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資產(chǎn)重組是我國證券市場上一個(gè)日久彌新的話題。此類題材在A股市場上早已被炒得如火如荼，而在B股市場卻還稱得上是一個(gè)剛被發(fā)掘出的“新概念”。在B股99年3月份至今的行情中，大盤的兩次強(qiáng)勁攀升都是此類個(gè)股率先發(fā)力，表現(xiàn)甚至讓一批績優(yōu)股相形失色。滬市B股表現(xiàn)尤為突出。以真空B和上菱B為例，兩股在99年4月至7月間可謂占盡風(fēng)流，一路領(lǐng)漲。股價(jià)漲幅分別高達(dá)325%和302%，同期大盤漲幅為114%。今年又有鳳凰B脫穎而出，飽受追捧。我們在表一列出了滬市B股上市公司有重組題材的個(gè)股近期市場表現(xiàn)。

表一滬市B股重組題材個(gè)股近期市場表現(xiàn)(1999.4.1-2000.10.31)

單位：美元

上表中列出的這些個(gè)股都是滬市近年有重組動(dòng)作的B股上市公司，在考察期內(nèi)的平均漲幅是264.86%，其中二紡和鳳凰分別達(dá)到414.28%和413.89%，而同期股指漲幅為157.59%?？梢钥闯觯亟M板塊在B股這輪止跌回升的行情中表現(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)強(qiáng)于大盤。那么B股市場重組題材的產(chǎn)生究竟有著什么樣的背景，在市場以后的行情中又將會有一番什么樣的表現(xiàn)呢？

一、B股上市公司重組的背景

（一）市場長期處于弱市，規(guī)模萎縮、發(fā)展幾近停滯。

長期以來，B股市場都在一種“雞肋還是金塊”的怪圈中掙扎。其絕對價(jià)格的偏低使得人們普遍認(rèn)為其投資價(jià)值是被嚴(yán)重扭曲的；另一方面，大多數(shù)B股公司業(yè)績大幅衰退甚至虧損的狀況又與境外基金的擇股原則相背。整個(gè)市場在長達(dá)6、7年的時(shí)間里一直漲少跌多，被一種陰跌不止的氣氛所困擾。92年5月兩市創(chuàng)下歷史最高點(diǎn)（滬市140.85點(diǎn)，深市2679.26點(diǎn)）之后股指便不斷下探，中間雖也有過幾次比較大的反彈行情，但均未能使其擺脫下降通道。受亞洲金融危機(jī)的影響99年3月份滬B股指跌至歷史最低點(diǎn)21.24點(diǎn)。99年4月份，在政策面的支持下B股方絕處逢生，走出低迷，再現(xiàn)普漲現(xiàn)象。二級市場的長期低迷使得新股的發(fā)行節(jié)奏亦非常緩慢，甚至一度陷于停滯。滬市B股1998-2000三年內(nèi)僅有5只新股發(fā)行上市。

上市公司業(yè)績水平低、對境外資金缺乏足夠的吸引力是B股市場長期低迷的重要原因之一。我們來看看近幾年B股上市公司的業(yè)績情況。97、98、99三年的每股收益平均值分別為0.186、0.107和0.0606，呈逐年下降狀態(tài)；虧損情況是97年3家虧損、98年6家、99年8家；平均虧損值這三年分別為0.234、0.378和0.482?？梢夿股上市公司是每股收益逐年下降，虧損公司逐年增多，虧損程度逐年嚴(yán)重。改善上市公司質(zhì)地已經(jīng)成了恢復(fù)B股市場活力的關(guān)鍵所在?！爸亟M板塊”在這種市場情況下應(yīng)運(yùn)而生。

（二）老牌上市公司業(yè)績不佳影響了B股上市公司總體業(yè)績水平。

55家滬市上市公司中有34家是95年前上市的老牌國有企業(yè)，占62%，其中24家屬工業(yè)行業(yè)，占到這些公司的70%以上。這是因?yàn)锽股市場建立之初預(yù)選企業(yè)大多是傳統(tǒng)型的國有企業(yè)，隨著經(jīng)濟(jì)條件的變化，許多公司由于并未能徹底擺脫計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的影響，所有者出資不實(shí)、內(nèi)部管理落后、歷史負(fù)擔(dān)沉重、技術(shù)改造滯緩，以及產(chǎn)品市場萎縮而導(dǎo)致的銷售和利潤率下降等種種因素使得其業(yè)績大幅滑坡，有的甚至已經(jīng)出現(xiàn)嚴(yán)重虧損。市場競爭力和適應(yīng)性都相當(dāng)薄弱。97年的虧損企業(yè)二紡、水仙、金泰；98年虧損的中紡、永久、鳳凰、大江、鋼管和水仙以及99年虧損的中紡、永久、鋼管、物貿(mào)、自儀、水仙、匯麗和大化。這其中絕大多數(shù)都是老牌上市公司，他們莫不掙扎于虧損或微利的困境中，而且還拖累了整個(gè)B股上市公司平均業(yè)績水平。利潤和價(jià)值向來是資本流動(dòng)的源動(dòng)力，一批資源配置效率低下的老國有企業(yè)何以能夠吸引增量資金進(jìn)入B股市場呢？相反還連帶地導(dǎo)致一批績優(yōu)股比如東信、龍電、海欣、鄂絨等投資價(jià)值被嚴(yán)重低估。這樣一來，資產(chǎn)重組就成了B股老牌上市公司重新煥發(fā)生機(jī)的應(yīng)時(shí)之舉。

