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篇1

[關(guān)鍵詞] 海外投資 投資基金 投資風(fēng)險(xiǎn) 風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避

據(jù)預(yù)測(cè)，到2020年，我國(guó)退休人數(shù)將超過7000萬人，2030年老年人口占總?cè)丝诒壤龑⑦_(dá)到最高峰為22.06%，退休人口占就業(yè)人口的比例將為47.39%。在人口老齡化逐步加快的情況下，如何支付日益增加的養(yǎng)老金成為政府有關(guān)部門面臨的難題。隨著社會(huì)保障面的擴(kuò)大，資金缺口會(huì)更大，作為儲(chǔ)備基金的全國(guó)社會(huì)保障基金要滿足填補(bǔ)缺口的需要，就必須實(shí)現(xiàn)保值增值。

一、海外投資的必要性

根據(jù)《全國(guó)社會(huì)保障基金投資管理暫行條例》，基金管理公司作為全國(guó)社?；鸸芾砣?，對(duì)托管資產(chǎn)的年收益率要求不低于通貨膨脹加上三個(gè)百分點(diǎn)，2003年、2004年、2005年的通貨膨脹率分別為：1.8%、5%、1.8%，但從近年的數(shù)據(jù)看，2001、2002、2003、2004年的收益率分別為2.25%、2.75%、2.57%、2.32%，全國(guó)社?；鸬臓I(yíng)運(yùn)能力并不令人滿意，沒有達(dá)到《暫行條例》的要求。

海外資本市場(chǎng)與國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)投資收益存在巨大的差距。2003年，美國(guó)、香港股市漲幅分別為25.04%和63.68%，同期成熟市場(chǎng)的平均漲幅為25.54%，同年，上證綜指漲幅僅為10.27%，1982-1993年間，美國(guó)、英國(guó)、德國(guó)、法國(guó)、香港的社?；鸾M合平均收益率分別為9.6%、10.8%、7%、13%和8.6%，而全國(guó)社?；?1年至04年的平均收益率尚未超過3%，可見社?；鸷Ｍ馔顿Y可以取得更高的投資收益。

90年代初以來，社?；疬\(yùn)營(yíng)國(guó)際化的趨勢(shì)愈演愈烈，投向海外證券市場(chǎng)的比例不斷上升，各國(guó)也紛紛放寬社?；鹜顿Y海外證券的比例限制，澳大利亞、比利時(shí)、加拿大、法國(guó)、德國(guó)、香港、愛爾蘭、日本、荷蘭、新西蘭、挪威、瑞士、英國(guó)、美國(guó)的海外投資占本國(guó)社?；鸬谋壤謩e為16.05%、.29.53%、9.07%、5%、2.5%、60.08%、34.69%、14.01%、17.12%、34.27%、5.79%、6%、26.06%和4.33%。社會(huì)保障制度完善的發(fā)達(dá)國(guó)家社?；鸷Ｍ馔顿Y的實(shí)踐說明了必須進(jìn)行海外投資，進(jìn)行全球化投資組合管理，一方面可以充分利用全球證券市場(chǎng)的資源，另一方面可以充分分散風(fēng)險(xiǎn)，規(guī)避國(guó)內(nèi)股市變動(dòng)對(duì)全國(guó)社?；鸬臎_擊。

二、全國(guó)社?；鸷Ｍ馔顿Y方式

投資基金是一種證券信托投資方式，是一種間接金融工具和中介金融機(jī)構(gòu)，以金融資產(chǎn)為專門經(jīng)營(yíng)對(duì)象，以投資為根本目的，通過專門的投資管理機(jī)構(gòu)集合相同投資目標(biāo)的眾多投資者的資金，根據(jù)證券組合投資原理將基金分散投資于各種有價(jià)證券和其他金融工具，并通過獨(dú)立的托管機(jī)構(gòu)對(duì)信托財(cái)產(chǎn)進(jìn)行保管，投資者按投資比例分享其收益并承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。按照投資對(duì)象劃分，投資基金可分為：股票基金、債券基金、混合型基金、指數(shù)基金、貨幣市場(chǎng)基金、期貨基金、期權(quán)基金、認(rèn)股權(quán)證基金、房地產(chǎn)基金和貴金屬基金。投資基金的主要投資對(duì)象是股票和債券。投資基金以其具有風(fēng)險(xiǎn)分散、專業(yè)管理、流動(dòng)性強(qiáng)、費(fèi)用低廉、服務(wù)完善、業(yè)績(jī)良好等特點(diǎn)，深受各國(guó)投資者的青睞，投資于投資基金不失為全國(guó)社會(huì)保障基金海外投資方式的最佳選擇。

1、從投資成本和投資決策來看全國(guó)社保基金應(yīng)該選擇投資基金。一方面，在國(guó)外進(jìn)行投資分析時(shí)，必須取得外國(guó)的投資信息和有關(guān)資料如外國(guó)公司報(bào)告與公司經(jīng)營(yíng)情況，并進(jìn)行橫向、縱向分析，這需要投資者投入大量的信息搜集成本。美國(guó)10-KREPORTS規(guī)定美國(guó)公司于每季經(jīng)營(yíng)結(jié)束后兩周內(nèi)必須把其經(jīng)營(yíng)情況公諸于投資者，并保證投資者可以在網(wǎng)站上瀏覽公司歷年報(bào)表，但其他國(guó)家則不然，如法國(guó)每年一次公布財(cái)務(wù)報(bào)表，且經(jīng)常推遲至年終后六個(gè)月才公布，這種不經(jīng)常公布財(cái)務(wù)報(bào)表的情況增加了國(guó)際投資分析的困難，自行派出人員進(jìn)行投資決策很難找到準(zhǔn)確、及時(shí)的信息；其次，根據(jù)《全國(guó)社?；鹁惩馔顿Y管理暫行規(guī)定》，新增境外股票投資5億美元至8億美元，新增境外債券投資1億美元到3億美元，這個(gè)數(shù)額只占全國(guó)社?；鹂偼顿Y的很小比例，如果自設(shè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行運(yùn)作，需要我國(guó)派出大量的專業(yè)人員，并付出大額的信息搜集費(fèi)用和人員工資費(fèi)用，從人力、物力等投入成本角度考慮都是不經(jīng)濟(jì)的；另一方面，投資基金具有費(fèi)用低廉和專家理財(cái)?shù)奶攸c(diǎn)。首先，與直接投資相比，選擇投資基金更能節(jié)約投資成本，投資基金收取的費(fèi)用包括：銷售服務(wù)費(fèi)、管理費(fèi)用、交易費(fèi)用、保管費(fèi)用。全國(guó)社?；鹱鳛榇箢~機(jī)構(gòu)投資者，在傭金上可以享受優(yōu)惠，當(dāng)投資金額超過100萬美元，且超過5年，可以得到銷售服務(wù)費(fèi)用的豁免。管理費(fèi)用和保管費(fèi)用一般一年征收一次，且數(shù)額較小，分別為投資者所持有的基金份額的0.4%-1%和0.2%；其次，投資基金具有投資經(jīng)驗(yàn)豐富的專家隊(duì)伍，能夠進(jìn)行正確的投資決策，而不需要投資者自己花費(fèi)大量的信息搜集費(fèi)用，也相應(yīng)減少了投資成本的支出，全國(guó)社?；疬x擇投資基金更為明智。

2、社?；鸬耐顿Y原則要求全國(guó)社?；鸷Ｍ馔顿Y選擇投資基金。全國(guó)社會(huì)保障基金的投資原則是安全性、收益性、流動(dòng)性和社會(huì)性。表1對(duì)金融投資工具在安全性、流動(dòng)性、收益性三方面比較其優(yōu)缺點(diǎn)，從中權(quán)衡得出適合全國(guó)社保基金的投資方式是投資基金的結(jié)論。

投資基金最顯著的特點(diǎn)在于它是一種分散投資、專業(yè)化管理、較低風(fēng)險(xiǎn)的間接投資工具，投資者投資于投資基金的目的以及基金廣受歡迎的真正原因，并不在于基金能像期貨、期權(quán)、外匯、股票等高風(fēng)險(xiǎn)工具那樣，可能在極短的時(shí)間內(nèi)給投資者帶來暴利，而是它能使投資者在不用自己少操心的情況下，通過基金經(jīng)理的專門管理，去分享經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來的收益，并同時(shí)有效的抵御年復(fù)一年的通貨膨脹。從風(fēng)險(xiǎn)、收益及抵御通貨膨脹能力各方面看，投資基金比其他投資方式更加穩(wěn)健，并可以通過對(duì)債券、股票的組合搭配，可以達(dá)到在保證本金安全的前提下取得一定的收益，而且也有一定流動(dòng)性的目標(biāo)。

3、近年來，越來越多的國(guó)家通過投資基金的形式投資于股票和債券，為全國(guó)社?；鸬耐顿Y方式選擇提供了許多國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，其中以美國(guó)為典型。在美國(guó)，投資基金的主要形式是共同基金，共同基金以其固有的投資分散性、機(jī)動(dòng)靈活性和高效服務(wù)等優(yōu)勢(shì)，成為美國(guó)一項(xiàng)重要的退休金投資工具。截至2000年底，美國(guó)的退休金市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到了12.3萬億美元，其中2.5萬億美元的資產(chǎn)，也就是整個(gè)美國(guó)退休金市場(chǎng)的20%，都投入了共同基金，這2.5萬億美元退休金計(jì)劃資產(chǎn)占到了整個(gè)共同基金總資產(chǎn)的35%，美國(guó)的退休金計(jì)劃成為了共同基金最大的機(jī)構(gòu)投資者。美國(guó)主要形式的退休金計(jì)劃有以下幾種：個(gè)人退休金計(jì)劃即IRAS（INDI－VIDUAL RITIREMENT ACCOUNTS）、403(B)、401(K)、457、自雇者退休金計(jì)劃。按保守估計(jì)，目前個(gè)人退休金計(jì)劃賬戶中至少有25%的部分是以共同基金形式存在的，而自雇者退休金計(jì)劃投向共同基金的比例更高，從目前的趨勢(shì)看，將來投向共同基金的退休金規(guī)模將會(huì)繼續(xù)擴(kuò)大。

三、投資風(fēng)險(xiǎn)及其規(guī)避措施

1、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)也叫做不可轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)或系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，是由于市場(chǎng)周期波動(dòng)而導(dǎo)致的投資回報(bào)不確定所造成的風(fēng)險(xiǎn)，它不僅僅作用于一種股票抑或是一個(gè)行業(yè)，而是作用于整個(gè)市場(chǎng)或其大部分，降低投資組合的相關(guān)系數(shù)是降低總投資風(fēng)險(xiǎn)包括市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的有效方法。由于各國(guó)政府的財(cái)政政策和貨幣政策獨(dú)立，造成各國(guó)的商業(yè)循環(huán)周期不一致，加上各國(guó)的工業(yè)結(jié)構(gòu)不同對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)因素非預(yù)期變動(dòng)所造成的沖擊有不同程度的反映，最終導(dǎo)致各國(guó)之間股票相關(guān)系數(shù)有時(shí)低于國(guó)內(nèi)股票相關(guān)系數(shù)，在同一期望報(bào)酬率下，國(guó)際股票組合的風(fēng)險(xiǎn)低于國(guó)內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)；投資于低相關(guān)度的證券才能降低組合風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)屬于新興股市，新興股市與成熟股市（諸如：美、英、法）間的報(bào)酬率相關(guān)系數(shù)很低。根據(jù)國(guó)際財(cái)務(wù)公司（IFC）新興股市資料，墨西哥與美國(guó)S&P500指數(shù)及EAFE國(guó)際指數(shù)之間的相關(guān)系數(shù)分別為0.54與0.47，其他新股市（包括我國(guó)）與兩指數(shù)的相關(guān)系數(shù)也很低，新興股市國(guó)家的投資者可從投資于工業(yè)國(guó)家股市獲得投資風(fēng)險(xiǎn)分散的利益，全國(guó)社?；鹨畲笙薅冉档涂偼顿Y風(fēng)險(xiǎn)，可以購(gòu)買國(guó)際性投資基金。

2、匯率風(fēng)險(xiǎn)。外匯風(fēng)險(xiǎn)直接關(guān)系到全國(guó)社?；鸬氖找?。對(duì)于短期債券，通常用外幣遠(yuǎn)期或期貨契約來規(guī)避。

3、國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)包括政治風(fēng)險(xiǎn)與政權(quán)風(fēng)險(xiǎn)。由于有關(guān)政府政策或政府行為的變化使得投資回報(bào)發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)。具有豐厚利潤(rùn)的外國(guó)債券到期年限經(jīng)常是五年、十年以上的中長(zhǎng)期債券，投資前必須做好國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估工作。評(píng)薦一個(gè)國(guó)家的信用等級(jí)，應(yīng)該考慮經(jīng)濟(jì)力量的強(qiáng)弱、財(cái)政赤字的大小、貿(mào)易盈余的大小、自然資源是否豐富或貧窮、工業(yè)結(jié)構(gòu)，以及政治是否穩(wěn)定。國(guó)內(nèi)債務(wù)/GDP的高低，外債/GDP的高低與負(fù)債凈額/貿(mào)易順差的高低這三個(gè)比率越低，代表信用等級(jí)越高（背信風(fēng)險(xiǎn)越低），目前，世界銀行、Euromoney和Nstitutional Investors：三家機(jī)構(gòu)對(duì)不同的國(guó)家進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)薦。雖然不同的評(píng)鑒方法會(huì)產(chǎn)生不同的評(píng)鑒結(jié)果，但有些國(guó)家仍能得到一致好的評(píng)鑒等級(jí)，這些國(guó)家應(yīng)該是全國(guó)社?；鹜顿Y的首選，這些國(guó)家依次是：美國(guó)、日本、瑞士、德國(guó)、英國(guó)、加拿大和澳大利亞。

4、世界各地資本市場(chǎng)在交易成本上的差異十分顯著，有時(shí)可相差數(shù)倍之多，這一差異對(duì)社?；鹱罱K投資收益勢(shì)必會(huì)產(chǎn)生重大的影響：交易成本越少，投資者的實(shí)際收益就越高。全國(guó)社?；鹉贸鲆欢ǚ蓊~投資于指數(shù)基金是個(gè)不錯(cuò)的選擇，指數(shù)基金不像其他基金需要大量的數(shù)據(jù)分析成本，只需要追蹤目標(biāo)指數(shù)即可，因此收取的管理費(fèi)用低，通常是0.5%-1%，其他基金一般是1.44%-3%；指數(shù)基金因不需頻繁的買進(jìn)賣出，只是在投資者需贖回的時(shí)候才出售，在投資者投入資金時(shí)才買進(jìn)，基金周轉(zhuǎn)率低，典型的指數(shù)基金每年只周轉(zhuǎn)2%，而一般的基金每年要周轉(zhuǎn)80%，因此交易成本也低；由于指數(shù)基金的處理只是由于股東贖回才出售，所以每年的資本利得都很少，據(jù)沃頓經(jīng)濟(jì)學(xué)院的伊米爾.西格教授估計(jì)，稅收和交易費(fèi)用一般會(huì)使投資收益減少大約4.5%，而對(duì)指數(shù)基金來說，則只有1.5%。

（作者單位：武漢科技大學(xué)文法學(xué)院）

參考文獻(xiàn)：

[1]宋斌文.當(dāng)前我國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資的理性選擇[J].經(jīng)濟(jì)問題探索，2005.

