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一、兩次金融危機發(fā)生背景的比較分析

1.美國金融危機的背景

①美國的宏觀調(diào)控政策。2001年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂時,由于擔心可能發(fā)生的通貨緊縮,加上高起的儲蓄率,聯(lián)邦基準利率被維持在一個相當?shù)偷乃剑鳛楹饬裤y行風險定價重要指標的存貸款利率差降至歷史低點。美國的房地產(chǎn)業(yè)格外繁榮，同時帶來美元的持續(xù)疲軟，通脹壓力增大以及流動性泛濫，宏觀經(jīng)濟風險例如通貨膨脹,房地產(chǎn)價格扭轉(zhuǎn)在這段時間內(nèi)被顯著低估。為此從2006年，美聯(lián)儲不斷加息，聯(lián)邦基金利率從1%~5.25%，同時貸款利率升高，房地產(chǎn)貸款違約率升高。

②金融創(chuàng)新。資產(chǎn)證券化以及無數(shù)新的衍生金融工具在金融機構(gòu)中廣泛應用。而20世紀90年代以來,美國的一些銀行利用金融市場迅速擴張貸款的規(guī)模。這些銀行把放出的貸款進行分類歸集并打包出售給一些非銀行類金融機構(gòu)(例如SIV,SPV等),SIV再將這些貸款在資本市場上抵押發(fā)行債券。通過這樣一系列行為,銀行不但擺脫了對儲蓄存款的絕對依賴,而且將貸款移除資產(chǎn)負債表表從而轉(zhuǎn)移了風險。這種起初為了擺脫巴塞爾協(xié)議對銀行資本限制的業(yè)務模式逐漸被銀行界廣泛采用,并逐漸擴散到歐洲的銀行業(yè)。

③風險信用評級機制。信用評級是按照評級者的信用風險歸類評價的，由于“次級住房抵押貸款對象”沒有很好的資信記錄和抵押資產(chǎn),而且貸款規(guī)模小，因此采用信用評級軟件進行設計，前期成本較小，但事后違約率較高。因此貸款機構(gòu)選擇資產(chǎn)組合的方式去分散風險，為此增加貸款的數(shù)目，這樣很容易引起過渡貸款，造成房地產(chǎn)的泡沫升級。但是一旦宏觀經(jīng)濟狀況出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，金融機構(gòu)的資金鏈很容易斷裂，個別風險和系統(tǒng)風險會同時增大。

2.亞洲金融危機的背景

亞洲金融危機是在布雷頓森林體系瓦解25年之后，在20世紀90年代經(jīng)濟全球化，區(qū)域集團化，金融貿(mào)易自由化進一步加深的情況下發(fā)生的。

①經(jīng)濟全球化、區(qū)域集團化對金融的連帶作用。全球經(jīng)濟相互依存、合作、競爭和發(fā)展,使得各國之間的關系越來越密切,相互影響也在加深。如果一個國家的經(jīng)濟金融出問題,必然會直接或者間接影響其它國家,造成地區(qū)性或者全球性的動蕩。

②金融自由化帶來的負面影響。隨著經(jīng)濟全球化程度的加深,國際資本跨國性的轉(zhuǎn)移愈加頻繁,規(guī)模日益擴大,迫使西方國家不得不放松管制,金融自由化的趨勢不可逆轉(zhuǎn)。特別是20世紀90年代以來,金融擴張的速度大大超過經(jīng)濟貿(mào)易增長的速度。國際金融交易的基礎原本是國際貿(mào)易，但是數(shù)以萬億計美元的巨額資金活躍在股票、債券、外匯和黃金市場的投機交易中,這些熱錢雖然在一定程度上能促進經(jīng)濟的發(fā)展,但是1997年發(fā)生的亞洲金融風暴,除去其自身的內(nèi)因,則與國際資本的快速、頻繁大進大出,興風作浪不無關系。