二、B股上市公司重組的現(xiàn)狀

以滬市為例，97年以來，包括真空、二紡、中鉛、氯堿、輪胎、冰箱、鳳凰、英雄、三毛、友誼、龍電、上菱以及陸家等多家公司采取了力度或深或淺的重組措施。可以看出，他們絕大多數(shù)屬于或微利或虧損或業(yè)績經(jīng)年滑坡的老上市公司。重組方式主要有股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)置換和收購兼并等。不同的重組方式產(chǎn)生了不同的績效。有的通過重組，業(yè)績已經(jīng)有了大幅度提高，在市場上形成了良好的示范效應(yīng)如真空、三毛、上菱等。從表二我們可以看出真空97年每股收益比96年增長了8倍，99年比98年翻了一番，而上菱每股收益99年較98年增長了16倍；有的公司重組已經(jīng)進(jìn)入實(shí)質(zhì)性實(shí)施階段比如鳳凰、輪胎等；而有的公司則剛剛公布重組信息如陸家等。本文選取了其中比較有代表性的6家上市公司資產(chǎn)重組案例來作一個(gè)考察（資料來源于公司公開披露的信息）。其公司基本情況見表二。

表二案例公司基本情況

可以看出我們所選取的六家公司都是上海B股市場90年代初上市的老國有企業(yè)，屬工業(yè)行業(yè)，曾經(jīng)都是各自所在領(lǐng)域的排頭兵，都有過輝煌的歷史業(yè)績，而在近幾年的發(fā)展過程中由于遭遇了債務(wù)重、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)老化、資產(chǎn)質(zhì)量不高等問題而導(dǎo)致了虧損嚴(yán)重或業(yè)績大幅滑坡。如二紡97年虧損達(dá)0.307元；鳳凰98年虧損0.406元；而輪胎2000年中期虧損0.29元。相應(yīng)個(gè)股在當(dāng)時(shí)B股市場的表現(xiàn)也一落千丈。在表三中我們列出了這些公司近年重組措施，并對此作一分析。

表三部分公司資產(chǎn)重組案例

可以看出我們所選取的六家公司都是上海B股市場90年代初上市的老國有企業(yè)，屬工業(yè)行業(yè)，曾經(jīng)都是各自所在領(lǐng)域的排頭兵，都有過輝煌的歷史業(yè)績，而在近幾年的發(fā)展過程中由于遭遇了債務(wù)重、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)老化、資產(chǎn)質(zhì)量不高等問題而導(dǎo)致了虧損嚴(yán)重或業(yè)績大幅滑坡。如二紡97年虧損達(dá)0.307元；鳳凰98年虧損0.406元；而輪胎2000年中期虧損0.29元。相應(yīng)個(gè)股在當(dāng)時(shí)B股市場的表現(xiàn)也一落千丈。在表三中我們列出了這些公司近年重組措施，并對此作一分析。

表三部分公司資產(chǎn)重組案例

1、900901真空

出發(fā)點(diǎn)

97年11月份公司將所屬上海電子管廠資產(chǎn)有償出讓給廣電集團(tuán)；

98年6月向廣電集團(tuán)轉(zhuǎn)讓公司所持有的上海嘉匯達(dá)房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營有限公司30%股權(quán)；

99年3月受讓上海久事公司所持上海永新彩色顯像管有限公司13%股權(quán)；

99年12月公司將所持上海永新彩色顯像管有限公司15%和5%的股權(quán)分別轉(zhuǎn)讓給上菱電器和上海工業(yè)投資公司；

2000年2月公司受讓上海廣電集團(tuán)所持有的上海廣電信息技術(shù)有限公司30%股權(quán)。

改變銷售和利潤下降的趨勢，調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，獲取新技術(shù)，提高整體資產(chǎn)質(zhì)量，培養(yǎng)新的利潤增長點(diǎn)，增強(qiáng)企業(yè)競爭力。