篇2

【關(guān)鍵詞】房?jī)r(jià)；投資；回報(bào)

中國(guó)房?jī)r(jià)從十多年前開始上揚(yáng)后一直呈上漲趨勢(shì)，未來房?jī)r(jià)既有上漲的推力，也有下降的拉力。上漲的推力表現(xiàn)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)繁榮周期沒有結(jié)束、地方財(cái)政支付困難推高房?jī)r(jià)、宏觀政策對(duì)房?jī)r(jià)的態(tài)度是市場(chǎng)起決定性作用、流動(dòng)性依然充足對(duì)房地產(chǎn)有利、房地產(chǎn)市場(chǎng)的相對(duì)壟斷使房?jī)r(jià)下降不容易。下跌崩潰論主要是有人認(rèn)為房地產(chǎn)存在泡沫，連著名的地產(chǎn)商都在提醒存在泡沫，價(jià)格已經(jīng)很高，高得離譜。如果馬上搞不動(dòng)產(chǎn)登記，房?jī)r(jià)立即下跌；其次，二、三、四線城市住房供應(yīng)增加，價(jià)格甚至?xí)呦虮罎?。如溫州、鄂爾多斯、神木等住房?jī)r(jià)格已經(jīng)大幅度下跌，其他地方未來也有可能出現(xiàn)大幅度下跌。

但綜合國(guó)內(nèi)外房地產(chǎn)的情況分析，中國(guó)房?jī)r(jià)會(huì)基本保持在現(xiàn)有價(jià)格水平，不會(huì)出現(xiàn)大幅下跌的現(xiàn)象。與股市相比，同為金融產(chǎn)品，股市可以在短時(shí)間內(nèi)進(jìn)行大量交易，而房地產(chǎn)不可能在短時(shí)間內(nèi)進(jìn)行頻繁交易，而且相對(duì)于真正的金融產(chǎn)品都有集中固定交易場(chǎng)所來說，房地產(chǎn)做為非常特殊的金融產(chǎn)品則沒有，所以從這點(diǎn)上講，房地產(chǎn)不可能存在崩盤。同時(shí)，房地產(chǎn)價(jià)格也不會(huì)大降，主要原因在于中國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格的攀升主要是地租級(jí)差化的過程，而這個(gè)過程是不可逆轉(zhuǎn)的；其次，我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格還存在成本上的剛性，因?yàn)閮r(jià)格最終是由成本與利潤(rùn)決定的，房地產(chǎn)成本主要土地成本、建筑成本和各種稅費(fèi)及營(yíng)銷成本組成，這些成本中哪一項(xiàng)也不會(huì)有太大變動(dòng)，因此房地產(chǎn)價(jià)格也不會(huì)大降的可能。

1 概念

個(gè)人投資房地產(chǎn)，主要指以非公有的形式從事商品住宅房、商鋪和商用寫字樓的購(gòu)置租售，從中獲取收益的行為。由于國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)在將來不會(huì)出現(xiàn)下跌趨勢(shì)，所以對(duì)于個(gè)人投資房地產(chǎn)，在相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間仍然會(huì)取得理想的收益。

2 個(gè)人投資房地產(chǎn)的投資回報(bào)衡量方式

個(gè)人投資房地產(chǎn)主要是通過投資回報(bào)率來衡量是否能收到最大化的收益，投資回報(bào)率公式為：投資回報(bào)率（ROI）=年利潤(rùn)或年均利潤(rùn)/投資總額×100%。從投資回報(bào)率公式可看出，個(gè)人可以通過降低銷售成本提高利潤(rùn)率，對(duì)于投資房地產(chǎn)的投資回報(bào)，可分為兩種模式進(jìn)行衡量，一種是不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值的回報(bào)率計(jì)算方法，二是考慮貨幣時(shí)間價(jià)值的回報(bào)率計(jì)算方法。

2.1 不考慮貨幣時(shí)間的投資回報(bào)率計(jì)算方法

租金回報(bào)率：較適用于一次性付款購(gòu)房。具體計(jì)算方式是：租金回報(bào)率=每月租金收益×12 /購(gòu)房總價(jià)。如李先生在某小區(qū)購(gòu)得一套商品房，總價(jià)為35萬元，成交單價(jià)為7000元/平方米，一次性付款成交。對(duì)外出租后租金為1800元/月，那么張先生的租金回報(bào)率為：租金回報(bào)率=1800×12/350000=6.17%。

投資回報(bào)率：較適用于按揭貸款購(gòu)房者。具體計(jì)算方式是：投資回報(bào)率=（每月租金收益-按揭月供款）×12/（首期房款+期房時(shí)間內(nèi)的按揭款）。如：李先生采用了按揭貸款的方式，首期房款為3成11萬元，按揭貸款24萬元，月供款約為1500元（供13年）。李先生將其以月租金1800元出租，此時(shí)投資回報(bào)率=（1800-1500）×12/（110000+0）=3.27%。

投資回報(bào)率分析計(jì)算公式：投資回報(bào)率=（稅后月租金-物業(yè)管理費(fèi)）×12/購(gòu)買房屋單價(jià)。此方法考慮了租金與房?jī)r(jià)兩者的相對(duì)關(guān)系，只要結(jié)果大于8%都是不錯(cuò)的投資，但它只是簡(jiǎn)單粗略的計(jì)算，沒有考慮資金的時(shí)間價(jià)值，并且對(duì)按揭付款方式不能提供具體的投資分析，因此采用不同的付款方式和不同的計(jì)算方法對(duì)于投資回報(bào)率的結(jié)果影響較大。

2.2 考慮貨幣時(shí)間價(jià)值的回報(bào)率計(jì)算方法

以租還貸方式：其計(jì)算公式為：投資回收年數(shù)=（首期房款+期房時(shí)間內(nèi)的按揭款）/（稅后月租金-按揭月供款）×12。這種方法可簡(jiǎn)略估算資金回收期的長(zhǎng)短，一般認(rèn)為結(jié)果在12-15年之內(nèi)都是合理的投資，該方法比租金回報(bào)法更深入一步，適用范圍也更廣，但也有其片面性，這種投資類型通常被劃分為即刻回報(bào)型和培養(yǎng)回報(bào)型。

進(jìn)出差價(jià)對(duì)比方式：其計(jì)算方式為：投資回報(bào)率=（售出價(jià)格-購(gòu)入價(jià)格-相關(guān)購(gòu)入費(fèi)用）/（購(gòu)入價(jià)格-相關(guān)購(gòu)入費(fèi)用）。同時(shí)，判斷投資回報(bào)率的標(biāo)準(zhǔn)，如商住兩用物業(yè)、爛尾番生物業(yè)、地鐵物業(yè)及名校物業(yè)來說，它們的合理利潤(rùn)、投資臨界點(diǎn)和超高利潤(rùn)率將大致是：商住兩用物業(yè)合理匯報(bào)率為10―12%、投資臨界點(diǎn)大于7%、超高回報(bào)率15%以上；爛尾番生物業(yè)合理匯報(bào)率為9―10%、投資臨界點(diǎn)大于6%、超高回報(bào)率20%以上；地鐵物業(yè)及名校物業(yè)合理匯報(bào)率為3―6%、投資臨界點(diǎn)大于3%、超高回報(bào)率10%以上。

3 個(gè)人投資房地產(chǎn)應(yīng)注意的因素

對(duì)于個(gè)人投資房地產(chǎn)，為了最大化地取得投資回報(bào)，關(guān)于投資過程中除了對(duì)投入產(chǎn)出比這一關(guān)鍵因素考慮外，也應(yīng)該注意以下因素：

（1）指房地產(chǎn)自身及其周邊環(huán)境狀態(tài)，如該房所處的小區(qū)的位置、建筑物的外觀、朝向、結(jié)構(gòu)，以及房間的內(nèi)部格局、設(shè)備配置狀況、施工質(zhì)量，以及所處環(huán)境的地質(zhì)、地貌、氣象、水文、環(huán)境污染情況等；商品房?jī)?nèi)在品質(zhì)提高、效用增大也有利提高租售房?jī)r(jià)上漲；再如房屋的朝向也會(huì)影響房?jī)r(jià)，在中緯度地區(qū)，朝南的住宅就比朝北的住宅舒適，因而租售價(jià)格也高。

篇3

近期，新華網(wǎng)股份有限公司（簡(jiǎn)稱新華網(wǎng)，603888.SH）在上交所以27.69元/股的發(fā)行價(jià)格上市，是繼人民網(wǎng)（603000.SH）后最受矚目的傳媒企業(yè)IPO。中銀國(guó)際投資旗下文化基金總投資新華網(wǎng)金額為7726.56萬，持有約56個(gè)月，以發(fā)行價(jià)格估算所持有的386.3279萬股獲得1.0697億元人民幣賬面退出金額，投資回報(bào)倍數(shù)約為0.38，但隨著股價(jià)的上漲，該投資回報(bào)倍數(shù)應(yīng)遠(yuǎn)不止于此。截至發(fā)稿前，新華網(wǎng)已連續(xù)數(shù)個(gè)漲停，股價(jià)突破90元，相比發(fā)行價(jià)翻了3倍多。

按照國(guó)內(nèi)PE機(jī)構(gòu)常見的退出方式，即IPO退出、企業(yè)并購(gòu)（M&A）、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、清算、管理層并購(gòu)（MBO）來看，通過IPO退出是公認(rèn)的最優(yōu)選擇?！队⒉拧酚浾卟殚哤ind資訊數(shù)據(jù)，統(tǒng)計(jì)出 2015年10月至2016年10月PE的退出情況。

從統(tǒng)計(jì)可知，PE選擇最多的方式并非IPO，而是企業(yè)并購(gòu)，金額達(dá)601.21億元;而隨著A股市場(chǎng)IPO審核的日趨嚴(yán)格、排隊(duì)時(shí)間較長(zhǎng)，盡管潛在獲利也較高，但退出金額和案例數(shù)目都不及企業(yè)并購(gòu)。在“資本寒冬”下，PE機(jī)構(gòu)手中的項(xiàng)目該及時(shí)兌現(xiàn)是等待更高回報(bào)？ IPO退出 并非每筆都能獲利

2016年10月共有15.67億元賬面金額通過IPO上市退出，其中滬市平均發(fā)行市盈率為22.92，共有11.79億元賬面金額退出，總投資金額為6.07億元，投資回報(bào)倍數(shù)約為0.94;深市平均發(fā)行市盈率為22.51，共有3.88億元賬面金額退出，總投資金額為0.96億元，投資回報(bào)倍數(shù)約為3.04。

當(dāng)然不是每筆PE上市投出的投資都是獲利的，根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示2015年10月至2016年10月共有7家IPO公司，背后的PE機(jī)構(gòu)上市退出（以賬面金額為依據(jù)），投資回報(bào)倍數(shù)為負(fù)數(shù)。

根據(jù)wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)2015年10月至2016年10月共有175家PE機(jī)構(gòu)從94家IPO企業(yè)成功退出，從IPO企業(yè)角度統(tǒng)計(jì)分析，PE機(jī)構(gòu)上市退出獲利占總體的92.55%。

依據(jù)近一年的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)PE通過IPO退出持有時(shí)間平均為58.55個(gè)月，每家機(jī)構(gòu)平均投資2734.12萬元，投資回報(bào)倍平均數(shù)為3.15。

非IPO退出 持有周期短一半

目前PE機(jī)構(gòu)除了通過IPO退出以外，還有其他的方法，如：企業(yè)并購(gòu)（M&A）、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、清算、管理層并購(gòu)（MBO）等多種方式。

根據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，從2015年10月至2016年10月PE通過M&A方式投資總金額1億元以上的共40筆，10億元以上的共5筆，最高投資金額是元禾與中信資本控股分別投資“哲信信息”與“鄭州金惠”金額皆為24.375億元元，通過M&A方式推出皆獲利0.13倍。

根據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)分析發(fā)現(xiàn)近一年以來M&A方式獲利平均倍數(shù)約為1.87倍、股權(quán)轉(zhuǎn)讓平均獲利倍數(shù)為0.9倍。M&A退出項(xiàng)目PE持有期間平均為22.27個(gè)月，股權(quán)轉(zhuǎn)讓持有期間平均為20.31個(gè)月。

錢都投在哪兒了？

篇4

【關(guān)鍵詞】地鐵，PPP

一、PPP模式的定義

財(cái)政部認(rèn)為PPP是基礎(chǔ)設(shè)施及公共服務(wù)領(lǐng)域建立的一種長(zhǎng)期合作關(guān)系。通常模式是由社會(huì)資本承擔(dān)設(shè)計(jì)、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)、維護(hù)基礎(chǔ)設(shè)施的大部分工作，并通過“使用者付費(fèi)”及必要的“政府付費(fèi)”獲得合理投資回報(bào)；政府部門負(fù)責(zé)基礎(chǔ)設(shè)施及公共服務(wù)價(jià)格和質(zhì)量監(jiān)管，以保證公共利益最大化。

二、地鐵行業(yè)運(yùn)用PPP考慮的關(guān)鍵要素及政策規(guī)定

筆者認(rèn)為地鐵項(xiàng)目運(yùn)用PPP需要考慮的關(guān)鍵要素包括PPP實(shí)施期限、社會(huì)資本要求的投資回報(bào)、運(yùn)作方式等，財(cái)政部、國(guó)家發(fā)改委等部門的相關(guān)政策對(duì)此有明確限制性規(guī)定。

（一）PPP實(shí)施期限

《基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營(yíng)管理辦法》“第六條 基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營(yíng)期限應(yīng)當(dāng)根據(jù)行業(yè)特點(diǎn)、所提供公共產(chǎn)品或服務(wù)需求、項(xiàng)目生命周期、投資回收期等綜合因素確定，最長(zhǎng)不超過30年。對(duì)于投資規(guī)模大、回報(bào)周期長(zhǎng)的基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目可以由政府或者其授權(quán)部門與特許經(jīng)營(yíng)者根據(jù)項(xiàng)目實(shí)際情況，約定超過前款規(guī)定的特許經(jīng)營(yíng)期限?！?/p>

《關(guān)于進(jìn)一步做好政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目示范工作的通知》（財(cái)金[2015]57號(hào)）規(guī)定“政府和社會(huì)資本合作期限原則上不低于10年?！?/p>

（二）社會(huì)資本投資回報(bào)

《基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營(yíng)管理辦法》“第二十一條 政府可以在特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議中就防止不必要的同類競(jìng)爭(zhēng)性項(xiàng)目建設(shè)、必要合理的財(cái)政補(bǔ)貼、有關(guān)配套公共服務(wù)和基礎(chǔ)設(shè)施的提供等內(nèi)容作出承諾，但不得承諾固定投資回報(bào)和其他法律、行政法規(guī)禁止的事項(xiàng)?！?/p>

《關(guān)于在公共服務(wù)領(lǐng)域推廣政府和社會(huì)資本合作模式指導(dǎo)意見的通知》（〔2015〕42號(hào)）規(guī)定“嚴(yán)禁融資平臺(tái)公司通過保底承諾等方式參與政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目，進(jìn)行變相融資?！?/p>

（三）PPP的運(yùn)作方式

《關(guān)于進(jìn)一步做好政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目示范工作的通知》（財(cái)金[2015]57號(hào) ）規(guī)定“嚴(yán)禁通過保底承諾、回購(gòu)安排、明股實(shí)債等方式進(jìn)行變相融資，將項(xiàng)目包裝成PPP項(xiàng)目?！保瑫r(shí)規(guī)定 “對(duì)采用建設(shè)-移交（BT）方式的項(xiàng)目，通過保底承諾、回購(gòu)安排等方式進(jìn)行變相融資的項(xiàng)目，財(cái)政部將不予受理”。

