鐘高頻數(shù)據(jù)，而逐筆交易數(shù)據(jù)用于估計(jì)期貨沖擊成本。數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫。各參數(shù)的取值如下：一年期無風(fēng)險(xiǎn)利率取3%；保證金比率為12%；期貨交割手續(xù)費(fèi)為0.1‰；期貨手續(xù)費(fèi)為0.025‰；期貨交易傭金為0.1‰；股票交易手續(xù)費(fèi)為3‰；印花稅為1‰。本文估算出股票交易沖擊成本約為0.15‰。近月合約沖擊成本約為0.062‰，IF1303約為0.115‰，IF1306約為0.205‰。近月合約的平均每筆交易量約為15份合約，而遠(yuǎn)月合約的交易量不到3份，可見遠(yuǎn)月合約和近月合約的流動(dòng)性差異較大。逐筆交易數(shù)據(jù)顯示，在遠(yuǎn)月合約交易初期，平均每分鐘內(nèi)成交的合約大約5份左右。

（二）期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)實(shí)證結(jié)果

各個(gè)合約事前事后期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)出現(xiàn)頻率的統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2所示。樣本期內(nèi)5個(gè)合約均未出現(xiàn)反向套利機(jī)會(huì)。

表2中交易時(shí)滯為0分鐘的統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)最多的是IF1306合約，IF1303次之，均為正向套利機(jī)會(huì)。而套利機(jī)會(huì)最少的是近月合約IF1301合約，另外兩份近月合約雖然相對(duì)于IF1301合約顯示出稍多的套利機(jī)會(huì)，但是總體來說，近月合約套利機(jī)會(huì)較少。當(dāng)現(xiàn)貨交易出現(xiàn)1分鐘交易時(shí)滯時(shí)，IF1301的套利機(jī)會(huì)出現(xiàn)的頻率大幅度下降，只剩下42.42%，而IF1211則下降至60.67%，近月合約中只有IF1212套利機(jī)會(huì)下降的幅度較小，這表明近月合約期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)對(duì)現(xiàn)貨交易時(shí)滯較為敏感。遠(yuǎn)月合約則與之形成鮮明對(duì)比，下降的幅度不到5%。但是在遠(yuǎn)月合約交易初期，平均每筆交易的合約數(shù)不到3份，流動(dòng)性較差，且套利組合中期貨頭寸較大時(shí)，期貨交易時(shí)滯將超過1分鐘，這提示我們遠(yuǎn)月合約的執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)可能較大。隨著交易滯后時(shí)間變長，各個(gè)合約的套利機(jī)會(huì)出現(xiàn)的頻率平穩(wěn)下降。由于各種不確定因素的影響，套利機(jī)會(huì)出現(xiàn)次數(shù)上升的現(xiàn)象偶有發(fā)生。即使現(xiàn)貨交易滯后5分鐘，套利機(jī)會(huì)也沒有完全消失。

（三）期現(xiàn)套利收益實(shí)證結(jié)果

各個(gè)合約年化后的事前事后套利收益描述統(tǒng)計(jì)量如表3所示，收益以指數(shù)點(diǎn)的形式表示。表3中的平均值數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)交易時(shí)滯為1分鐘時(shí)，IF1303合約平均事前套利收益降幅最低，IF1301則急劇下降，甚至出現(xiàn)虧損。IF1211的平均套利收益變?yōu)?.78個(gè)指數(shù)點(diǎn)，相當(dāng)于不存在套利收益，IF1212則降幅較小。

通過將不同交易時(shí)滯水平的平均套利收益數(shù)據(jù)進(jìn)行比較發(fā)現(xiàn)，隨著構(gòu)建現(xiàn)貨所花費(fèi)的時(shí)間變長，平均套利收益逐漸減少。套利收益波動(dòng)的范圍增大，套利收益的不確定性變大。

近月合約的其中1個(gè)出現(xiàn)了期現(xiàn)套利收益為負(fù)值的現(xiàn)象，而遠(yuǎn)月合約套利收益下降幅度較小，且在現(xiàn)貨交易時(shí)滯為5分鐘時(shí)，平均套利收益仍為正。這與遠(yuǎn)月合約的交易情況相吻合。套利活動(dòng)的不活躍致使遠(yuǎn)月合約偏離現(xiàn)貨價(jià)格的幅度較大，所以即使時(shí)點(diǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格發(fā)生較大的變動(dòng)，該價(jià)格變動(dòng)所形成的無套利區(qū)間仍不足以覆蓋套利收益。而近月合約交易活躍，期現(xiàn)套利活動(dòng)限制了期貨價(jià)格偏離理論值的幅度，因此套利收益微薄，現(xiàn)貨價(jià)格的微小變化足以使套利產(chǎn)生虧損。但是由于本文假設(shè)期貨交易無時(shí)滯，這點(diǎn)假設(shè)符合近月合約的實(shí)際情況。而上文提到，在遠(yuǎn)月合約交易初期，平均每分鐘內(nèi)成交的合約為5份左右，這意味著期貨交易時(shí)滯的影響較大，因此套利頭寸不宜過大。隨著時(shí)間的推移，期貨流動(dòng)性不斷提高，期貨交易時(shí)滯的影響變小。

結(jié)論

首先，本文根據(jù)區(qū)間定價(jià)模型對(duì)現(xiàn)貨存在交易滯后時(shí)的套利情況進(jìn)行理論分析。其次，通過假設(shè)現(xiàn)貨交易時(shí)滯為0至5分鐘，本文對(duì)滬深300指數(shù)期貨事前事后期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)和收益進(jìn)行了實(shí)證分析。研究結(jié)果表明，現(xiàn)貨1分鐘的交易時(shí)滯足以使近月合約期現(xiàn)套利的成功率大大下降，這主要表現(xiàn)在事前期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)的大幅度減少，以及事前期現(xiàn)套利收益的急劇下降，甚至變?yōu)樨?fù)值。隨著現(xiàn)貨交易滯后時(shí)間的延長，事前套利收益的波動(dòng)性逐漸變大，套利者虧損的可能性越大。遠(yuǎn)月合約與近月合約雖然表現(xiàn)出一定的共性，但是近月合約期現(xiàn)套利對(duì)現(xiàn)貨交易時(shí)滯較為敏感，而遠(yuǎn)月合約期現(xiàn)套利對(duì)現(xiàn)貨交易時(shí)滯不敏感。對(duì)我國滬深300指數(shù)期貨期現(xiàn)套利對(duì)現(xiàn)貨交易時(shí)滯的敏感性的研究，從側(cè)面反應(yīng)了我國股指期貨市場(chǎng)的運(yùn)行情況，加深了套利者對(duì)股指期貨市場(chǎng)現(xiàn)狀的了解，對(duì)其尋求更有效的套利策略起到指導(dǎo)的作用。

參考文獻(xiàn)：

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4.Bradford Cornell， Kenneth R. French.The Pricing of Stock Index Futures[J].The Journal of Futures Markets，1983