2、900902二紡

99年底向太平洋機(jī)電（集團(tuán)）有限公司有償轉(zhuǎn)讓公司所持長江經(jīng)濟(jì)聯(lián)合發(fā)展（集團(tuán)）股份有限公司等兩家公司法人股，作價(jià)15325萬元，并將所負(fù)中國農(nóng)業(yè)銀行上海市寶山支行12294.6萬元債務(wù)轉(zhuǎn)讓給太平洋機(jī)電集團(tuán)有限公司，余額3030.4萬元由集團(tuán)公司2000年6月底之前付清。

2000年10月份，公司將持有的長期投資股權(quán)“中國華源集團(tuán)有限公司”1350萬股股權(quán)轉(zhuǎn)讓給太平洋集團(tuán)，涉及金額為人民幣10530萬元。同時(shí)轉(zhuǎn)讓債務(wù)5625萬元，余額4905萬元由太平洋集團(tuán)在2001年6月底之前付清。

通過法人股轉(zhuǎn)讓及負(fù)債轉(zhuǎn)讓，改善公司財(cái)務(wù)狀況，減輕公司的債務(wù)負(fù)擔(dān)，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

3、900909輪胎

2000年8月份，公司以3.2億美元的價(jià)格將下屬之乘用輪胎廠、載重輪胎廠、上海鋼絲廠吳淞新廠區(qū)的設(shè)備、廠房等固定資產(chǎn)及所屬輪胎研究所的部分設(shè)備轉(zhuǎn)讓給中外合資上海米其林雙錢回力股份有限公司。輪胎橡膠由此分批獲得3.2億美元的現(xiàn)金收益

盤活存量資產(chǎn)，降低資產(chǎn)負(fù)債比率，改善財(cái)務(wù)狀況；借助與法國米其林的合作提升品牌的市場競爭力；調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，發(fā)展新業(yè)務(wù)，培養(yǎng)新的利潤增長點(diǎn)。

4、900910冰箱

2000年5月份公司以自有資金向上海輕工控股（集團(tuán)）公司回購國家股4206.2753萬股，同時(shí)上海輕工控股（集團(tuán)）公司承諾用公司向其回購國家股股份所得款項(xiàng)受讓本公司投資的上海森林電器有限公司31%的股權(quán)；

2000年10月份公司以1美元價(jià)格收購三菱電機(jī)持有的上海森林電器有限公司50%股權(quán)。股權(quán)收購?fù)瓿珊蠊菊忌蛛娖?9%股權(quán)。

改變業(yè)績滑坡現(xiàn)象，增強(qiáng)企業(yè)競爭力。

5、900916鳳凰

2000年8月份公司將下屬的六家子公司股權(quán)合人民幣31224.30萬元轉(zhuǎn)讓給上海輕工控股（集團(tuán)）公司；

2000年10月14日公司在中國國際高新技術(shù)成果交易會上與中國工程物理研究院草簽了在高科技領(lǐng)域方面進(jìn)行全面合作的意向書。雙方將在環(huán)保、新材料、精細(xì)化工三方面先行展開項(xiàng)目論證。

改善財(cái)務(wù)狀況，改變產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，尋找新的投資和盈利機(jī)會，謀求多樣化經(jīng)營。

6、900925上菱：

公司在97年底與98年底連續(xù)兩年進(jìn)行大規(guī)模的資產(chǎn)重組。通過部分資產(chǎn)和股權(quán)置換轉(zhuǎn)讓方式進(jìn)行實(shí)質(zhì)性的資產(chǎn)重組。

調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、加速資金回籠、提高公司整體資產(chǎn)質(zhì)量和競爭能力。重塑國內(nèi)家電行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)的形象。

從這幾家公司重組的基本出發(fā)點(diǎn)來看都是著眼于公司不良業(yè)績的改善。這在我國上市公司重組案例中具有普遍性。但手法和力度又很有區(qū)別。我們可以把六家公司的重組分為四類：一類是以二紡B為代表，連續(xù)兩年年終轉(zhuǎn)讓股權(quán)和債務(wù)，目的很明顯是為了突擊減輕公司的債務(wù)負(fù)擔(dān)，改變虧損狀況，重組手法就顯得比較單一；第二類可以包括真空、冰箱和上菱。其重組的出發(fā)點(diǎn)是為了擺脫所屬行業(yè)銷售和利潤滑坡的困境，獲取新技術(shù)，培養(yǎng)新的利潤增長點(diǎn)，保證行業(yè)龍頭老大的地位。因此在重組中眼光就比較長遠(yuǎn)，力度也大得多；鳳凰可以歸屬第三類，由于產(chǎn)品市場成熟或萎縮，利潤率下降，希望通過重組尋求新的投資機(jī)會，涉足新興行業(yè)，以尋找新的利潤增長點(diǎn)。這是老牌B股公司重新選擇行業(yè)定位的一個(gè)嘗試；類型四是輪胎B股，通過與外資企業(yè)聯(lián)姻，獲得扭虧為盈的足夠資金，同時(shí)提高品牌競爭能力，而外資公司---米其林公司則通過合資企業(yè)的橋梁作用，實(shí)質(zhì)性控股輪胎橡膠，達(dá)到間接進(jìn)入我國證券市場的目的。這就是B股公司資產(chǎn)重組類型的一個(gè)新的嘗試了。