三、地鐵行業(yè)應(yīng)用PPP模式遇到的問題

（一）地鐵建設(shè)成本大，對(duì)社會(huì)資本要求高

地鐵建設(shè)成本高，每公里造價(jià)約5至6億元，項(xiàng)目資本金占總投資的30%至40%，建設(shè)期5年左右。按照標(biāo)準(zhǔn)的PPP模式，地鐵項(xiàng)目建設(shè)要求社會(huì)資本在項(xiàng)目建設(shè)期內(nèi)按照建設(shè)進(jìn)度和持股比例及時(shí)足額出資，社會(huì)資本既要在建設(shè)期內(nèi)負(fù)責(zé)項(xiàng)目的招標(biāo)、建設(shè)，又要在運(yùn)營(yíng)期中負(fù)責(zé)運(yùn)營(yíng)、維護(hù)，并且是一種長(zhǎng)期近30年的合作。比如，沈陽(yáng)地鐵四號(hào)線全長(zhǎng)32公里，總投資191億元，項(xiàng)目資本金76.4億元占總投的40%，建設(shè)期5年，若社會(huì)資本持股51%，那么在建設(shè)期內(nèi)需要投資39億元。

滿足上述條件的社會(huì)資本投資者目前來看只有香港地鐵，首先香港地鐵有資金實(shí)力，其次在地鐵的建設(shè)運(yùn)營(yíng)方面很有經(jīng)驗(yàn)，再次香港地鐵與北京地鐵、杭州地鐵此前有合作的成功案例。目前全國(guó)地鐵都在開展PPP項(xiàng)目合作，有意愿參與地鐵PPP項(xiàng)目的投資者分為兩類，一類為金融資本類投資者，比如建信信托、平安大華、工銀專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃等，另一類為施工企業(yè)類投資者，比如中國(guó)中鐵、中國(guó)鐵建、葛洲壩等。金融資本類投資者只提供資金，因?yàn)樗麄儾痪哂薪ㄔO(shè)運(yùn)營(yíng)的經(jīng)驗(yàn)，施工企業(yè)類投資者不具有地鐵運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)。

（二）社會(huì)資本要求的投資回報(bào)率高

金融資本類投資者要求的股權(quán)投資回報(bào)率在7%至7.5%之間；施工企業(yè)類投資者要求的股權(quán)投資回報(bào)率在8%至10%之間，同時(shí)施工企業(yè)要求擁有地鐵項(xiàng)目工程的總承包權(quán)，即施工企業(yè)的利潤(rùn)點(diǎn)有兩個(gè)，一個(gè)是工程施工利潤(rùn)，另一個(gè)是股權(quán)投資回報(bào)。2015年6月28日人民銀行公布5年以上期限貸款基準(zhǔn)利率為5.4%，因此PPP模式的資金成本遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)的政府投資模式，并且施工企業(yè)類投資者要求的回報(bào)高于金融資本類投資者，這樣增加了地鐵項(xiàng)目的建設(shè)成本。

（三）金融資本類投資者PPP方案實(shí)質(zhì)是融資模式

金融資本投資者的投資期限比較短，包括項(xiàng)目建設(shè)期及股權(quán)回購(gòu)期。以沈陽(yáng)地鐵四號(hào)線為例，金融資本類投資者提出的方案多數(shù)為“5+3”模式（5年建設(shè)期，3年回購(gòu)期）或“5+5”模式（5年建設(shè)期，5年回購(gòu)期）。在建設(shè)期內(nèi)按照投入的資本實(shí)際占用時(shí)間復(fù)利計(jì)算投資回報(bào)，在回購(gòu)期內(nèi)等額本息、等額本金或政府與社會(huì)資本約定的方式逐步回購(gòu)PPP項(xiàng)目公司股權(quán)，最終金融資本投資者退出項(xiàng)目公司。金融資本投資者提供的方案，實(shí)質(zhì)上是一種融資方案，而政府與社會(huì)資本合作模式不僅關(guān)注資產(chǎn)的建設(shè)，還要關(guān)注項(xiàng)目建成后的服務(wù)的提供。

（四）施工企業(yè)類投資者PPP方案綁定施工承包權(quán)

施工企業(yè)類投資者提出的PPP方案中基本都要求擁有項(xiàng)目施工總承包權(quán)。首先項(xiàng)目施工方由PPP項(xiàng)目公司通過公開招標(biāo)的方式確定，不會(huì)在成立項(xiàng)目公司時(shí)直接確定施工方；其次施工企業(yè)類投資者在扮演社會(huì)資本角色的同時(shí)扮演施工總承包角色會(huì)產(chǎn)生項(xiàng)目建設(shè)成本不可控風(fēng)險(xiǎn)等種種問題。

篇5

首先，我們應(yīng)該向投資回報(bào)率(ROI)致敬。因?yàn)樗鼛缀跻呀?jīng)成為了整個(gè)新媒體產(chǎn)業(yè)的禍根。但是，回避它并不能解決任何問題。

究竟什么是社會(huì)化媒體的ROI？這無疑是個(gè)非常棘手的問題。而當(dāng)一個(gè)問題難以回答的時(shí)候，我們也被迫對(duì)其答案進(jìn)行深入的挖掘。值得慶幸的是，我們將要得出的答案是成熟的。

而且，我們想得到的答案不僅要能運(yùn)用于現(xiàn)在，也要能付諸于未來的實(shí)踐。不過，問題自身也有可能阻礙我們創(chuàng)新和實(shí)踐。為什么這么說呢？因?yàn)樘岢龅倪@個(gè)問題與其答案一樣難捉摸?？赡苣阌X得上面這些句子讀起來像一個(gè)謎，其實(shí)回答問題的關(guān)鍵點(diǎn)還在于現(xiàn)實(shí)的觀察。

每每當(dāng)這個(gè)問題被提出的時(shí)候，大部分提問者對(duì)問題和現(xiàn)狀并沒有一個(gè)清晰的認(rèn)識(shí)。他們不知道得出的結(jié)果是否會(huì)改變公司的遠(yuǎn)景或者目前的業(yè)務(wù)狀態(tài)(當(dāng)然，有時(shí)候改變公司遠(yuǎn)景和相關(guān)業(yè)務(wù)走向也可能正是公司的需求)。無論那種方式，這都是一個(gè)絕佳的演示機(jī)會(huì)：怎樣使用新媒體去達(dá)到預(yù)定商業(yè)目標(biāo)的。

某CEO的一段話被用作我們開始解決問題之前的引言。而且我相信下列一系列在漫長(zhǎng)而激烈的討論之后總結(jié)出來的關(guān)鍵主題也能幫助到你找到答案：

“如果你提出要將社交化媒體媒體作為我們公司的頭等大事，并索要相應(yīng)的預(yù)算和資源，那么你將永遠(yuǎn)失敗…如果你將社會(huì)化媒體與我們公司的重點(diǎn)業(yè)務(wù)、商業(yè)目標(biāo)有效的結(jié)合起來，并且展示‘社會(huì)媒體融入’能代來的發(fā)展，那么每一次你都將會(huì)成功。社會(huì)化媒體毫無疑問的是我們業(yè)務(wù)的推動(dòng)者，你只需要告訴我怎么樣做到?！?你們的CEO

你的工作就是將新媒體的價(jià)值、顧客的期望和公司經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)中間的點(diǎn)連接起來。所以，當(dāng)我們談?wù)撋鐣?huì)化媒體回報(bào)率的的時(shí)候，我們或許都問錯(cuò)了問題。盡管答案還是一樣撲朔迷離，我們也不一定就找不到答案。如果有人問你“你最近怎么樣？”你可能回答說“好”、“不錯(cuò)”或者“很好阿”?？墒?，如果你花點(diǎn)時(shí)間想一想，這些回答都是為了引出了后續(xù)的更深層次對(duì)話，例如：“為什么？”或者“為什么你那樣說？”。如果失去了引出后續(xù)深層次的對(duì)話的功能，這些問題就只是禮貌性問候或者傳統(tǒng)習(xí)俗上的開場(chǎng)白，沒有任何實(shí)際意義。投資回報(bào)率同樣也是如此。

如果我們想對(duì)“回報(bào)”有更深刻的認(rèn)識(shí)，我們需要將它與“投人”以外更多的因素結(jié)合起來。我們需要了解情況、動(dòng)機(jī)、潛在的影響以及一些能用于幫助CEO們理解和發(fā)現(xiàn)新契機(jī)的數(shù)據(jù)。用另一種方式說，我們需要給“R(回報(bào))”的成功一個(gè)確切有形的定義，并制訂一個(gè)公式來幫助我們達(dá)到目標(biāo)。因此，投資回報(bào)率是針對(duì)一個(gè)具體的結(jié)果或目標(biāo)，并沒有單一的答案。

Altimeter Group的Susan Etlinger，最近發(fā)表的一個(gè)公開的研究報(bào)告“社會(huì)分析研究框架”或許能幫我們理清思路。這個(gè)報(bào)告幫助你將重點(diǎn)放在社會(huì)化媒體營(yíng)銷可能代來的潛在價(jià)值上：

“什么是社會(huì)化媒體投資回報(bào)率？”這是現(xiàn)在詢問的最多的關(guān)于社會(huì)化媒體營(yíng)銷的問題。今年早些時(shí)候，48%的社會(huì)化媒體分析師都表示他們今年重點(diǎn)是增加投資回報(bào)率的測(cè)量。但是，投資回報(bào)率只是社會(huì)化商業(yè)套件中的一個(gè)度量方式。與其將社會(huì)化媒體設(shè)定為一個(gè)單一的實(shí)體，不如衡量它在幫助實(shí)現(xiàn)其他商業(yè)目標(biāo)中所做出的貢獻(xiàn)。針對(duì)這點(diǎn)，戴爾的戰(zhàn)略傳播總監(jiān)Richard Binhammer明確的表示說：“社會(huì)化媒體的投資回報(bào)率都不是單一的?！?/p>

文章前面的提及的引言中的CEO也認(rèn)為將社會(huì)化媒體與商業(yè)目標(biāo)和業(yè)務(wù)指標(biāo)結(jié)合起來會(huì)幫助他將現(xiàn)狀看得更清晰。值得一提的是，這些CEO們通常都不是社會(huì)化媒體的使用者。如果你想要他們看到你所看到的，幾乎是不可能的。因此，花點(diǎn)額外的時(shí)間將這些點(diǎn)結(jié)合起來會(huì)幫助你找出關(guān)鍵答案，也會(huì)幫你完成任務(wù)。

Susan不僅僅成功向我們展示了企業(yè)評(píng)估投資回報(bào)率的方法，她同時(shí)也幫助企業(yè)建構(gòu)出了能定義“回報(bào)”或者特定商業(yè)目標(biāo)的分析框架。

準(zhǔn)備工作：評(píng)估你的業(yè)務(wù)在其他方面上是如何測(cè)量投資回報(bào)率的。

第一步：將你的社會(huì)化媒體戰(zhàn)略與商業(yè)目標(biāo)結(jié)合起來第二步：定義你將如何衡量“成功”，并設(shè)定關(guān)鍵里程碑。第三步：評(píng)估自己企業(yè)的各項(xiàng)社交媒體資源是否已經(jīng)充足，補(bǔ)充不足之處第四步：選擇正確的工具來測(cè)量進(jìn)展以及結(jié)果

請(qǐng)記住，衡量社交媒體投資回報(bào)率的方式不是單一的。很多企業(yè)的的發(fā)展還是靠自身雄厚的資源。Susan介紹的這個(gè)社會(huì)化媒體指南針只是能在企業(yè)制訂社會(huì)化媒體方案時(shí)起到引導(dǎo)作用。也請(qǐng)記住，社會(huì)化媒體不僅僅只屬于市場(chǎng)部。企業(yè)的社會(huì)化以客戶為中心，社會(huì)媒體則提供更有效的互動(dòng)、學(xué)習(xí)和適應(yīng)機(jī)會(huì)。因此，企業(yè)其他的核心商業(yè)部門都有參與的必要。

1.創(chuàng)新：與客戶合作以推動(dòng)未來的產(chǎn)品和服務(wù)。2.品牌健康度：對(duì)于品牌態(tài)度、品牌廣告行為的衡量3.優(yōu)化營(yíng)銷：提高營(yíng)銷計(jì)劃的效率4.創(chuàng)收：你的公司應(yīng)該如何以及從哪產(chǎn)生收入5.運(yùn)營(yíng)效率：你的公司應(yīng)該從哪里以及如何降低費(fèi)用6.客戶體驗(yàn)：改善客戶關(guān)系和品牌體驗(yàn)度

社會(huì)型企業(yè)的三個(gè)原則：關(guān)聯(lián)、融入、建立與用戶之間透明的關(guān)系。你必須全面衡量所有有意義而且能促進(jìn)兩者之前關(guān)系的指標(biāo)。最后，你需要懂得商業(yè)目標(biāo)和各種社會(huì)化媒體使用技巧之間的微妙關(guān)系。有效的掌握和運(yùn)用這個(gè)關(guān)系，不僅能幫助你建立相關(guān)的戰(zhàn)略也能為你的投資回報(bào)率的建立和測(cè)量服務(wù)。

如果不知道它的價(jià)值在哪里，我們是無法衡量的…..（來源：199IT）

《全球社會(huì)化媒體營(yíng)銷行業(yè)研究報(bào)告》

篇6

關(guān)鍵詞：BT模式；新校區(qū)；造價(jià)控制

中圖分類號(hào)：TU72 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

1概述

BT模式一般應(yīng)用于非經(jīng)營(yíng)性的基礎(chǔ)設(shè)施和公益性項(xiàng)目建設(shè)。BT作為一種投融資模式，其在融資和建設(shè)中給投資方帶來的高風(fēng)險(xiǎn)決定了它的總建設(shè)成本相比工程建設(shè)的常規(guī)模式（業(yè)主方出資，通過平行發(fā)包、項(xiàng)目總承包或代建的形式招標(biāo)施工單位，工程的所有權(quán)一直歸業(yè)主所有）要高，所以，BT模式下的造價(jià)控制對(duì)整個(gè)建設(shè)項(xiàng)目的成敗顯得尤為重要。

根據(jù)中華人民共和國(guó)《國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十二個(gè)五年規(guī)劃綱要》，河南省人民政府確定了“優(yōu)化發(fā)展高等教育”的目標(biāo)。在大力提高高等教育整體水平及辦學(xué)實(shí)力的同時(shí)，河南省一些高校也面臨著很多困難，如校園占地面積小，無發(fā)展空間，校園內(nèi)功能型建筑如教學(xué)樓、圖書館、實(shí)驗(yàn)樓、學(xué)生宿舍、學(xué)生食堂等使用面積小，生活或教學(xué)設(shè)施陳舊、落后，無法滿足高校教學(xué)規(guī)模擴(kuò)大后學(xué)生正常的學(xué)習(xí)、生活需要。為了徹底解決制約學(xué)校發(fā)展的瓶頸，高校在家底薄，又沒有財(cái)政支持的情況下，只能廣開融資渠道，到郊區(qū)征地建設(shè)新校區(qū)。本文僅就河南省鄭州市某高校采用BT模式建設(shè)新校區(qū)的案例，談?wù)劶訌?qiáng)工程造價(jià)控制與管理的一些意見。

2項(xiàng)目背景

河南省鄭州市某高校，近年來自籌資金在鄭州市南大學(xué)城征地600畝，于2012年6月采用BT招標(biāo)的形式建設(shè)新校區(qū)。工程招標(biāo)時(shí)，新校區(qū)所在地區(qū)農(nóng)民的安置補(bǔ)償問題還沒有得到妥善解決，導(dǎo)致新校區(qū)的地質(zhì)勘察無法按時(shí)進(jìn)行，設(shè)計(jì)單位因此無法提交施工圖。所以整個(gè)工程項(xiàng)目的造價(jià)無法確定，也就無法按常規(guī)模式進(jìn)行招標(biāo)。為了保證項(xiàng)目能夠按原計(jì)劃進(jìn)行，經(jīng)多方協(xié)商，學(xué)校決定按“投資回報(bào)率”招標(biāo)的方式實(shí)施招標(biāo)，工程造價(jià)待施工圖完成以后，由學(xué)校與BT投資人在造價(jià)咨詢公司的參與下現(xiàn)場(chǎng)核對(duì)進(jìn)行確定。