篇7

存在無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)

由于中國的股票市場(chǎng)原來沒有指數(shù)期貨等有效的套利工具，所以市場(chǎng)價(jià)格和投資對(duì)象內(nèi)在價(jià)值存在巨大差異的狀況并不少見。其中一個(gè)例子就是封閉式基金。目前在中國深圳和上海掛牌的封閉式基金的一個(gè)最顯著的特點(diǎn)是交易價(jià)格大幅低于其資產(chǎn)凈值。2006年6月初在深圳和上海證券交易所交易的54只封閉式基金的總體折價(jià)率在40％左右。而當(dāng)基金清盤或者轉(zhuǎn)為開放式基金的時(shí)候，其到期價(jià)格將會(huì)回歸到和其資產(chǎn)凈值一致。利用中國的封閉式基金的這個(gè)特性和即將推出的指數(shù)期貨結(jié)合，就可以構(gòu)建一個(gè)近似無風(fēng)險(xiǎn)的投資組合。

假設(shè)選取這樣一只封閉式基金，其當(dāng)前價(jià)格相對(duì)其資產(chǎn)凈值有40％的折價(jià)率，基金的到期日和指數(shù)期貨的到期日一致，并且其資產(chǎn)凈值的變動(dòng)完全追蹤指數(shù)的變動(dòng)(后文討論如果放松這一假設(shè)的操作方法)，則我們可以構(gòu)建一個(gè)套利組合，賣出指數(shù)期貨，同時(shí)買入相應(yīng)比例的基金。例如，可以賣出當(dāng)前價(jià)格相當(dāng)于1000元的指數(shù)期貨，同時(shí)買入當(dāng)前價(jià)格相當(dāng)于600元的基金(基金資產(chǎn)凈值1000元×(1-40％))。

當(dāng)指數(shù)期貨到期時(shí)，如果指數(shù)相比投資時(shí)沒有變化，則指數(shù)期貨利潤為0，基金的利潤為1000-600＝400元，該套利組合所獲利潤為400元。如果到期時(shí)指數(shù)上漲了50％，則做空的指數(shù)期貨利潤為1000－1500＝－500元， 基金的利潤為1500－600＝900元，該套利組合所獲利潤為900-500＝400元。如果到期時(shí)指數(shù)下跌了50％，則做空的指數(shù)期貨利潤為1000－500＝500元，基金的利潤為500-600＝-100元，該套利組合所獲利潤為500-100＝400元?？傊?，不管指數(shù)升跌，該套利組合最后都能夠獲得400元的總利潤。如果忽略交易成本，則總收益率為400／600：66．6％。

根據(jù)實(shí)際情況調(diào)整套利組合

上述討論中，我們假設(shè)基金資產(chǎn)凈值完全追蹤指數(shù)變化，但目前在國內(nèi)A股上市的封閉式基金并沒有一只是完全指數(shù)化投資的。對(duì)此我們需要根據(jù)實(shí)際情況調(diào)整套利組合。

通過基金歷史的資產(chǎn)凈值相比同期指數(shù)的變動(dòng)數(shù)據(jù)，我們可以得到基金資產(chǎn)凈值變動(dòng)的beta值，也就是對(duì)應(yīng)每一指數(shù)百分比變動(dòng)的基金資產(chǎn)凈值百分比變動(dòng)的比例。例如如果指數(shù)變動(dòng)1％，基金的凈值變動(dòng)為0．9％，則該基金的beta為0．9。由于中國的封閉式基金一般有20％到30％的資產(chǎn)配置是債券和存款，因此其beta一般小于1。

假設(shè)選取這樣一只封閉式基金，其當(dāng)前價(jià)格相對(duì)其資產(chǎn)凈值有40％的折價(jià)率，基金的到期日和指數(shù)期貨的到期日一致，其beta值為0．8。則可以構(gòu)建的套利組合是：賣出當(dāng)前價(jià)格相當(dāng)于1000元的指數(shù)期貨，同時(shí)買入當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格相當(dāng)于750元的基金(1000×(1-40％)／0．8：750)。 以750元買入的基金的資產(chǎn)凈值為1250元(750／(1-40％)：1250)。

當(dāng)指數(shù)期貨到期時(shí)，如果指數(shù)相比投資時(shí)沒有變動(dòng)，則指數(shù)期貨利潤為0，同時(shí)基金的利潤為1250-750＝500元，該套利組合所獲利潤為500元。如果到期時(shí)指數(shù)上漲了50％，則做空的指數(shù)期貨利潤為1000－1500＝-500元，基金的利潤為1250×(1+(50％×0．8))－750＝1000元，該套利組合所獲利潤為1000-500：500元。如果到期時(shí)指數(shù)下跌了50％，則做空的指數(shù)期貨利潤為1000－500＝500元，基金的利潤為1250×[1－(50％×0．8)]－750＝0，該套利組合所獲利潤為500+0＝500元?？傊?，不管指數(shù)升跌，該套利組合最后都能夠獲得500元的總利潤?？偸找媛蕿?00／750＝66．6％。

篇8

關(guān)鍵詞：無風(fēng)險(xiǎn)套利；股指期貨；ETF基金

引言：在2010年4月16日，滬深300股指期貨在經(jīng)歷了3年的仿真交易后，終于開始正式上市交易 。套期保值功能是股指期貨的最主要的功能，股指期貨市場(chǎng)的推出，有利于完善資本市場(chǎng)的功能與體系，增強(qiáng)我國資本市場(chǎng)的國際競爭力，對(duì)我國證券市場(chǎng)的長遠(yuǎn)健康發(fā)展具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。股指期貨市場(chǎng)的不斷發(fā)展完善，其在我國金融衍生品市場(chǎng)中發(fā)揮的作用也將越來越重大。

一般情況下，期貨市場(chǎng)的價(jià)格走勢(shì)與現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)保持著高度的同步性，期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)之間具有高度的相關(guān)性。但是在兩個(gè)市場(chǎng)之間，有時(shí)也會(huì)產(chǎn)生一些價(jià)格偏差，這就給兩個(gè)市場(chǎng)之間的套利交易提供了條件。由此股指期貨不僅是套期保值的主要工具，同時(shí)也成為一種理想的套利工具。股票指數(shù)期貨套利根據(jù)套利的手段不同分為期現(xiàn)套利、跨期套利、跨市場(chǎng)套利以及跨品種套利。本文主要討論的是股指期貨的期現(xiàn)套利，即在股指期貨市場(chǎng)和證券市場(chǎng)之間套利。

現(xiàn)在我國A股市場(chǎng)上還不存在可以直接交易的指數(shù)現(xiàn)貨。因此在發(fā)現(xiàn)套利機(jī)會(huì)以后，如何利用市場(chǎng)上存在的股票構(gòu)建一個(gè)投資組合來復(fù)制滬深300指數(shù)的表現(xiàn)就成了關(guān)鍵性問題 。

