導(dǎo)語(yǔ)：上市公司成本分析論文一文來(lái)源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢(xún)客服老師，歡迎參考。

現(xiàn)金股利問(wèn)題歷來(lái)受到關(guān)注。早在1956年，Lintner就在他的經(jīng)典文獻(xiàn)中指出公司保持穩(wěn)定現(xiàn)金股利政策的重要性，對(duì)此，現(xiàn)代成本理論解釋為：

Asterbrook認(rèn)為公司支付股利是為了減少股東和經(jīng)理之間的成本。因?yàn)橹Ц豆衫偈菇?jīng)理必須更頻繁地到資本市場(chǎng)融資接受職業(yè)投資者的監(jiān)督和約束。

Ensen基于股東-經(jīng)理之間的關(guān)系提出一個(gè)相似的觀點(diǎn),認(rèn)為股利的支付將減少經(jīng)理可隨意支配的閑置現(xiàn)金流，從而約束經(jīng)理的行為，減少經(jīng)理投資的隨意性和機(jī)會(huì)主義行為。

Allen、Bernardo和Welch提出另外一個(gè)股利支付的成本解釋?zhuān)寒?dāng)機(jī)構(gòu)投資者相對(duì)于個(gè)人投資者以較輕稅收時(shí)，股利將吸引更多機(jī)構(gòu)投資者。而機(jī)構(gòu)投資者在識(shí)別優(yōu)質(zhì)公司和幫助公司控制問(wèn)題上有相對(duì)信息優(yōu)勢(shì)，因此在監(jiān)督管理層上更能發(fā)揮大的作用。

總的來(lái)說(shuō)，公司股利成本理論認(rèn)為，現(xiàn)金股利的支付通過(guò)減少管理層自由現(xiàn)金流，并使企業(yè)在融資過(guò)程中接受更多的外部監(jiān)督，從而能夠達(dá)到降低成本的目的。

那么，這一結(jié)論在我國(guó)是否能得到實(shí)踐的驗(yàn)證，決策層是否會(huì)選擇穩(wěn)定的股利政策來(lái)向市場(chǎng)傳遞一個(gè)成本低的信號(hào)，從而吸引投資者呢？本文的研究目的就是根據(jù)成本理論，對(duì)連續(xù)派現(xiàn)公司的成本特征進(jìn)行分析，從實(shí)證數(shù)據(jù)上驗(yàn)證穩(wěn)定的股利政策是否和較低的成本存在著為正的相關(guān)性。

我們選取了自1997年到2003年每年均支付現(xiàn)金股利的公司作為研究對(duì)象。經(jīng)過(guò)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，滬市和深市1997-2003年末為止，連續(xù)7年派現(xiàn)的上市公司一共僅22家，分別是：申能股份、南京新百、春蘭股份、北人股份、伊利股份、新華股份、人?？萍?、同仁堂、重慶啤酒、佛山照明、粵電力、深科技、深南電、深長(zhǎng)城、新鋼釩、武漢總百、漳澤電力、長(zhǎng)城電腦、鹽田港、新華制藥、鹽湖鉀肥。下文將以這些公司作為研究對(duì)象，考察他們的成本特征。

為了研究的方便，本文將較低的成本特征定義為：較高的外部股東持股比例，較高的機(jī)構(gòu)投資者持股比例，較好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，較為突出和有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的主營(yíng)業(yè)務(wù)，較強(qiáng)的董事會(huì)獨(dú)立性。

股權(quán)結(jié)構(gòu)特征

絕對(duì)控制權(quán)特征

通過(guò)將連續(xù)派現(xiàn)公司的前五大股東持股比例的描述型統(tǒng)計(jì)同市場(chǎng)平均相比較，可以看出連續(xù)派現(xiàn)公司的第一大股東持股比例普遍較大（平均為45％）。表明了控股股東股權(quán)比例越大，他們?cè)絻A向于以現(xiàn)金股利的形式從公司獲取利潤(rùn)。并且第一大股東和第二大股東的持股比例相差較大（第二大股東持股比例平均為8％），說(shuō)明第一大股東往往處于絕對(duì)控制地位。此外，第一大股東為國(guó)家股或者國(guó)有法人股的公司有18家，占82％；僅4家公司的第一大股東為非國(guó)有法人股，占18％。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，由于這些公司仍然是以國(guó)家股或者國(guó)有法人股占主導(dǎo)，而國(guó)有股權(quán)往往由于委托關(guān)系的模糊、實(shí)際監(jiān)督者的缺位，往往無(wú)法很好地監(jiān)管上市公司，無(wú)法有效降低公司的成本。因此，盡管這些公司連續(xù)派現(xiàn)，但股權(quán)結(jié)構(gòu)方面卻不能反映其較低的成本特征。相反，由于國(guó)家股和法人股不能流通變現(xiàn)，股價(jià)又與流通股的價(jià)格相差懸殊，控股股東還不能排除通過(guò)高派現(xiàn)行為來(lái)獲取控制權(quán)收益的嫌疑。