3該工程采用BT模式在造價(jià)控制方面存在的問題

3.1BT合同價(jià)款的構(gòu)成內(nèi)容復(fù)雜

BT項(xiàng)目的合同價(jià)款即項(xiàng)目回購(gòu)總價(jià)款，它的構(gòu)成可用圖1表示。

圖1

3.2費(fèi)率招標(biāo)的形式使工程合同價(jià)格體系存在很大的不確定性

常規(guī)的BT招標(biāo)是在施工圖及建安（即建筑安裝，以后同）工程的預(yù)算價(jià)確定以后進(jìn)行的，所以，建安工程的造價(jià)作為一個(gè)確定值訂入BT合同。本工程招標(biāo)時(shí)只招一個(gè)“投資回報(bào)率”，建安工程造價(jià)在簽訂工程合同時(shí)還是未知數(shù)，這給工程造價(jià)的控制與管理帶來了很大的不確定性。

3.3回購(gòu)價(jià)款的計(jì)算受多方面因素的影響

3.3.1BT項(xiàng)目的回購(gòu)價(jià)款與“投資回報(bào)率”關(guān)系密切

在BT招標(biāo)與合同談判的過程中如何合理確定投資回報(bào)率，使其能夠最大限度地節(jié)約學(xué)校的投資資金，又能保障投資方的合理利潤(rùn)，是決定本工程造價(jià)控制與管理工作的重中之重。

3.3.2不同的回購(gòu)方式及回購(gòu)期限對(duì)回購(gòu)價(jià)款也有很大影響

（1）不同回購(gòu)方式對(duì)回購(gòu)總價(jià)的影響

假定回購(gòu)基價(jià)為9.6億元，回購(gòu)期為3年（單期為1年），3年期貸款利率為6.15%，比較不同的還款方式（期末一次支付、等額本金支付、等額年金支付方式）對(duì)回購(gòu)總價(jià)的影響（采用復(fù)利法）。

從表1可見，采用等額本金的支付方式回購(gòu)方實(shí)際支付的回購(gòu)價(jià)款最低，但前期還款的壓力較大，三年末一次支付的方式回購(gòu)價(jià)款最高，優(yōu)點(diǎn)是前期沒有還款壓力。

（2）不同的回購(gòu)期限對(duì)回購(gòu)總價(jià)款的影響

表2 不同的回購(gòu)期限下回購(gòu)價(jià)款對(duì)比

（單位：億元）

回購(gòu)期限 回購(gòu)總價(jià)（回購(gòu)期利息）

2年 10.8171（1.2171）

3年 11.4823（1.8823）

4年 12.1886（2.5886）

由表2可知，回購(gòu)期越長(zhǎng)，回購(gòu)期融資費(fèi)用越高，從而導(dǎo)致回購(gòu)總價(jià)越大；從另一個(gè)角度來看，是由于投資者的本金被占用時(shí)間延長(zhǎng)，造成資金成本增大。

4.本工程在造價(jià)控制與管理方面采取的措施

4.1設(shè)計(jì)過程中推行限額與優(yōu)化設(shè)計(jì)

做好BT工程設(shè)計(jì)階段的造價(jià)控制是有效控制工程造價(jià)的關(guān)鍵。本工程的初步設(shè)計(jì)及施工圖設(shè)計(jì)由回購(gòu)方委托設(shè)計(jì)單位完成?；刭?gòu)方要求設(shè)計(jì)單位在保證不影響工程的功能性要求及工程質(zhì)量的基礎(chǔ)上推行限額設(shè)計(jì)。為使限額設(shè)計(jì)達(dá)到預(yù)期目的，設(shè)計(jì)成果要求實(shí)用、先進(jìn)、經(jīng)濟(jì)，可推行多方案比較與優(yōu)化，具體方案比較與優(yōu)化實(shí)施從以下幾個(gè)方面入手。

4.1.1進(jìn)行結(jié)構(gòu)體系、布置的優(yōu)化

選擇比較規(guī)則的平面方案和立面方案，盡量避免平面凹凸不規(guī)則的情況，控制平面長(zhǎng)寬比，使結(jié)構(gòu)剛度中心與質(zhì)量中心盡可能靠近；選擇合理、均勻的柱網(wǎng)尺寸，使板、梁、柱、墻的受力合理，從而降低構(gòu)件的鋼材用量。

4.1.2重視材料的優(yōu)化及基礎(chǔ)設(shè)計(jì)的優(yōu)化

考慮到材料自重對(duì)結(jié)構(gòu)受力影響較大，應(yīng)盡量選用輕型材料?；A(chǔ)造價(jià)占結(jié)構(gòu)造價(jià)比重最大，所以基礎(chǔ)的節(jié)省將對(duì)整個(gè)工程造價(jià)的降低起到關(guān)鍵性的作用。新校區(qū)的核心工程——圖書館規(guī)劃了一部分獨(dú)立地下室，設(shè)計(jì)時(shí)對(duì)地下室的埋深、底板頂板的結(jié)構(gòu)形式以及側(cè)墻的設(shè)計(jì)、基坑的支護(hù)等必須進(jìn)行充分的比較和科學(xué)的驗(yàn)證，盡可能采用科學(xué)合理的方式以節(jié)省造價(jià)。

4.2在BT招標(biāo)與合同擬定過程中對(duì)“投資回報(bào)率”、回購(gòu)款的計(jì)算公式進(jìn)行準(zhǔn)確描述

4.2.1“投資回報(bào)率”的定義

投資回報(bào)率是投標(biāo)人綜合考慮建設(shè)期利息、招標(biāo)服務(wù)費(fèi)、投資人的工程造價(jià)咨詢費(fèi)、投資回報(bào)等費(fèi)用因素后綜合折算的費(fèi)率。

4.2.2回購(gòu)款的計(jì)算

4.3招標(biāo)過程中準(zhǔn)確預(yù)測(cè)“投資回報(bào)率”

本項(xiàng)目與常規(guī)BT項(xiàng)目在招標(biāo)過程中的最大不同之處是無法確定工程造價(jià)，評(píng)標(biāo)過程中商務(wù)標(biāo)的評(píng)審對(duì)象是“投資回報(bào)率”，并在招標(biāo)文件中對(duì)“投資回報(bào)率”設(shè)定控制上限?！巴顿Y回報(bào)率”上限的確定需要重點(diǎn)參考銀行同期貸款利率、建筑行業(yè)基準(zhǔn)收益率、項(xiàng)目特點(diǎn)及校方的信譽(yù)而定。必要時(shí)候可咨詢相關(guān)經(jīng)濟(jì)專家，準(zhǔn)確預(yù)測(cè)建設(shè)期間社會(huì)宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)及銀行同期貸款利率的年浮動(dòng)趨勢(shì)。

4.4加強(qiáng)建筑安裝工程的預(yù)算價(jià)、變更價(jià)及材料價(jià)的控制

4.4.1建筑安裝工程預(yù)算價(jià)的控制

建筑安裝工程預(yù)算價(jià)采用工程量清單模式，由回購(gòu)方委托造價(jià)咨詢公司編制，發(fā)給投資方確認(rèn)，經(jīng)投資方復(fù)核后造價(jià)誤差在±50萬以內(nèi)的，以回購(gòu)方編制的造價(jià)為準(zhǔn)，不再修改。如雙方誤差超過±50萬的，回購(gòu)方復(fù)核后進(jìn)行修正。以上辦法確定的預(yù)算金額補(bǔ)簽入BT合同。

4.4.2工程變更的控制

已標(biāo)價(jià)工程量清單中有適用于變更工作的子目的，采用該子目的單價(jià)；已標(biāo)價(jià)工程量清單中無適用于變更工作的子目，但有類似子目的，可在合理范圍內(nèi)參照類似子目的單價(jià)；少數(shù)新增項(xiàng)目的單價(jià)在已標(biāo)價(jià)工程量清單中無適用或類似子目，可參照省造價(jià)管理部門頒布的施工期間的定額、費(fèi)用標(biāo)準(zhǔn)、價(jià)格信息，由回購(gòu)方、監(jiān)理方與投資方共同商議解決。

4.4.3材料價(jià)的調(diào)整

鋼材、商品混凝土、水泥、中砂等大宗建筑裝飾材料招標(biāo)時(shí)的基期信息價(jià)與施工期的信息價(jià)出現(xiàn)價(jià)差，給予調(diào)整漲跌超過10%的部分。

4.5合理選擇回購(gòu)策略

回購(gòu)策略的選擇受老校區(qū)置換工作的影響，而老校區(qū)置換的前期準(zhǔn)備工作可以在新校區(qū)建設(shè)的同時(shí)開展。新校區(qū)BT項(xiàng)目運(yùn)行初期，學(xué)校即成立了“老校區(qū)置換工作組”，馬不停蹄地奔走于各級(jí)政府、主管廳局及兄弟院校之間，了解政策，學(xué)習(xí)經(jīng)驗(yàn)，調(diào)查當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)市場(chǎng)，與實(shí)力雄厚的投資商或開發(fā)商接觸，根據(jù)鄭州市土地市場(chǎng)行情開始進(jìn)行試探性報(bào)價(jià)，力爭(zhēng)在新校區(qū)成功搬遷之后立刻進(jìn)行老校區(qū)置換，置換所得資金對(duì)新校區(qū)的全部資產(chǎn)進(jìn)行回購(gòu)。

在準(zhǔn)確預(yù)測(cè)老校區(qū)置換資金到位情況并考慮各種最不利情況的基礎(chǔ)上，合理選擇回購(gòu)策略如下：（1）如果回購(gòu)資金能夠分批到位，且前期資金可以保證，采用等額本金的方式支付回購(gòu)款；（2）盡量縮短回購(gòu)期限，減少不必要的回購(gòu)期利息。

結(jié)語(yǔ)

BT模式用于高校新校區(qū)建設(shè)項(xiàng)目是一種嘗試，BT項(xiàng)目工程造價(jià)的復(fù)雜性及不確定性值得項(xiàng)目的參建各方高度關(guān)注。做好BT項(xiàng)目的造價(jià)控制，不但要重視施工及結(jié)算階段，更要重視設(shè)計(jì)及招投標(biāo)階段；不但要重視建安工程本身的造價(jià)，更要重視回購(gòu)策略的選擇及“投資回報(bào)率的測(cè)算”。隨著我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展及城市化進(jìn)程的推進(jìn)，工程建設(shè)行業(yè)的投資會(huì)出現(xiàn)越來越多的BT模式，BT模式下的建設(shè)項(xiàng)目工程造價(jià)控制也將日益引起業(yè)界的關(guān)注，希望本文的研究結(jié)果對(duì)以后的BT項(xiàng)目造價(jià)控制起到拋磚引玉的作用。

參考文獻(xiàn)

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格考試用書（第三版）[M].北京：中國(guó)建筑工業(yè)出版社.

篇7

關(guān)鍵詞：中小投資者；投資回報(bào)；合理回歸

中圖分類號(hào)：F832.48 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2012）02-0-02

在我國(guó)資本市場(chǎng)不夠成熟且近年來走勢(shì)不佳的情況下，“投資者回報(bào)”的現(xiàn)狀不容樂觀，作為投資者的重要組成部分，中小投資者從投資活動(dòng)中獲得的回報(bào)是十分有限的。這種現(xiàn)象無疑阻礙了資本市場(chǎng)的穩(wěn)定和良性發(fā)展。

一、目的和意義

研究中小投資者回報(bào)問題，旨在幫助中小投資者獲得適當(dāng)?shù)耐顿Y回報(bào)，確保資本市場(chǎng)有源源不斷的資金來源，促進(jìn)資本市場(chǎng)的良性發(fā)展。

資本市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展是以源源不斷的資金投入為前提的，而資本投入必須以合適的分紅回報(bào)作為條件。換言之，資本市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展建立在給投資者恰當(dāng)回報(bào)的基礎(chǔ)之上，因?yàn)橥顿Y者回報(bào)與投資者滿意度、投資意愿高度相關(guān)。投資者回報(bào)越多，滿意度越高，投資者對(duì)資本市場(chǎng)的信心就越高，投資熱情上漲，隨之而來的就是大量的資金注入。

二、問題癥狀――現(xiàn)金分紅被剝奪

客觀分析中小投資者的投資回報(bào)現(xiàn)狀，是解決中小投資者回報(bào)問題的前提。綜觀資本市場(chǎng)中小投資者的回報(bào)狀況，主要有如下三方面表現(xiàn)。

第一，中小投資者的現(xiàn)金分紅被剝奪。投資者回報(bào)主要分為股票股利和現(xiàn)金股利，相對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者和大股東而言，現(xiàn)金分紅對(duì)廣大中小投資者更具現(xiàn)實(shí)意義，因而在中小投資者回報(bào)中，現(xiàn)金分紅最為重要，是最主要的回報(bào)方式。然而，研究表明，廣大中小投資者所得到的現(xiàn)金分紅十分有限，甚至有無法得到現(xiàn)金分紅。例如：“金杯汽車”上市18年來從沒給股民分過一分錢；而“南方航空”在7年時(shí)間里也沒有給股東分過一分錢。并且這種不分紅或者少分紅的現(xiàn)象并非個(gè)案，它甚至已是一種“理所當(dāng)然”的常態(tài)。中小投資者苦苦追求的投資回報(bào)不過是鏡中之花。因?yàn)樯鲜泄緯?huì)理所當(dāng)然的將投資利潤(rùn)用于擴(kuò)大再生產(chǎn)而非分紅。筆者認(rèn)為，這種未經(jīng)他人允許，用他人的投資收益進(jìn)行再投資的行為是一種極不負(fù)責(zé)的掠奪行徑，它嚴(yán)重侵犯了中小投資者的正當(dāng)權(quán)益。

第二，有限的現(xiàn)金分紅波動(dòng)性大。部分經(jīng)營(yíng)理念好、經(jīng)營(yíng)效益好、勇于對(duì)中小投資者負(fù)責(zé)的公司會(huì)根據(jù)實(shí)際情況按時(shí)予以現(xiàn)金分紅，但是回報(bào)的波動(dòng)性卻很大。一般而言，大部分企業(yè)的投資回報(bào)遵循“利潤(rùn)多則多分、利潤(rùn)少則少分”的原則。由于企業(yè)的利潤(rùn)是一個(gè)變量，所以投資者的回報(bào)往往成波浪形分布。對(duì)于中小投資者而言，其投資回報(bào)經(jīng)常經(jīng)歷“波峰”“波谷”。這種大幅度波動(dòng)的投資回報(bào)不僅使得中小投資者無法提前進(jìn)行收支安排，而且不利于建立、鞏固投資者的信心。

第三，過分看重股票買賣價(jià)差。既然現(xiàn)金分紅是海市蜃樓，投資者更多的將賺錢的希望寄于買賣股票的差價(jià)上，顯然，這將使得投資收益變得很不確定。而且過分看重價(jià)差，使得投機(jī)分子有機(jī)可乘，惡意炒作股價(jià)，帶動(dòng)中小投資者跟風(fēng)，不僅擾亂資本市場(chǎng)的秩序，而且往往使得廣大中小投資者的投資回報(bào)更加不確定，甚至導(dǎo)致虧空。顯然，這種結(jié)果會(huì)嚴(yán)重打擊了中小投資者對(duì)金融投資市場(chǎng)的信心，給資本市場(chǎng)的資金來源帶來了帶來了極為不利的影響。

上述中小投資者回報(bào)的現(xiàn)狀導(dǎo)致的不良影響有四：一是對(duì)投資者的財(cái)務(wù)計(jì)劃造成不利影響。二是使中小投資者對(duì)企業(yè)的信心、意愿下降。三是使一部分風(fēng)險(xiǎn)承受能力較弱的中小投資者望而卻步，企業(yè)流失部分資金來源。四是對(duì)企業(yè)自身造成傷害，如不利于建立科學(xué)規(guī)范的企業(yè)財(cái)務(wù)預(yù)算；不利于塑造良好的企業(yè)形象；對(duì)投資者的吸引力下降，等等。