一．投資組合模型建立

我們建立模型的目標(biāo)是：建立一個(gè)投資組合，將其收益與實(shí)際的滬深300指數(shù)收益擬和，使得該組合相對(duì)標(biāo)的指數(shù)追蹤誤差最小化 。

我們定義誤差（Track Error） 其中 是資產(chǎn)組合的收益率，是股指期貨指數(shù)的收益率。求現(xiàn)貨投資組合，使其對(duì)滬深300指數(shù)進(jìn)行擬和，目標(biāo)是TE最小化，建立下面的聯(lián)立方程為現(xiàn)貨組合， 為常數(shù)為某種股票的系數(shù)為殘差

顯然回歸分析的結(jié)果正是上面方程的解。

二．選擇ETF基金作為現(xiàn)貨池

指數(shù)基金是按照指數(shù)化投資理念而設(shè)立運(yùn)作的一種證券投資基金。ETF(Exchange TradeFunds)是開放式基金、封閉式基金以及指數(shù)基金的結(jié)合。它代表一籃子股票的所有權(quán)，以完全擬合某一指數(shù)為目標(biāo)，每一基金單位都可以實(shí)現(xiàn)多樣化的股票投資組合，降低投資風(fēng)險(xiǎn)，兼具股票和指數(shù)基金的特點(diǎn)。它具備了基金分散投資和股票市場(chǎng)即時(shí)交易的優(yōu)點(diǎn)， 所以被稱為交易型開放式指數(shù)基金。

ETF基金非常適合作為現(xiàn)貨池，是因?yàn)橐幌绿攸c(diǎn)： 首先，ETF基金相對(duì)于其他股票,具有交易成本低、交易效率高的特點(diǎn)。ETF一般采取完全被動(dòng)的指數(shù)化投資策略,跟蹤、擬合某一具有代表性的標(biāo)的指數(shù), 基金經(jīng)理人按照指數(shù)成分股的權(quán)重建立投資組合， 只有當(dāng)指數(shù)成分股或權(quán)重發(fā)生變動(dòng)時(shí)，基金經(jīng)理才需要調(diào)整，這樣大大降低了管理成本，因此管理費(fèi)非常低,操作透明度非常高。 其次， 分散投資風(fēng)險(xiǎn)。 ETF 的構(gòu)建是建立在股票組合之上的， 投資者購買一個(gè)基金單位的指數(shù)ETF基金 ，等于按權(quán)重購買了該指數(shù)的所有股票，這樣可以為投資者進(jìn)行一定程度的風(fēng)險(xiǎn)分散， 能夠規(guī)避、分散單一企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。第三、交易方便,買賣便利， ETF 可以像股票一樣在交易時(shí)間內(nèi)持續(xù)交易，投資者可根據(jù)交易價(jià)格隨時(shí)進(jìn)行買賣， 從而很好地把握成交價(jià)格， 同時(shí)也增加了 ETF 的流動(dòng)性。普通股票會(huì)出現(xiàn)停牌的狀況，并且漲停時(shí)無法購買，跌停時(shí)無法賣出。而ETF基金任何時(shí)候都可以購買和贖回，不會(huì)出現(xiàn)這些問題導(dǎo)致套利無法進(jìn)行。

三．對(duì)不同組合進(jìn)行回歸分析計(jì)算：

選取數(shù)據(jù)為2010.4.19-2011.3.19的實(shí)際滬深300指數(shù)以及易方達(dá)100ETF，上證180ETF，上證50ETF以及滬深300ETF四支ETF指數(shù)基金的收盤數(shù)據(jù)作回歸分析?；鹪紨?shù)據(jù)和滬深300指數(shù)數(shù)據(jù)來源于國泰安金融數(shù)據(jù)庫。

由以上數(shù)據(jù)分析TE值，顯然可以得知最后一種資產(chǎn)組合對(duì)指數(shù)的擬和程度最好，TE值最小。根據(jù)計(jì)算結(jié)果，四種ETF基金其各自金額在資產(chǎn)組合中份額分別是易方達(dá)100ETF資金占14.1107%, 上證180ETF占總資金比例的%10.8536,上證50ETF和滬深300ETF分別占7.6035%和67.4322%：

研究殘值序列，可以看出殘值的最大絕對(duì)值不超過0.2。

由上所述，可見最后一種資產(chǎn)組合對(duì)滬深300指數(shù)的擬合接近完美。

四．無風(fēng)險(xiǎn)套利模型

實(shí)際市場(chǎng)中往往不是完美的，因此我們需要考慮不完美市場(chǎng)運(yùn)行情況。國外研究不完美市場(chǎng)研究成果已有不少，這里我們?cè)趨⒖糓odest&Sundaresan(1983)和Klemkosky&Lee(1991)等人無套利定價(jià)區(qū)間的基礎(chǔ)之上，根據(jù)無套利定價(jià)的原理，考慮建立套利組合時(shí)現(xiàn)貨與期貨的交易成本、沖擊成本、借貸利率不等以及間斷型股利發(fā)放等因素的影響，在多頭套利與空頭套利的策略下，分別推導(dǎo)出股指期貨的定價(jià)上、下限。在此區(qū)間之內(nèi)，期貨的定價(jià)是合理的，沒有任何套利的收益。

股指期貨的無套利定價(jià)區(qū)間公式為：

其中 為反向套利的成本， 為正向套利成本，TE為跟蹤誤差，M為保證金比例，t時(shí)刻現(xiàn)貨的價(jià)格， 為t時(shí)刻期貨價(jià)格，r是貸款利率。

正向和反向套利操作觸發(fā)流程：

當(dāng)期貨的價(jià)格超過無套利定價(jià)區(qū)間的上限時(shí)，買進(jìn)現(xiàn)貨的同時(shí)賣出期貨。

合約到期日通過反向操作，從而獲得無風(fēng)險(xiǎn)的套利收益。

當(dāng)期貨的價(jià)格低于無套利定價(jià)區(qū)間的下限時(shí)，賣出現(xiàn)貨的同時(shí)買進(jìn)期貨。

在期貨合約到期日，買進(jìn)現(xiàn)貨賣出期貨平倉，從而獲得無風(fēng)險(xiǎn)的套利收益。

因此只要確定期貨合約價(jià)格上下限，就可以很容易根據(jù)實(shí)際期貨合約的運(yùn)行情況進(jìn)行套利操作。

五．實(shí)際市場(chǎng)數(shù)據(jù)分析：

下面我們根據(jù)實(shí)際股指期貨市場(chǎng)的運(yùn)行狀況來估計(jì)相關(guān)參數(shù)并實(shí)際運(yùn)算，并對(duì)一些情況作出簡化，不考慮中間保證金不足導(dǎo)致追加問題和股票組合在持有期間分紅問題。