③對外資的過分依賴,經(jīng)濟結(jié)構(gòu)失調(diào)導致經(jīng)濟泡沫。亞太地區(qū)的發(fā)展中國家在經(jīng)濟發(fā)展過程中過分依賴外資，而這些資金主要投放在非生產(chǎn)性的房地產(chǎn)和證券市場上,利用率很低,加劇了經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的不合理和經(jīng)濟的泡沫成份。利用外資盲目追求經(jīng)濟高速增長,導致結(jié)構(gòu)性生產(chǎn)過剩及經(jīng)濟泡沫是這場亞洲金融危機的根源。特別是以出口為主導的外向型經(jīng)濟模式,又進一步造成了出口貿(mào)易結(jié)構(gòu)的失調(diào)。

3.從兩次金融危機發(fā)生背景的比較分析來看，金融系統(tǒng)都扮演了很關鍵的角色

當它正常運轉(zhuǎn)時，可以將擁有閑余資金的人的資金導向需要資金進行生產(chǎn)性投資的人。金融系統(tǒng)圓滿完成這項工作的主要障礙是信息不對稱，即金融合約的其中一方與另一方得到的信息存在差異，這會導致道德風險和逆向選擇問題。如果從不對稱信息的角度來理解金融危機，則可以將金融危機定義為逆向選擇和道德風險的不對稱信息問題嚴重惡化，使金融市場無法有效發(fā)揮有效性。促使不對稱信息問題惡化并導致金融危機的關鍵影響因素是資產(chǎn)負債狀況的惡化，特別是金融機構(gòu)的資產(chǎn)負債狀況。

在這次美國金融危機中，一方面，次貸市場的存在保證了次級按揭貸款市場的繁榮，為標的資產(chǎn)和衍生資產(chǎn)的定價打好基礎，滿足了不同投資者的投資偏好；另一方面，次級債市場的過度競爭，以及資產(chǎn)證券化過程中顯示出來的信息不對稱，難以保證市場的有效性完全發(fā)揮，更無法做到信息的準確和風險定價的無誤，這必然會引起系統(tǒng)性風險傳染加大，造成更大的損失。

這兩次金融危機又都是在金融創(chuàng)新日益頻繁以及流動性過?，F(xiàn)象日益嚴重的情況下產(chǎn)生的,宏觀調(diào)控政策和現(xiàn)代微觀金融市場資配置方式之間產(chǎn)生了“有效性沖突”。一方面,金融自由化和金融創(chuàng)新在提高資源配置效率的同時也放大了貨幣流動性,從而引起宏觀經(jīng)濟層面上的波動。例如,通脹率的急劇上升以及資產(chǎn)價格泡沫的迅速膨脹等,都會迫使政府采取力度比較大的宏觀調(diào)控政策,從而造成宏觀調(diào)控的成本提高。另一方面,針對宏觀經(jīng)濟指標的調(diào)控措施的實施(比如因通脹上所引起的持續(xù)加息等),很容易改變市場對金融風險的定價能力,甚至可能會造成市場參與者支付交易能力的急劇惡化,從而引起像“次級債風波”那樣的“系統(tǒng)性風險”,使監(jiān)管部門不得不放棄針對宏經(jīng)濟指標的調(diào)控措施而被動地執(zhí)行反向操作————投放流動性。

二、兩次金融危機的發(fā)展階段及表現(xiàn)

1.美國金融危機的三個發(fā)展階段及表現(xiàn)第一階段：2007年4月，美國新世紀金融公司宣布破產(chǎn)，次級抵押信貸市場風險出現(xiàn)，2007年7月以來,美國次級抵押貸款市場風暴,已經(jīng)刮向歐洲、亞洲和澳洲。

第二階段：2008年9月以來，美國金融市場風云再起，雷曼兄弟控股公司破產(chǎn)、美洲銀行收購美林集團、AIG集團陷入危機，強烈震撼了美國金融市場，并在國際金融市場掀起滔天巨浪，曠日持久的美國次貸危機轉(zhuǎn)化為嚴峻的世紀性金融危機。