三、問題根源――上市公司責(zé)任缺失

探究中小投資者投資回報(bào)問題的根源，是尋求出路，找到解決辦法的關(guān)鍵。研究發(fā)現(xiàn)，中小投資者投資回報(bào)問題的根源主要有兩個(gè)方面。

(一)上市公司責(zé)任缺失

其一，融資只為圈錢。部分上市公司在融資之后，忽視回報(bào)，即使在經(jīng)營(yíng)中獲得了大量的利潤(rùn)，也將其用于擴(kuò)大再生產(chǎn)而非將其用于回報(bào)投資者，這就是所謂的“重融資而輕回報(bào)”。這種現(xiàn)象已漸成為我國(guó)資本市場(chǎng)上的病態(tài)表現(xiàn)，對(duì)資本市場(chǎng)的發(fā)展造成了不良的影響。據(jù)統(tǒng)計(jì)，中國(guó)的上市公司在過去的21年中融資達(dá)到4.3萬億元，但是普通股東累計(jì)得到的分紅卻僅為0.54萬億元，融資金額為回報(bào)的7.69倍，年收益率只有2.6%。截至2010年，A股市場(chǎng)20年給予普通投資者的現(xiàn)金分紅總額占融資總額的比率不到17%，年分紅回報(bào)率僅8‰。這種飲水不思源的做法會(huì)嚴(yán)重挫傷投資者的信心，長(zhǎng)此以往，后果堪憂。

其二，大股東與中小股東利益分配不均衡。由于中國(guó)股市還處于發(fā)展之中，并不完善，很多上市公司的股權(quán)被控股股東、大股東廉價(jià)持有。而在一定時(shí)期內(nèi)，企業(yè)可用于分紅的利潤(rùn)是定量的，大股東與中小投資者的利益總存在著“此消彼長(zhǎng)”的關(guān)系，于是，就出現(xiàn)了“為誰(shuí)分紅”的問題，即到底是以大股東的利益為重抑或是中小投資者的利益為重。顯然，中小投資者在“為誰(shuí)分紅”的問題中是處于弱勢(shì)的，話語(yǔ)權(quán)不足。如若控股股東和大股東想多獲益，那么中小投資者可能很難從現(xiàn)金分紅中分得一小杯羹，即使是一滴湯都難。

其三，高價(jià)發(fā)行公眾股。一般情況下，我們會(huì)用投資回報(bào)率來衡量投資的效率。投資回報(bào)率=年投資利潤(rùn)/投資總額(年投資利潤(rùn)即為投資回報(bào))。目前，我國(guó)頻頻出現(xiàn)高價(jià)發(fā)行公眾股的現(xiàn)象，股票的高價(jià)發(fā)行，使得投資總額大幅度上升，在一定時(shí)期內(nèi)上市公司的分紅金額是有限的，股票的發(fā)行價(jià)越高，投資回報(bào)率就越低。以中石油為例：數(shù)據(jù)顯示，中石油去年每股分紅占每股收益45.29%，但由于中石油A股發(fā)行價(jià)是16.70元，它的回報(bào)率只有2.06%，而同期銀行一年期存款利率為2.25%，相比之下，將錢存入銀行更為劃算。同時(shí)，令人十分訝異的是“中石油集團(tuán)”的現(xiàn)金分紅回報(bào)率卻高達(dá)25.88%，其得到的紅利為543億元，與公眾股東得到區(qū)區(qū)13.77億元的紅利相比，差別之大實(shí)在令人咋舌。這是由于“中石油集團(tuán)”是以每股1.33元來認(rèn)購(gòu)股份的，而公眾股的發(fā)行價(jià)卻高出了12.56倍。

(二)中小投資者缺少話語(yǔ)權(quán)

在投資回報(bào)話語(yǔ)權(quán)方面，中小投資者長(zhǎng)期處于弱勢(shì)地位，他們?cè)诜旨t方案制定和實(shí)施過程中缺乏發(fā)言權(quán)，導(dǎo)致其維護(hù)自身權(quán)利、提高自身利益的能力受限，對(duì)于大股東侵害自身利益的行為，處于弱勢(shì)地位、沒有發(fā)言權(quán)的中小投資者往往是怨怒交織卻又不能有效訴說。長(zhǎng)此以往，終于導(dǎo)致中小投資者對(duì)分紅制度漠不關(guān)心，而這種“漠不關(guān)心”又反過來助長(zhǎng)企業(yè)對(duì)中小投資者投資回報(bào)得持續(xù)冷漠視之，使其繼續(xù)侵害中小投資者的權(quán)益。另一方面，中小投資者投機(jī)心態(tài)嚴(yán)重。投資市場(chǎng)中雖然有投機(jī)現(xiàn)象，但卻不是投機(jī)市場(chǎng)。但是大部分中小投資者投機(jī)心態(tài)非常嚴(yán)重，他們更多的是將希望寄托在股價(jià)的價(jià)差上，希望從股票買賣的差價(jià)中獲得利潤(rùn)。這種摒棄現(xiàn)金回報(bào)，以買賣股票的差價(jià)作為盈利主要基點(diǎn)的做法，雖是無奈之舉，卻也折射出中小投資者維權(quán)意識(shí)的欠缺以及相關(guān)知識(shí)的貧乏。

四、問題出路――強(qiáng)化現(xiàn)金分紅管理

為了資本市場(chǎng)的良好發(fā)展，必須早日解決中小投資者回報(bào)問題。筆者以為，改善投資者與企業(yè)的關(guān)系、促進(jìn)中小投資者投資回報(bào)的理性回歸，必須從“嚴(yán)格現(xiàn)金分紅監(jiān)管”入手。

1.將現(xiàn)金分紅回報(bào)率列入上市標(biāo)準(zhǔn)

將現(xiàn)金分紅回報(bào)率列入上市標(biāo)準(zhǔn)，旨在通過制定相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)將投資者回報(bào)與上市公司的融資工作和企業(yè)利益切實(shí)聯(lián)系到一起，使現(xiàn)金分紅與企業(yè)上市“難舍難分”，強(qiáng)迫上市公司對(duì)中小投資者回報(bào)的問題加以重視。如：現(xiàn)金回報(bào)率低于同期銀行存款利率就必須限制上市；并在再融資中規(guī)定中加入對(duì)“現(xiàn)金分紅”的要求等等，促使企業(yè)對(duì)中小投資者回報(bào)問題予以高度關(guān)注和落實(shí)。

2.將現(xiàn)金分紅與高管的績(jī)效掛鉤

現(xiàn)代企業(yè)的所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)已經(jīng)發(fā)生了分離，公司的經(jīng)營(yíng)者很可能會(huì)以自身利益為出發(fā)點(diǎn)而忽略股東的利益(特別是原本就已很“脆弱”的中小股東的利益)。為此，有必要將“現(xiàn)金分紅”納入其績(jī)效考評(píng)維度之中。根據(jù)企業(yè)的規(guī)模、產(chǎn)銷量等方面建立高管績(jī)效考評(píng)模型。如g=f(x,y,z),g為高管績(jī)效，x代表現(xiàn)金分紅完成度，y代表銷量，z代表企業(yè)規(guī)模。(可根據(jù)企業(yè)具體情況設(shè)立)。將現(xiàn)金分紅與高管的績(jī)效掛鉤，用現(xiàn)金分紅問題影響高管收入的增減，促使高層管理者竭力改善中小投資者的回報(bào)。

3.嚴(yán)懲現(xiàn)金分紅的失信行為

加大對(duì)資本市場(chǎng)失信行為的懲戒力度，絕不姑息。對(duì)于在現(xiàn)金分紅政策中的違規(guī)行為，如：紅利不分配、不按事先承諾分紅、未經(jīng)中小投資者允許將利潤(rùn)全部用于擴(kuò)大再生產(chǎn)等失信行為，證監(jiān)會(huì)應(yīng)嚴(yán)查嚴(yán)懲，情況特別嚴(yán)重的，可以責(zé)令其退市。如此，才能增強(qiáng)中小投資者的信心，改善資本市場(chǎng)的誠(chéng)信環(huán)境，促進(jìn)資本市場(chǎng)的良性穩(wěn)定發(fā)展。另外，證監(jiān)會(huì)還應(yīng)該從提高信息披露質(zhì)量著手，為投資者的投資活動(dòng)營(yíng)造良好的氛圍，使中小投資者能夠獲得更為真實(shí)、足夠的信息，以幫助他們做出理智的決策，切實(shí)保護(hù)資本市場(chǎng)上的弱勢(shì)群體――中小投資者。

此外，還要著重提高中小投資者對(duì)現(xiàn)金分紅的關(guān)注熱情。督促企業(yè)建立股東類別表決機(jī)制。即：在涉及不同類別股東利益時(shí)，必須經(jīng)過不同種類股東代表分別審議并各自通過后才能生效。還可適當(dāng)?shù)慕档椭行」蓶|行使提案權(quán)的門檻，比如：將行使提案權(quán)股權(quán)集合的比例從5%下調(diào)到3%或者是更低。給中小投資者創(chuàng)造更多的發(fā)言機(jī)會(huì)，提升中小投資者地位，保護(hù)中小投資維護(hù)自身權(quán)益的權(quán)利，激發(fā)他們對(duì)分紅政策制定和實(shí)施的熱情。

五、結(jié)語(yǔ)

綜上所述，中小投資者回報(bào)問題是建設(shè)良好投資環(huán)境的重要課題，它是聯(lián)系投資者與資本市場(chǎng)的紐帶之一，不論是對(duì)于企業(yè)還是對(duì)于中小投資者，都有著十分重要的意義，從強(qiáng)化現(xiàn)金分紅的監(jiān)管入手，加快解決中小投資者回報(bào)問題十分必要，基于此，作者形成此文。

參考文獻(xiàn)：

[1]皮海洲.強(qiáng)制分紅需重視投資者回報(bào).中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng),2011-11-14.

[2]孫立堅(jiān).發(fā)展資本市場(chǎng)要考慮投資者回報(bào).中國(guó)廣播網(wǎng),2011-11-13.

篇8

近二十年來，投資界“熱浪不斷”！1998年前后，是“風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)業(yè)投資熱”;2008年前后，是“私募股權(quán)投資熱”;最近兩年來，是“天使投資熱”！天使投資熱本身沒有錯(cuò)，但是如果連基本概念都沒有搞清楚，基本理念都出了偏差，好事就可能變成壞事。所以，從促進(jìn)天使投資健康發(fā)展考慮，本文特談四點(diǎn)看法，供業(yè)界、學(xué)界探討指正。

一、堅(jiān)持天使投資本色：不回避投資回報(bào)，但主要是為了體驗(yàn)助人創(chuàng)業(yè)和冒險(xiǎn)投資的激情

天使投資的本色是什么？這是天使投資區(qū)別于純商業(yè)性投資的根本問題。如果不能準(zhǔn)確回答這個(gè)問題，就無法針對(duì)天使投資的本原特點(diǎn)，采取有針對(duì)性的措施促其發(fā)展;甚至有可能被形形的“假天使投資”所忽悠，結(jié)果不但褻瀆“天使投資”的神圣和美麗，還很可能搞砸天使投資事業(yè)。

天使投資為何比商業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資基金能夠更好支持創(chuàng)業(yè)呢？在筆者看來，創(chuàng)業(yè)投資基金的管理者們，也即創(chuàng)業(yè)投資家們，必須具備“立足創(chuàng)業(yè)、資本經(jīng)營(yíng)、敢于冒險(xiǎn)、謹(jǐn)慎運(yùn)作”理念。只有這樣，才可能既支持創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新事業(yè)，又給投資者們帶來最大投資回報(bào)。但創(chuàng)業(yè)投資基金是通過匯聚投資者的資金（自然主要是別人的資金）形成基金，再以基金名義投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)，所以，盡管創(chuàng)業(yè)投資家必須具有敢于冒險(xiǎn)的勇氣，但冒險(xiǎn)不是目的，而只是必不可少的前提。畢竟投資者把錢委托給你，不是讓你去體驗(yàn)冒險(xiǎn)激情，而是為了謀取最大投資回報(bào)。為了最終給投資者帶來最大投資回報(bào)，就必須謹(jǐn)慎運(yùn)作，通過廣泛而深入的盡職調(diào)查將風(fēng)險(xiǎn)不可控的投資項(xiàng)目排除，通過周密的股權(quán)安排事先防范投資風(fēng)險(xiǎn)，通過全方位全過程項(xiàng)目監(jiān)控主動(dòng)控制投資風(fēng)險(xiǎn)。否則，如果創(chuàng)業(yè)投資家們只是拿投資者的錢冒險(xiǎn)行樂，那還不如投資者們自己玩?zhèn)€心跳！

正是因?yàn)閯?chuàng)業(yè)投資家們是拿別人的錢來運(yùn)作，在運(yùn)作過程中必須堅(jiān)持“為投資者謀取最大投資回報(bào)”宗旨，并樹立嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)控制意識(shí)，建立一整套風(fēng)險(xiǎn)控制程序，這就決定了創(chuàng)業(yè)投資基金雖然有較高風(fēng)險(xiǎn)控制能力，因而可以投資于早期創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目，但為了有效控制風(fēng)險(xiǎn)，往往要把早期投資控制在一定比例。從國(guó)外的歷史統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)看，創(chuàng)業(yè)投資基金從事早期投資的資金占比通常不超過20%。即便在最富有冒險(xiǎn)精神的美國(guó)，創(chuàng)業(yè)投資基金全行業(yè)從事早期投資的資金占比也不到30%。其中，一些依托孵化器而設(shè)立的種子基金，其從事早期投資的資金占比也就50%左右。因此，對(duì)眾多處于創(chuàng)業(yè)早期的企業(yè)，完全依靠商業(yè)化運(yùn)作的創(chuàng)業(yè)投資基金來提供資本支持，顯然是不現(xiàn)實(shí)的。

與商業(yè)化運(yùn)作的創(chuàng)業(yè)投資基金不同的是，天使投資之所以被稱為“天使投資”，就在于其不主要是為了商業(yè)回報(bào)，因而才能發(fā)揮出有別于創(chuàng)業(yè)投資基金的特殊作用！

為理解“天使投資”，有必要先認(rèn)識(shí)“天使”。什么才是“天使”？“天使”是相對(duì)于凡人而言的美稱。凡人必須考慮油鹽醬醋茶等日常生活中的俗事，“天使”則不需要，其唯一的特征就是樂善好施。所以，人們最早將那些出于愛心，無償扶持百老匯文藝新人的大佬們稱為“天使”。后來，當(dāng)這個(gè)美稱被運(yùn)用到投資領(lǐng)域，才有了“天使投資”概念。因此，本原意義上的“天使投資”，特指富有個(gè)人出于愛心而支持年輕人創(chuàng)業(yè)的投資活動(dòng)。

另一方面，“天使投資”畢竟是投資活動(dòng)，故又不簡(jiǎn)單等同于無償捐款。無償捐款是一次性捐助行為，沒必要在企業(yè)中占有股份，自然不存在投資回報(bào)的問題。作為投資活動(dòng)，天使投資為了與企業(yè)建立長(zhǎng)期支持關(guān)系，則需要在企業(yè)中占有一定的股份。為了對(duì)企業(yè)形成有效的財(cái)務(wù)約束，天使投資人不回避投資回報(bào)。況且，如果有一定回報(bào)，就會(huì)有更多的資金用于從事天使投資。

當(dāng)然，盡管天使投資人不回避投資回報(bào)，但其首要目的不是為了謀取投資回報(bào)，而是為了體驗(yàn)助人創(chuàng)業(yè)和冒險(xiǎn)投資的激情。一旦支持年輕人創(chuàng)業(yè)成功，還能獲得社會(huì)的尊重。