1.交易成本

假設(shè)持有現(xiàn)貨間無分紅，即股息為0，現(xiàn)貨交易成本買入成本定為 0.6% 賣出成本為 0，滬深300股指期貨合約交易手續(xù)費(fèi)為成交金額的萬分之零點(diǎn)五，交割手續(xù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)為交割金額的萬分之一，雙邊為萬分之三，考慮到期貨流動(dòng)性較差，將期貨交易成本定為0.2%應(yīng)該比較合適

2.保證金比例

滬深300股指期貨保證金為交易額的M=15%，中間假定不再追加保證金

3.無風(fēng)險(xiǎn)利率

一年貸款利率為 6.31%

4.跟蹤誤差

跟蹤誤差我們?nèi)』貧w分析中殘值的最大值，看圖顯然為應(yīng)該不超過 0.2%

下面考察期貨IF1104合約在2011年3月21 -2011年4月15日間運(yùn)行的情況（IF1104數(shù)據(jù)來源國泰安金融數(shù)據(jù)庫）：

IF1104 = 3230.0 3231.6 3269.2 3267.0 3298.4 3296.6 3273.8 3263.6 3244.0 3276.4 3308.0 3323.8 3366.0 3344.6 3326.0 3374.8 3347.2 3340.6

下限值 = 3175.0 3190.7 3232.3 3218.8 3261.5 3257.7 3225.4 3223.5 3191.1 3240.0 3278.0 3291.2 3319.8 3300.1 3293.5 3338.3 3320.0 3325.4

上限值 = 3239.2 3255.2 3297.6 3283.9 3327.4 3323.5 3290.6 3288.6 3255.5 3305.5 3344.2 3357.7 3386.9 3366.8 3360.0 3405.8 3387.1 3392.5

可以看出IF1104合約在3.22至4.15日期間都完全運(yùn)行在無套利區(qū)間內(nèi)。說明實(shí)際滬深300股指期貨在實(shí)際運(yùn)行中，隨著參與的人數(shù)不斷增多，市場(chǎng)就越理性和成熟，其能夠出現(xiàn)無風(fēng)險(xiǎn)套利的機(jī)會(huì)也就越少。

六．總結(jié)

我們可以使用ETF基金組合來模擬股指期貨的現(xiàn)貨市場(chǎng)，使用四支基金：易方達(dá)100ETF，上證180ETF，上證50ETF以及滬深300ETF，他們組合的收益率完美擬合了滬深300指數(shù)的收益率，整體追蹤誤差最大不超過0.2%。

我們還根據(jù)不完美市場(chǎng)的套利理論，考慮交易成本和追蹤誤差，保證金比率等因素，得到了一個(gè)簡化的股指期貨的無套利定價(jià)區(qū)間公式

在實(shí)際套利中，我們還面臨著很多其他風(fēng)險(xiǎn)，它們同樣影響著實(shí)際套利的可操作性。雖然在上面論述中我們將其忽略，但是實(shí)際操作中必須要考慮以下問題。

1. 保證金的風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)價(jià)格劇烈變動(dòng)時(shí)我們需要面對(duì)保證金追繳的風(fēng)險(xiǎn)。股指期貨合約每日進(jìn)行結(jié)算，在期貨指數(shù)朝期貨操作的相反方向變動(dòng)時(shí)，如果不及時(shí)交足保證金， 期貨合約就會(huì)因?yàn)楸ＷC金不足而被強(qiáng)行平倉，導(dǎo)致套利失敗。實(shí)際操作中應(yīng)該在帳戶中保持一定的現(xiàn)金比例。

2. 現(xiàn)貨分紅的風(fēng)險(xiǎn)，ETF基金如同股票一樣也會(huì)有分紅的時(shí)候，因此實(shí)際操作中套利的時(shí)間段不宜過長，最多一個(gè)月。

3. 滬深 300 股指期貨的交割結(jié)算價(jià)為最后交易日標(biāo)的，指數(shù)最后 2 小時(shí)的算術(shù)平均價(jià)。 當(dāng)交割日如果最后價(jià)格變化非常劇烈時(shí)，最后的交割價(jià)未必會(huì)收斂于現(xiàn)貨價(jià)格。由于我們的套利模型是假定期貨價(jià)格在到期日應(yīng)該完全收斂于現(xiàn)貨價(jià)格，所以到期日不完全收斂會(huì)對(duì)套利的結(jié)果產(chǎn)生一些影響。

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傳統(tǒng)套期保值是指投資者在期貨交易中建立一個(gè)與現(xiàn)貨交易方向相反、數(shù)量相等的交易部位。由于在某一特定的社會(huì)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)內(nèi)，商品的期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格受大體相同的因素影響，兩種價(jià)格的走勢(shì)基本一致，在期貨合約到期時(shí)由于套利行為將使商品的期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格趨于一致，這樣就可以用一個(gè)市場(chǎng)的利潤來彌補(bǔ)另外一個(gè)市場(chǎng)的損失。凱恩斯、希克斯最早從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度對(duì)傳統(tǒng)的套期保值理論進(jìn)行了闡述，認(rèn)為套期保值者參與期貨交易的目的不在于從期貨交易中獲取高額利潤，而是要用期貨交易中的獲利來補(bǔ)償在現(xiàn)貨市場(chǎng)上可能發(fā)生的損失。

二、基差逐利型套期保值理論

在完美的市場(chǎng)條件下，即如果期貨市場(chǎng)價(jià)格和現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)完全一致，不存在交易費(fèi)用和稅收，則可實(shí)現(xiàn)完全型的套期保值，即可用一個(gè)市場(chǎng)的利潤來完全彌補(bǔ)另外一個(gè)市場(chǎng)的損失。但在現(xiàn)實(shí)的期貨交易中，期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格的變動(dòng)不完全一致，存在基差風(fēng)險(xiǎn)(Basis risk)，從而期貨市場(chǎng)的獲利不一定能完全彌補(bǔ)現(xiàn)貨市場(chǎng)上的損失。為克服基差風(fēng)險(xiǎn)，Working(1960)提出了用基差逐利型套期保值來回避基差風(fēng)險(xiǎn)，所謂基差逐利型套期保值是指買賣雙方通過協(xié)商，由套期保值者確定協(xié)議基差的幅度和確定選擇期貨價(jià)格的期限，由現(xiàn)貨市場(chǎng)的交易者在這個(gè)時(shí)期內(nèi)選擇某日的商品期貨價(jià)格為計(jì)價(jià)基礎(chǔ)，在所確定的計(jì)價(jià)基礎(chǔ)上加上協(xié)議基差得到雙方交易現(xiàn)貨商品的協(xié)議價(jià)格，雙方以協(xié)議價(jià)格交割現(xiàn)貨，而不考慮現(xiàn)貨市場(chǎng)上該商品在交割時(shí)的實(shí)際價(jià)格?；罱灰椎膶?shí)質(zhì)，是套期保值者通過基差交易，將套期保值者面臨的基差風(fēng)險(xiǎn)通過協(xié)議基差的方式轉(zhuǎn)移給現(xiàn)貨交易中的對(duì)手，套期保值者通過基差交易可以達(dá)到完全的或盈利的保值目的。