第三階段：金融危機已經(jīng)對全球?qū)嶓w經(jīng)濟產(chǎn)生了巨大的沖擊，2008年之后世界經(jīng)濟已明顯放緩，下行風險逐步加大，前景更加不確定。歐美的企業(yè)倒閉、裁員、減薪已經(jīng)屢見不鮮，消費和對經(jīng)濟的信心都大幅下降。目前的情況并不是簡單地降息或者注入資金所能解決的，風險厭惡情緒的高漲也已經(jīng)充分地表現(xiàn)在全球資本市場之上。

具體表現(xiàn)：①世界各地股市劇烈震蕩，自2007年2月到2008年10月，美國的道瓊斯工業(yè)指數(shù)跌幅33%，NASDAQ跌幅31%；歐洲的法蘭克福指數(shù)跌幅35%，巴黎CAC40指數(shù)跌幅35%；韓國指數(shù)跌幅24%；日經(jīng)225指數(shù)跌幅37%；我國香港的恒生指數(shù)跌幅36%，我國內(nèi)地的上證指數(shù)跌幅29%，期間還曾創(chuàng)出6124.04的歷史以來最高點位，如果從最高點計算的話，短短一年時間跌幅達60%。②對金融機構(gòu)產(chǎn)生巨大影響，大量的金融機構(gòu)破產(chǎn)。2007年3月，新世紀金融公司破產(chǎn)，2008年3月，貝爾斯登猝死，2008年9月，美國政府出手接管兩房，雷曼兄弟破產(chǎn)，美國銀行收購美林，AIG國有化，華盛頓互惠銀行倒閉。③對經(jīng)濟發(fā)展產(chǎn)生很大影響，金融危機導致歐美國家的社會失業(yè)率持續(xù)增加、市場需求萎縮、企業(yè)融資困難、個人信用消費減少、許多人由于無力償還信用債務而導致資產(chǎn)被收回。④各國積極采取措施來應對金融危機，歐美國家聯(lián)合行動應對次級抵押貸款信貸危機，為緩解美國次級債信貸危機對全球金融市場流動性所造成的過大壓力,歐元區(qū)央行和美聯(lián)儲于2007年8月9日、10日先后發(fā)表聲明,宣布為市場提供充足的流動性,并迅速付諸行動。美聯(lián)儲聯(lián)合其他五央行共同降息50基點，美聯(lián)儲9000億輸血銀行體系。歐盟共同降息50基點，歐盟各國將提高最低存款擔保額度，歐洲央行加大對金融系統(tǒng)注資力度。英國宣布新救市方案，動用五千億英鎊。日本首相下令研擬追加經(jīng)濟對策，規(guī)模龐大，日本央行一日內(nèi)3次注資貨幣市場。俄羅斯向銀行大規(guī)模注資9500億盧布，俄羅斯對股市設立新的漲跌幅限制。澳央行降息100個基點，幅度為16年之最。中國也下調(diào)了存款準備金率和存貸款基準利率，10月9日起暫免征收個人儲蓄存款利息稅。

2.亞洲金融危機的三個發(fā)展階段及表現(xiàn)

1997年6月，一場金融危機在亞洲爆發(fā)，這場危機的發(fā)展過程十分復雜。到1998年年底，大體上可以分為以下三個階段：第一階段：1997年7月2日，泰國宣布放棄固定匯率制，實行浮動匯率制，引發(fā)了一場遍及東南亞的金融風暴。菲律賓比索、印度尼西亞盾、馬來西亞林吉特相繼成為國際炒家的攻擊對象。10月下旬，國際炒家移師國際金融中心香港，矛頭直指香港聯(lián)系匯率制，接著，11月中旬，東亞的韓國也爆發(fā)金融風暴。韓元危機也沖擊了在韓國有大量投資的日本金融業(yè)。1997年下半年日本的一系列銀行和證券公司相繼破產(chǎn)。于是，東南亞金融風暴演變?yōu)閬喼藿鹑谖C。

第二階段：1998年初，印尼金融風暴再起，受其影響，東南亞匯市再起波瀾，新元、馬幣、泰銖、菲律賓比索等紛紛下跌。日元的大幅貶值，使得國際金融形勢更加不明朗，亞洲金融危機繼續(xù)深化。