正因?yàn)椤疤焓雇顿Y資本”（Angel Capital）在運(yùn)作中呈現(xiàn)出了與商業(yè)性“創(chuàng)業(yè)投資基金”（Venture Capital）完全不同的本質(zhì)特點(diǎn)，英語(yǔ)里又將“天使投資資本”稱為“冒險(xiǎn)投資資本”（Adventure Capital）！畢竟“創(chuàng)業(yè)投資基金”（Venture Capital）中的“Venture”已被賦予“冒險(xiǎn)創(chuàng)辦企業(yè)”的商業(yè)含義，所以，只有將“天使投資資本”稱為“冒險(xiǎn)投資資本”（Adventure Capital），才能更好體現(xiàn)其單純“冒險(xiǎn)行樂”的目的。也正因?yàn)樘焓雇顿Y帶有極強(qiáng)的娛樂性質(zhì)，英語(yǔ)里還將“天使投資人”稱為“娛樂型投資者”（Entertainment Investor或Recreational Investor）。

二、勇于創(chuàng)新運(yùn)作方式，但創(chuàng)新不改天使投資本色

如前所述，天使投資特指富有個(gè)人出于愛心而支持年輕人創(chuàng)業(yè)的投資活動(dòng)。但是，隨著信息社會(huì)的來臨，其運(yùn)作方式也在與時(shí)俱進(jìn)：一是通過“天使投資俱樂部”等非正式組織從事天使投資;二是通過個(gè)人工作室從事天使投資。

過去，天使投資人都是一個(gè)一個(gè)的“獨(dú)行俠”。作為仗義的“俠客”，一見到值得支持的創(chuàng)業(yè)者遇到困難，便“拔刀相助”。在這種情況下，天使投資人很難形成群體。即使是體驗(yàn)到了助人為樂和冒險(xiǎn)投資的激情，也只是獨(dú)個(gè)兒偷著樂。所以，天使投資資本又被稱為“非組織化的資本”（Informal Capital），以便與創(chuàng)業(yè)投資基金這種“組織化的資本”（Formal Capital）相區(qū)別。在人類社會(huì)進(jìn)入新的信息經(jīng)濟(jì)時(shí)代以后，天使投資人的投資環(huán)境有了顯著改善。古人孟子提出過一個(gè)問題：“獨(dú)樂樂，眾樂樂，孰樂？”即一個(gè)人獨(dú)自演奏音樂快樂，和眾人一起演奏音樂也快樂，但是哪一種更快樂？當(dāng)然是眾樂樂更樂了。所以，隨著信息經(jīng)濟(jì)發(fā)展，信息交流變得便利后，天使投資人開始通過組建“天使投資俱樂部”“天使投資聯(lián)盟”之類的松散組織，從事天使投資活動(dòng)。這樣，不僅可以分享投資項(xiàng)目信息，而且還能夠更好體驗(yàn)助人創(chuàng)業(yè)和冒險(xiǎn)投資的激情和樂趣。而且，一旦支持年輕人創(chuàng)業(yè)成功，更容易為社會(huì)所知曉，進(jìn)而獲得更廣泛的社會(huì)尊重。

真正的天使投資往往與天使投資人的興趣高度關(guān)聯(lián)，因天使投資人大多是成功企業(yè)家，他們分布于各個(gè)不同行業(yè)，所以投資領(lǐng)域也相對(duì)均衡分散。以美國(guó)為例，天使投資常年均衡地分布在軟件、文化傳媒、醫(yī)療健康、生物技術(shù)、金融、零售等各個(gè)領(lǐng)域;而我國(guó)的天使投資同樣因?yàn)橹饕且运^“天使投資基金”形式做的，結(jié)果總是熱衷于跟風(fēng)投資于少數(shù)幾個(gè)能夠“賺快錢”的熱門行業(yè)。2014年，投資于互聯(lián)網(wǎng)電信領(lǐng)域的資金高達(dá)80%！

真正的天使投資人重在“雪中送炭”。他看好某個(gè)企業(yè)，企業(yè)需要支持時(shí)慷慨解囊;但當(dāng)該企業(yè)不需要支持時(shí)，就再另找企業(yè)支持，沒必要和別人爭(zhēng)搶項(xiàng)目，更不會(huì)過于計(jì)較投資價(jià)格。然而，我國(guó)的眾多“天使投資基金”和純商業(yè)的創(chuàng)業(yè)投資基金并無區(qū)別，爭(zhēng)搶項(xiàng)目是常有的事。為搶到熱門項(xiàng)目，往往無所不用其極。

真正的天使投資人多半是年長(zhǎng)資深的企業(yè)家，因其自身往往是成功的創(chuàng)業(yè)者，積累了豐富的企業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)和產(chǎn)業(yè)資源，因而在投資過后往往會(huì)為企業(yè)無償提供多方位的增值服務(wù)，包括道義上的支持。然而，我國(guó)的所謂天使投資者，據(jù)市場(chǎng)機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，竟然以“80后”占主流。這些年輕的“80后”大多沒有創(chuàng)業(yè)經(jīng)驗(yàn)，只是假借“天使投資”的美名，募集一個(gè)個(gè)所謂“天使投資基金”。其能否為所投資企業(yè)提供增值服務(wù)就可想而知了。少數(shù)所謂的“天使投資基金”也給企業(yè)提供一些政策咨詢服務(wù)，但有關(guān)媒體在《天使投資圈被指存五大謊言》中報(bào)道，中國(guó)的“天使投資基金”在為被投資企業(yè)提供咨詢服務(wù)還需要額外收取高昂費(fèi)用。有些害群之馬，甚至用欺騙的方式收取費(fèi)用，承諾可以融資打包上市。

真正的天使投資人即使投資失敗，也在所不辭。因?yàn)?，其投資的初衷就是幫助年輕人創(chuàng)業(yè)，所以，有投資回報(bào)自然好，沒有投資回報(bào)也不會(huì)太在意。然而，我國(guó)的所謂“天使投資基金”因?yàn)槭悄脛e人的錢做所謂“天使投資”，投資者有高回報(bào)要求，基金管理機(jī)構(gòu)就不得不面臨高回報(bào)壓力。所以，前些年不少人熱炒“天使投資基金”，以為打著這個(gè)旗號(hào)好募資，募了資之后就能在給投資者高回報(bào)的同時(shí)，自己還能賺取可觀的業(yè)績(jī)報(bào)酬。但后來發(fā)現(xiàn)投資回報(bào)并不理想，甚至虧損時(shí)就頓感失落。于是，便有了《失落的“天使”》這樣的報(bào)道。為保障自己的權(quán)益，所謂的“天使投資基金”和商業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資基金一樣與企業(yè)搞財(cái)務(wù)對(duì)賭！更有甚者，一些機(jī)構(gòu)采取高利貸的方式詐騙投資者加入“天使投資基金”，基金管理管理機(jī)構(gòu)還不了錢時(shí)，投資者最后把債追到了被投企業(yè)的頭上。

四、重在營(yíng)造文化氛圍，扶持政策應(yīng)考慮可操作性

由于天使投資是富有個(gè)人出于愛心而支持年輕人創(chuàng)業(yè)的投資活動(dòng)，富有個(gè)人雖然不回避投資回報(bào)，但主要是為了體驗(yàn)助人創(chuàng)業(yè)和冒險(xiǎn)投資的激情，并獲得社會(huì)尊重，所以，筆者非常贊同美國(guó)硅谷著名天使投資人林富元先生的觀點(diǎn)：發(fā)展天使投資不在制度，而在營(yíng)造文化氛圍。所以，世界各國(guó)很少通過扶持政策鼓勵(lì)發(fā)展天使投資。個(gè)別國(guó)家雖然針對(duì)個(gè)人（不僅是富有的天使投資人）投資種子期企業(yè)有稅收優(yōu)惠政策，但效果并不佳，因?yàn)檎嬲奶焓雇顿Y人往往不會(huì)在意這點(diǎn)稅收優(yōu)惠，只有少數(shù)不太富有的個(gè)人投資者當(dāng)其投資種子期企業(yè)時(shí)才來申請(qǐng)稅收優(yōu)惠。

為促進(jìn)真正的天使投資在我國(guó)發(fā)展，結(jié)合我國(guó)國(guó)情，筆者以為，政府也可以考慮從以下四個(gè)方面做些工作：（1）支持創(chuàng)建“天使投資俱樂部”“天使投資聯(lián)盟”之類的松散組織，為天使投資人搭建相互交流以及與創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目進(jìn)行對(duì)接的平臺(tái)。（2）適應(yīng)天使投資“重在體驗(yàn)助人創(chuàng)業(yè)和冒險(xiǎn)投資激情，并獲得社會(huì)尊重”的特點(diǎn)，對(duì)支持創(chuàng)業(yè)成效顯著的天使投資人，加大宣傳力度，營(yíng)造天使投資文化和氛圍。（3）加快發(fā)展區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)，完善新三板交易機(jī)制，為天使投資人提供順暢的資本退出通道。（4）盡快出臺(tái)股權(quán)眾籌規(guī)則，為天使投資提供必要的法律保護(hù)。隨著互聯(lián)網(wǎng)信息技術(shù)的發(fā)展，國(guó)外越來越多的天使投資人開始從“獨(dú)行俠”投資方式轉(zhuǎn)向借助互聯(lián)網(wǎng)眾籌平臺(tái)發(fā)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目和進(jìn)行投資。因此，可通過促進(jìn)股權(quán)眾籌發(fā)展，一并促進(jìn)天使投資發(fā)展。

如果非要再搞點(diǎn)扶持政策，那還需要考慮政策的可操作性。如前所述，天使投資從本源上講是富有個(gè)人自主決策支持創(chuàng)業(yè)的投資行為，目的重在體驗(yàn)助人創(chuàng)業(yè)和冒險(xiǎn)投資的激情并獲得社會(huì)尊重，這才是其區(qū)別于創(chuàng)業(yè)投資基金這種組織化創(chuàng)業(yè)投資資本的本質(zhì)不同。然而，國(guó)內(nèi)一些人利用政府熱切盼望扶持早期企業(yè)的期待，人為設(shè)置出了一個(gè)所謂的“天使投資”階段，并將投資階段的不同作為天使投資和創(chuàng)業(yè)投資的本質(zhì)區(qū)別。這就不可避免地會(huì)帶來以下政策問題：

一是由于天使投資和創(chuàng)業(yè)投資的本質(zhì)區(qū)別并不在于投資階段，故必然帶來概念混亂。從國(guó)外實(shí)際看，天使投資并不必然投資早期企業(yè)。只要覺得某個(gè)企業(yè)有困難，不管是早期、中期還是后期，甚至在大型企業(yè)陷入困境面臨重組重建的困難時(shí)，天使投資人都有可能出于愛心、出于體驗(yàn)冒險(xiǎn)激情和獲得社會(huì)尊重的目的而支持企業(yè)。所以，即使是在美國(guó)，2014年天使投資對(duì)種子期、起步期等創(chuàng)業(yè)早期企業(yè)的投資金額占比僅為42%，對(duì)擴(kuò)張期、成熟期和重建期等創(chuàng)業(yè)中后期企業(yè)的投資金額占比則高達(dá)58%。相反，商業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資基金也有可能投資種子期、起步期等創(chuàng)業(yè)早期企業(yè)，只是比例相對(duì)低些。

二是無論是對(duì)天使投資，還是對(duì)創(chuàng)業(yè)投資，如果以投資階段作為享受政策扶持的標(biāo)準(zhǔn)，均將面臨政策無法實(shí)施的問題。將創(chuàng)業(yè)投資的投資階段劃分為種子期、起步期、擴(kuò)張期、成熟期和重建期，這雖然已成為國(guó)際創(chuàng)業(yè)投資界和學(xué)界的通行做法，但創(chuàng)業(yè)階段的劃分僅對(duì)指導(dǎo)業(yè)界實(shí)踐和從事學(xué)術(shù)研究具有意義，如果將其作為政策認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，則不僅難以準(zhǔn)確界定，也難以實(shí)際施行。所以，各國(guó)有關(guān)扶持創(chuàng)業(yè)投資的政策立法多按照被投資企業(yè)的規(guī)模來進(jìn)行界定。

三是不利于鼓勵(lì)各類創(chuàng)業(yè)投資基金支持創(chuàng)業(yè)早期企業(yè)。從中外實(shí)踐看，商業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資基金一直是支持種子期、起步期等創(chuàng)業(yè)早期企業(yè)的重要資本力量，世界各國(guó)和我國(guó)已經(jīng)實(shí)施的相關(guān)政策也均鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)投資基金增加對(duì)創(chuàng)業(yè)早期企業(yè)的投資。如果人為將創(chuàng)業(yè)早期階段劃給天使投資，又如何發(fā)揮各類創(chuàng)業(yè)投資基金支持創(chuàng)業(yè)早期企業(yè)的作用？

篇9

[關(guān)鍵詞] 風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估；風(fēng)險(xiǎn)處置；投資回報(bào)率；安全投資回報(bào)率

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2014 . 12. 031

[中圖分類號(hào)] G934 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] A [文章編號(hào)] 1673 - 0194（2014）12- 0050- 03

0 引 言

信息安全風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估是信息安全管理中的重要環(huán)節(jié)，評(píng)估采用系統(tǒng)化的流程，從識(shí)別資產(chǎn)開始，到識(shí)別威脅、脆弱性及現(xiàn)有的控制措施，從而估算風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性和影響級(jí)別，最后得到風(fēng)險(xiǎn)值的大小，其結(jié)果實(shí)際上是一個(gè)相對(duì)的等級(jí)列表（rank）[1-5]，隨后的信息安全風(fēng)險(xiǎn)處置過程，則是根據(jù)這個(gè)相對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)列表選擇減緩、接受、規(guī)避或轉(zhuǎn)移等選項(xiàng)[6]。

但對(duì)組織的決策者而言，僅僅根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)的相對(duì)大小列表，實(shí)際上只能決定資源調(diào)配的優(yōu)先級(jí)，并不能對(duì)某個(gè)具體風(fēng)險(xiǎn)是否進(jìn)行處理這類決策有所幫助[7]。例如，信息安全風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的結(jié)果顯示，沒有IDS（入侵檢測(cè)系統(tǒng)）使核心業(yè)務(wù)系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)值為70（滿分為100，70劃入中風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域）。這可能告訴決策者應(yīng)該著手處理這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，但不是最重要的。以組織目前的規(guī)模，購(gòu)買IDS 的價(jià)格可能為30萬元，那么這30萬元的支出是否值得，就必須進(jìn)行系統(tǒng)分析并確定風(fēng)險(xiǎn)造成的損失到底有多大，需要確定實(shí)際的財(cái)務(wù)價(jià)值，而不僅僅是用高、中或低的模糊序列概念來定義。

公司的決策者在選擇購(gòu)買技術(shù)設(shè)備后用于服務(wù)的時(shí)候，通常會(huì)以投資回報(bào)率、現(xiàn)金凈流量等方法衡量技術(shù)設(shè)備購(gòu)買支出的必要性，此時(shí)技術(shù)人員應(yīng)該提供信息安全投資影響企業(yè)收益的安全度量數(shù)據(jù)。如果解決方法的支出大于風(fēng)險(xiǎn)處置的支出時(shí)，信息安全應(yīng)對(duì)方法是沒有實(shí)施必要的，選擇風(fēng)險(xiǎn)接受可能就是最優(yōu)的風(fēng)險(xiǎn)處置決策。本文借鑒傳統(tǒng)的投資回報(bào)率模型（Return On Investment， ROI），提出了安全投資回報(bào)率（Return On Security Investment， ROSI）計(jì)量模型，并對(duì)各個(gè)輸入變量的計(jì)算方法做詳細(xì)的討論，為組織信息安全決策者及信息安全服務(wù)商提供了更為直觀的決策依據(jù)。