Working認(rèn)為，套期保值的核心不在于能否消除價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，而在于能否通過尋找基差方面的變化或預(yù)期基差的變化來謀取利潤，或者說通過發(fā)現(xiàn)期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)之間的價(jià)格變動(dòng)來尋找套期保值的機(jī)會(huì)。在這種意義上，套期保值是一種套期圖利(Spreading)行為。套期保值者只有在他認(rèn)為有獲利機(jī)會(huì)時(shí)，才會(huì)去進(jìn)行套期保值，因此，套期保值是投機(jī)的一種，但它不是投機(jī)于價(jià)格，而是投機(jī)于基差。

三、現(xiàn)代套期保值理念

Johnson(1960),Ederington(1979)等較早提出用Markowitz的組合投資理論來解釋套期保值，組合投資理論認(rèn)為，交易者進(jìn)行套期保值實(shí)際上是對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)的資產(chǎn)進(jìn)行組合投資，套期保值者根據(jù)組合投資的預(yù)期收益和預(yù)期收益的方差，確定現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)的交易頭寸，以使收益風(fēng)險(xiǎn)最小化或者效用函數(shù)最大化。組合投資理論認(rèn)為，套期保值者在期貨市場(chǎng)上保值的比例是可以選擇的，最佳套期保值的比例取決于套期保值的交易目的以及現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)價(jià)格的相關(guān)性，而在傳統(tǒng)套期保值交易中，套期保值的比例恒等于一。

自引入組合投資理論研究期貨市場(chǎng)套期保值問題后，最佳套期保值比例以及套期保值有效性問題成為期貨市場(chǎng)研究的熱門話題，由于風(fēng)險(xiǎn)度量方法和效用函數(shù)選擇的不一樣，研究者提出了許多模型并進(jìn)行了大量的實(shí)證研究。對(duì)期貨市場(chǎng)最佳套期保值比例的研究可分為兩大類，一類是從組合收益風(fēng)險(xiǎn)最小化的角度，研究最小風(fēng)險(xiǎn)套期保值比例(risk-minimizing hedge ratios)，另一類是統(tǒng)籌考慮組合收益和組合收益的方差，從效用最大化的角度研究均值—風(fēng)險(xiǎn)套期保值比例(meanrisk hedge ratios)。

（一）從組合收益風(fēng)險(xiǎn)最小化的角度研究期貨市場(chǎng)最佳套期比

從組合收益風(fēng)險(xiǎn)最小化的角度，研究期貨市場(chǎng)套期保值問題，是將在現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)所做交易當(dāng)作一個(gè)投資組合，在組合收益風(fēng)險(xiǎn)最小化的條件下，確定最佳套期保值比例。我們考慮一個(gè)套期保值組合，這個(gè)組合中包括一個(gè)單位的現(xiàn)貨部位和h個(gè)單位的期貨部位，用S[,t]、F[,t]分別表示t時(shí)刻的現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格，則該組合的收益為R[,t]=S[,t]+hF[,t]，其中S[,t]=S[,t]-S[,t-1],F[,t]=F[,t]-F[,t-1]，R[,t]為組合投資的收益。

Johnson(1960)在收益R[,t]方差最小化的條件下，最早提出了商品期貨最佳套期保值比例的概念，并給出了最佳套期保值比例h的計(jì)算公式，即，簡稱為MV套期比(Minimizing variance hedge ratios)，該數(shù)值可以看成是回歸方程S[,t]=α+hF[,t]+ε[,t]中系數(shù)h的最小二乘估計(jì)量。Ederington(1979)將上述方法應(yīng)用到了金融期貨，并設(shè)計(jì)出了測(cè)量期貨市場(chǎng)套期保值有效程度的量化指標(biāo)e，即

附圖

該指標(biāo)反映了進(jìn)行套期保值交易相對(duì)于不進(jìn)行套期保值交易的風(fēng)險(xiǎn)回避程度。

Ghosh(1993)等指出通過最小二乘法計(jì)算最佳套期保值比例的方法沒有利用過去歷史信息以及期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格之間可能存在的協(xié)整關(guān)系，因此提出利用向量自回歸模型(VAR)、誤差修正模型(EC)以及分?jǐn)?shù)協(xié)整模型(FIEC)計(jì)算最佳套期比，這樣做可以充分利用已有的信息，提高套期保值的效果。

由于上述討論中假定了殘差服從正態(tài)分布或聯(lián)合正態(tài)分布，具有固定的方差和協(xié)方差，因而計(jì)算得出的最佳套期比為一常數(shù)，不隨時(shí)間改變，而實(shí)際情況并非如此，大量的事實(shí)說明：由于未來經(jīng)濟(jì)條件的不確定性，導(dǎo)致商品期貨價(jià)格波動(dòng)呈現(xiàn)出異方差的特征，這意味著期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格的條件協(xié)方差將隨著時(shí)間的變化而變化，這時(shí)再用固定的最佳套期比將不再合適，故提出了動(dòng)態(tài)套期保值(Dynamic hedging)的概念。1988年Cecchetti等利用自回歸條件異方差模型(ARCH)對(duì)美國國債期貨計(jì)算了最佳動(dòng)態(tài)套期比，結(jié)果發(fā)現(xiàn)最佳套期比隨時(shí)間變化而呈現(xiàn)出相當(dāng)大的變化。Baillie和Myers(1991)提出利用兩參數(shù)GARCH模型計(jì)算最佳動(dòng)態(tài)套期比，并對(duì)美國期貨市場(chǎng)大豆、玉米、棉花、咖啡、黃金等品種進(jìn)行了實(shí)證研究。Lien和Tse(1999)更進(jìn)一步提出借助VAR-GARCH、EC-GARCH和FIEC-GARCH模型計(jì)算最佳動(dòng)態(tài)套期比，Lien和Tse的研究結(jié)論表明：對(duì)于NSA期貨指數(shù)而言，當(dāng)考慮條件異方差時(shí)，套期保值的效果將得到改進(jìn)；用EC模型計(jì)算得出的最佳套期比大于用FIEC模型計(jì)算得出的最佳套期比，EC模型是所討論的幾個(gè)模型中最優(yōu)的；當(dāng)套期的時(shí)間跨度等于或大于5天時(shí)，用傳統(tǒng)的最小二乘法確定最佳套期比的套期保值的效果最差。