第三階段：1998年8月初，美國股市動蕩、日元匯率持續(xù)下跌之際，國際炒家對香港發(fā)動新一輪進攻。恒生指數(shù)一直跌至6600多點。香港特區(qū)政府予以回擊，國際炒家在香港失利，在俄羅斯更遭慘敗，使得在俄羅斯股市投下巨額資金的國際炒家大傷元氣，并帶動了歐美國家股市和匯市的全面劇烈波動。

其主要表現(xiàn)為:①東亞國家和地區(qū)的外匯市場和股票市場劇烈動蕩。②大批企業(yè)、金融機構(gòu)破產(chǎn)和倒閉。③國際資本大量外逃,據(jù)估計印尼、馬來西亞、韓國、泰國和菲律賓私人資本凈流入由1996年的938億美元轉(zhuǎn)為1998年的凈流出246億美元,僅私人資本一項的資金逆轉(zhuǎn)就超過1000億美元。④受東南亞危機影響,1998年日元匯率劇烈動蕩,6月和8月日元兌美元分別跌至146.75和147.25日元,為近年來的最低點,造成西方外匯市場的動蕩。⑤危機擴散蔓延,1998年5月俄羅斯爆發(fā)了股市、債市劇跌的風潮,盧布大幅度貶值,資本大量外逃。造成美國、歐洲、日本乃至拉美的股市動蕩。⑥1998年9月,美國長期資本管理公司在這場危機中興風作良,出現(xiàn)巨額虧損,后由美聯(lián)儲出面組織大商業(yè)銀行出資相救,才免于倒閉。⑦1999年1月巴西雷亞爾大幅度貶值,資本大量外逃,股市和債市都大幅度下跌,對拉美和美國經(jīng)濟造成很大沖擊。⑧除了直接影響東亞國家和地區(qū)的經(jīng)濟增長,使得一些國家出現(xiàn)負增長之外,還造成全球經(jīng)濟增長放慢。⑨受危機影響的國家由于自身無法擺脫困境,不得不向國際金融機構(gòu)求助。泰、韓、菲、印尼、俄羅斯、巴西等國家向國際貨幣基金、世界銀行等國際金融機構(gòu)的貸款協(xié)議總額接近2000億美元。

無論規(guī)模和范圍，還是深度及影響，這場由美國次貸危機所引起的全球性金融危機都遠遠超過了10年前的亞洲金融風暴。首先，當前的金融危機波及面廣，已演變成了世界金融危機，不僅波及到歐洲，日本等發(fā)達國家，還波及到了部分新興發(fā)展中國家。而亞洲金融風暴受害的只是發(fā)展中的新興市場國家。其次，影響深度深，美國的這次金融危機先后影響了信貸市場，資本市場，商品市場，而且對很多國家的實體經(jīng)濟的影響也逐步顯現(xiàn)出來，近幾年的經(jīng)濟衰退已成定局。而亞洲金融危機并不是它的實體經(jīng)濟出現(xiàn)問題，而是制度模式的局限性造成的。

三、中國在這兩次危機中的表現(xiàn)

1.中國在美國金融危機中的表現(xiàn)

①美元資產(chǎn)的價格暴跌，造成我國財富量的縮水，我們現(xiàn)在的外匯儲備主要購買的是美國的國債以及美國的一些企業(yè)股權(quán)，由于美元的貶值和部分債券的違約，我國遭受了不少的損失。如果美國金融危機持續(xù)惡化，我國將遭受的損失將更加難以估算。②我國的出口拉動效應減弱，我國外貿(mào)對美國的出口占我國外貿(mào)的1／3，美國經(jīng)濟的衰退必然引起我國出口的減少從而導致國內(nèi)企業(yè)減產(chǎn)、工人失業(yè)，企業(yè)大規(guī)模虧損。隨著美元的不斷貶值，人民幣對美元匯率的上升會導致我國對美國的出口持續(xù)收到?jīng)_擊。