1 安全投資回報(bào)率（ROSI）模型

目前，公司決策者在評(píng)估選擇投資戰(zhàn)略的時(shí)候大多采用ROI（投資回報(bào)率）模型判斷公司資金支出獲得的收益回報(bào)率，見式（1）。ROI模型首先要判斷資金支出后的獲得預(yù)期收入金額，其次就是確定需要的投資成本，在不考慮資金的時(shí)間價(jià)值前提下，最終確定投資回報(bào)的收益率。

ROI=■×100%（1）

ROI模型在引進(jìn)新技術(shù)及新技術(shù)升級(jí)換代方面同樣具有應(yīng)用價(jià)值，但是信息安全的預(yù)期收益并不像其他收益能夠清晰地體現(xiàn)在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的增長(zhǎng)上，信息安全技術(shù)和服務(wù)的目的是避免信息安全事件發(fā)生的可能性，具體到財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上表現(xiàn)為避免公司財(cái)務(wù)損失可能性，而不是表現(xiàn)為財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的增長(zhǎng)[8-9]。因此，信息安全的投資收益回報(bào)率的預(yù)期收益應(yīng)該表現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失與信息安全風(fēng)險(xiǎn)降低預(yù)期比率的乘積，信息安全投資收益回報(bào)率可以表述為式（2）。

ROSI=■×100%（2）

案例：某組織的某資產(chǎn)價(jià)值為100 000元，一場(chǎng)意外火災(zāi)可能損壞其價(jià)值的25%，那么火災(zāi)的單一風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失為25 000元。按照經(jīng)驗(yàn)統(tǒng)計(jì)這種火災(zāi)一般每5年發(fā)生一次，那么年發(fā)生次數(shù)即為1/5，年預(yù)期損失為元。

公司可以購(gòu)買干粉滅火器和火警預(yù)警器來降低火災(zāi)的發(fā)生概率或損害程度。假設(shè)購(gòu)買成本為6 000元，壽命為3年，不需要額外的維護(hù)費(fèi)用。那么年度安全控制支出本為2 000元（6 000/3）。

實(shí)施控制后，火災(zāi)的損壞程度將為5%，而發(fā)生的次數(shù)降為1/10次，那么單一風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失將降低為5 000元（100 000*5%），年預(yù)期損失為元。

在不考慮關(guān)聯(lián)風(fēng)險(xiǎn)的情況下，其安全投資回報(bào)率計(jì)算如下：

ROSI=■=125%

從125%的安全投資回報(bào)率來看，這個(gè)安全控制措施是可以實(shí)施的。但是在ROSI的計(jì)算過程中存在以下問題：

（1）風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失數(shù)據(jù)如何獲??？目前風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失數(shù)據(jù)并沒有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，保險(xiǎn)索賠、學(xué)術(shù)研究以及一些獨(dú)立數(shù)據(jù)調(diào)查公司會(huì)零星地信息安全事件損失的報(bào)告，但大多僅僅匯報(bào)信息安全事件事后統(tǒng)計(jì)的損失平均值[10]，對(duì)發(fā)生概率則多只有定性的判斷，因此，組織需要計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失。

（2）安全控制支出如何獲??？雖然安全控制會(huì)集中的表現(xiàn)為產(chǎn)品或服務(wù)采購(gòu)，合同額明確，但是安全控制一般不會(huì)只針對(duì)單一產(chǎn)品的單一風(fēng)險(xiǎn)，不能直接對(duì)應(yīng)到風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失上去，可以選擇分解合同金額進(jìn)行分配，或者將安全控制所影響的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失進(jìn)行整合。前者的分配比例顯然難以確定，因此，本研究選擇后一種方法，式（2）轉(zhuǎn)變?yōu)椋?/p>

ROSI=■（3）

2 風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失的量化

2.1 年度預(yù)期損失（ALE）法

在風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失的量化（或信息安全風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估定量化）領(lǐng)域，文獻(xiàn)[11]引入了層次分析法、信息熵、神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)以及小波分析，文獻(xiàn)[12]引入了免疫進(jìn)化算法、基于區(qū)間數(shù)和理想點(diǎn)法的決策技術(shù)，決策實(shí)驗(yàn)和評(píng)價(jià)實(shí)驗(yàn)室法、模糊理論和群體決策法，文獻(xiàn)[13]引入了貝葉斯概率風(fēng)險(xiǎn)分析，類似文獻(xiàn)還有文獻(xiàn)[14-16]等，但上述文獻(xiàn)多關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)算過程，并未過多關(guān)注數(shù)據(jù)來源，而數(shù)據(jù)來源的定量化才是最關(guān)鍵的環(huán)節(jié)。文獻(xiàn)[17]提出了一個(gè)利用軟件漏洞的網(wǎng)絡(luò)攻擊行為所導(dǎo)致的系統(tǒng)宕機(jī)風(fēng)險(xiǎn)模型，在這個(gè)模型中，利用MX/G/1隊(duì)列來預(yù)計(jì)宕機(jī)時(shí)間，用脆弱性矩陣和配置矩陣計(jì)算攻擊發(fā)生的可能性，該模型是目前比較好的量化思路，但是該文獻(xiàn)的目的是探討軟件多樣化所帶來的優(yōu)勢(shì)，因此應(yīng)用范圍非常窄，對(duì)量化的風(fēng)險(xiǎn)處置決策研究貢獻(xiàn)有限。

目前，信息安全行業(yè)內(nèi)比較認(rèn)可的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失的模型為ALE（Annual Loss Expectancy， ALE）法[17]，即年度預(yù)期損失法。

ALE=■SLE[i]×ARO[i]（4）

式中，n為單次風(fēng)險(xiǎn)所影響的資產(chǎn)數(shù)量；SLE（Single Loss Expectancy）為單一風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失；ARO（Annual Rate of Occurrence）為年度發(fā)生率。

單一風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失又可以細(xì)化為資產(chǎn)價(jià)值與單一風(fēng)險(xiǎn)的破壞程度的乘積，由于對(duì)于組織而言，n是確定的客觀數(shù)據(jù)，式（4）的未知參數(shù)為：①資產(chǎn)價(jià)值；②破壞程度；③年度發(fā)生率。

2.2 幾個(gè)主要參數(shù)的確定

資產(chǎn)的價(jià)值不是資產(chǎn)的購(gòu)置價(jià)或者賬面價(jià)，而是基于對(duì)業(yè)務(wù)的重要性計(jì)算出來的虛擬價(jià)值。可以認(rèn)為待評(píng)估資產(chǎn)的價(jià)值是通過信息安全的途徑造成了影響組織業(yè)務(wù)的假設(shè)價(jià)值。對(duì)于如何參考財(cái)務(wù)賬面價(jià)值來得到資產(chǎn)在信息安全中的價(jià)值并沒有現(xiàn)成的公式可以用。文獻(xiàn)[7]中使用美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC， US Security Exchange Commission）在Staff Accounting Bulletin No. 99（99號(hào)專職會(huì)計(jì)公告）中認(rèn)可的一般準(zhǔn)則，引用參考的一般準(zhǔn)則是財(cái)務(wù)報(bào)告凈收入值的 5%。按照這個(gè)指導(dǎo)原則，如果組織每年約有 20 000 000元的凈收入，重要資產(chǎn)可以被指定為1 000 000元的價(jià)值。

破壞程度和年度發(fā)生率經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)可以從以下途徑獲取[7]：

（1）通過組織中發(fā)生過的歷史信息安全事件報(bào)告或記錄，統(tǒng)計(jì)各種發(fā)生過的威脅和其發(fā)生頻率；

（2）在評(píng)估對(duì)象的實(shí)際環(huán)境中，通過IDS等系統(tǒng)獲取的威脅發(fā)生數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)和分析，各種日志中威脅發(fā)生的數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)和分析；

（3）過去一年或兩年來國(guó)際公司（如Symantec）或機(jī)構(gòu)（例如：CERT和CNCERT等）、業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)公司的對(duì)于整個(gè)社會(huì)或特定行業(yè)安全威脅及其發(fā)生頻率的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。

2.3 實(shí)施前/后風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失

實(shí)施前的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失要根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的結(jié)果及建議的控制措施進(jìn)行估算，并以此作為風(fēng)險(xiǎn)處置選項(xiàng)的依據(jù)，而實(shí)施后的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失則根據(jù)殘余風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行估算。

3 安全控制支出的量化

3.1 成本的組成

最明確的安全控制支出表現(xiàn)為產(chǎn)品或服務(wù)采購(gòu)合同，但是安全控制支出的總金額肯定不僅僅表現(xiàn)為合同額，其他相關(guān)的因素也應(yīng)該納入考慮。當(dāng)然，安全控制支出的量化除了合同額之外的部分，可能含有一定的主觀因素。

文獻(xiàn)[17]認(rèn)為信息系統(tǒng)是信息技術(shù)和人類行為的結(jié)合體，所以產(chǎn)品的部署會(huì)帶來的一系列問題，都應(yīng)該考慮在內(nèi)。這其中可能包括購(gòu)買成本、實(shí)施成本、持續(xù)維護(hù)成本、通信成本、培訓(xùn)成本和檢查驗(yàn)證有效性的成本等[4，18]。

3.2 購(gòu)買和實(shí)施成本

購(gòu)買成本在ROSI模型中指產(chǎn)品或服務(wù)的合同金額，也是最普遍被認(rèn)識(shí)到的成本。如果安全控制不需要產(chǎn)品，而需要第三方服務(wù)，這時(shí)候購(gòu)買成本就體現(xiàn)為服務(wù)購(gòu)買成本。

實(shí)施成本指安裝或維護(hù)所帶來的人工成本。某些控制措施可能需要大量的人力來進(jìn)行正確的指定、設(shè)計(jì)、測(cè)試和部署。

3.3 維護(hù)與通信成本

維護(hù)成本與新控制措施的持續(xù)活動(dòng)有關(guān)，例如管理、監(jiān)控和維護(hù)。這需要考慮：任務(wù)需要多少人參與？每周（或每月、每年）需要多少時(shí)間？這些成本都需要進(jìn)行盡量精確的考慮，甚至某些時(shí)候比購(gòu)買成本更加巨大，尤其是咨詢服務(wù)，更應(yīng)該注意，內(nèi)部人員的時(shí)間成本必須進(jìn)行考慮，例如：信息安全規(guī)劃咨詢等。

通信成本與向用戶通知新的策略或程序有關(guān)。對(duì)于只有幾百名員工的組織而言，如果組織為其服務(wù)器機(jī)房安裝了電子鎖，向 IT 員工和高級(jí)經(jīng)理發(fā)送幾封電子郵件可能已經(jīng)足夠。 但是對(duì)于任何部署智能卡的組織而言，例如，在分發(fā)智能卡和讀卡器之前、期間和之后，將需要大量的通信，因?yàn)橛脩魧⒈仨殞W(xué)習(xí)全新的計(jì)算機(jī)登錄方式，并且毫無疑問，會(huì)遇到大量新的或不可預(yù)計(jì)的情形。

3.4 培訓(xùn)成本

這些成本與需要實(shí)施、管理、監(jiān)控和維護(hù)新控制措施的員工有關(guān)。組織內(nèi)的各個(gè)小組肩負(fù)不同的責(zé)任，因此需要不同類型的培訓(xùn)。例如：幫助臺(tái)員工必須知道如何幫助最終用戶解決常見問題，例如智能卡或讀卡器損壞以及忘記 PIN碼；桌面系統(tǒng)支持人員必須知道如何安裝、疑難解答、診斷和更換智能卡讀卡器等。

此外，培訓(xùn)成本可能不但與員工相關(guān)，還可能涉及到用戶，需要支付用戶培訓(xùn)成本。

3.5 有效性檢驗(yàn)成本

安全控制應(yīng)該稱為一個(gè)有效的閉環(huán)，就必須有檢驗(yàn)和持續(xù)改進(jìn)的過程。組織必須能夠證明沒有人已經(jīng)無意地或惡意地修改或禁用控制措施，并且必須確定由誰(shuí)負(fù)責(zé)此驗(yàn)證工作。 對(duì)于極其敏感的資產(chǎn)，有必要由多人負(fù)責(zé)驗(yàn)證結(jié)果。這些都會(huì)增加額外的成本支出。

4 考慮凈現(xiàn)值以及其他因素

由于資金使用是有時(shí)間價(jià)值的，因此在一般的投資收益率測(cè)算過程中，應(yīng)該考慮其時(shí)間價(jià)值，以努力實(shí)現(xiàn)收益計(jì)算的最大化和精確化。在信息安全投資決策中，由于其損失本來就是潛在的，而且隨著計(jì)算機(jī)的使用時(shí)間，這種潛在損失的發(fā)生率會(huì)越來越顯著，因此在決策時(shí)，需要考慮凈現(xiàn)值NPV（Net Present Value）等更多因素。由于本文的重點(diǎn)是初步建立ROSI模型，因此凈現(xiàn)值等因素不是本研究考慮的重點(diǎn)，這將在后續(xù)研究中繼續(xù)討論。

5 確定風(fēng)險(xiǎn)處置選項(xiàng)

計(jì)算安全投資回報(bào)率的最終目的是為了給決策者提供者提供決策依據(jù)，在本研究中沿用文獻(xiàn)[6]中給出的風(fēng)險(xiǎn)處置選項(xiàng)：風(fēng)險(xiǎn)減緩、風(fēng)險(xiǎn)接受、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。例如，在本文案例中，如果選擇干粉滅火器和火警預(yù)警器是作為風(fēng)險(xiǎn)減緩的選項(xiàng)，也可以采取資產(chǎn)托管的方式，即將重要設(shè)備托管到寫字樓的統(tǒng)一機(jī)房中，假設(shè)租費(fèi)為2 000元/年，這樣該資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)就被轉(zhuǎn)移到寫字樓物業(yè)，在不考慮關(guān)聯(lián)風(fēng)險(xiǎn)的情況下，其安全投資回報(bào)率計(jì)算如下：

ROSI=■=150%

在本案例中，風(fēng)險(xiǎn)減緩的ROSI值為125%，風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的ROSI值為150%，顯然應(yīng)該選擇后者。

無論選擇上述4個(gè)選項(xiàng)中的哪一項(xiàng)，由于控制前風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失用的值都是一致的，因此就決策選擇而言，控制前風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失不會(huì)影響風(fēng)險(xiǎn)處置選項(xiàng)的選擇過程，這是本模型的一個(gè)重要優(yōu)勢(shì)。

6 結(jié)束語(yǔ)

為了解決信息安全風(fēng)險(xiǎn)處置階段的投資決策問題，本文給出了基于投資回報(bào)率（ROI）改進(jìn)的安全投資回報(bào)率（ROSI）模型，ROSI模型是基于財(cái)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值測(cè)算模型，作為目前通用的六因素（資產(chǎn)、威脅、脆弱性、控制措施、可能性和影響）信息安全風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估方法的輔助。計(jì)算過程中主要依據(jù)安全控制實(shí)施前后的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失差額和安全控制支出的估算值的比較，首先，ROSI模型是全定量數(shù)據(jù)模型，可以直觀地表達(dá)投資與回報(bào)的比率，有利于組織快速做出投資決策；其次，該模型中數(shù)據(jù)來源相對(duì)比較客觀，而且有效地利用了專家知識(shí)庫(kù)數(shù)據(jù)，有利于組織做出正確的投資決策；最后，該模型中利用了風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期損失在控制措施實(shí)施前后的差額，使得ROSI模型在使用過程中，實(shí)際上取決于風(fēng)險(xiǎn)處置選項(xiàng)的比較值，而不是絕對(duì)值，使投資決策更加準(zhǔn)確有效。

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篇10

【關(guān)鍵詞】民辦高校；風(fēng)險(xiǎn)投資；合理回報(bào)