另外，在MV套期比的研究中，隱含地假定了期貨價(jià)格變動(dòng)服從正態(tài)分布或投資者的效用函數(shù)是二次曲線，而大量的實(shí)證研究表明期貨價(jià)格變動(dòng)并不服從正態(tài)分布，二次效用曲線的假定又過于苛刻，這時(shí)如果繼續(xù)使用最小二乘法進(jìn)行參數(shù)估計(jì)，參數(shù)估計(jì)值將會(huì)出現(xiàn)偏差，不再有效。為克服上述缺陷，Cheung、Kwan和Yip(1990)等提出用增廣的均值基尼系數(shù)(Extended Mean-Gini Coefficient)Γ[,λ](R[,t])=-λCOV(R[,t],(1-F(R[,t]))[λ-1])作為風(fēng)險(xiǎn)的度量方法，其中λ是風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)，F(xiàn)(R[,t])表示收益R[,t]的分布函數(shù)。用增廣的均值基尼系數(shù)作為風(fēng)險(xiǎn)度量方法的優(yōu)點(diǎn)在于均值基尼系數(shù)具有二階隨機(jī)優(yōu)勢(shì)(second-order stochastic dominant)，不需要期貨價(jià)格變動(dòng)服從正態(tài)分布或投資者的效用函數(shù)是二次曲線的假設(shè)。在F[,λ](R[,t])最小化的條件下確定最佳套期比h簡稱為MEG套期比(Mean-Extended-Gini hedge ratios)。

De Jong(1997)等提出用半方差(Generalized Semi-variance)V[,δ],λ(R[,t])=作為風(fēng)險(xiǎn)的度量工具，其中參數(shù)δ、λ分別表示目標(biāo)收益和風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)，F(xiàn)(R[,t])表示收益R[,t]的分布函數(shù)。采用這種方式定義的風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際上是將收益低于目標(biāo)收益δ的看作風(fēng)險(xiǎn)，而高于目標(biāo)收益δ的并不認(rèn)為是風(fēng)險(xiǎn)，在V[,δ],λ(R[,h])最小化條件下計(jì)算得出的最佳套期比利為GSV套期比。

Shalit(1995)證明了如果期貨價(jià)格變動(dòng)服從正態(tài)分布，則MEG套期比收斂于MV套期比，Lien和Tse(1998)證明了如果現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格服從聯(lián)合正態(tài)分布，且期貨價(jià)格服從鞅過程(Martingale Process)，即期貨價(jià)格是最后交割日現(xiàn)貨價(jià)的無偏估計(jì)量，則GSV套期比與MV套期比一致。

另外，研究者還從其他多種不同的角度對(duì)最佳套期比進(jìn)行了廣泛的研究。Malliaris和Urrutia(1991)等討論了套期保值持續(xù)時(shí)間長短對(duì)最佳期比的影響（持有期效應(yīng)）以及套期保值結(jié)束時(shí)距交割日時(shí)間長短對(duì)最佳套期比的影響（到期效應(yīng)），研究結(jié)果顯示，在套期結(jié)束距交割日時(shí)間相同的條件下，套期比隨著套期持續(xù)時(shí)間的增加而增大，在套期持續(xù)時(shí)間相同的條件下，套期比隨著套期結(jié)束距交割日的接近而增大。

（二）從效用最大化的角度研究期貨市場(chǎng)最佳套期保值比

從組合收益風(fēng)險(xiǎn)最小化的角度研究期貨市場(chǎng)最佳套期比，僅僅考慮了收益風(fēng)險(xiǎn)最小化問題，沒有考慮收益，而在效用函數(shù)最大化的條件下研究期貨市場(chǎng)最佳套期保值比，則統(tǒng)籌考慮了組合收益和組合收益的風(fēng)險(xiǎn)，更加符合實(shí)際情況。

Howard和D'Antonio(1984)借鑒Sharpe證券市場(chǎng)線的做法，在效用函數(shù)

附圖

最大化的條件下，給出了最佳套期比（簡稱為Sharpe套期比）的計(jì)算公式以及度量套期保值有效性的量化指標(biāo)HE=θ[,H]/θ[,S]，其中E(R[,t]),σ(R[,t])分別表示收益R[,t]的期望收益和標(biāo)準(zhǔn)差，i表示無風(fēng)險(xiǎn)利率。θ[,H]=(R[,t]-i)/σ(R[,t])表示組合投資單位風(fēng)險(xiǎn)下的超額收益，θ[,S]=(S[,t]-i)/σ(S[,t])為現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)單位風(fēng)險(xiǎn)下的超額收益。

Kolb和Okunev(1993)利用增廣的基尼系數(shù)Γλ(R[,t])作為風(fēng)險(xiǎn)度量方法，給出了在效用函數(shù)U(R[,t])=E(R[,t])-Γ[,λ](R[,t])最大化的條件下，最佳套期比的計(jì)算方法，由此計(jì)算得出的套期比稱為M-MEG套期比。他們的研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)λ較低時(shí)（介于2和5之間時(shí)），M-MEG套期比與最小方差套期比(MV)比較接近，而當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)λ較高時(shí)，M-MEG套期比與最小方差套期比有較大的差異，但收斂于最小方差套期比。

Hsin、Kou和Lee(1994)在效用函數(shù)U=E(R[,t])-0.5λσ[2](R[,t])最大化的條件下，研究了最佳套期比（稱為HKL套期比）。在期貨價(jià)格服從鞅過程的條件下，Sharpe套期比和HKL套期比與MV最小風(fēng)險(xiǎn)套期比一致。

Chen、Lee和Shrestha(2001)在De Jong(1997)等人的研究基礎(chǔ)上提出利用效用函數(shù)U(R[,t])=E(R[,1])-V[,δ],λ(R[,t])確定最佳套期比（簡稱為M-GSV套期比）的方法，并利用SP500指數(shù)的期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證研究，研究結(jié)論顯示，對(duì)較低的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)，M-GSV套期比低于GSV套期比；而對(duì)較高的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)，M-GSV套期比收斂到一個(gè)比MV套期比高的數(shù)值。

四、對(duì)期貨市場(chǎng)套期保值理論的評(píng)價(jià)

從期貨市場(chǎng)套期保值理論的演變過程中不難看出，套期保值的內(nèi)涵已發(fā)生了本質(zhì)的變化，現(xiàn)代意義上的套期保值不再是在期貨市場(chǎng)建立一個(gè)與現(xiàn)貨市場(chǎng)方向相反、數(shù)量相等的交易部位，而是將現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)的交易作為一個(gè)組合投資，在風(fēng)險(xiǎn)最小化或效用函數(shù)最大化的條件下，考慮現(xiàn)貨市場(chǎng)頭寸與期貨市場(chǎng)頭寸比例的優(yōu)化問題。由于套期保值者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)的差異以及不同的保值動(dòng)機(jī)和保值目的，故產(chǎn)生了各種不同條件下的最佳套期比。

目前對(duì)套期保值理論的研究集中在不同效用函數(shù)下的最佳套期比以及套期保值有效性問題的研究上，自用最小二乘法估計(jì)最佳套期比以來，研究者們一直在探尋合適的風(fēng)險(xiǎn)度量工具和統(tǒng)計(jì)分析方法，以達(dá)到最佳的保值效果。盡管針對(duì)具體的期貨品種對(duì)各種最佳套期比進(jìn)行了比較，但一般意義下各種最佳套期比之間的關(guān)系、優(yōu)劣的比較，特別是適用場(chǎng)合的研究還不夠全面系統(tǒng)，可以預(yù)見這方面問題的研究將是未來期貨市場(chǎng)套期保值理論研究的重點(diǎn)。另外對(duì)套期保值時(shí)機(jī)選擇、套期保值時(shí)間跨度選擇，以及對(duì)多階段套期保值問題、多市場(chǎng)套期保值問題的研究也將是未來期貨市場(chǎng)套期保值問題研究的重要方面。