③外資的撤離。由于不少外國金融機構(gòu)在這次金融危機中損失巨大，因此不得不拋售海外的資產(chǎn)回收投資來救急。外資的撤離在一定程度上會影響我國資本市場的穩(wěn)定性，我國采取了一系列補救措施，來阻止股市和樓市價格的下滑。

2.中國在亞洲金融危機中的表現(xiàn)

①由于中國有四道防線:外貿(mào)順差(1997年為400億美元)、外債結(jié)構(gòu)以中長期為主(87%)、外匯儲備較多(1997年底1400億美元)、資本項目尚未完全開放等，中國在這次亞洲金融風暴中未受到直接沖擊，人民幣沒有貶值。

②中國是亞洲的一部分，與亞洲經(jīng)濟的關聯(lián)度相當高，因此，中國實際上已經(jīng)間接受到影響:GDP增長率降低，進口增速，出口減少，盈余收窄；內(nèi)部消費疲軟、失業(yè)率上升、通脹增幅不大，固定資產(chǎn)投資需求加速，利率處于歷史低水平，但仍高于國際利率水平；外匯儲備在1400億美元的基數(shù)上增長幅度會大大放慢；在亞洲金融危機發(fā)生之后中國政府多次表明人民幣在兩年內(nèi)不貶值。從這兩次金融危機對中國的影響來看，中國國際化程度已經(jīng)非常高，貿(mào)易份額占全球的7%，外匯儲備居世界之首，金融危機一旦發(fā)生，中國都難免會收到直接或者間接的影響。

四、兩次危機對中國的啟示

1.加強對金融衍生產(chǎn)品的研究、監(jiān)管和適當利用

美國等西方國家金融創(chuàng)新使衍生產(chǎn)品層出不窮，這有利于分散風險，提高資金使用效率，但也容易招致金融風險甚至危機，隨著我國對外金融開放力度的加大，更多外國金融部門及衍生產(chǎn)品將進人我國，對此我國應加快建立風險防范機制，筑好金融衍生工具的防火墻。同時，有選擇地運用金融衍生工具為我國分散和減輕相關金融風險。我國需要通過發(fā)展本國的證券化和金融市場結(jié)構(gòu)，使金融市場從結(jié)構(gòu)和品種都得到深化，從而利用各種金融手段，妥善安排好未來的風險。

2.有效利用外匯

在這場由美國次級債危機所引起的全球性金融危機中，由于我國的外匯儲備主要為美元資產(chǎn)，導致我國的財富量縮水嚴重，因此我們必須調(diào)整好我國外匯儲備的結(jié)構(gòu)和規(guī)模。要有效的使用外匯儲備，一方面，可以提高企業(yè)的外匯留存比例，鼓勵國內(nèi)企業(yè)利用外匯資金進行海外直接投資；另一方面，當一國貨幣貶值時，如果該國的外債負擔過于沉重，可能引發(fā)企業(yè)償債危機甚至金融經(jīng)濟危機，因此適當?shù)亟档屯鈧娇梢越档驮搰耐鈪R風險和金融風險。

3.加強對金融體系的監(jiān)管

金融衍生品是一把雙刃劍，給金融市場注入了活力，帶來巨大的收益，同時伴隨著巨大的風險。資產(chǎn)證券化本身沒有錯，但是應該證券化銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，同時必須要以成熟的實體經(jīng)濟中基礎資產(chǎn)的價值為基礎，要考慮到基礎資產(chǎn)價值波動帶來的后果。貨幣資本活動嚴重脫離商品生產(chǎn)的基礎以及虛擬經(jīng)濟的擴張速度大大超過實體經(jīng)濟的發(fā)展速度,都是非常危險的，遲早會出問題,這是不以人的意志為轉(zhuǎn)移的經(jīng)濟規(guī)律。資產(chǎn)證券化后,鑒于投資者依靠債券評級做出投資決策,為減少信息不對稱所帶來的風險,應該引入獨立且有公信力的風險評估機構(gòu),使投資者正確認識金融衍生品的風險程度。