民辦高校的舉辦者是能夠獨(dú)立承擔(dān)民事責(zé)任的法人或公民個(gè)人。其經(jīng)濟(jì)來源是自籌資金（允許收取學(xué)費(fèi)和自籌借貸）：建校資金來自舉辦者投資、社會(huì)捐贈(zèng)或校辦產(chǎn)業(yè)收入、科研經(jīng)費(fèi)；經(jīng)常性費(fèi)用不排除政府資助，但一般要靠學(xué)校自己解決。故民辦高校無論是校產(chǎn)的所有權(quán)，還是支配權(quán)、經(jīng)營(yíng)權(quán)和受益權(quán)等都應(yīng)歸投資舉辦者所有，符合企業(yè)式經(jīng)營(yíng)的所有條件，產(chǎn)權(quán)運(yùn)作必然起作用。所以，在明晰學(xué)校法人產(chǎn)權(quán)前提下，不僅要按照一定的分配規(guī)則和比例對(duì)投資者進(jìn)行回報(bào)，而且可以按比例逐年返還投入成本。

一、民辦高校舉辦者合理回報(bào)的必要性

我國(guó)民辦高校是在特定歷史背景下出現(xiàn)的，其創(chuàng)辦經(jīng)費(fèi)基本上靠個(gè)人、企業(yè)和社會(huì)出資，這種出資主要是屬于投資性質(zhì)而不屬于捐贈(zèng)。在這種情況下，要鼓勵(lì)民間資本投資辦學(xué)，必須有合理的回報(bào)。只有允許出資辦學(xué)者獲得回報(bào)，才能激發(fā)民間資本的投資熱情。合理回報(bào)問題處理得越好，民間資本投入教育的熱情越高，民辦教育發(fā)展就越好，教育的公益性價(jià)值也就越大。

以教育目的而言，教育是培養(yǎng)人的活動(dòng)，是為了讓受教育者得到良好的發(fā)展，并不是直接的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，因此《中華人民共和國(guó)教育法》規(guī)定“任何組織和個(gè)人不得以營(yíng)利為目的舉辦學(xué)校及其他教育機(jī)構(gòu)”。但是，學(xué)校不得以營(yíng)利為目的并不等于說學(xué)校不能營(yíng)利。從學(xué)校運(yùn)作而言，學(xué)校不能以營(yíng)利為目的，卻需要營(yíng)利。學(xué)校的發(fā)展需要經(jīng)費(fèi)的不斷投入，若無盈利將難以為繼。

任何人都無法否認(rèn)這樣一個(gè)事實(shí)：只要從事以交換為目的的物質(zhì)資料的生產(chǎn)性恬動(dòng)或私人產(chǎn)品的服務(wù)性活動(dòng)，價(jià)值規(guī)律必然起作用，優(yōu)勝劣汰的游戲規(guī)則既帶來了機(jī)遇、激勵(lì)，也預(yù)示著“不進(jìn)則退”的危險(xiǎn)與挑戰(zhàn)。也就是說，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的條件下，真正的企業(yè)將時(shí)刻面臨著生存能力與生存資格的挑戰(zhàn)和考驗(yàn)，它必須不斷拓展，不斷改進(jìn)，不斷突破，而這一切的順利進(jìn)行必須有資本積累的保障，資本的尋利性又恰好為其提供了可能和機(jī)會(huì)，于是，在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，經(jīng)濟(jì)學(xué)家用“產(chǎn)權(quán)理論”描述并歸納了“資本一注入生產(chǎn)過程，就開始尋利”這一有機(jī)系統(tǒng)。從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度看，如果一個(gè)生產(chǎn)部門不營(yíng)利，其收益與生產(chǎn)成本持平，那么創(chuàng)辦學(xué)校的先期投入將永遠(yuǎn)不能收回，學(xué)校只能維持簡(jiǎn)單再生產(chǎn)，因?yàn)橐獢U(kuò)大生產(chǎn)必須產(chǎn)生利潤(rùn)。如果民辦學(xué)校的經(jīng)費(fèi)僅夠其正常運(yùn)轉(zhuǎn)，沒有財(cái)力進(jìn)一步改善辦學(xué)條件和擴(kuò)大學(xué)校規(guī)模，那么學(xué)校就會(huì)逐漸失去競(jìng)爭(zhēng)力，進(jìn)而無法繼續(xù)發(fā)展。

民辦高校的公益性和營(yíng)利性并不矛盾。民辦高校與公辦高校一樣，都具有公益性，也都具有營(yíng)利的可能性。公益性是辦學(xué)的目的，是辦學(xué)之后形成的社會(huì)影響；營(yíng)利性則是關(guān)于辦學(xué)行為和辦學(xué)盈利處理的一種制度安排，兩者既不屬于同一范疇的一對(duì)矛盾，也不存在直接的對(duì)應(yīng)關(guān)系。營(yíng)利性并不一定妨礙民辦高校的公益性，公益性和營(yíng)利性并不矛盾，可以并存。學(xué)校首先要堅(jiān)持教育的公益性。公益性是民辦高校主體價(jià)值的體現(xiàn)。不堅(jiān)持公益性，學(xué)校將失去其本質(zhì)特征和教育功能，就會(huì)影響生源，影響學(xué)費(fèi)收入，從而，也不可能營(yíng)利。不營(yíng)利，學(xué)校就不可能持久發(fā)展，也就不可能體現(xiàn)公益性。國(guó)有高校如果不講“開源節(jié)流”，不求經(jīng)濟(jì)效益，當(dāng)學(xué)校不能發(fā)展，難以為繼的時(shí)候，也會(huì)失去其公益性。

2002年《中華人民共和國(guó)民辦教育促進(jìn)法》的第五十一條關(guān)于民辦學(xué)校取得合理回報(bào)的規(guī)定，使民辦教育可以取得合理回報(bào)有了法律依據(jù)，鼓勵(lì)和吸引了更多的投資。但是，《民辦教育促進(jìn)法》對(duì)于怎樣回報(bào)，多少才是“合理”回報(bào)，并沒有進(jìn)一步明確、細(xì)化。

二、民辦高校舉辦者合理回報(bào)的方式

（一）民辦高等教育投資是一種風(fēng)險(xiǎn)投資

民辦高等教育投資是一種高風(fēng)險(xiǎn)、高投入的生產(chǎn)性投資，按照經(jīng)濟(jì)學(xué)的風(fēng)險(xiǎn)收益權(quán)權(quán)衡原則，這種投資的合理回報(bào)應(yīng)由無風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)和風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償回報(bào)兩部分組成。根據(jù)此原理，在對(duì)民辦高校合理回報(bào)的內(nèi)涵的理解基礎(chǔ)上，嘗試性的提出民辦高校合理回報(bào)的一種方式。

根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)投資理論，投資者進(jìn)行該項(xiàng)目投資所要求的回報(bào)率或收益率是吸引投資者進(jìn)行投資的最低收益率。該收益率必須能夠補(bǔ)償投資者認(rèn)為的所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。任何有風(fēng)險(xiǎn)的投資收益率就可以看作是無風(fēng)險(xiǎn)收益率加上風(fēng)險(xiǎn)收益率。類似的，民辦高等教育投資作為一種高投入、高風(fēng)險(xiǎn)的生產(chǎn)性投資，它的投資回報(bào)也可以由兩部分組成，一部分是無風(fēng)險(xiǎn)投資回報(bào)，另一部分是風(fēng)險(xiǎn)投資回報(bào)。民辦高等教育的投資回報(bào)率也由無風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率和風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率兩部分組成。

（二）民辦高校合理回報(bào)的公式表達(dá)

其中：為投資收益率；無風(fēng)險(xiǎn)收益率；為風(fēng)險(xiǎn)收益率；為風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值系數(shù)，它取決于投資者對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度；為標(biāo)準(zhǔn)離差率，即風(fēng)險(xiǎn)程度。

無風(fēng)險(xiǎn)收益率可選擇國(guó)庫(kù)券利率。國(guó)庫(kù)券是中央政府、政府機(jī)構(gòu)和地方政府發(fā)行的以國(guó)家財(cái)政收人為償還保障的債券。它主要是國(guó)家財(cái)政部為滿足財(cái)政需要面向企業(yè)和個(gè)人發(fā)行的一種有價(jià)證券。長(zhǎng)期來看，它是以國(guó)家為擔(dān)保的，風(fēng)險(xiǎn)小、收人可靠，信譽(yù)好，收益穩(wěn)定而且收益水平高于銀行存款等特點(diǎn)，適合作為長(zhǎng)期投資。所以，我們將國(guó)庫(kù)券看作是無風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)，國(guó)庫(kù)券的收益率可認(rèn)為是無風(fēng)險(xiǎn)收益率。

風(fēng)險(xiǎn)收益率是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償，所以我們可以把它看成是風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù)，所冒風(fēng)險(xiǎn)程度越大，所要求得到的風(fēng)險(xiǎn)收益率也應(yīng)該越高，投資風(fēng)險(xiǎn)收益率應(yīng)該與風(fēng)險(xiǎn)程度成正比例關(guān)系。風(fēng)險(xiǎn)是在一定條件下和一定時(shí)期內(nèi)可能發(fā)生的各種結(jié)果的變動(dòng)程度，是事件本身的不確定性，或者定義為投資收益的不確定性?？梢杂脴?biāo)準(zhǔn)離差率來描述。我們可以選擇一定期間各年收益率作為樣本，先計(jì)算出標(biāo)準(zhǔn)差。計(jì)算公式為：

其中為標(biāo)準(zhǔn)差，為預(yù)期收益，即各年收益的平均值；x為第年的實(shí)際收益率。N為樣本數(shù)量。

標(biāo)準(zhǔn)離差率的計(jì)算公式為：

以上提出的合理回報(bào)方式是一種嘗試性的理論探討，在具體應(yīng)用時(shí)需要考慮許多其他因素。該方式適合的投資模式是投資辦學(xué)，不是捐資辦學(xué)或向?qū)W校貸款。因此在討論回報(bào)時(shí)不涉及辦學(xué)者投入資金的返還問題。有足夠的辦學(xué)結(jié)余。按照《民辦教育促進(jìn)法》第三十七條規(guī)定：在每個(gè)會(huì)計(jì)年度結(jié)束時(shí)，捐資舉辦的民辦學(xué)校和出資人不要求取得合理回報(bào)的民辦學(xué)校應(yīng)當(dāng)從年度凈資產(chǎn)增加額中、出資人要求取得合理回報(bào)的民辦學(xué)校應(yīng)當(dāng)從年度凈收益中，按不低于年度凈資產(chǎn)增加額或者凈收益的25%的比例提取發(fā)展基金，用于學(xué)校的建設(shè)、維護(hù)和教學(xué)設(shè)備的添置、更新等。本公式的最低回報(bào)率為按當(dāng)年平均國(guó)庫(kù)券收益率，那么，要求辦學(xué)結(jié)余的75%要大于或等于按國(guó)庫(kù)券平均收益率獲得的收益。

三、民辦高校確定合理回報(bào)方式應(yīng)注意的問題

取得合理回報(bào)是在不違背教育目的、教育規(guī)律的大前提下，辦好學(xué)校的同時(shí)，按經(jīng)濟(jì)規(guī)律和產(chǎn)業(yè)規(guī)律獲取一定的經(jīng)濟(jì)收益。教育是一特殊產(chǎn)業(yè)，民辦教育的產(chǎn)業(yè)性在市場(chǎng)中更加突出。因此，在市場(chǎng)中民辦教育辦學(xué)要遵循市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)規(guī)律，利用優(yōu)勝劣汰機(jī)制使民辦教育投資回報(bào)更加公平。

合乎區(qū)域經(jīng)濟(jì)和教育發(fā)展相協(xié)調(diào)的規(guī)律。民辦教育投資不同于一般的投資，它具有地區(qū)差異性。在不同地區(qū)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、收人水平、消費(fèi)水平和高等教育發(fā)展水平的不同，投資回報(bào)的方式也有所不同。

經(jīng)過嚴(yán)格的審計(jì)和核算。所有要求合理回報(bào)的學(xué)校，要將學(xué)校財(cái)務(wù)管理數(shù)據(jù)公開，經(jīng)過學(xué)校內(nèi)部的審計(jì)和核算后，將結(jié)果報(bào)給教育主管部門和審計(jì)部門，經(jīng)審計(jì)和核算后，確定投資額和辦學(xué)結(jié)余的多少。

取得合理回報(bào)的多少遵循公開、公平的原則。公開指的是民辦高校應(yīng)將最后經(jīng)過審計(jì)和核算后，將合理回報(bào)的具體數(shù)額向家長(zhǎng)和社會(huì)公開，接受管理部門和群眾的監(jiān)督；公平指的是所有同一類型的學(xué)校通過法定回報(bào)率計(jì)算回報(bào)，在扣除預(yù)留發(fā)展基金后的剩余部分中獲取，沒有剩余收益就沒有回報(bào)。

無論采取何種方式“回報(bào)”，都應(yīng)在合理范圍內(nèi)，都不能違背民辦高校的公益性事業(yè)屬性，不能以營(yíng)利為目的。與有政府財(cái)政支持的數(shù)量龐大的公辦院校和國(guó)有民辦院校競(jìng)爭(zhēng)，企業(yè)或個(gè)人出資的民辦院校處于弱勢(shì)，學(xué)校建設(shè)、人力資源、科研實(shí)力等總體上落后于公辦高校和國(guó)有民辦高校，惟有民辦體制，其靈活、高效的管理可與公辦高校競(jìng)爭(zhēng)。民辦高校的生存、發(fā)展、壯大，靠的是靈活高效的民營(yíng)體制。不講效率，不求效益，學(xué)校不可能發(fā)展提高。當(dāng)然，民辦高校有某些方面的企業(yè)運(yùn)作并不等同于教育的產(chǎn)業(yè)化。教育決不能產(chǎn)業(yè)化，但高校管理必須有經(jīng)營(yíng)學(xué)校的理念，必須有成本意識(shí)，關(guān)鍵是不能影響教育的社會(huì)效益，不能偏離教育的公益性。

四、民辦高校合理回報(bào)問題需要相關(guān)法規(guī)的不斷完善

《民辦教育促進(jìn)法》及其《實(shí)施條例》關(guān)于出資辦學(xué)者“合理回報(bào)”的規(guī)定含糊，限制了民辦高校投資渠道，影響了社會(huì)資本投資辦學(xué)的積極性。無論出資人是否要求取得合理回報(bào)，公益性乃是民辦高校的主體價(jià)值所在。不能因?yàn)槌鲑Y人的“合理回報(bào)”而影響其公益性。與其讓民辦高校用“變通”的辦法取得“回報(bào)”，不如明確規(guī)定合理回報(bào)的方式、途徑和比例。

《實(shí)施條例》第三十八條規(guī)定“捐資舉辦的民辦學(xué)校和出資人不要求取得合理回報(bào)的民辦學(xué)校，依法享受與公辦學(xué)校同等的稅收以及其他優(yōu)惠政策”，“出資人要求取得合理回報(bào)的民辦學(xué)校享受的稅收優(yōu)惠政策，由國(guó)務(wù)院財(cái)政部門、稅務(wù)主管部門會(huì)同國(guó)務(wù)院有關(guān)行政部門制定”。這就是說，要不要合理回報(bào)牽涉到民辦學(xué)校的納稅問題，從而使得出資人不得不考慮放棄回報(bào)，取得回報(bào)會(huì)得不償失，稅收的增加甚至?xí)箤W(xué)校難以維持。

目前，由于“回報(bào)”與“不回報(bào)”的納稅差別，有意投資教育的企業(yè)，部分采取建房與民辦高校合作辦學(xué)的方式，收回建房成本。企業(yè)為學(xué)校建教學(xué)樓和學(xué)生公寓，然后以合作方式支持辦學(xué)，從而取得投資回報(bào)。但這種“公司+學(xué)?！钡穆?lián)合辦學(xué)模式，不可能有長(zhǎng)遠(yuǎn)的校園建設(shè)規(guī)劃，民辦高校也就難以持續(xù)發(fā)展。

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