【參考文獻(xiàn)】

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篇10

關(guān)鍵詞：存貨，成本，管理人員

 

存貨是企業(yè)非常重要的流動(dòng)資產(chǎn)，他不僅在企業(yè)資產(chǎn)總額中占有較大的比重，而且是產(chǎn)生利潤的的主要來源，因此存貨核算和管理的恰當(dāng)與否將直接影響到對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營成果的反映。筆者發(fā)現(xiàn)企業(yè)雖然能夠認(rèn)識(shí)到存貨的重要性，但企業(yè)會(huì)計(jì)人員對(duì)如何決定存貨的價(jià)值、企業(yè)管理人員如何對(duì)存貨進(jìn)行管理并不是太了解，筆者決定就這個(gè)問題進(jìn)行探討。

一、關(guān)于存貨的定義

國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第02號(hào)-存貨對(duì)存貨的定義包括三個(gè)方面

（1）在正常經(jīng)營過程為銷售而持有的資產(chǎn)；

（2）為這種銷售而處在生產(chǎn)過程中的資產(chǎn)；

（3）在生產(chǎn)或提供勞務(wù)過程中需要消耗的以材料和物料形式存在的資產(chǎn)。

我國將存貨定義為：企業(yè)在正常生產(chǎn)經(jīng)營過程中持有以備出售的產(chǎn)成品或商品，或者為了出售仍然處在生產(chǎn)過程中的在產(chǎn)品，或者將在生產(chǎn)過程或提供勞務(wù)過程中耗用的材料、物料等。強(qiáng)調(diào)了存貨的最基本特征是為了出售，而不論是可供直接出售還是需經(jīng)過進(jìn)一步加工后才能出售，從而明顯有別于固定資產(chǎn)。

二、對(duì)存貨的會(huì)計(jì)計(jì)量

國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第02號(hào)-存貨對(duì)存貨的計(jì)量規(guī)定存貨應(yīng)按成本與可變現(xiàn)凈值中的低者來加以計(jì)量。可變見凈值，是指在正常經(jīng)營過程中估計(jì)銷售價(jià)格減去完工和銷售估計(jì)所需費(fèi)用后的凈額。存貨的成本應(yīng)由使存貨達(dá)到目前場(chǎng)所和狀態(tài)所發(fā)生的采購成本、加工成本和其他成本所組成。

在美國,存貨計(jì)價(jià)一般采用成本與市價(jià)孰低法,至于這種方法中的成本,則有個(gè)別認(rèn)定法、先進(jìn)先出法、后進(jìn)先出法、加權(quán)平均法等方法可以選用。其中的后進(jìn)先出法則在以前相當(dāng)流行,這是以前美國存貨會(huì)計(jì)與許多西方國家存貨會(huì)計(jì)的一個(gè)重要區(qū)別。但是由于采用后進(jìn)先出法,由于在物價(jià)上漲的背景下會(huì)使資產(chǎn)價(jià)值低估，與存貨的實(shí)物流和配比原則不符。美國在幾年的調(diào)研之后，已經(jīng)取消了后進(jìn)先出法。

英國會(huì)計(jì)準(zhǔn)則(SSAP)規(guī)定:存貨成本按先進(jìn)先出法計(jì)算,理由是這種方法能夠與存貨的實(shí)物流轉(zhuǎn)相一致,也比較符合配比原則。論文參考網(wǎng)。因此,英國反對(duì)某些國家采用后進(jìn)先出法,認(rèn)為這樣做在物價(jià)上漲的情況下,一方面會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的期末存貨價(jià)值很低,與該存貨的市價(jià)相差很大;另一方面又會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的前期收益較低,后期收益較高,這又違背了配比原則。

企業(yè)財(cái)會(huì)人員對(duì)存貨的處理我國的《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則——存貨》有嚴(yán)格的規(guī)定，我國存貨入賬價(jià)值的確定體現(xiàn)了以歷史成本為計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)，明確初始計(jì)量原則或者說存貨的入賬價(jià)值是歷史成本，指出存貨會(huì)計(jì)處理的首要基礎(chǔ)是成本，即一般定義為購置一項(xiàng)資產(chǎn)所支付的價(jià)款或代價(jià)。原則上，成本意味著使一項(xiàng)物品達(dá)到目前狀態(tài)所直接或間接發(fā)生的費(fèi)用和支付的金額。包括在存貨中的成本僅限于使存貨達(dá)到目前狀態(tài)所必須發(fā)生的成本。論文參考網(wǎng)。達(dá)到目前狀態(tài)所必須發(fā)生的成本。我國《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則——存貨》規(guī)定：存貨發(fā)出的實(shí)際成本，可以采用的方法有個(gè)別計(jì)價(jià)法、先進(jìn)先出法、加權(quán)平均法、移動(dòng)加權(quán)平均法和后進(jìn)先出法等。關(guān)于存貨的期末計(jì)量，充分考慮到了謹(jǐn)慎性原則的應(yīng)用，即當(dāng)存貨因毀損、變質(zhì)、價(jià)格水平的變動(dòng)或其他原因使其產(chǎn)生未來經(jīng)濟(jì)利益的能力受到影響時(shí)，應(yīng)當(dāng)將由此帶來的損失從存貨價(jià)值中扣除，因而無論是以成本與可變現(xiàn)凈值比較還是成本與市價(jià)比較，其采用的孰低原則均符合謹(jǐn)慎性原則，避免了虛計(jì)資產(chǎn)。對(duì)于企業(yè)財(cái)務(wù)人員應(yīng)該嚴(yán)格按照謹(jǐn)慎性原則，根據(jù)我國的《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則——存貨》的規(guī)定，做好企業(yè)存貨的實(shí)際成本計(jì)量，包括存貨的進(jìn)貨成本和儲(chǔ)藏成本。進(jìn)貨成本是指企業(yè)在材料和商品采購過程中發(fā)生的成本。按照其與定貨次數(shù)的關(guān)系，進(jìn)貨成本可以分為變動(dòng)進(jìn)貨成本和固定進(jìn)貨成本兩大類。 變動(dòng)進(jìn)貨成本一般隨著進(jìn)貨次數(shù)的變動(dòng)而變動(dòng)，是相關(guān)成本。主要包括存貨的購買價(jià)，其金額等于進(jìn)貨數(shù)量和單價(jià)的乘積。在每次采購過程中發(fā)生的差旅費(fèi)、運(yùn)雜費(fèi)、挑選整理費(fèi)等。固定進(jìn)貨成本是指不隨著進(jìn)貨次數(shù)變動(dòng)而發(fā)生變動(dòng)的進(jìn)貨成本，是無關(guān)成本。主要包括在采購過程中發(fā)生的辦公費(fèi)，采購機(jī)構(gòu)的日常開支等費(fèi)用。儲(chǔ)存成本是指存貨在儲(chǔ)存過程中發(fā)生的費(fèi)用，按照其與存貨數(shù)量的關(guān)系也可以分為變動(dòng)儲(chǔ)存成本和固定儲(chǔ)存成本。變動(dòng)儲(chǔ)存成本是相關(guān)成本，隨著存貨數(shù)量的增加而增加。主要包括存貨的機(jī)會(huì)成本即存貨占用資金的應(yīng)計(jì)利息，為存貨支付的保險(xiǎn)費(fèi)以及存貨在倉庫的毀損損失等。固定儲(chǔ)存成本是無關(guān)成本，不隨著存貨數(shù)量的變動(dòng)而變動(dòng)，主要包括倉庫的折舊費(fèi)、倉庫職工工資等。