三、上市公司質(zhì)地改觀是B股市場枯木逢春的源動(dòng)力

99年4月份以來B股已經(jīng)走出谷底，步入恢復(fù)性上漲階段。今年10月份周小川主席針對在我國資本市場國際化進(jìn)程中，B股市場的發(fā)展方向作出了指導(dǎo)性闡述，他指出，中國將按WTO談判的承諾，允許外國證券機(jī)構(gòu)通過其在交易所設(shè)立的特別席位直接進(jìn)行B股交易，并隨條件的成熟，允許外國符合標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)到我國股票市場發(fā)行上市，改變證券市場的上市公司結(jié)構(gòu)。這使得B股市場的發(fā)展前景豁然開朗，B股市場的投資價(jià)值也就有了更大的想象空間。其實(shí)說B股市場是我國資本市場開放的試驗(yàn)田也好，最終與A股市場合并也好，落實(shí)到市場本身，推動(dòng)后市行情繼續(xù)走高的動(dòng)力就是增量資金的進(jìn)入，源動(dòng)力則是上市公司質(zhì)地的改善。我們認(rèn)為對于身處夕陽產(chǎn)業(yè)無力翻身的老牌B股上市公司通過資產(chǎn)重組的方式重新煥發(fā)生機(jī)在目前的經(jīng)濟(jì)、市場環(huán)境下具有得天獨(dú)厚的條件。

一、B股市場的發(fā)展正越來越多地受到管理層的關(guān)注。從允許純B股公司增發(fā)A股、新上市B股公司行業(yè)結(jié)構(gòu)的改善等我們都可以看出，盡管發(fā)展方式無定則，有一點(diǎn)卻可以肯定，那就是有利于上市公司基本面徹底改觀的措施必將會被逐步制定和落實(shí)。

二、資產(chǎn)重組和資產(chǎn)置換受到地方政府、上級主管部門的大力推崇和支持。上海市政府及有關(guān)部門對上市公司的資產(chǎn)重組給予了極大的重視和支持，制定了一系列的政策措施，積極推動(dòng)重組的進(jìn)行。99年上海市上市公司重組的重點(diǎn)就是工業(yè)類上市公司，此類公司中B股上市公司占了很大比重。制定的重組目標(biāo)是爭取讓上海工業(yè)類上市公司的凈投資回報(bào)率在2000年達(dá)到8%-9%。

三、隨著我國資本市場開放的步伐加快，B股的市場地位已經(jīng)不再局限于是籌集外資的渠道。外資企業(yè)進(jìn)入我國證券市場，將給B股上市公司的重組帶來沖擊，更帶來機(jī)遇，新的重組方式和格局亦將由此出現(xiàn)。

有法律的保障、政府的支持、管理層的關(guān)注，B股市場重組題材可稱得上是出之有道了。我們相信隨著我國資本市場向縱深發(fā)展，致力于改善上市公司深層次問題和競爭力培育的創(chuàng)新性的資產(chǎn)重組方式將廣泛地被B股上市公司接受和運(yùn)用。比如說進(jìn)行跨地區(qū)、跨行業(yè)的收購兼并；AB股企業(yè)的相互收購兼并；從外資中尋求優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)對B股上市公司進(jìn)行重組；鼓勵(lì)民營企業(yè)尤其是民營高科技企業(yè)利用B股公司的殼資源，與B股上市公司聯(lián)姻，改變上市公司行業(yè)結(jié)構(gòu)等等。

至于此類題材在以后的市場行情中將會如何表現(xiàn)，我們認(rèn)為對于前期重組題材在市場上的火熱表現(xiàn)應(yīng)該一分為二地看待：一方面它反映了投資者對上市公司通過重組改善業(yè)績的一種認(rèn)同和期待；另一方面也應(yīng)該看到長期以來國內(nèi)資金在市場交易中占了相當(dāng)?shù)谋戎兀荒芘懦鼴股市場也沾染上A股市場的投機(jī)炒作之風(fēng)。所以我們還是應(yīng)該以長遠(yuǎn)的、發(fā)展的眼光來看待目前B股上市公司的重組行為。通過重組真正解決了公司盈利水平和可持續(xù)性發(fā)展?jié)摿栴}的個(gè)股將在市場上大放異彩。