高管持股比例

我國(guó)上市公司高管持股比例與發(fā)達(dá)國(guó)家相比較低，平均是萬(wàn)分之0.08364，不能起到應(yīng)有的激勵(lì)作用，必然導(dǎo)致股東監(jiān)督成本和剩余損失的加大，由此推斷我國(guó)上市公司的成本相對(duì)較大。

而對(duì)22家連續(xù)派現(xiàn)的樣本公司來(lái)說(shuō)，其高層持股比例大大高于市場(chǎng)平均水平（平均為萬(wàn)分之6.6，是市場(chǎng)平均數(shù)的80倍左右）。有關(guān)成本的理論說(shuō)明，高管持股有利于抑制現(xiàn)金股利政策中的非理性行為，能有效降低公司的成本，當(dāng)高級(jí)管理人員完全持有公司股票的時(shí)候，成本為0。

經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)特征

現(xiàn)金流量：幾乎所有連續(xù)派現(xiàn)公司當(dāng)年現(xiàn)金流增量均為負(fù)，說(shuō)明這些公司有比較充足的現(xiàn)金儲(chǔ)備，或者對(duì)將來(lái)的現(xiàn)金流入較為樂(lè)觀，即使當(dāng)年現(xiàn)金流增量為負(fù)，也要保持一貫的股利政策，向股東進(jìn)行利潤(rùn)轉(zhuǎn)移。

每股收益：有16家（73％）公司的每股收益都超過(guò)市場(chǎng)平均水平，有很多公司的每股收益大大的超過(guò)市場(chǎng)平均水平。

每股凈資產(chǎn)：有16家（73％）公司的每股凈資產(chǎn)超過(guò)市場(chǎng)平均水平。

凈資產(chǎn)收益率：作為反應(yīng)一個(gè)公司業(yè)績(jī)最綜合的指標(biāo)，連續(xù)派現(xiàn)的公司中15家（68％）的凈資產(chǎn)收益率超過(guò)市場(chǎng)平均水平。

主營(yíng)業(yè)務(wù)與董事會(huì)的獨(dú)立性

營(yíng)業(yè)利潤(rùn)比重：幾乎全部公司的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)都占了利潤(rùn)總額的絕大部分，幾乎都在80％以上，說(shuō)明這些公司已經(jīng)形成了較為穩(wěn)定的主營(yíng)業(yè)務(wù)相關(guān)的優(yōu)勢(shì)競(jìng)爭(zhēng)力，確保其利潤(rùn)的產(chǎn)生。

主營(yíng)業(yè)務(wù)種類(lèi)：連續(xù)派現(xiàn)的公司中大部分都主業(yè)突出，并且相對(duì)集中在能源電力和一些資源性產(chǎn)品行業(yè)。突出的主營(yíng)業(yè)務(wù)有利于降低公司成本，因?yàn)槎嘣?jīng)營(yíng)往往成為管理層不顧公司利益實(shí)現(xiàn)個(gè)人利益最大化的手段。

獨(dú)立董事：這些連續(xù)派現(xiàn)公司的董事會(huì)人數(shù)絕大部分均在10-12人之間，獨(dú)立董事人數(shù)在3-5人之間，剛好達(dá)到公司法的人數(shù)限制，這同其他上市公司是完全一致的。并且22家公司中，每家公司都存在董事兼任高級(jí)管理人員的現(xiàn)象，說(shuō)明這些公司一樣存在內(nèi)部人控制，而內(nèi)部人控制能夠降低成本的同時(shí)，也會(huì)加深大股東或者內(nèi)部人對(duì)中小股東的掠奪行為。

本文的研究對(duì)象是我國(guó)證券市場(chǎng)上少有的形成自己穩(wěn)定股利支付政策的22家上市公司，這些穩(wěn)定股利政策的公司在經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)方面大大優(yōu)于市場(chǎng)平均，高管持股比例也較高，主營(yíng)業(yè)務(wù)較為突出。這些特征都是成本低的表現(xiàn)形式，支持了“穩(wěn)定的現(xiàn)金股利政策同較低的成本存在著一定的相關(guān)性”的結(jié)論，惟有股權(quán)結(jié)構(gòu)的特征不支持這一觀點(diǎn)，這可能跟我國(guó)資本市場(chǎng)特有的“一股獨(dú)大”現(xiàn)象相關(guān)，是產(chǎn)權(quán)的歷史遺留問(wèn)題。應(yīng)該指出的是，本文中僅著重運(yùn)用委托理論來(lái)解釋我國(guó)上市公司連續(xù)派現(xiàn)的行為，還稍微有所欠缺。當(dāng)前重要的是，我們應(yīng)該加強(qiáng)證券市場(chǎng)的建設(shè)，完善證券市場(chǎng)的法律體系，注重對(duì)中小股東的權(quán)益保護(hù)，培育市場(chǎng)的力量對(duì)現(xiàn)金股利行為進(jìn)行監(jiān)督；同時(shí)，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)、減持國(guó)有股，切實(shí)解決國(guó)有股、法人股的流通問(wèn)題，建立健全高管人員的激勵(lì)與約束制度，只有這樣，才能使公司現(xiàn)金股利政策成為減少信息不對(duì)稱(chēng)程度和控制成本的有效手段，我國(guó)上市公司的派現(xiàn)行為才會(huì)更加理性。