三、企業(yè)相關(guān)人員的職能

對(duì)于企業(yè)財(cái)會(huì)人員要在遵循一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則的前提下，為企業(yè)投資者提供可靠、相關(guān)的財(cái)務(wù)信息，必須明確的是，財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)工作不屬于企業(yè)管理工作的組成部分，它的職能只是向外部投資者和企業(yè)的管理當(dāng)局生產(chǎn)提供進(jìn)行各種決策所需要的財(cái)務(wù)信息（中級(jí)財(cái)務(wù)管理，汪平）。財(cái)會(huì)人員的職能重在客觀反映，而不參與和干涉企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)。一個(gè)合格的會(huì)計(jì)能夠給領(lǐng)導(dǎo)提供準(zhǔn)確而有價(jià)值的信息,可以為企業(yè)當(dāng)家理財(cái),當(dāng)好參謀,有助于領(lǐng)導(dǎo)的正確決策和生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)的正常進(jìn)行。相反,如果沒有合格的會(huì)計(jì)人員,無法提供及時(shí)準(zhǔn)確的會(huì)計(jì)信息,領(lǐng)導(dǎo)的決策就不能建立在科學(xué)的基礎(chǔ)上。對(duì)企業(yè)的存貨財(cái)務(wù)人員要能夠及時(shí)準(zhǔn)確地對(duì)其進(jìn)行計(jì)量，給領(lǐng)導(dǎo)提供真實(shí)有用的存貨成本信息。

對(duì)于企業(yè)管理人員最主要的是要調(diào)整好企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營，更多的是要考慮企業(yè)存貨的機(jī)會(huì)成本（缺貨成本），根據(jù)會(huì)計(jì)人員提供的存貨的成本確定最佳的采購方法和采購量。企業(yè)的機(jī)會(huì)成本為是指存貨供應(yīng)中斷而給企業(yè)生產(chǎn)和銷售造成的損失，缺貨成本主要包括原材料供應(yīng)中斷而造成的停工待料損失、或產(chǎn)成品庫存不足導(dǎo)致延誤發(fā)貨造成的信譽(yù)損失，以及喪失銷售機(jī)會(huì)的損失、緊急采購材料而發(fā)生的緊急外購成本等。論文參考網(wǎng)。企業(yè)管理人員要通過財(cái)會(huì)人員提供的企業(yè)存貨的成本，根據(jù)市場(chǎng)上的原材料的價(jià)格的變動(dòng)，同時(shí)考慮企業(yè)的機(jī)會(huì)成本，來決定企業(yè)的定貨量和定貨次數(shù)。同時(shí)還要及時(shí)了解市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，掌握市場(chǎng)信息，搞好市場(chǎng)調(diào)研，把握市場(chǎng)行情，搞好預(yù)測(cè)工作，為存貨管理和控制提供充分依據(jù)；根據(jù)多年工作經(jīng)驗(yàn)，對(duì)一些長期合作單位信譽(yù)進(jìn)行評(píng)估。加強(qiáng)定貨合同的管理，嚴(yán)格按合同辦事。積極掌握主動(dòng)權(quán)，以防微杜漸；進(jìn)行全方位監(jiān)督、管理，及時(shí)掌握存貨資金占用、使用情況，根據(jù)生產(chǎn)任務(wù)的輕重緩急，細(xì)作安排。

四、如何確定企業(yè)存貨的定貨量和次數(shù)

對(duì)企業(yè)而言,最重要的是在管理人員和財(cái)會(huì)人員的配合下,確定正確的企業(yè)存貨的定貨量和次數(shù).我們可以通過建立一個(gè)模型，利用微分求極值的原理，求出存貨的總成本最小的進(jìn)貨量和次數(shù)。

為了方便公式的推導(dǎo)，我們進(jìn)行如下假設(shè)

(一)、全年的需求量穩(wěn)定。即需求量為已知數(shù)， 暫時(shí)用T來表示。

(二)、存貨能集中到貨。即每次的采購量同時(shí)到貨，而非陸續(xù)到貨，每次采購量用Q來表示

(三)、存貨的消耗是均勻的，則可認(rèn)為平均庫存量為Q/2

(四)、存貨的購買單價(jià)不變，即單價(jià)P為已知常量

(五)、每次采購變動(dòng)成本用A表示采購固定成本用B表示，單位存貨的年儲(chǔ)存變動(dòng)成本用C表示，固定儲(chǔ)存成本用表示D

(六)、企業(yè)由于缺貨造成的損失為 K。

公式的推導(dǎo)

上述假設(shè)成立，則存貨總成本的公式可以這樣來表示

存貨總成本=采購成本+訂貨成本+儲(chǔ)存成本+缺貨成本

TC=T*P+B+T/Q*A+Q*C/2+D+K

對(duì)Q求導(dǎo)，若使TC最小，則

Q=√2TA/C

最佳訂貨次數(shù)N=T/Q=√T*C/（2A）

所以得到企業(yè)的最佳訂貨量為√2TA/C，最佳訂貨次數(shù)為√T*C/（2A）。企業(yè)可以根據(jù)財(cái)會(huì)人員提供的數(shù)據(jù)和以往的生產(chǎn)經(jīng)營情況確定T、C、A的值，從而管理人員能夠正確地確定企業(yè)的最佳訂貨量和訂貨次數(shù)?？傊?，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，存貨控制或管理效率的高低，直接反映并決定著企業(yè)收益、風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性的綜合水平。因此，一個(gè)企業(yè)要想在激烈的市場(chǎng)競爭中生存、發(fā)展，增強(qiáng)企業(yè)的競爭力，進(jìn)一步提高企業(yè)的經(jīng)營管理水平，就必須學(xué)會(huì)預(yù)測(cè)、控制存貨風(fēng)險(xiǎn)，掌握存貨管理的主動(dòng)權(quán)。

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